張繼德 張馨予 王昊

【摘 要】 科創(chuàng)板股權(quán)激勵制度的完善促進了企業(yè)創(chuàng)新水平提高，衡量科創(chuàng)板企業(yè)核心競爭力的創(chuàng)新績效關(guān)乎企業(yè)健康可持續(xù)發(fā)展。要提升企業(yè)整體創(chuàng)新績效，就必須利用好新模式下股權(quán)激勵制度，厘清股權(quán)激勵與創(chuàng)新績效的傳導(dǎo)關(guān)系，探明兩者之間的傳導(dǎo)機制。文章選取科創(chuàng)板首次推出新模式股權(quán)激勵計劃的樂鑫科技為案例，基于實體企業(yè)數(shù)據(jù)從制度環(huán)境、公司戰(zhàn)略以及治理需求等方面分析其股權(quán)激勵動因，探究“M-S-M”三路徑的創(chuàng)新傳導(dǎo)及協(xié)同機制，并從監(jiān)管部門、公司以及科創(chuàng)板等維度提出了優(yōu)化股權(quán)激勵的措施。研究為監(jiān)管部門制定科創(chuàng)板股權(quán)激勵監(jiān)管政策、企業(yè)進行股權(quán)激勵實踐提供了經(jīng)驗證據(jù)和數(shù)據(jù)支持，有利于提升企業(yè)創(chuàng)新績效，推動企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，加快融入新發(fā)展格局。

【關(guān)鍵詞】 樂鑫科技； 股權(quán)激勵； 創(chuàng)新績效； 傳導(dǎo)機制

【中圖分類號】 F275? 【文獻標(biāo)識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2024）02-0053-09

一、引言

黨的二十大強調(diào)以模式驅(qū)動創(chuàng)新，以創(chuàng)新塑造發(fā)展新動能[ 1 ]。2018年以來，中美貿(mào)易摩擦加劇以及新冠疫情爆發(fā)導(dǎo)致我國企業(yè)面臨復(fù)雜嚴(yán)峻不確定的經(jīng)營環(huán)境[ 2 ]。在這一背景下，各類企業(yè)亟需創(chuàng)新，創(chuàng)新成為引領(lǐng)國家發(fā)展的第一動力。創(chuàng)新驅(qū)動逐漸在國家重大發(fā)展戰(zhàn)略中占據(jù)主導(dǎo)地位，而作為衡量企業(yè)創(chuàng)新效果關(guān)鍵指標(biāo)的創(chuàng)新績效也成為理論界和實務(wù)界的關(guān)注焦點。影響企業(yè)創(chuàng)新績效的因素有很多，股權(quán)激勵是其中的關(guān)鍵因素[ 3 ]。自2019年6月科創(chuàng)板新模式股權(quán)激勵制度實施以來，由于權(quán)激勵制度設(shè)計等諸多方面的創(chuàng)新，給創(chuàng)新型企業(yè)營造出全新的發(fā)展和制度環(huán)境，同時也為學(xué)術(shù)界研究股權(quán)激勵的創(chuàng)新效果提供了新思路。因此厘清新模式股權(quán)激勵與創(chuàng)新績效間的傳導(dǎo)機制，打開傳導(dǎo)路徑，最大限度提高企業(yè)創(chuàng)新績效，在理論界和實務(wù)界都有重要的研究價值。

基于此，本文應(yīng)用案例研究法，以樂鑫信息科技（上海）股份有限公司（以下簡稱樂鑫科技）為研究對象，深入探究科創(chuàng)板上市企業(yè)股權(quán)激勵計劃與創(chuàng)新績效的傳導(dǎo)機制。樂鑫科技作為科創(chuàng)板首單推出股權(quán)激勵計劃的公司，開啟了新模式股權(quán)激勵的試驗先例。本文首先從樂鑫科技股權(quán)激勵計劃的動因入手，研究公司股權(quán)激勵方案；其次，基于委托代理、創(chuàng)新鏈等理論基礎(chǔ)探討總結(jié)科創(chuàng)板公司股權(quán)激勵計劃新模式與創(chuàng)新績效之間的傳導(dǎo)機制，包括前端創(chuàng)新投入路徑（M）、中端創(chuàng)新產(chǎn)出路徑（S）以及后端創(chuàng)新轉(zhuǎn)換路徑（M）；再次，本文從以上三條路徑出發(fā)，基于財務(wù)和非財務(wù)指標(biāo)，分別研究了樂鑫科技公司股權(quán)激勵創(chuàng)新績效表現(xiàn)；最后，為保證股權(quán)激勵方案得以全面有效落實，針對樂鑫科技股權(quán)激勵計劃得出結(jié)論與啟示。

本文的創(chuàng)新之處：第一，內(nèi)容創(chuàng)新。目前的研究多是探討股權(quán)激勵與企業(yè)績效的關(guān)系，鮮有對兩者間傳導(dǎo)路徑的研究，本研究立志于打開傳導(dǎo)機制的路徑，更好地明確股權(quán)激勵和創(chuàng)新績效的影響關(guān)系。第二，視角創(chuàng)新。針對股權(quán)激勵與創(chuàng)新績效的關(guān)系現(xiàn)有研究多從單一視角出發(fā)，本文則從多路徑探究股權(quán)激勵對創(chuàng)新績效的影響機制，拓展了研究角度。第三，路徑創(chuàng)新。從創(chuàng)新投入、創(chuàng)新產(chǎn)出以及創(chuàng)新轉(zhuǎn)化三條路經(jīng)入手，厘清了新模式股權(quán)激勵與創(chuàng)新績效之間的“M-S-M”傳導(dǎo)關(guān)系，從而更全面地探究了科創(chuàng)板企業(yè)創(chuàng)新績效的影響路徑。

