朱鵬 張亞瀾

【摘要】以科創(chuàng)板200家上市公司的數(shù)據(jù)為樣本， 基于上市流程、招股說明書（申報稿）以及注冊制下科創(chuàng)板上市公司的現(xiàn)狀， 結(jié)合內(nèi)容分析法， 構(gòu)建科創(chuàng)板上市公司招股說明書文本信息披露質(zhì)量評價指標體系， 研究注冊制下投資者如何更有效地對上市公司文本信息披露質(zhì)量進行評判， 以做出更合適的決策。 研究發(fā)現(xiàn)， 各行業(yè)以及各公司之間的文本信息披露質(zhì)量存在明顯差距， 說明我國科創(chuàng)板信息披露依然處于初步發(fā)展階段， 制度的完善仍存在較大空間。

【關(guān)鍵詞】科創(chuàng)板;信息披露;招股說明書;注冊制;文本信息

【中圖分類號】 F832.5? ? ?【文獻標識碼】A? ? ? 【文章編號】1004-0994（2022）06-0076-7

一、引言

2018年11月， 我國宣布在上海證券交易所（簡稱“上交所”）設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制。 翌年7月， 科創(chuàng)板正式開市。 根據(jù)上交所數(shù)據(jù)， 截至2020年12月底， 科創(chuàng)板上市公司共215家， 市值達33490.72億元。 從功能上看， 科創(chuàng)板塊是國家創(chuàng)新戰(zhàn)略下， 多層次資本市場體系完善和資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟能力提升的重要途徑; 從制度上看， 科創(chuàng)板企業(yè)IPO將采用注冊制， 證券發(fā)行申請人依法對證券發(fā)行有關(guān)的信息和資料進行公開， 并形成法律文件送交主管機構(gòu)審查， 履行信息披露的義務(wù)即可; 從監(jiān)管上看， 證監(jiān)會對科創(chuàng)板IPO企業(yè)提交材料的真實性、完整性、及時性等方面進行形式審查， 而不對其規(guī)模、經(jīng)營狀況及風(fēng)險水平等內(nèi)容做價值判斷。 對于具備科創(chuàng)屬性的中小企業(yè)而言， 這意味著上市門檻的進一步降低， 優(yōu)質(zhì)企業(yè)可快速獲得融資以形成可持續(xù)研發(fā)能力。 值得注意的是： 一方面， 審核機關(guān)的實質(zhì)審查缺位， 缺少證監(jiān)會信用背書; 另一方面， 科創(chuàng)板企業(yè)的商業(yè)模式較新、經(jīng)營風(fēng)險較高。 這是否會加劇市場中的信息不對稱風(fēng)險， 從而使得IPO淪為控制人的圈錢工具[1] ？ 與此同時， 上交所多次強調(diào)要“以信息披露為中心”。 自此， 科創(chuàng)板IPO企業(yè)的信息披露質(zhì)量分析與評價就顯得尤為重要。

現(xiàn)階段， IPO企業(yè)招股說明書、上市公司年報等是公司信息披露的主要載體， 披露內(nèi)容由數(shù)字信息和文本信息兩類信息構(gòu)成[2] 。 一般情況下， 投資者更多地關(guān)注公司財務(wù)狀況、經(jīng)營業(yè)績等數(shù)字信息， 通過財務(wù)估價等技術(shù)手段能夠直觀獲得企業(yè)價值等信息。 相較而言， 文本信息是企業(yè)對于事物、事件等的主觀表達， 具有復(fù)雜性。 文本信息可通過文本長度（頁數(shù)）、長短句占比、專業(yè)詞匯的使用強度等復(fù)雜陳述， 甚至基于語調(diào)變化、語氣強度等策略性語言來表達[3] 。 上市公司通常利用文本“修飾”引導(dǎo)市場對其自身能力和公司價值做出有利判斷[4] 。 根據(jù)《上海證券交易所科創(chuàng)板股票上市規(guī)則（2020年12月修訂）》（簡稱《上市規(guī)則》）的規(guī)定， 上交所通過審閱信息披露文件、提出問詢等方式， 要求發(fā)行人在IPO申請過程中公開每輪問詢和回復(fù)內(nèi)容， 審核問詢覆蓋所有擬上市公司。 經(jīng)過對比發(fā)現(xiàn)， 大部分擬上市公司經(jīng)過多輪問詢， 其招股說明書的注冊稿較申報稿在文本長度方面都有所增加， 信息披露更新水平提高[1] 。 這意味著科創(chuàng)板IPO企業(yè)的信息披露質(zhì)量將會支持投資者的價值判斷， 影響企業(yè)上市進程。

