郭景先+楊化峰

【摘 要】 文章基于委托代理理論視角，以激勵(lì)效果和激勵(lì)成本為主線，分析了限制性股票和股票期權(quán)兩種股權(quán)激勵(lì)方式的激勵(lì)作用以及對(duì)現(xiàn)金流的影響。分析表明，股票期權(quán)更具有激勵(lì)效果，對(duì)現(xiàn)金流的影響比較大，并且限制性股票的激勵(lì)成本要高于股票期權(quán)，最后指出公司選擇激勵(lì)方式要考慮內(nèi)外部環(huán)境和公司自身狀況。

【關(guān)鍵詞】 股票期權(quán)； 限制性股票； 代理成本； 激勵(lì)

企業(yè)所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離產(chǎn)生了股東與管理者之間的委托代理問題，委托代理問題的存在必然帶來相應(yīng)的委托人與代理人之間的利益沖突。隨著2005年新公司法和證券法的出臺(tái)，以及2006年我國(guó)證券交易委員會(huì)《上市公司回購社會(huì)公眾股份管理辦法》（試行）、《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》（試行）和財(cái)政部、國(guó)資委聯(lián)合發(fā)布的《國(guó)有控股上市公司（境內(nèi)）實(shí)施股權(quán)激勵(lì)試行辦法》的相繼出臺(tái)，相關(guān)法規(guī)明確規(guī)定，完成股權(quán)分置改革的上市公司可以采用股票期權(quán)、限制性股票等方式進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)。上市公司選擇股權(quán)激勵(lì)方式以協(xié)調(diào)股東和管理層的利益沖突，降低代理成本，因此股票期權(quán)和限制性股票成為大量上市公司必然的選擇。

股票期權(quán)與限制性股票均是將企業(yè)股票價(jià)格與管理者收入聯(lián)系在一起的重要工具，管理者想要獲得更多的薪酬，就必須提升企業(yè)價(jià)值。股票期權(quán)與限制性股票均屬于與股票掛鉤的長(zhǎng)期薪酬激勵(lì)制度，兩者在解決委托代理問題方面主要存在什么不同呢？本文主要從激勵(lì)效果和代理成本方面進(jìn)行分析。

一、股票期權(quán)與限制性股票產(chǎn)生激勵(lì)效果不同

委托人與代理人處于企業(yè)信息不對(duì)稱狀態(tài)，上市公司通過設(shè)計(jì)激勵(lì)工具達(dá)到剩余索取權(quán)分享機(jī)制，使代理人在這種制度安排中能夠自發(fā)努力，達(dá)到委托人與代理人效用目標(biāo)均衡。雖然股票期權(quán)和限制性股票都是激勵(lì)工具，并且目的都是給予激勵(lì)對(duì)象對(duì)剩余索取權(quán)的分享，但是所起到的激勵(lì)作用是有差異的。

（一）股票期權(quán)和限制性股票導(dǎo)致的激勵(lì)后果

股票期權(quán)也稱認(rèn)股權(quán)證，實(shí)際上是一種看漲期權(quán)，也是代理人未來的一種選擇權(quán)。它是公司給代理人的一種權(quán)利，期權(quán)持有者可以憑權(quán)力在一定時(shí)期內(nèi)以一定執(zhí)行價(jià)格購買一定數(shù)量公司股票的權(quán)利。若股價(jià)在執(zhí)行價(jià)格以下，代理人所擁有的股票期權(quán)收益均為零，只有股價(jià)超過執(zhí)行價(jià)格，行權(quán)才有意義，所以代理人必須努力工作、創(chuàng)造好的業(yè)績(jī)，使股價(jià)上揚(yáng)，否則受贈(zèng)的股票期權(quán)形同廢紙，另外股價(jià)代表企業(yè)的價(jià)值，不是短期業(yè)績(jī)所能左右的。