二、文獻綜述

西方發(fā)達國家對股權(quán)激勵研究已經(jīng)有近百年歷史，主要從股權(quán)激勵的動因以及股權(quán)激勵治理效果等方面進行。我國資本市場發(fā)展較晚，對股權(quán)激勵的研究也較晚，但隨著股權(quán)激勵制度的不斷改進和完善，我國學(xué)者對股權(quán)激勵的研究日益增多，這些研究為本文提供了豐富的參考資料和研究視角。

（一）股權(quán)激勵動因

關(guān)于股權(quán)激勵實施動因，學(xué)者主要從制度環(huán)境要求、公司治理需要和公司戰(zhàn)略需要等層面展開研究。

1.制度環(huán)境要求層面

Yermark[ 4 ]研究發(fā)現(xiàn)，公司股權(quán)激勵制度的推行程度受政府監(jiān)管力度的影響。王斌等[ 5 ]從非正式制度的影響入手，進一步研究了嵌入信任制度的股權(quán)激勵機制。劉鳳委等[ 6 ]則從反面證明了高強度激勵契約不適合政府干預(yù)程度較高和受嚴(yán)格管制的行業(yè)。

2.公司治理需要層面

國外學(xué)者于20世紀(jì)30年代提出在所有權(quán)和控制權(quán)相分離的前提下，管理者與所有者很容易因利益追求的偏差造成利益沖突，破壞企業(yè)經(jīng)營，而股權(quán)激勵的實施能夠一定程度上緩和兩者的矛盾沖突。王新紅研究表明股權(quán)激勵的實施可以使公司管理者持有公司股份，并以股東身份參與公司管理決策，從而能夠從公司角度出發(fā)減少自利行為，更加重視公司的創(chuàng)新發(fā)展。

3.公司戰(zhàn)略需求層面

Tzioumis[ 7 ]研究發(fā)現(xiàn)人員流動性大的公司，比如科技類公司往往更有選擇股權(quán)激勵以保留和吸引人才的動機。宋鵬[ 8 ]也指出，研發(fā)人員對科技創(chuàng)新型企業(yè)的健康可持續(xù)發(fā)展很重要，但相較于一般員工，研發(fā)人員特別是優(yōu)質(zhì)的創(chuàng)新型人才往往有更高的流動性，而股權(quán)激勵作為一種降低代理成本的長期激勵機制剛好能夠起到穩(wěn)定員工的作用，因此股權(quán)激勵的實施對科技創(chuàng)新型企業(yè)來說更為重要。

（二）股權(quán)激勵與創(chuàng)新績效

由于研究對象所處股權(quán)激勵政策環(huán)境、樣本選取等方面存在差異，學(xué)者們對股權(quán)激勵和創(chuàng)新績效之間關(guān)系的研究結(jié)論也存在一定的差異和分歧。

大多數(shù)學(xué)者認(rèn)為股權(quán)激勵與創(chuàng)新績效之間存在正向影響。Lane等[ 9 ]研究表明，對企業(yè)高管以及核心技術(shù)人員進行股權(quán)激勵，能夠促進管理層和員工更加注重企業(yè)長遠價值，增加管理層研發(fā)投入強度，提高技術(shù)人員的創(chuàng)新效率和質(zhì)量，對企業(yè)創(chuàng)新績效有顯著提升。李書峰等[ 10 ]、董紅杰等[ 11 ]分別借助不同的實證模型證明了股權(quán)激勵能夠使高管更加有意識地提高研發(fā)投入。

部分學(xué)者認(rèn)為，激勵計劃與創(chuàng)新績效之間的關(guān)系呈現(xiàn)倒U型。Alder等[ 12 ]研究發(fā)現(xiàn)，雖然股權(quán)激勵能夠在一定區(qū)間內(nèi)對企業(yè)創(chuàng)新能力有促進作用，但超過該設(shè)定區(qū)間后，股權(quán)激勵會對創(chuàng)新績效產(chǎn)生負(fù)向影響。

小部分學(xué)者指出，股權(quán)激勵在某些特定情形下可能會抑制企業(yè)的創(chuàng)新績效。顧曉敏、任愛蓮[ 13 ]發(fā)現(xiàn)，“經(jīng)理控制型”公司的高管會借助自身權(quán)力來干擾股權(quán)激勵與研發(fā)投入之間的關(guān)系，從而削弱公司研發(fā)投資力度。梁彤纓等[ 14 ]指出受周期長短以及研發(fā)項目不確定性等因素的影響，激勵計劃并不會對創(chuàng)新研發(fā)績效產(chǎn)生積極作用。

（三）科創(chuàng)板股權(quán)激勵制度的創(chuàng)新效果

科創(chuàng)板于2019年6月13日在上海證券交易所正式開板。國家先后頒布了針對科創(chuàng)板的一系列保障政策，為創(chuàng)新型企業(yè)在科創(chuàng)板上市提供了堅實的支撐，同時也將企業(yè)股權(quán)激勵創(chuàng)新效果引入了一個新的發(fā)展階段，使其煥發(fā)出新的生機與活力。王允娟、王怡雯[ 15 ]指出，針對科創(chuàng)板的股權(quán)激勵政策調(diào)整放松了股權(quán)激勵的限制，加強了對上市企業(yè)股權(quán)激勵計劃制定的支持鼓勵。呂曉琳[ 16 ]針對科創(chuàng)板上市公司中微公司的研究表明，新模式股權(quán)激勵政策能夠為企業(yè)提供更廣泛的自主創(chuàng)新空間和更好的激勵機制，使企業(yè)能夠制定出更加適合自身發(fā)展情況的股權(quán)激勵計劃。