鑒于此， 本文基于科創(chuàng)版IPO企業(yè)招股說明書文本披露這一視角， 以2019年7月 ～ 2020年12月在科創(chuàng)板發(fā)行上市的200家企業(yè)為研究樣本， 在梳理上市公司信息披露研究的基礎(chǔ)上， 針對上市公司招股說明書（申報稿）文本信息， 基于人工閱讀對披露文本長度、數(shù)量和復(fù)雜程度等因素進行描述性統(tǒng)計分析， 采用內(nèi)容分析與打分的方法構(gòu)建上市公司信息披露的評價指標體系， 旨在豐富上市公司信息披露的文本評價標準研究， 對投資篩選創(chuàng)新企業(yè)具有較大的現(xiàn)實意義。

二、文獻梳理

信息披露一直受到中外學(xué)者的關(guān)注。 現(xiàn)有研究圍繞上市公司信息披露的影響因素[2，5，6] ， 以及信息披露引發(fā)的股價同步性變化[7，8] 、IPO市場表現(xiàn)[1，9] 、IPO抑價程度[10-12] 等方面展開。 其中： 研究主要針對財務(wù)信息等方面， 而非財務(wù)信息相對涉及較少; 針對年報信息[7，13] 的IPO招股說明書較少; 文本信息主要集中在復(fù)雜程度、語調(diào)等[2，14，15] 方面， 而涉及評價體系的較少。

針對文本信息的相關(guān)研究中： 王克敏等[2] 基于自利動機對年報文本信息的復(fù)雜性進行研究， 發(fā)現(xiàn)業(yè)績相對較差的公司文本信息復(fù)雜性更高。 張秀敏等[15] 基于印象管理理論， 證實了文本信息復(fù)雜程度與上市公司績效之間存在顯著關(guān)系， 即文本信息越容易理解， 公司績效越好。? 逯東等[16] 研究發(fā)現(xiàn)， 相較于文本信息可讀性較強的上市公司， 年報文本信息可讀性較差的公司股票收益率更低。 此外， 鐘凱等[14] 探討了情感語調(diào)信息與同業(yè)溢出效應(yīng)之間的關(guān)系， 發(fā)現(xiàn)正面語調(diào)與同業(yè)公司股價顯著正相關(guān)， 且語調(diào)越負面， 同業(yè)公司的股價反應(yīng)越強烈。 該研究還提出， 情感語調(diào)能夠提升投資者的投資決策效率。

通過以上文獻梳理， 綜合來看， 現(xiàn)有文獻集中在年報文本信息的研究上， 且多是在探索其復(fù)雜程度、情感語調(diào)與股價的關(guān)系， 基于招股說明書進行文本信息披露質(zhì)量分析的較少， 也鮮少利用評價指標體系來進行分析。 然而， 對于具有專業(yè)性強、業(yè)績波動大、風(fēng)險高等特點的科創(chuàng)板上市公司而言[17] ， 其招股說明書文本信息的可讀性較大程度地影響了投資者對關(guān)鍵信息的獲取[18] ， 即便是證監(jiān)會對其文本信息披露內(nèi)容提出了要求， 但由于與高新技術(shù)相關(guān)的專業(yè)內(nèi)容晦澀難懂， 投資者依然不易快速深入地理解， 且對負面信息的及時反應(yīng)與對正面信息的滯后反應(yīng)[19] 在一定程度上干擾了投資者的投資決策。 因此， 從招股說明書的角度衡量上市公司信息披露質(zhì)量值得嘗試。

三、科創(chuàng)板上市公司信息披露質(zhì)量評價指標體系的構(gòu)建

（一）評價方法

目前國內(nèi)外專家和學(xué)者對于企業(yè)信息披露質(zhì)量評價使用的方法主要有： 權(quán)威信息質(zhì)量評級機構(gòu)發(fā)布的指標、聲譽評分法和內(nèi)容分析法[20] ， 但是， 目前科創(chuàng)板上市公司信息披露質(zhì)量評價缺乏權(quán)威機構(gòu)提供的評價標準， 即權(quán)威信息質(zhì)量評級機構(gòu)發(fā)布的指標這一方法可行性低。