限制性股票指上市公司按照預(yù)先確定的條件授予激勵(lì)對(duì)象一定數(shù)量的本公司股票，激勵(lì)對(duì)象只有在工作年限或業(yè)績(jī)目標(biāo)符合股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃規(guī)定條件的，才可出售限制性股票并從中獲益，而且若在限制期限內(nèi)離開企業(yè)，獲贈(zèng)的限制性股票則被收回。這種激勵(lì)方式一般所規(guī)定的一定時(shí)期內(nèi)的目標(biāo)多為業(yè)績(jī)目標(biāo)，業(yè)績(jī)目標(biāo)有可能造成短期經(jīng)營(yíng)行為。

從上述內(nèi)容可見，股票期權(quán)將管理者的薪酬與公司長(zhǎng)期業(yè)績(jī)聯(lián)系起來，鼓勵(lì)管理者更多地關(guān)注公司的長(zhǎng)期持續(xù)發(fā)展，而不僅僅將注意力集中在短期財(cái)務(wù)目標(biāo)上；限制性股票的激勵(lì)機(jī)制有可能導(dǎo)致管理者的短期化行為，企業(yè)長(zhǎng)期的利益受損，因此從這個(gè)角度看股票期權(quán)比限制性股票更有利于解決代理問題。

（二）股票期權(quán)和限制性股票對(duì)現(xiàn)金流量的影響

股票期權(quán)在授予日不作會(huì)計(jì)處理，在等待期內(nèi)每個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表日對(duì)可行權(quán)的期權(quán)數(shù)量進(jìn)行估計(jì)，按照授予日確定的公允價(jià)值，計(jì)入當(dāng)期的成本費(fèi)用和資本公積。股票期權(quán)主要體現(xiàn)在計(jì)劃等待期內(nèi)逐年對(duì)公司的人工成本費(fèi)用增加，同時(shí)增加資本公積。因此，在等待期，期權(quán)成本會(huì)減少企業(yè)利潤(rùn)，但不影響企業(yè)的現(xiàn)金流。在股票期權(quán)的行權(quán)日，如果持有期權(quán)的職工行權(quán)，那么公司會(huì)有現(xiàn)金流入，增加本期的現(xiàn)金流，同時(shí)股本或?qū)嵤召Y本增加。

從公司的立場(chǎng)，限制性股票是權(quán)利與義務(wù)并存，激勵(lì)與懲罰對(duì)應(yīng)，其利益與公司捆綁得更緊，限制性股票的懲罰性促使激勵(lì)對(duì)象業(yè)績(jī)目標(biāo)的完成，并且在限制性股票授予當(dāng)期，如果是增資授予，按照授予日股票市價(jià)與收取的象征性價(jià)格之間的差額計(jì)入相關(guān)成本或費(fèi)用，同時(shí)按照股份面值總額增加股本，并按照兩者差額增加資本公積；如果是大股東轉(zhuǎn)讓股份授予，不作處理。所以在增資授予情況下限制性股票激勵(lì)標(biāo)的將對(duì)公司現(xiàn)金流產(chǎn)生一定的影響，但由于限制性股票作為激勵(lì)的工具，一般授予價(jià)格較低，更多是免費(fèi)贈(zèng)予。

根據(jù)上述分析可見，兩者對(duì)現(xiàn)金流的影響存在一定的差異，股票期權(quán)在執(zhí)行日對(duì)現(xiàn)金流的影響更大一些，主要是因?yàn)楣善逼跈?quán)作為激勵(lì)措施，一般比限制性股票的股數(shù)要多很多，同時(shí)股票期權(quán)規(guī)定了定價(jià)制度。限制性股票具有一定的懲罰性，其持有者會(huì)盡力在解鎖期實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)目標(biāo)，解鎖期之后可能會(huì)出現(xiàn)業(yè)績(jī)下滑。從對(duì)現(xiàn)金流的影響和執(zhí)行期業(yè)績(jī)的反映看，股票期權(quán)應(yīng)該是公司股東更愿意采取的激勵(lì)方案。