（四）文獻述評

綜上所述，國內(nèi)外學(xué)者針對股權(quán)激勵的研究更多地集中在股權(quán)激勵制度、股權(quán)激勵的公司績效方面，隨著我國股權(quán)激勵相關(guān)制度的不斷改進和完善，學(xué)者們對股權(quán)激勵的研究也不斷深入拓展，關(guān)于股權(quán)激勵、創(chuàng)新績效、股權(quán)激勵和創(chuàng)新績效關(guān)系的文獻層出不窮，為本研究提供了豐富的研究視角，奠定了文獻基礎(chǔ)。但縱觀以往研究，還存在一些不足：第一，對科創(chuàng)板股權(quán)激勵制度及科創(chuàng)板股權(quán)激勵計劃實施效果的相關(guān)研究鮮見；第二，關(guān)于兩者間的傳導(dǎo)機制多從單維度出發(fā)，沒有從多路徑展開研究；第三，研究結(jié)論比較單一，沒有系統(tǒng)歸納出股權(quán)激勵對創(chuàng)新績效的傳導(dǎo)路徑與影響機制。因此，本文以樂鑫科技公司為例，從創(chuàng)新投入、創(chuàng)新產(chǎn)出和創(chuàng)新轉(zhuǎn)化三個方面探究、明確了股權(quán)激勵與創(chuàng)新績效的傳導(dǎo)機制和路徑，總結(jié)了科創(chuàng)板股權(quán)激勵與上市公司創(chuàng)新績效之間的治理效果。

三、案例研究

（一）案例選擇

按照屬于科創(chuàng)板上市公司、實行了新模式股權(quán)激勵計劃、上市前施行過舊模式的股權(quán)激勵、新模式股權(quán)激勵創(chuàng)新效果更優(yōu)等條件，本文確定樂鑫科技為研究對象。原因在于：第一，作為股權(quán)激勵政策不斷探索的試驗田，科創(chuàng)板很多上市公司都在推進股權(quán)激勵制度，樂鑫科技是科創(chuàng)板中第一家實行股權(quán)激勵計劃的企業(yè)；第二，與其他實施股權(quán)激勵的上市公司相比，樂鑫科技所實施的股權(quán)激勵計劃具有兩個特點，其一采用了第二類限制性股票這一股權(quán)激勵新模式，其二采取了三期漸進式的股權(quán)激勵計劃，由此具備了科創(chuàng)板股權(quán)激勵的典型特征，能夠使研究更具普適性；第三，樂鑫科技的股權(quán)激勵計劃在授予價格、激勵對象以及業(yè)績考核等方面均進行了突破，更具研究價值。

（二）案例簡介

1.樂鑫科技基本情況

樂鑫科技（688018）創(chuàng)立于2008年，是一家生產(chǎn)無晶圓廠的零點五導(dǎo)體收音機，提供物聯(lián)網(wǎng)解決方案的全球性上市公司。隨著大數(shù)據(jù)時代的到來以及“智能制造”等新產(chǎn)能的出現(xiàn)，該公司開始從事基于前沿低功耗Wi-Fi+藍牙雙模物聯(lián)網(wǎng)通信芯片以及模組的自主研發(fā)、創(chuàng)新工作。樂鑫科技因其出眾的自主創(chuàng)新研發(fā)能力榮獲了優(yōu)秀高新技術(shù)企業(yè)的稱號并躋身亞洲科技創(chuàng)新榜的前100。樂鑫科技的產(chǎn)品目前已廣泛應(yīng)用于運動設(shè)備、智能電器和HVAC氣候控制等各領(lǐng)域的高科技產(chǎn)品中。上市前該公司產(chǎn)品銷量在同行業(yè)市場中基本保持30%左右的份額。

2019年7月22日，作為首批在科創(chuàng)板上市的高科技企業(yè)，樂鑫科技開始向更具創(chuàng)新性和影響力的公司大步前進。同年9月，樂鑫科技公布了第一期股權(quán)激勵計劃，作為首單在科創(chuàng)板推行股權(quán)激勵計劃的公司，樂鑫科技股權(quán)激勵情況備受業(yè)界關(guān)注。

2.樂鑫科技股權(quán)激勵動因

針對樂鑫科技推出股權(quán)激勵計劃的動因，本文主要從制度環(huán)境層面、公司戰(zhàn)略層面以及公司治理需求層面進行闡述和分析。

（1）制度環(huán)境層面

物聯(lián)網(wǎng)行業(yè)截至目前熱度不減。作為物聯(lián)網(wǎng)的Wi-Fi MCU芯片領(lǐng)域的主要供應(yīng)商之一，樂鑫科技因其優(yōu)良的產(chǎn)品質(zhì)量在國際市場上具有較強的競爭力，其市場份額連續(xù)三年位居世界第一，同時與小米等先進技術(shù)企業(yè)建立了長期合作關(guān)系。物聯(lián)網(wǎng)熱度的持續(xù)升溫，給樂鑫科技帶來了很大的利好資源，但同時也提出了空前的挑戰(zhàn)?；谶@種激烈的市場競爭環(huán)境，樂鑫科技選擇在上市之初就推出股權(quán)激勵計劃不失為一種明智之舉，不僅能讓企業(yè)在激烈的競爭中脫穎而出，而且能吸引更多投資者的目光，更有利于企業(yè)募集資金、發(fā)展自身來增強核心競爭力。

（2）公司戰(zhàn)略層面

對于以創(chuàng)新和發(fā)展作為首要驅(qū)動力的高科技企業(yè)來說，人才績效表現(xiàn)是長期性的，這就需要長期的激勵政策相配合。實施更長期性的股權(quán)激勵是對員工薪酬激勵有效的補充，是促進公司內(nèi)部人才隊伍建立與穩(wěn)固長遠經(jīng)營的關(guān)鍵。樂鑫科技是一個專業(yè)集成電路設(shè)計公司，企業(yè)業(yè)績主要依靠其芯片設(shè)計水平，所以如何保證科技的前沿性、吸納和保留大批的核心高新技術(shù)人員，對企業(yè)發(fā)展而言是至關(guān)重要的。近年來，樂鑫科技為了推動智能制造的發(fā)展進程，不斷加強與合資公司的合作以及擴大新市場，改善全球商業(yè)布局，這對技術(shù)人才提出了更高的數(shù)量和質(zhì)量要求。能否建立起對核心技術(shù)人才的長期激勵和約束已成為確保企業(yè)實現(xiàn)長期商業(yè)目標(biāo)的關(guān)鍵。