內(nèi)容分析法是指根據(jù)上市公司已披露的各種文本信息和相應(yīng)標準， 對具有明確特性的文本內(nèi)容進行客觀、系統(tǒng)和定量描述[21] 。 這種方法集定性與定量研究于一身， 有助于提高研究數(shù)據(jù)分析的廣度和深度[22] ， 除此之外， 通過該方法還能了解到上市公司的各項指標， 且具有安全性和時效性[23] 。 相關(guān)人員可以通過上市公司披露的信息， 采用內(nèi)容分析法對企業(yè)的發(fā)展狀況進行全面分析， 了解其發(fā)展戰(zhàn)略以及發(fā)展戰(zhàn)略是否適應(yīng)時代發(fā)展。 對于科創(chuàng)板上市公司來說， 招股說明書文本中的技術(shù)信息、行業(yè)信息、風(fēng)險因素等都是投資者需要了解的信息。 運用內(nèi)容分析法， 通過選取對投資者決策影響重大的指標構(gòu)建信息披露質(zhì)量評價體系， 相對而言更為客觀且可行性較強。

（二）評價指標選取

本文主要利用招股說明書（申報稿）中的文本信息來評價科創(chuàng)板上市公司信息披露質(zhì)量， 為對比分析科創(chuàng)板不同行業(yè)公司信息披露內(nèi)容， 本文參照證監(jiān)會針對科創(chuàng)板公司招股說明書發(fā)布的《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準則第41號——科創(chuàng)板公司招股說明書》（簡稱“41號準則”）， 選取內(nèi)部控制管理詳細程度、信息披露時間、備查文件數(shù)、風(fēng)險因素等指標進行分析。

1. 內(nèi)部控制管理詳細程度。 實踐證明， 公司所有的經(jīng)營管理工作都是基于健全的內(nèi)部控制[24] ， 內(nèi)部控制管理作為上市公司信息披露內(nèi)容的重要組成部分， 有助于投資者高效地了解上市公司內(nèi)部管理水平， 科學(xué)地判斷公司價值和發(fā)展前景， 為投資者決策提供有用信息[25] 。 此外， 《上市規(guī)則》針對科創(chuàng)板上市公司內(nèi)部控制信息披露也進行了規(guī)范， 是上交所進行問詢時重點關(guān)注的內(nèi)容。 本文參照招股說明書中公司治理與獨立性披露的內(nèi)容， 結(jié)合風(fēng)險因素中披露的內(nèi)控風(fēng)險， 對200家科創(chuàng)板上市公司內(nèi)部控制管理情況進行統(tǒng)計。 其中： “簡單描述”是指上市公司僅披露了其內(nèi)部控制自我評估意見和注冊會計師的內(nèi)部控制制度評價; “相對詳細描述”是指除了內(nèi)部控制自我評估意見和注冊會計師的內(nèi)部控制制度評價， 上市公司還在“風(fēng)險因素”中披露了內(nèi)控風(fēng)險情況， 如擴大公司規(guī)模導(dǎo)致的內(nèi)控風(fēng)險、實際控制人的不當控制引發(fā)的風(fēng)險等;? “詳細描述”是指在“簡單描述”“相對詳細描述”的基礎(chǔ)上， 上市公司在招股說明書中還披露了業(yè)務(wù)和資金管理控制等帶來的風(fēng)險， 并且對公司的內(nèi)部控制制度展開了詳細的描述; “未描述”則是指上市公司未披露任何與內(nèi)部控制信息有關(guān)的內(nèi)容， 或者只是用簡單的語句進行了內(nèi)控評價。

2. 風(fēng)險因素。 高風(fēng)險是科創(chuàng)板上市公司的一大特征， 不僅證監(jiān)會對科創(chuàng)板上市公司的風(fēng)險因素信息披露進行了規(guī)范， 而且上交所也將針對風(fēng)險因素的問詢作為審核工作的重點內(nèi)容。 同時， 招股說明書中的風(fēng)險因素信息披露與上市公司IPO市場表現(xiàn)呈較強的相關(guān)性[26] ， 這部分內(nèi)容向投資者披露了發(fā)行人在技術(shù)研發(fā)、財務(wù)狀況、經(jīng)營管理等方面對其發(fā)展前景存在或者潛在的風(fēng)險。 投資者可以將其作為判斷上市公司價值的重要依據(jù)， 并通過閱讀上市公司的招股說明書， 了解其已經(jīng)存在或者潛在的風(fēng)險， 并結(jié)合自身情況進行合理的投資決策[27] 。 本文以風(fēng)險因素的個數(shù)為衡量單位， 對200家科創(chuàng)板樣本公司招股說明書中的風(fēng)險因素信息披露情況進行統(tǒng)計， 當上市公司風(fēng)險因素越多時， 就意味著投資者的投資風(fēng)險越高。