對(duì)上市公司在2008—2011年間實(shí)施股票期權(quán)和限制性股票的家數(shù)統(tǒng)計(jì)如表1，也說明了公司更愿意采用股票期權(quán)作為激勵(lì)手段。

從表1的上市公司家數(shù)看，各年的限制性股票比例少于25%，而股票期權(quán)的比例在75%以上。這種現(xiàn)象也正好驗(yàn)證了上面的推測(cè)，一是由于股票期權(quán)方式在執(zhí)行過程中不需要付出現(xiàn)金流，如采用定向發(fā)行解決公司股份來源，在被激勵(lì)人行權(quán)時(shí)還可獲得相應(yīng)的現(xiàn)金流入。公司為保障充裕的現(xiàn)金流，實(shí)施股權(quán)激勵(lì)制度的公司偏向于股票期權(quán)的激勵(lì)方式。二是可能股票期權(quán)比限制性股票更能起到激勵(lì)效果，證券市場(chǎng)對(duì)股票期權(quán)反應(yīng)強(qiáng)于限制性股票。

二、股票期權(quán)和限制性股票的代理成本不同

對(duì)委托人而言，股票期權(quán)的成本是放棄部分未來的剩余收益。根據(jù)股票期權(quán)激勵(lì)理論，為使代理人自動(dòng)地將自己的努力調(diào)整到最優(yōu)水平上，委托人將扣除代理人產(chǎn)生價(jià)值中等于經(jīng)濟(jì)租金的一塊，把剩余部分支付給代理人。企業(yè)委托人實(shí)施股票期權(quán)激勵(lì)而支付成本等同于代理人獲取的剩余收益。

采用限制性股票的上市公司，授予限制性股票當(dāng)期，如果是增資授予，按照授予日股票市價(jià)與收取的象征性價(jià)格之間的差額計(jì)入相關(guān)成本或費(fèi)用；如果是大股東轉(zhuǎn)讓股份授予，實(shí)質(zhì)是大股東作為委托人把部分自己應(yīng)得股權(quán)收益轉(zhuǎn)讓給了代理人，所以從委托人的角度看也付出了成本。

雖然股票期權(quán)和限制性股票都付出代理成本，但是兩者代理成本是否存在不同？下面分別從方案的實(shí)施過程耗費(fèi)和股權(quán)執(zhí)行價(jià)差兩個(gè)方面分析這個(gè)問題。

（一）從方案實(shí)施過程方面限制性股票的激勵(lì)成本高

股票期權(quán)從發(fā)行到執(zhí)行期權(quán)的整個(gè)期間，公司支付給經(jīng)理人的僅僅是一個(gè)期權(quán)，而未來的預(yù)期收入是不確定的，除了期權(quán)發(fā)行費(fèi)外并沒有任何現(xiàn)金支出。

限制性股票方案的實(shí)施過程多采用預(yù)提基金方式，在預(yù)提激勵(lì)基金購買股票的方式中，上市公司是通過信托機(jī)構(gòu)來完成激勵(lì)方案的。一般的操作流程為：首先，上市公司將預(yù)提的激勵(lì)基金撥付給受委托的信托機(jī)構(gòu)，信托機(jī)構(gòu)用此基金于當(dāng)年購入該公司流通A股股票；其次上市公司在年末考核是否達(dá)到了設(shè)定的業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)，以確定該年度激勵(lì)計(jì)劃的有效性，并根據(jù)實(shí)際數(shù)和預(yù)提金額的差異追加買入股票或部分出售股票；最后在等待期結(jié)束后，在公司A股股價(jià)符合指定股價(jià)條件下，受委托的信托機(jī)構(gòu)在規(guī)定期限內(nèi)將本計(jì)劃項(xiàng)下的信托財(cái)產(chǎn)過戶至激勵(lì)對(duì)象個(gè)人名下。從限制性股票的上述過程可以清晰地反映各項(xiàng)成本的發(fā)生，包括委托信托機(jī)構(gòu)的費(fèi)用，在業(yè)績(jī)指標(biāo)完成或未完成時(shí)追加買入股票或部分出售股票時(shí)可能的成本等，因此限制性股票的激勵(lì)成本會(huì)高于股票期權(quán)的激勵(lì)成本。