（3）治理需求層面

股權(quán)激勵設(shè)計的首要目的就是減輕委托代理問題，降低代理成本，并通過使高管和核心技術(shù)人員加入企業(yè)剩余利潤分配過程，促進激勵對象與企業(yè)長期成長價值相結(jié)合，提高他們服務(wù)企業(yè)的主觀能動性，從而確保公司長期競爭優(yōu)勢。因此，實施股權(quán)激勵計劃可以優(yōu)化企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)，改善企業(yè)治理機制。樂鑫科技通過三期股權(quán)激勵計劃不斷給被激勵者制定年度業(yè)績指標(biāo)和創(chuàng)新績效目標(biāo)，只有在滿足業(yè)績要求的時候，股票才能實現(xiàn)歸屬權(quán)的轉(zhuǎn)移，這就很好地把企業(yè)命運和高管、員工個人命運聯(lián)系起來，使他們切實為企業(yè)發(fā)展考慮，避免短視行為，促進企業(yè)長遠發(fā)展。

3.樂鑫科技股權(quán)激勵計劃

為改善公司長期激勵機制，保護股東利益，有效促進企業(yè)長期發(fā)展，2019年9月上市之初，樂鑫科技就按照同等貢獻和收入原則推出了第一期股權(quán)激勵計劃，隨后在2020年3月實施了第二期激勵計劃，又在2021年2月推出了第三期限制性股權(quán)激勵方案。三期計劃如表1所示。

授予工具方面，樂鑫科技三期股權(quán)激勵計劃均選擇了第二類限制性股票這一股權(quán)激勵工具。第二類限制性股票擁有比第一類限制性股票更好解決代理問題的優(yōu)點，且同時保持了股票期權(quán)沒有預(yù)先投資的特點，因而選用第二類限制性股票作為激勵工具是目前科創(chuàng)板上市公司實施股權(quán)激勵的大勢所趨。在授予對象方面，三期股權(quán)激勵對象人數(shù)分別為21人、145人、173人，每期股權(quán)激勵對象都包括高管和核心技術(shù)人員。其中核心技術(shù)人員由第一期的9人增加到第二、三期的121人和129人。雖然從整體覆蓋比例來看，第三期較第二期有小幅度下降，但是核心技術(shù)人員的持股比例卻從52.14%提高到55.05%，這充分體現(xiàn)了樂鑫科技通過股權(quán)激勵提高創(chuàng)新績效的首要目標(biāo)，同時也為本文開展不同傳導(dǎo)路徑股權(quán)激勵創(chuàng)新效果的研究奠定了基礎(chǔ)。

（三）“M-S-M”傳導(dǎo)機制探究

創(chuàng)新是一個長期且具備循環(huán)系統(tǒng)的過程，評價企業(yè)創(chuàng)新績效不能單看某一方面。李春玲等認(rèn)為，創(chuàng)新績效的度量不應(yīng)是單一的，應(yīng)該是綜合考慮多方面后得到的綜合評價指標(biāo)。因而，在研究股權(quán)激勵對創(chuàng)新績效的影響時，不能僅從單一視角出發(fā)，而應(yīng)該通過構(gòu)建股權(quán)激勵與創(chuàng)新績效之間的多條傳導(dǎo)機制串聯(lián)起兩者之間的因果和邏輯關(guān)系，從而更加清晰地識別股權(quán)激勵制度向創(chuàng)新績效傳導(dǎo)的路徑，探究股權(quán)激勵制度對公司創(chuàng)新發(fā)展的影響和程度。

結(jié)合樂鑫科技股權(quán)激勵的授予計劃可以看出，新模式股權(quán)激勵對創(chuàng)新績效的傳導(dǎo)效果并非單一的，針對管理層和員工股權(quán)激勵以及市場業(yè)績考核指標(biāo)都是股權(quán)激勵影響創(chuàng)新效果不同路徑的體現(xiàn)，各個路徑不僅能夠分別反映出股權(quán)激勵對創(chuàng)新績效的傳遞效應(yīng)，而且存在明顯的協(xié)同關(guān)系。創(chuàng)新投入、創(chuàng)新產(chǎn)出與創(chuàng)新轉(zhuǎn)化三者難以分割，彼此之間相輔相成、協(xié)同作用，使股權(quán)激勵計劃對創(chuàng)新績效的影響能夠?qū)崿F(xiàn)“1+1+1>3”的作用效果?；谝陨戏治觯疚目偨Y(jié)出三條股權(quán)激勵與創(chuàng)新績效之間的傳導(dǎo)路徑，分別是創(chuàng)新投入（M）、創(chuàng)新產(chǎn)出（S）以及創(chuàng)新轉(zhuǎn)化（M），簡稱“M-S-M”傳導(dǎo)機制，如圖1所示。

具體來說，創(chuàng)新投入路徑主要是從管理層角度出發(fā)的前端傳導(dǎo)路徑，指股權(quán)激勵制度推行下，企業(yè)管理層對研發(fā)資金、人員等的投入情況；創(chuàng)新產(chǎn)出路徑作為中端傳導(dǎo)路徑是指企業(yè)針對研發(fā)人員的股權(quán)激勵計劃給企業(yè)帶來的技術(shù)成果體現(xiàn)，本文選取企業(yè)勞動生產(chǎn)率和專利申請量作為這一路徑的主要衡量指標(biāo)；創(chuàng)新轉(zhuǎn)化路徑也就是傳導(dǎo)機制的后端路徑，即股權(quán)激勵制度真正給企業(yè)在產(chǎn)品市場帶來的創(chuàng)新產(chǎn)品價值以及品牌創(chuàng)新價值的提升，主要度量指標(biāo)是存貨周轉(zhuǎn)率和市場占有率。