3. 行業(yè)信息和研發(fā)信息。 一方面， 科創(chuàng)板上市公司的行業(yè)競爭力及核心競爭力越強， 就意味著相較于市場中其他行業(yè)和同行業(yè)公司來說越有優(yōu)勢; 另一方面， 科創(chuàng)板上市公司所處行業(yè)有專業(yè)性強、技術(shù)發(fā)展較快等特點[28] 。 對此， 投資者可以根據(jù)科創(chuàng)板上市公司的行業(yè)信息和研發(fā)信息了解其行業(yè)競爭力及核心競爭力的強弱。 同時， 本著投資者保護原則， 《上市規(guī)則》也著重強化了對上市公司行業(yè)信息和研發(fā)信息的披露， 要求上市公司應(yīng)當積極披露影響股票交易價格和投資者決策的行業(yè)信息和研發(fā)信息， 例如行業(yè)情況、本公司核心技術(shù)研發(fā)及研發(fā)投入情況等， 并依據(jù)不同行業(yè)進行分類， 結(jié)合上市公司的行業(yè)政策環(huán)境、發(fā)展狀況進行披露。 本文以上市公司在招股說明書中“業(yè)務(wù)和技術(shù)”一章所涉及“行業(yè)信息”和“研發(fā)信息”的頁數(shù)為衡量單位， 對科創(chuàng)板樣本公司的行業(yè)信息和研發(fā)信息披露情況進行統(tǒng)計。

4. 同業(yè)競爭與關(guān)聯(lián)交易。 同業(yè)競爭與關(guān)聯(lián)交易涉及上市公司的業(yè)務(wù)獨立性。 《上市規(guī)則》第七章指出： 關(guān)聯(lián)交易是指發(fā)生在上市公司及與上市公司有關(guān)聯(lián)的自然人或法人之間的交易， 日常經(jīng)營范疇內(nèi)發(fā)生的能夠產(chǎn)生資源、義務(wù)轉(zhuǎn)移的事項， 無論是否存在交易金額， 也視其為關(guān)聯(lián)交易; 同業(yè)競爭是指上市公司的控股股東、實際控制人控制的其他公司， 其主營業(yè)務(wù)與本公司相同或相類似， 構(gòu)成直接或者間接的競爭關(guān)系。 在首次公開發(fā)行上市的過程中， 發(fā)行人通常會通過關(guān)聯(lián)交易來粉飾自身財務(wù)困境， 以達到上市條件; 同時， 上市公司出于盈余管理的的需要， 可能會利用關(guān)聯(lián)企業(yè)間的同業(yè)競爭操縱利潤， 這種行為嚴重侵犯了投資者的利益。 因此， 應(yīng)當重視上市公司有關(guān)同業(yè)競爭和關(guān)聯(lián)交易的信息披露， 上交所對該信息的披露內(nèi)容和披露標準都進行了規(guī)范。 本文則以科創(chuàng)板樣本公司招股說明書中所涉及同業(yè)競爭與關(guān)聯(lián)交易的頁數(shù)為衡量單位， 統(tǒng)計分析其同業(yè)競爭與關(guān)聯(lián)交易情況。

5. 招股說明書頁數(shù)和備查文件數(shù)。 招股說明書是科創(chuàng)板公司IPO的必備法律文件， 是監(jiān)管部門、投資者和社會公眾了解發(fā)行人經(jīng)營管理情況、財務(wù)狀況、經(jīng)營風(fēng)險等信息的重要手段， 也是投資者可獲得的有關(guān)公司上市的最準確文件。 投資者能否掌握擬上市公司的相關(guān)信息， 在很大程度上取決于招股說明書的信息質(zhì)量[29] ， 因此， 對投資者而言， 招股說明書的詳細程度有助于其對上市公司進行價值判斷和投資決策。 科創(chuàng)板公司IPO需要提交四版招股說明書， 分別是申報稿、上會稿、注冊稿和終稿。 其中， 申報稿是投資者最先看到的招股說明書， 是上交所進行第一輪問詢的依據(jù)， 且相對于其他三版的招股說明書， 上交所在問題數(shù)量和涉及面等方面對申報稿的問詢都是最詳細的。 因此， 發(fā)行人招股說明書（申報稿）的信息披露顯得尤為重要。 本文認為， 招股說明書頁數(shù)在一定程度上反映了上市公司信息披露的詳細程度和質(zhì)量， 因此以招股說明書（申報稿）頁數(shù)和備查文件數(shù)量為參照， 統(tǒng)計科創(chuàng)板樣本公司的信息披露情況。