（二）從股價(jià)方面限制性股票的激勵(lì)成本高

對(duì)于股票期權(quán)而言，行權(quán)價(jià)格是指上市公司向激勵(lì)對(duì)象授予股票期權(quán)時(shí)所確定的其在未來預(yù)定時(shí)間內(nèi)購買上市公司股票的價(jià)格。行權(quán)價(jià)格越高，激勵(lì)力度越低，而上市公司股東承擔(dān)的激勵(lì)成本則相對(duì)較低；行權(quán)價(jià)格越低，則股票期權(quán)的價(jià)值越高，激勵(lì)力度越大，但股東承擔(dān)的激勵(lì)成本相對(duì)增高。證監(jiān)會(huì)在《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法（試行）》中明確規(guī)定上市公司在授予激勵(lì)對(duì)象股票期權(quán)時(shí)，行權(quán)價(jià)格不應(yīng)低于下列價(jià)格較高者：股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案摘要公布前1交易日的公司標(biāo)的股票收盤價(jià)；股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案摘要公布前30個(gè)交易日內(nèi)的公司標(biāo)的股票平均收盤價(jià)。

對(duì)于限制性股票而言，《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》對(duì)其標(biāo)的股票的授予價(jià)格并沒有給予明確限制，而在之后頒布的《備忘錄1號(hào)》中對(duì)限制性股票授予價(jià)格作出規(guī)定，如果標(biāo)的股票的來源是存量，即從二級(jí)市場(chǎng)購入股票，則按照《公司法》關(guān)于回購股票的相關(guān)規(guī)定執(zhí)行；如果標(biāo)的股票的來源是增量，即通過定向增發(fā)方式取得股票，其實(shí)質(zhì)屬于定向發(fā)行，則參照現(xiàn)行《上市公司證券發(fā)行管理辦法》中有關(guān)定向增發(fā)的定價(jià)原則和鎖定期要求確定價(jià)格和鎖定期，同時(shí)考慮股權(quán)激勵(lì)的激勵(lì)效應(yīng)，發(fā)行價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的50%。

從上述規(guī)定可見，股票期權(quán)執(zhí)行價(jià)格會(huì)高于限制性股票的授予價(jià)格，因此激勵(lì)對(duì)象如果認(rèn)購相同數(shù)量的股份，股票期權(quán)行權(quán)時(shí)需要支付的現(xiàn)金比認(rèn)購限制性股票的現(xiàn)金多，也就表明上市公司實(shí)施限制性股票比股票期權(quán)執(zhí)行時(shí)得到更少的現(xiàn)金流入，這種股票執(zhí)行價(jià)格之間的差額，也是上市公司的損失即付出的激勵(lì)成本。

三、公司選擇股權(quán)激勵(lì)方式考慮的因素

從上面的分析可見，股票期權(quán)比限制性股票在激勵(lì)效果和激勵(lì)成本方面存在比較大的優(yōu)勢(shì)，但是上市公司選擇激勵(lì)方式時(shí)還應(yīng)該考慮所處環(huán)境和自身狀況，選擇能夠起到更好解決委托代理問題的激勵(lì)工具。

（一）上市公司選擇激勵(lì)工具時(shí)應(yīng)考慮內(nèi)外部環(huán)境因素

從圖1邏輯結(jié)構(gòu)可以看出，股權(quán)激勵(lì)方式受到一系列的政策法規(guī)和公司治理結(jié)構(gòu)的影響。在這一系列的邏輯鏈中，明晰的法規(guī)制度及完善的公司治理結(jié)構(gòu)是上市公司股權(quán)激勵(lì)制度產(chǎn)生的基礎(chǔ)，不同的股權(quán)激勵(lì)方式會(huì)影響被激勵(lì)對(duì)象的行為，從而會(huì)影響公司業(yè)績(jī)，最后會(huì)影響公司價(jià)值。股權(quán)激勵(lì)只有在內(nèi)外部環(huán)境的支持下，才能發(fā)揮其引導(dǎo)被激勵(lì)對(duì)象長(zhǎng)期行為的積極作用，才能發(fā)揮其應(yīng)有的激勵(lì)效應(yīng)。