（四）樂鑫科技“M-S-M”傳導(dǎo)機制分析

1.創(chuàng)新投入路徑（M）

創(chuàng)新投入路徑是從管理層角度出發(fā)的創(chuàng)新績效前端傳導(dǎo)路徑。相比于其他股權(quán)激勵方式，在科創(chuàng)板新式限制性股票激勵方式下，公司管理層可以獲取更多的超額收益，從而減少短視行為，更多地為公司長遠發(fā)展考慮。創(chuàng)新績效作為衡量企業(yè)長遠發(fā)展效能的重要指標(biāo)之一，能夠很好地激發(fā)管理層對公司科技創(chuàng)新程度的重視，做出更有利于企業(yè)未來發(fā)展的創(chuàng)新決策。為了更好地度量這一傳導(dǎo)路徑的創(chuàng)新績效，本文選取財務(wù)指標(biāo)研發(fā)投入和研發(fā)強度以及非財務(wù)指標(biāo)研發(fā)人員數(shù)量和占比加以衡量。

從財務(wù)指標(biāo)來看，2017—2021年樂鑫科技研發(fā)投入呈穩(wěn)步遞增的趨勢（圖2），分別為0.49億元、0.75億元、1.20億元、1.93億元和2.72億元。研發(fā)強度是通過當(dāng)期研發(fā)投入與當(dāng)期創(chuàng)造的營業(yè)收入的比值來衡量的，通常情況下，該財務(wù)指標(biāo)越大，證明企業(yè)在研發(fā)投入方面的價值回報越高，即在創(chuàng)新投入路徑中所產(chǎn)生的創(chuàng)新績效越好。從圖2可以發(fā)現(xiàn)，在推出股權(quán)激勵前后，樂鑫科技的產(chǎn)品研發(fā)強度基本呈現(xiàn)上升的趨勢，從2018年的15.77%增至2020年的23.19%，雖然在2021年有所下降，但仍遠高于實施股權(quán)激勵前的水平。可見，在實施股權(quán)激勵以后，樂鑫科技的研發(fā)投入金額和投入強度都保持在一個較高的水平，且整體呈現(xiàn)出遞增的趨勢。

從非財務(wù)指標(biāo)來看，在實行股權(quán)激勵后，樂鑫科技管理層為了提高公司創(chuàng)新績效，加快企業(yè)科研步伐，不僅在研發(fā)投入的資金上做出了積極響應(yīng)，而且在研發(fā)人員的配比上也加大了力度。通過對樂鑫科技在科創(chuàng)板上市以來年度報告中研發(fā)人員變動情況（表3）的總結(jié)分析可知，2018—2021年間，研發(fā)人員的數(shù)量逐年上升，從2018年的160人增至2021年的388人，研發(fā)人員總數(shù)上升約1.5倍。同時，研發(fā)人員占公司總?cè)藬?shù)的比例在推出股權(quán)激勵計劃以后也一直保持在70%以上，且基本呈穩(wěn)定的增長趨勢。此外，樂鑫科技漸進式的股權(quán)激勵制度還能夠有效防止管理人員和核心技術(shù)人員大量流失，穩(wěn)固管理和研發(fā)團隊。基于以上分析，可以看出樂鑫科技正在努力構(gòu)建人才隊伍，提升創(chuàng)新績效。穩(wěn)定的人才隊伍無疑在一定程度上為企業(yè)的長遠發(fā)展注入了一針“強心劑”，讓企業(yè)在競爭激烈且更新?lián)Q代迅速的高科技行業(yè)不至于因研發(fā)后勁不足而被淘汰。

2.創(chuàng)新產(chǎn)出路徑（S）

創(chuàng)新產(chǎn)出路徑是從被激勵的研發(fā)人員角度出發(fā)的一條中端傳導(dǎo)路徑。樂鑫科技三期股權(quán)激勵計劃的主要激勵對象均是研發(fā)技術(shù)人員，這種激勵模式的目的就是最大力度地鼓勵研發(fā)人員的創(chuàng)新積極性，促進創(chuàng)新技術(shù)成果的產(chǎn)出，進而提高企業(yè)創(chuàng)新績效，提升企業(yè)整體價值。本文在衡量創(chuàng)新產(chǎn)出傳導(dǎo)路徑下的企業(yè)創(chuàng)新績效時，也選取了財務(wù)和非財務(wù)兩項指標(biāo)。財務(wù)指標(biāo)選擇能夠反映員工積極性的勞動生產(chǎn)率，非財務(wù)指標(biāo)則選擇了可以度量企業(yè)科技成果數(shù)量的專利申請量。

從財務(wù)指標(biāo)來看，樂鑫科技研發(fā)人員眾多，自上市以來一直占公司總?cè)藬?shù)的七成以上，因而公司勞動生產(chǎn)率可以在很大程度上反映出研發(fā)人員的研發(fā)積極性，進而反映企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出效率。依據(jù)激勵理論，公司激勵員工的行為在提高研發(fā)人員積極性和企業(yè)創(chuàng)新績效方面都有直接作用。

