摘要：2014年國際石油價格遭遇“斷崖式”下跌，從原每桶百美元的價格下跌到了六十美元上下，此次油價的大幅下跌和劇烈波動引起市場各方對于國際石油期貨價格和現(xiàn)貨價格的廣泛關(guān)注，本文利用單位根檢驗、協(xié)整分析以及Granger因果檢驗等方法對WTI石油期貨價格和現(xiàn)貨價格的引導(dǎo)關(guān)系進(jìn)行了實證研究，發(fā)現(xiàn)WTI石油期貨價格與現(xiàn)貨價格處于長期穩(wěn)定狀態(tài)，但期貨價格在一定程度上引導(dǎo)了現(xiàn)貨價格。

關(guān)鍵詞：國際石油價格；期貨價格；協(xié)整分析；實證研究

一、研究意義

石油作為當(dāng)今世界最重要的工業(yè)原料與戰(zhàn)略資源，被譽為“工業(yè)的血液”，與國民經(jīng)濟(jì)有著極其密切的關(guān)系。在上世紀(jì)70年代以前，石油價格一直相對平穩(wěn)，但隨著世界石油需求的不斷增長以及幾次石油危機(jī)之后，石油價格暴漲暴跌，存在巨幅波動。而最近2014年石油價格出現(xiàn)嚴(yán)重下滑，更是引發(fā)市場各方對于石油期貨市場的關(guān)注。由于價格發(fā)現(xiàn)功能作為期貨市場兩個基本功能之一，其市場價格能夠?qū)ξ磥硎袌鲎邉葑龀鲱A(yù)期反應(yīng)，使期貨價格在社會資源配置過程中能發(fā)揮比現(xiàn)貨價格更為積極的作用。

期貨作為規(guī)避極端風(fēng)險的重要方式，國際石油期貨市場一直吸引著大量以套期保值為目的的石油企業(yè)，此外還存在不少以投機(jī)為目的的對沖基金等國際資金的參與，它們通過對市場價格的分析和預(yù)測，在價格出現(xiàn)有利變動時對所持期貨合約進(jìn)行對沖操作，平倉獲取利潤。從理論上講，國際石油期貨市場與現(xiàn)貨市場的長期價格走勢是一致的，但由于現(xiàn)貨市場供求變化，抑或是不同交易位的交易者雙方力量對比的改變會存在一定的差異。如果在一個充分流動的商品期貨市場中，由于市場達(dá)到了于市場達(dá)到了完全競爭性，投機(jī)者對價差利益的追逐行為會使期貨價格的波動在短期內(nèi)迅速回歸。所以，在成熟的期貨市場上，現(xiàn)貨市場的完全競爭程度對期貨交易價格起決定作用。因此分析研究國際期貨市場的價格與國際現(xiàn)貨市場的價格將有助于了解石油價格的形成機(jī)制，幫助企業(yè)規(guī)避石油價格波動風(fēng)險。

二、文獻(xiàn)綜述

在早期的研究中，對期貨價格與現(xiàn)貨價格關(guān)系的研究主要采用傳統(tǒng)計量經(jīng)濟(jì)學(xué)的方程方法或者運用最小二乘法（OLS）進(jìn)行回歸分析和時間序列分析中的自回歸移動平均模型（ARMA）。

GarbadeKenneth.D和William.L.Silber（1983）建立了現(xiàn)貨價格與期貨價格之間相互聯(lián)系的動態(tài)變化的一個局部均衡模型，他們對小麥、玉米、燕麥、橙汁、銅、金、銀7種期貨品種進(jìn)行了實證檢驗，研究發(fā)現(xiàn)期貨市場對現(xiàn)貨市場具有價格引導(dǎo)的功能。[1]

Min和Najand（1999）對韓國的期貨市場和現(xiàn)貨市場進(jìn)行了研究，主要研究了期貨與現(xiàn)貨收益和波動之間的滯后引導(dǎo)關(guān)系以及兩個市場之間的Granger引導(dǎo)關(guān)系，結(jié)果表明，二者之間存在相互引導(dǎo)關(guān)系。[2]

我國部分學(xué)者也對我國期貨市場的有效性及期貨市場與現(xiàn)貨市場之間的引導(dǎo)關(guān)系進(jìn)行了大量研究，并且得到了許多有意義的結(jié)論。