（二）公司自身狀況

公司的規(guī)模大小、經(jīng)營(yíng)狀況好壞和現(xiàn)金流量的需求等自身因素，都會(huì)影響公司激勵(lì)方式的設(shè)計(jì)。一般來說，規(guī)模較小并具有良好成長(zhǎng)性的公司，資產(chǎn)負(fù)債率往往較高，對(duì)現(xiàn)金的需求較大，這類公司選擇激勵(lì)標(biāo)的時(shí)傾向于股票期權(quán)，因?yàn)楣善逼跈?quán)不會(huì)引起現(xiàn)金流的變動(dòng)。而對(duì)于大規(guī)模的成熟型公司或者說成長(zhǎng)性較低的企業(yè)，較易采用限制性股票方式，由于限制性股票獲利空間大、風(fēng)險(xiǎn)低等原因，因而受到成長(zhǎng)性需求不高、規(guī)模大的公司的青睞。

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雖然股票期權(quán)和限制性股票都付出代理成本，但是兩者代理成本是否存在不同？下面分別從方案的實(shí)施過程耗費(fèi)和股權(quán)執(zhí)行價(jià)差兩個(gè)方面分析這個(gè)問題。

（一）從方案實(shí)施過程方面限制性股票的激勵(lì)成本高

股票期權(quán)從發(fā)行到執(zhí)行期權(quán)的整個(gè)期間，公司支付給經(jīng)理人的僅僅是一個(gè)期權(quán)，而未來的預(yù)期收入是不確定的，除了期權(quán)發(fā)行費(fèi)外并沒有任何現(xiàn)金支出。

限制性股票方案的實(shí)施過程多采用預(yù)提基金方式，在預(yù)提激勵(lì)基金購買股票的方式中，上市公司是通過信托機(jī)構(gòu)來完成激勵(lì)方案的。一般的操作流程為：首先，上市公司將預(yù)提的激勵(lì)基金撥付給受委托的信托機(jī)構(gòu)，信托機(jī)構(gòu)用此基金于當(dāng)年購入該公司流通A股股票；其次上市公司在年末考核是否達(dá)到了設(shè)定的業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)，以確定該年度激勵(lì)計(jì)劃的有效性，并根據(jù)實(shí)際數(shù)和預(yù)提金額的差異追加買入股票或部分出售股票；最后在等待期結(jié)束后，在公司A股股價(jià)符合指定股價(jià)條件下，受委托的信托機(jī)構(gòu)在規(guī)定期限內(nèi)將本計(jì)劃項(xiàng)下的信托財(cái)產(chǎn)過戶至激勵(lì)對(duì)象個(gè)人名下。從限制性股票的上述過程可以清晰地反映各項(xiàng)成本的發(fā)生，包括委托信托機(jī)構(gòu)的費(fèi)用，在業(yè)績(jī)指標(biāo)完成或未完成時(shí)追加買入股票或部分出售股票時(shí)可能的成本等，因此限制性股票的激勵(lì)成本會(huì)高于股票期權(quán)的激勵(lì)成本。