由圖3可以看出，樂鑫科技2018年到2021年的勞動生產(chǎn)率基本呈現(xiàn)上升趨勢，2019年為219.42%，已經(jīng)達到上市前一年2018年勞動生產(chǎn)率指標(biāo)的近一倍。可見上市以及股權(quán)激勵計劃對員工研發(fā)生產(chǎn)積極性的促進作用是十分顯著的。雖然2020年勞動生產(chǎn)率出現(xiàn)了小幅度下降，但是仍遠高于2018年上市前的指標(biāo)。同時，2021年公司整體勞動生產(chǎn)率也出現(xiàn)了大幅度上升，達到了268.09%。因而從整體趨勢來看，上市后股權(quán)激勵計劃的推出對包括研發(fā)人員在內(nèi)的全公司員工勞動積極性都有推動作用。這種員工自主勞動積極性的提高對公司整體創(chuàng)新績效的考核起到了“內(nèi)燃劑”和“助燃劑”的作用，是有利于企業(yè)發(fā)展的良好表現(xiàn)。

從非財務(wù)指標(biāo)來看，本文借助專利申請量來衡量企業(yè)科技成果的產(chǎn)出情況。沒有利用專利授予量這一常見度量指標(biāo)主要原因是專利授予量具有一定時間上的滯后性，每項專利最終被授予并記錄在冊必須通過層層審核和監(jiān)察程序，雖然更具有真實性，但是其滯后性的弊端更為明顯，因此為了更準(zhǔn)確地反映股權(quán)激勵與創(chuàng)新績效的傳導(dǎo)渠道，本文選取更具時效性的專利申請量指標(biāo)，更加直觀地揭示了企業(yè)科技成果產(chǎn)出情況。

通過對表4中樂鑫科技上市前后專利技術(shù)申請情況的分析，不難看出，2019—2021年專利申請量合計數(shù)基本保持在30左右。其中新申請的發(fā)明專利達54件，占發(fā)明專利申請總數(shù)的37.24%，同時在上市后三年內(nèi)累計專利申請量達到103件。截止到2021年末累計申請總量為261，超過上市前累計數(shù)的1.5倍之多。可以看出，樂鑫科技實行股權(quán)激勵后確實有效促進了企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出。作為創(chuàng)新績效的關(guān)鍵載體，科技專利技術(shù)的產(chǎn)出對企業(yè)創(chuàng)新績效的意義十分重大，因而，從創(chuàng)新產(chǎn)出傳導(dǎo)路徑的非財務(wù)指標(biāo)分析來看，股權(quán)激勵確實對創(chuàng)新績效有積極的推動作用和影響價值。

3.創(chuàng)新轉(zhuǎn)化路徑（M）

創(chuàng)新轉(zhuǎn)化路徑是從市場價值角度出發(fā)的創(chuàng)新績效后端傳導(dǎo)路徑。這一路徑主要通過對利用技術(shù)生產(chǎn)出的產(chǎn)品價值的判斷評價企業(yè)的創(chuàng)新績效情況。這是三路徑傳導(dǎo)的最后一環(huán)，也是最重要的一環(huán)。一個企業(yè)真正的績效價值是通過企業(yè)整體營業(yè)情況和市場表現(xiàn)體現(xiàn)的，因而在對這一路徑的創(chuàng)新績效指標(biāo)進行度量時，本文同樣選擇了財務(wù)和非財務(wù)兩項指標(biāo)，以期更加全面準(zhǔn)確地揭示企業(yè)股權(quán)激勵與創(chuàng)新績效轉(zhuǎn)化路徑的內(nèi)涵和表現(xiàn)。財務(wù)指標(biāo)選擇了存貨周轉(zhuǎn)率，非財務(wù)指標(biāo)則選擇了能夠體現(xiàn)研發(fā)創(chuàng)新能力市場認(rèn)可度的市場占有率。

在財務(wù)指標(biāo)的選擇上，本文沒有選擇營業(yè)利潤、凈資產(chǎn)收益率等盈利指標(biāo)來度量創(chuàng)新轉(zhuǎn)化情況，這是因為樂鑫科技上市后恰逢新冠疫情爆發(fā)，這種突發(fā)事件對全行業(yè)的沖擊是不容小覷的，若選擇盈利指標(biāo)衡量很難排除戰(zhàn)略臨時調(diào)整等突發(fā)情況對價格浮動、盈利能力的影響?；诖?，本文考慮到樂鑫科技技術(shù)來源主要是公司自主研發(fā)，所銷售的產(chǎn)品均為自主研發(fā)產(chǎn)品，也就是說公司經(jīng)營運轉(zhuǎn)模式為典型的自產(chǎn)自銷，因此在對樂鑫科技創(chuàng)新轉(zhuǎn)化路徑進行分析時，本文選擇了存貨周轉(zhuǎn)率指標(biāo)加以衡量。

存貨周轉(zhuǎn)率主要反映公司在某一時間內(nèi)存貨的資金周轉(zhuǎn)效率狀況。這一指標(biāo)通過企業(yè)的營業(yè)成本與存貨平均余額的比值來計算，該項財務(wù)指標(biāo)數(shù)值越高，表明存貨周轉(zhuǎn)水平越好，利用技術(shù)生產(chǎn)出的存貨變現(xiàn)能力越強。通過圖4可以看出，2016年以來樂鑫科技存貨周轉(zhuǎn)率整體在小幅度范圍內(nèi)波動，2019年也就是上市和推出股權(quán)激勵計劃的當(dāng)年存貨周轉(zhuǎn)率達到峰值3.84，隨后受疫情等因素沖擊，存貨周轉(zhuǎn)率出現(xiàn)了小范圍內(nèi)的下降，但是2020年及2021年的存貨周轉(zhuǎn)率水平仍高于上市前一年的水平，指標(biāo)數(shù)值整體呈上升趨勢?？梢姌扶慰萍脊蓹?quán)激勵的實施對公司技術(shù)產(chǎn)品價值提升還是起到了一定的積極影響。