王駿和張宗成通過向量自回歸模型和協(xié)整分析等多種方法，發(fā)現(xiàn)中國黃豆和硬麥期貨價格與現(xiàn)貨價格存在相互引導(dǎo)關(guān)系，同時也存在長期均衡關(guān)系；期貨市場在黃豆的價格發(fā)現(xiàn)中起主導(dǎo)作用，而在硬麥的價格發(fā)現(xiàn)中起主導(dǎo)作用的則是現(xiàn)貨市場。[3]

程偉力采用協(xié)整理論和誤差修正模型對影響國際油價的諸多因素進(jìn)行了分析，認(rèn)為石油期貨市場上的投機(jī)因素等在短期內(nèi)起著比較重要的作用。[4]

周子康、王實和楊衡通過協(xié)整和格蘭杰因果檢驗，得出投機(jī)基金的推波助瀾加劇了石油市場價格波動的結(jié)論。[5]

王群勇、張曉峒則利用信息份額模型探討了國際石油期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)機(jī)制，發(fā)現(xiàn)期貨市場在石油價格發(fā)現(xiàn)中的貢獻(xiàn)比例達(dá)到54.27%，在石油期貨與現(xiàn)貨的價格變化過程中，期貨價格起主要的引導(dǎo)作用。[6]

三、數(shù)據(jù)來源及處理

在本文數(shù)據(jù)的選取方面，由于期現(xiàn)貨價格每日的價格具有間斷性，為了保證得到的數(shù)據(jù)為連續(xù)的，本文選取了WTI石油市場從1986年1月到2014年9月每個月的期貨和現(xiàn)貨價格以獲得連續(xù)價格序列來進(jìn)行分析，這樣樣本數(shù)據(jù)達(dá)到上百個數(shù)據(jù)，更有利于全面完整的對WTI石油期貨價格與現(xiàn)貨價格進(jìn)行分析。樣本數(shù)據(jù)來自美國能源署。

我們將WTI的每月現(xiàn)貨價格（記為S），每月期貨價格記為（F），下圖為WTI石油期貨價格F和現(xiàn)貨價格S的走勢圖（圖3.1）

趙彬茹.TIF；%110%130

從圖1中可以看出，WTI石油期貨價格F關(guān)與現(xiàn)貨價格S的走勢幾乎趨同，在很大程度存在著一致性和同步性。換言之，WTI的期貨價格與現(xiàn)貨價格之間具有很強的聯(lián)動關(guān)系。

本文將在下面利用上述的期貨價格和現(xiàn)貨價格的數(shù)據(jù)進(jìn)行實證研究。但在進(jìn)行實證研究之前，先對樣本進(jìn)行了統(tǒng)計檢驗。檢驗結(jié)果如下圖（圖3.2）

趙彬茹2.TIF；%110%110

由該石油期貨價格與現(xiàn)貨價格的基本統(tǒng)計特征可看見，WTI石油期貨價格的方差是大于石油現(xiàn)貨價格的方差的，這表明WTI石油期貨的價格波動程度比現(xiàn)貨的價格要大，這是符合價格形成理論的。

四、實證檢驗過程

（一）單位根檢驗

在確定WTI石油期貨價格F與現(xiàn)貨價格S，是否存在協(xié)整關(guān)系之前，我們需要進(jìn)行根檢驗，故采用ADF檢驗方法，對F和S兩個連續(xù)時間序列進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗，并分別對原序列進(jìn)行單位根檢驗和其一階差分序列進(jìn)行根檢驗。

具體檢驗結(jié)果如下

趙彬茹3.TIF；%110%110TS（JZHT7.H圖4.1TS）KH*2

檢驗結(jié)果由圖4.1可知，期貨價格和現(xiàn)貨價格的時間序列都是非平穩(wěn)的，但其一階差分卻是平穩(wěn)的，故其均為一階單整序列。以下將對WTI現(xiàn)貨價格和期貨價格進(jìn)行協(xié)整分析。

（二）、johanson協(xié)整檢驗

由以上單位根檢驗可知，WTI期貨價格和現(xiàn)貨價格都是一階單整時間序列，筆者將進(jìn)一步通過johanson協(xié)整檢驗檢驗WTI石油期貨價格和現(xiàn)貨價格之間存在的協(xié)整關(guān)系。

（1）、滯后階數(shù)標(biāo)準(zhǔn)