（二）從股價(jià)方面限制性股票的激勵(lì)成本高

對(duì)于股票期權(quán)而言，行權(quán)價(jià)格是指上市公司向激勵(lì)對(duì)象授予股票期權(quán)時(shí)所確定的其在未來預(yù)定時(shí)間內(nèi)購買上市公司股票的價(jià)格。行權(quán)價(jià)格越高，激勵(lì)力度越低，而上市公司股東承擔(dān)的激勵(lì)成本則相對(duì)較低；行權(quán)價(jià)格越低，則股票期權(quán)的價(jià)值越高，激勵(lì)力度越大，但股東承擔(dān)的激勵(lì)成本相對(duì)增高。證監(jiān)會(huì)在《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法（試行）》中明確規(guī)定上市公司在授予激勵(lì)對(duì)象股票期權(quán)時(shí)，行權(quán)價(jià)格不應(yīng)低于下列價(jià)格較高者：股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案摘要公布前1交易日的公司標(biāo)的股票收盤價(jià)；股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案摘要公布前30個(gè)交易日內(nèi)的公司標(biāo)的股票平均收盤價(jià)。

對(duì)于限制性股票而言，《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》對(duì)其標(biāo)的股票的授予價(jià)格并沒有給予明確限制，而在之后頒布的《備忘錄1號(hào)》中對(duì)限制性股票授予價(jià)格作出規(guī)定，如果標(biāo)的股票的來源是存量，即從二級(jí)市場(chǎng)購入股票，則按照《公司法》關(guān)于回購股票的相關(guān)規(guī)定執(zhí)行；如果標(biāo)的股票的來源是增量，即通過定向增發(fā)方式取得股票，其實(shí)質(zhì)屬于定向發(fā)行，則參照現(xiàn)行《上市公司證券發(fā)行管理辦法》中有關(guān)定向增發(fā)的定價(jià)原則和鎖定期要求確定價(jià)格和鎖定期，同時(shí)考慮股權(quán)激勵(lì)的激勵(lì)效應(yīng)，發(fā)行價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的50%。

從上述規(guī)定可見，股票期權(quán)執(zhí)行價(jià)格會(huì)高于限制性股票的授予價(jià)格，因此激勵(lì)對(duì)象如果認(rèn)購相同數(shù)量的股份，股票期權(quán)行權(quán)時(shí)需要支付的現(xiàn)金比認(rèn)購限制性股票的現(xiàn)金多，也就表明上市公司實(shí)施限制性股票比股票期權(quán)執(zhí)行時(shí)得到更少的現(xiàn)金流入，這種股票執(zhí)行價(jià)格之間的差額，也是上市公司的損失即付出的激勵(lì)成本。

三、公司選擇股權(quán)激勵(lì)方式考慮的因素

從上面的分析可見，股票期權(quán)比限制性股票在激勵(lì)效果和激勵(lì)成本方面存在比較大的優(yōu)勢(shì)，但是上市公司選擇激勵(lì)方式時(shí)還應(yīng)該考慮所處環(huán)境和自身狀況，選擇能夠起到更好解決委托代理問題的激勵(lì)工具。

（一）上市公司選擇激勵(lì)工具時(shí)應(yīng)考慮內(nèi)外部環(huán)境因素

從圖1邏輯結(jié)構(gòu)可以看出，股權(quán)激勵(lì)方式受到一系列的政策法規(guī)和公司治理結(jié)構(gòu)的影響。在這一系列的邏輯鏈中，明晰的法規(guī)制度及完善的公司治理結(jié)構(gòu)是上市公司股權(quán)激勵(lì)制度產(chǎn)生的基礎(chǔ)，不同的股權(quán)激勵(lì)方式會(huì)影響被激勵(lì)對(duì)象的行為，從而會(huì)影響公司業(yè)績(jī)，最后會(huì)影響公司價(jià)值。股權(quán)激勵(lì)只有在內(nèi)外部環(huán)境的支持下，才能發(fā)揮其引導(dǎo)被激勵(lì)對(duì)象長(zhǎng)期行為的積極作用，才能發(fā)揮其應(yīng)有的激勵(lì)效應(yīng)。