從非財務(wù)指標(biāo)的角度分析，在研究股權(quán)激勵對創(chuàng)新績效影響的傳導(dǎo)效應(yīng)時，很重要的衡量指標(biāo)是市場對企業(yè)研發(fā)能力以及創(chuàng)新產(chǎn)品的認(rèn)可度。本文選取了市場占有率這一市場化指標(biāo)進行分析，從而能更好地估計推出股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新績效的市場影響情況。具體來看，樂鑫科技作為物聯(lián)網(wǎng)Wi-Fi MCU及芯片設(shè)備應(yīng)用領(lǐng)域的重點提供商之一，其產(chǎn)品已具備了強大的進口替代能力和全球市場競爭力。上市前樂鑫科技產(chǎn)品銷量市場占有率已基本維持在30%左右，目前公司所研發(fā)的產(chǎn)品在中國物聯(lián)網(wǎng)芯片應(yīng)用領(lǐng)域的市場占有量排第一位。樂鑫科技為增加市場占有率，突破這種平衡，開始尋求新出口。2019年科創(chuàng)板上市無疑為樂鑫科技的發(fā)展起到了助推作用，而連續(xù)三期股權(quán)激勵計劃的實施也給市場帶來了一個良好的企業(yè)發(fā)展前景。推出股權(quán)激勵計劃后的2020年度，樂鑫科技公司產(chǎn)品在Wi-Fi MCU領(lǐng)域市場份額突破到35%以上，仍保持第一的水平。同時，根據(jù)樂鑫科技公司最新研究報告，2021年公司物聯(lián)網(wǎng)Wi-Fi MCU芯片全球出貨量市占率仍為第一?？梢?，實施股權(quán)激勵計劃后對企業(yè)整體市占率有明顯的提升作用，這為企業(yè)創(chuàng)新績效的良好市場表現(xiàn)提供了有力證明。

4.創(chuàng)新績效三路徑協(xié)同效應(yīng)

本文將樂鑫科技股權(quán)激勵計劃對創(chuàng)新績效的傳導(dǎo)作用劃分為前、中、后三條路徑，分別從創(chuàng)新產(chǎn)出（M）、創(chuàng)新投入（S）以及創(chuàng)新轉(zhuǎn)化（M）三方面來揭示股權(quán)激勵對創(chuàng)新績效的影響價值。根據(jù)以上分析可知，這三條路徑都能夠很好地解釋樂鑫科技推出股權(quán)激勵計劃對創(chuàng)新績效的積極意義，且這三條路徑并非獨立存在、單獨影響，它們之間還存在很大程度的關(guān)聯(lián)和協(xié)同效應(yīng)。管理層對研發(fā)投入力度的加強不僅能夠直接提升創(chuàng)新績效，而且能夠間接地對研發(fā)技術(shù)產(chǎn)出和創(chuàng)新產(chǎn)品生產(chǎn)起到一定的支持作用；反過來，研發(fā)效率的提升以及創(chuàng)新產(chǎn)品市場價值的提升也能夠在一定程度上讓管理層更加意識到研發(fā)對公司發(fā)展的重要作用。三者相輔相成，互相促進，進而放大了對創(chuàng)新績效提升的影響，也對促進企業(yè)更好地發(fā)展發(fā)揮了明顯且積極的協(xié)同效應(yīng)。

四、結(jié)論與啟示

（一）研究結(jié)論

本文結(jié)合科創(chuàng)板樂鑫科技首單推出新模式股權(quán)激勵計劃的實踐與經(jīng)驗，以委托代理理論、激勵理論以及協(xié)同效應(yīng)等理論為指導(dǎo)，從股權(quán)激勵動因入手，著重研究了樂鑫科技新模式股權(quán)激勵計劃對企業(yè)整體創(chuàng)新績效的影響及傳導(dǎo)機制，得出以下研究結(jié)論。

1.股權(quán)激勵動因

樂鑫科技推出股權(quán)激勵計劃的動因有三個方面：首先是外部環(huán)境層面，作為物聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的一員，樂鑫科技公司乘行業(yè)蓬勃發(fā)展東風(fēng)的同時，也面臨激烈的市場競爭，推出股權(quán)激勵計劃能夠讓樂鑫科技在一眾競爭者中脫穎而出，獲得更多的投融資機會；其次是公司特征層面，樂鑫科技公司作為高科技企業(yè)，本身對創(chuàng)新人才和創(chuàng)新技術(shù)的需求很高，再加上其全球化的長期發(fā)展目標(biāo)，急需長期激勵機制來配合企業(yè)長遠發(fā)展的戰(zhàn)略計劃；最后是公司治理層面，為了企業(yè)可持續(xù)健康發(fā)展，關(guān)鍵要提高管理層和員工特別是核心技術(shù)人員的歸屬感及使命感，股權(quán)激勵計劃使激勵對象與公司命運相聯(lián)系，使他們更加為公司發(fā)展考慮，避免短視行為。

2.股權(quán)激勵與創(chuàng)新績效傳導(dǎo)機制

依據(jù)股權(quán)激勵制度作用下各層面創(chuàng)新績效的表現(xiàn)，本文總結(jié)出創(chuàng)新投入（M）、創(chuàng)新產(chǎn)出（S）以及創(chuàng)新轉(zhuǎn)化（M）三條傳導(dǎo)路徑，構(gòu)建起“M-S-M”傳導(dǎo)機制。創(chuàng)新投入路徑是從管理層角度出發(fā)的前端傳導(dǎo)路徑，體現(xiàn)了企業(yè)管理層受股權(quán)激勵計劃影響對研發(fā)資金、人員的投入情況；創(chuàng)新產(chǎn)出路徑是從員工角度出發(fā)的中端傳導(dǎo)路徑，主要是針對研發(fā)人員的股權(quán)激勵計劃給企業(yè)帶來的技術(shù)成果體現(xiàn)；創(chuàng)新轉(zhuǎn)化路徑是傳導(dǎo)機制的后端路徑，即從市場角度來看股權(quán)激勵計劃給企業(yè)在產(chǎn)品市場上帶來的創(chuàng)新產(chǎn)品價值以及品牌創(chuàng)新價值的提升。同時，三條路徑之間相互作用、互相促進，使得股權(quán)激勵計劃對創(chuàng)新績效的影響產(chǎn)生明顯的協(xié)同效應(yīng)，放大了企業(yè)股權(quán)激勵計劃對創(chuàng)新績效的正向影響效果。