趙彬茹4.TIF；%110%110TS（JZHT7.H圖4.2TS）KH*2

在最優(yōu)滯后期的選擇上。筆者根據(jù)無約束水平VAR模型來確定最有協(xié)整階數(shù)P，通過圖4.1我們可知當(dāng)AIC和SC的最優(yōu)滯后期分別為其最小時的滯后期，由圖4.2我們可以知道AIC最優(yōu)滯后階數(shù)為7，SC最優(yōu)滯后階數(shù)為2，筆者選擇SC準(zhǔn)則下的最優(yōu)滯后期階數(shù)2作為協(xié)整階數(shù)。

（2）、VAR模型的建立與檢驗

通過建立VAR模型并對其檢驗，筆者發(fā)現(xiàn)所有AR根模的倒數(shù)均小于1，沒有根在單位圓外因而建立的VAR模型是穩(wěn)定的。

（3）、協(xié)整檢驗結(jié)果

考慮到WTI石油期貨與現(xiàn)貨價格的走勢，此處筆者選擇觀測序列有確定的線性趨勢且只有截距項。

趙彬茹5.TIF；%110%110TS（JZHT7.H圖4.3跡檢驗統(tǒng)計量TS）KH*2

趙彬茹6.TIF；%110%110TS（JZHT7.H圖4.4最大特征值統(tǒng)計量TS）KH*2

通過圖4.3和圖4.4我們可以看出在5%的顯著水平下存在1個協(xié)整關(guān)系，表明WTI的現(xiàn)貨價格與期貨價格之間存在長期穩(wěn)定的均衡關(guān)系。故為接下倆黃金期貨價格和現(xiàn)貨價格引導(dǎo)關(guān)系的檢驗提供了必要前提。

（4）、格蘭杰（Granger）因果檢驗

筆者通過以上的協(xié)整檢驗，可以得出WTI石油期貨價格和現(xiàn)貨價格之間存在著協(xié)整關(guān)系。以下筆者將通過Granger因果檢驗分析WTI石油期貨價格與現(xiàn)貨價格在價格關(guān)系上的引導(dǎo)關(guān)系，即雙方誰起著引導(dǎo)關(guān)系，或者是兩者均存在相互引導(dǎo)關(guān)系。

趙彬茹7.TIF；%110%110TS（JZHT7.H圖4.5TS）KH*2

由圖4.5可知當(dāng)滯后期數(shù)位2時，由于p值為0.0017<0.01，證明期貨價格是現(xiàn)貨價格的因，又因為P值0.0003<0.01，證明現(xiàn)貨價格是期貨價格的因。故WTI的石油期貨價格和石油現(xiàn)貨價格具有雙向引導(dǎo)關(guān)系，但期貨價格對于現(xiàn)貨價格的引導(dǎo)關(guān)系更強一些。

（5）、實證研究的結(jié)論

筆者在本文中，通過單位根檢驗、協(xié)整檢驗分析等方法對西德克薩斯輕質(zhì)原油（WTI）原油市場1986年1月到2014年9月每個月的期貨和現(xiàn)貨價格的連續(xù)價格序列進(jìn)行了實證研究，發(fā)現(xiàn)WTI石油期貨價格與現(xiàn)貨價格之間存在長期的穩(wěn)定關(guān)系，并利用格蘭杰因果檢驗發(fā)現(xiàn)期貨價格和現(xiàn)貨價格存在雙向引導(dǎo)關(guān)系，但是期貨價格對于現(xiàn)貨價格的引導(dǎo)關(guān)系更強。（作者單位：西南石油大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院）

本論文系四川省2014年大學(xué)生創(chuàng)新訓(xùn)練項目（201410615046）階段性研究成果

參考文獻(xiàn)：

[1]Garbade，Kenneth.D.，and William.L.Silber，Price movement and price discovery in futures and cash markets .Review of Economics and Statistics，1983，65：289-297.

[2]Min，J，Najand M，A further investigation of the lead-lag relationship between the spot market and stockindex futures：Early evidence from Korea.Journal of futures markets，1999，19（2）： 217-232.

[3]王駿，張宗成.基于VAR模型的中國農(nóng)產(chǎn)品期貨價格發(fā)現(xiàn)的研究.管理學(xué)報，2005，2（6）：680-684.

[4]程偉力.影響國際石油價格因素的定量分析.國際石油經(jīng)濟(jì).2005，13（8）：40-43.

[5]周子康，王實，楊衡.影響國際石油價格因素解析.管理現(xiàn)代化，2005（6）：43.

[6]王群勇，張曉峒.石油期貨市場的價格發(fā)現(xiàn)功能——基于信息份額模型的分析.統(tǒng)計與決策，2005