（二）公司自身狀況

公司的規(guī)模大小、經(jīng)營(yíng)狀況好壞和現(xiàn)金流量的需求等自身因素，都會(huì)影響公司激勵(lì)方式的設(shè)計(jì)。一般來說，規(guī)模較小并具有良好成長(zhǎng)性的公司，資產(chǎn)負(fù)債率往往較高，對(duì)現(xiàn)金的需求較大，這類公司選擇激勵(lì)標(biāo)的時(shí)傾向于股票期權(quán)，因?yàn)楣善逼跈?quán)不會(huì)引起現(xiàn)金流的變動(dòng)。而對(duì)于大規(guī)模的成熟型公司或者說成長(zhǎng)性較低的企業(yè)，較易采用限制性股票方式，由于限制性股票獲利空間大、風(fēng)險(xiǎn)低等原因，因而受到成長(zhǎng)性需求不高、規(guī)模大的公司的青睞。

【參考文獻(xiàn)】

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雖然股票期權(quán)和限制性股票都付出代理成本，但是兩者代理成本是否存在不同？下面分別從方案的實(shí)施過程耗費(fèi)和股權(quán)執(zhí)行價(jià)差兩個(gè)方面分析這個(gè)問題。

（一）從方案實(shí)施過程方面限制性股票的激勵(lì)成本高

股票期權(quán)從發(fā)行到執(zhí)行期權(quán)的整個(gè)期間，公司支付給經(jīng)理人的僅僅是一個(gè)期權(quán)，而未來的預(yù)期收入是不確定的，除了期權(quán)發(fā)行費(fèi)外并沒有任何現(xiàn)金支出。

限制性股票方案的實(shí)施過程多采用預(yù)提基金方式，在預(yù)提激勵(lì)基金購買股票的方式中，上市公司是通過信托機(jī)構(gòu)來完成激勵(lì)方案的。一般的操作流程為：首先，上市公司將預(yù)提的激勵(lì)基金撥付給受委托的信托機(jī)構(gòu)，信托機(jī)構(gòu)用此基金于當(dāng)年購入該公司流通A股股票；其次上市公司在年末考核是否達(dá)到了設(shè)定的業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)，以確定該年度激勵(lì)計(jì)劃的有效性，并根據(jù)實(shí)際數(shù)和預(yù)提金額的差異追加買入股票或部分出售股票；最后在等待期結(jié)束后，在公司A股股價(jià)符合指定股價(jià)條件下，受委托的信托機(jī)構(gòu)在規(guī)定期限內(nèi)將本計(jì)劃項(xiàng)下的信托財(cái)產(chǎn)過戶至激勵(lì)對(duì)象個(gè)人名下。從限制性股票的上述過程可以清晰地反映各項(xiàng)成本的發(fā)生，包括委托信托機(jī)構(gòu)的費(fèi)用，在業(yè)績(jī)指標(biāo)完成或未完成時(shí)追加買入股票或部分出售股票時(shí)可能的成本等，因此限制性股票的激勵(lì)成本會(huì)高于股票期權(quán)的激勵(lì)成本。

（二）從股價(jià)方面限制性股票的激勵(lì)成本高

對(duì)于股票期權(quán)而言，行權(quán)價(jià)格是指上市公司向激勵(lì)對(duì)象授予股票期權(quán)時(shí)所確定的其在未來預(yù)定時(shí)間內(nèi)購買上市公司股票的價(jià)格。行權(quán)價(jià)格越高，激勵(lì)力度越低，而上市公司股東承擔(dān)的激勵(lì)成本則相對(duì)較低；行權(quán)價(jià)格越低，則股票期權(quán)的價(jià)值越高，激勵(lì)力度越大，但股東承擔(dān)的激勵(lì)成本相對(duì)增高。證監(jiān)會(huì)在《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法（試行）》中明確規(guī)定上市公司在授予激勵(lì)對(duì)象股票期權(quán)時(shí)，行權(quán)價(jià)格不應(yīng)低于下列價(jià)格較高者：股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案摘要公布前1交易日的公司標(biāo)的股票收盤價(jià)；股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案摘要公布前30個(gè)交易日內(nèi)的公司標(biāo)的股票平均收盤價(jià)。