6. 重要會計政策和會計估計。 出于盈余管理的需要， 上市公司可能會選擇不予處理會計政策或會計估計實際發(fā)生的變更[30] ， 而這種行為將對上市公司的利潤產(chǎn)生重大影響[31] ， 進而影響股票價格， 誤導(dǎo)投資者[32] 。 對此， 《上市規(guī)則》第九章明確提出， 應(yīng)及時披露重要會計政策和會計估計變更的相關(guān)信息， 同時， 除了了解上市公司會計政策和會計估計發(fā)生變更的原因， 投資者還應(yīng)當重視會計政策和會計估計變更異常與否及該變更對上市公司利潤的影響， 警惕上市公司以合法的手段調(diào)節(jié)利潤以維護自身利益。 因此， 本文以招股說明書中“重要會計政策與估計”一節(jié)的頁數(shù)為衡量單位， 統(tǒng)計分析科創(chuàng)板樣本公司的會計政策和會計估計信息披露情況。

（三）科創(chuàng)板上市公司信息披露的賦值標準

本文選取的指標賦值基于《上市規(guī)則》和上市公司招股說明書的文本數(shù)據(jù)， 旨在運用真實數(shù)據(jù)盡可能地體現(xiàn)出我國科創(chuàng)板上市公司信息披露的真實情況， 客觀地分析其有效性， 并結(jié)合內(nèi)容分析法， 以總分100分對不同指標進行賦值。 由于風(fēng)險因素、行業(yè)信息和研發(fā)信息以及內(nèi)部控制管理詳細程度對信息披露質(zhì)量的影響較大， 相較于其他因素這四項因素所占比重也更大。 本文賦值內(nèi)部控制管理詳細程度21分、風(fēng)險因素15分、研發(fā)信息15分、行業(yè)信息12分、同業(yè)競爭與關(guān)聯(lián)交易12分、招股說明書頁數(shù)10分、重要會計政策和會計估計9分、備查文件數(shù)6分， 并且對每個指標依據(jù)具體數(shù)據(jù)進行區(qū)間計分設(shè)定。 例如： 風(fēng)險因素設(shè)定為15分， 擁有22個及以下風(fēng)險因素的公司得5分， 擁有45個及以上風(fēng)險因素的公司得15分， 居中的公司則得10分， 其余評分標準同理劃分。 通過指標體系整合， 總得分為50分以下的公司歸集到“簡單披露”， 而總得分為65分以上的公司歸集到“詳細披露”， 得分為60 ～ 65分的公司則被劃分為“相對詳細披露”。 各個指標的評分細則如表1所示。

（四）樣本選擇

2019年7月科創(chuàng)板首批公司上市， 故本文以此為起點， 綜合考慮樣本公司總量及其IPO表現(xiàn)后， 將樣本截止時間設(shè)置為2020年12月16日。 因此， 選取2019年7月 ～ 2020年12月上交所官網(wǎng)已公示的200家科創(chuàng)板上市公司為樣本， 通過人工閱讀， 搜集整理了樣本公司在上交所公開披露的招股說明書（申報稿）， 利用內(nèi)容分析法提取和分析招股說明書中的文本信息， 得到指標并賦值， 構(gòu)建科創(chuàng)板上市公司信息披露質(zhì)量評價指標體系。 本文需要的所有材料和數(shù)據(jù)均來自上交所和證監(jiān)會官網(wǎng)。 并依據(jù)證監(jiān)會公布的《上市公司行業(yè)分類指引》， 將樣本公司分為制造業(yè)、信息傳輸與軟件業(yè)、水利環(huán)境業(yè)、科學(xué)研究和技術(shù)業(yè)等四個行業(yè)， 其中有： 154家制造業(yè)上市公司， 占77%; 37家信息傳輸與軟件業(yè)上市公司， 占18.5%; 5家水利環(huán)境業(yè)上市公司， 占2.5%; 4家科學(xué)研究和技術(shù)業(yè)上市公司， 占2%。