3.股權(quán)激勵對創(chuàng)新績效的影響效果

通過樂鑫科技股權(quán)激勵計劃對創(chuàng)新績效影響前、中、后三條傳導(dǎo)路徑的分析，并分別從財務(wù)和非財務(wù)指標(biāo)對比發(fā)現(xiàn)，這三條路徑都能夠在一定程度上表明樂鑫科技推出股權(quán)激勵計劃對創(chuàng)新績效產(chǎn)生了積極的影響。首先從前端的創(chuàng)新投入路徑來看，在實施股權(quán)激勵以后樂鑫科技的研發(fā)金額和研發(fā)人員的投入都保持在一個比較高的水平，且研發(fā)投入、研發(fā)強度整體都呈現(xiàn)出遞增的趨勢；其次是中端的創(chuàng)新產(chǎn)出路徑，從整體趨勢來看，股權(quán)激勵計劃對全公司員工特別是研發(fā)人員的勞動積極性產(chǎn)生促進效果，專利申請量也有明顯提升；最后從后端創(chuàng)新轉(zhuǎn)化路徑來看，公司體現(xiàn)出比較平穩(wěn)的創(chuàng)新轉(zhuǎn)化能力以及較好的市場表現(xiàn)。同時，這三條路徑之間還存在一定意義上的協(xié)同激勵效應(yīng)，相得益彰，擴大了股權(quán)激勵計劃對創(chuàng)新績效的提升效應(yīng)。因此，從研究的整體結(jié)果來看，科創(chuàng)板上市公司樂鑫科技新模式股權(quán)激勵計劃的實施對公司整體創(chuàng)新發(fā)展能夠起到正向影響且效果明顯。

（二）研究啟示

針對樂鑫科技股權(quán)激勵計劃的研究得出如下啟示：

首先，新模式下股權(quán)激勵政策的放寬需要有關(guān)部門加大監(jiān)管力度，避免利益輸送等惡性事件的發(fā)生。目前科創(chuàng)板股權(quán)激勵的政策仍處于不斷調(diào)試階段，雖然施行效果還算不錯，但仍存在一定問題，特別是對科創(chuàng)板上市公司股權(quán)激勵計劃比較分析后可以發(fā)現(xiàn)，包括樂鑫科技在內(nèi)的不少上市公司激勵對象、激勵范圍占比普遍偏高，可能會造成“搭便車”行為，干擾資本市場穩(wěn)定，需要監(jiān)管部門關(guān)注，并引導(dǎo)相關(guān)企業(yè)盡快落實差異化股權(quán)激勵方案。此外，由于新模式股權(quán)激勵普遍授予折扣較大，公司付出的差額成本較高，“低價”股權(quán)激勵可能會涉嫌利益輸送，這就要求國家監(jiān)管部門要加強監(jiān)管力度，避免資本市場不良現(xiàn)象的出現(xiàn)。同時要結(jié)合資本市場發(fā)展趨勢，對相關(guān)政策不斷完善和及時調(diào)整，促進資本市場更加繁榮健康發(fā)展。

其次，股權(quán)激勵計劃的制定應(yīng)與公司發(fā)展戰(zhàn)略、技術(shù)基礎(chǔ)以及管理基礎(chǔ)相適應(yīng)。在本案例中，樂鑫科技就是根據(jù)企業(yè)具體情況采用三期漸進式的股權(quán)激勵計劃，這對企業(yè)及時調(diào)整激勵目標(biāo)、制定更加符合企業(yè)長期發(fā)展的股權(quán)激勵計劃起到關(guān)鍵作用。由于科創(chuàng)板開板時間不長，很多股權(quán)激勵政策仍在創(chuàng)新和試驗階段，上市公司因?qū)?chuàng)新和技術(shù)水平高要求等特點使得股權(quán)激勵推行頻率及數(shù)量短期內(nèi)急劇增加，存在治理風(fēng)險。在這種情況下，公司推行股權(quán)激勵計劃更應(yīng)該以企業(yè)長遠發(fā)展為首要目標(biāo)，綜合考慮企業(yè)管理層、技術(shù)人員情況以及市場表現(xiàn)、環(huán)境背景等，針對不同發(fā)展趨勢及時調(diào)整，將分類設(shè)計的理念運用到激勵設(shè)計當(dāng)中，做到最大程度規(guī)避風(fēng)險。

最后，衡量股權(quán)激勵的創(chuàng)新效果需要從多維度入手，全方面考量公司創(chuàng)新績效水平。股權(quán)激勵的創(chuàng)新表現(xiàn)體現(xiàn)在創(chuàng)新鏈的各個環(huán)節(jié)，如本案例公司樂鑫科技的創(chuàng)新表現(xiàn)就體現(xiàn)在創(chuàng)新投入、創(chuàng)新產(chǎn)出和創(chuàng)新轉(zhuǎn)化三個維度。因此在評價股權(quán)激勵對創(chuàng)新績效產(chǎn)生的影響時，不能僅從單一維度出發(fā)，而應(yīng)從創(chuàng)新的整體邏輯鏈條入手，串聯(lián)起股權(quán)激勵與創(chuàng)新績效之間的傳導(dǎo)關(guān)系，從而更清晰地識別出股權(quán)激勵向創(chuàng)新績效傳導(dǎo)的各個路徑，更準(zhǔn)確地衡量企業(yè)整體創(chuàng)新績效和公司價值表現(xiàn)。

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