對(duì)于限制性股票而言，《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》對(duì)其標(biāo)的股票的授予價(jià)格并沒有給予明確限制，而在之后頒布的《備忘錄1號(hào)》中對(duì)限制性股票授予價(jià)格作出規(guī)定，如果標(biāo)的股票的來源是存量，即從二級(jí)市場(chǎng)購入股票，則按照《公司法》關(guān)于回購股票的相關(guān)規(guī)定執(zhí)行；如果標(biāo)的股票的來源是增量，即通過定向增發(fā)方式取得股票，其實(shí)質(zhì)屬于定向發(fā)行，則參照現(xiàn)行《上市公司證券發(fā)行管理辦法》中有關(guān)定向增發(fā)的定價(jià)原則和鎖定期要求確定價(jià)格和鎖定期，同時(shí)考慮股權(quán)激勵(lì)的激勵(lì)效應(yīng)，發(fā)行價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票均價(jià)的50%。

從上述規(guī)定可見，股票期權(quán)執(zhí)行價(jià)格會(huì)高于限制性股票的授予價(jià)格，因此激勵(lì)對(duì)象如果認(rèn)購相同數(shù)量的股份，股票期權(quán)行權(quán)時(shí)需要支付的現(xiàn)金比認(rèn)購限制性股票的現(xiàn)金多，也就表明上市公司實(shí)施限制性股票比股票期權(quán)執(zhí)行時(shí)得到更少的現(xiàn)金流入，這種股票執(zhí)行價(jià)格之間的差額，也是上市公司的損失即付出的激勵(lì)成本。

三、公司選擇股權(quán)激勵(lì)方式考慮的因素

從上面的分析可見，股票期權(quán)比限制性股票在激勵(lì)效果和激勵(lì)成本方面存在比較大的優(yōu)勢(shì)，但是上市公司選擇激勵(lì)方式時(shí)還應(yīng)該考慮所處環(huán)境和自身狀況，選擇能夠起到更好解決委托代理問題的激勵(lì)工具。

（一）上市公司選擇激勵(lì)工具時(shí)應(yīng)考慮內(nèi)外部環(huán)境因素

從圖1邏輯結(jié)構(gòu)可以看出，股權(quán)激勵(lì)方式受到一系列的政策法規(guī)和公司治理結(jié)構(gòu)的影響。在這一系列的邏輯鏈中，明晰的法規(guī)制度及完善的公司治理結(jié)構(gòu)是上市公司股權(quán)激勵(lì)制度產(chǎn)生的基礎(chǔ)，不同的股權(quán)激勵(lì)方式會(huì)影響被激勵(lì)對(duì)象的行為，從而會(huì)影響公司業(yè)績(jī)，最后會(huì)影響公司價(jià)值。股權(quán)激勵(lì)只有在內(nèi)外部環(huán)境的支持下，才能發(fā)揮其引導(dǎo)被激勵(lì)對(duì)象長(zhǎng)期行為的積極作用，才能發(fā)揮其應(yīng)有的激勵(lì)效應(yīng)。

（二）公司自身狀況

公司的規(guī)模大小、經(jīng)營(yíng)狀況好壞和現(xiàn)金流量的需求等自身因素，都會(huì)影響公司激勵(lì)方式的設(shè)計(jì)。一般來說，規(guī)模較小并具有良好成長(zhǎng)性的公司，資產(chǎn)負(fù)債率往往較高，對(duì)現(xiàn)金的需求較大，這類公司選擇激勵(lì)標(biāo)的時(shí)傾向于股票期權(quán)，因?yàn)楣善逼跈?quán)不會(huì)引起現(xiàn)金流的變動(dòng)。而對(duì)于大規(guī)模的成熟型公司或者說成長(zhǎng)性較低的企業(yè)，較易采用限制性股票方式，由于限制性股票獲利空間大、風(fēng)險(xiǎn)低等原因，因而受到成長(zhǎng)性需求不高、規(guī)模大的公司的青睞。

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