四、科創(chuàng)板上市公司招股說明書文本信息披露質(zhì)量指標計算結(jié)果分析

（一）科創(chuàng)板上市公司招股說明書文本信息披露總體情況分析

1. 統(tǒng)計樣本公司各項指標。 對各樣本公司的招股說明書（申報稿）進行人工閱讀， 并對文本中各項指標的披露情況進行統(tǒng)計， 限于篇幅， 本文僅列出部分公司數(shù)據(jù)來分析文本信息披露質(zhì)量指標的計算過程。 基于上述指標體系， 統(tǒng)計出的各項指標數(shù)據(jù)見表2。

2. 計算樣本公司各項指標評價分數(shù)。 根據(jù)上述200家科創(chuàng)板上市公司的各項指標披露情況， 對各公司的每項指標進行打分， 并計算得出所有公司文本信息披露質(zhì)量的總分以及均值， 具體得分情況見表3（限于篇幅， 僅列出部分公司數(shù)據(jù)）。

首先， 如表3所示， 本文選取的樣本公司中暫未發(fā)現(xiàn)未進行內(nèi)部控制描述的公司， 詳細描述的公司數(shù)量較少。 制造業(yè)公司基數(shù)大， 因此進行“詳細描述”的公司數(shù)量也較多。 雖然水利環(huán)境業(yè)僅有5家樣本公司， 但是其中就有路德環(huán)境（688156）一家達到了“詳細描述”的標準， 行業(yè)占比達到20%。 目前各行業(yè)公司大都處于“相對詳細描述”階段， 制造業(yè)、水利環(huán)境業(yè)、科學(xué)研究和技術(shù)業(yè)“相對詳細描述”公司數(shù)均超過一半。 而在信息傳輸與軟件業(yè)， “簡單描述”的公司有18家， “相對詳細描述”的公司有17家， 占比分布適中。

其次，? 可以看出， 各指標最大值和最小值差距較大， 說明制造業(yè)、信息傳輸與軟件業(yè)等不同行業(yè)、不同公司之間文本信息披露程度存在顯著差距。 其中， 同行業(yè)的不同公司之間的信息披露時間差異較大， 比如： 泰坦科技（688133）信息披露時間最長， 為567天; 奇安信（688561）信息披露時間最短， 為71天。 證監(jiān)會要求發(fā)行人在招股說明書的附件中披露發(fā)行保薦書和上市保薦書等12份附件， 樣本公司平均披露數(shù)為10份， 僅江航裝備（688586）一家公司的招股說明書中未披露備查文件。 不同行業(yè)上市公布的招股說明書頁數(shù)和其附件中披露的備查文件數(shù)基本保持一致， 由于科創(chuàng)板招股說明書中需要對上市公司的科創(chuàng)屬性進行詳細描述以便于閱讀者能夠理解， 其招股說明書平均頁數(shù)在500頁左右， 得分均值為4.76分（見表4）。 但有的招股說明書頁數(shù)多達1029頁， 遠高于均值， 其分值與最小值的差距僅為6分。 此外， 不同上市公司在招股說明書中披露的風(fēng)險因素、同業(yè)競爭與關(guān)聯(lián)交易、重要會計政策與會計估計、行業(yè)信息及研發(fā)信息這些指標， 也存在個別公司差距明顯的現(xiàn)象。

總之， 對于各指標的披露， 少數(shù)科創(chuàng)板上市公司之間存在顯著差異， 所以得分在個別公司之間也有明顯差別， 總體來看， 文本信息披露詳細程度還是存在顯著差異的。

（二）科創(chuàng)板上市公司文本信息披露的行業(yè)分析

根據(jù)科創(chuàng)板四個行業(yè)各上市公司招股說明書文本信息披露指標的評分計算結(jié)果， 不難發(fā)現(xiàn)， 上市公司的文本信息披露情況具有明顯的行業(yè)特征， 結(jié)果如表5所示。

根據(jù)表5來看， 對于重要程度排名前三的風(fēng)險因素、研發(fā)信息及內(nèi)部控制管理詳細程度三項信息， 樣本中占比最大的制造業(yè)其評分均值都在總平均值之上， 說明制造業(yè)在信息披露中對重要因素會進行重點披露。 此外， 由于制造業(yè)公司樣本數(shù)占據(jù)總樣本數(shù)的77%， 因此其對總平均值也產(chǎn)生了較大的影響。 例如， 制造業(yè)平均披露風(fēng)險因素的評分均值為8.25分， 同業(yè)競爭與關(guān)聯(lián)交易的評分均值為4.99分、重要會計政策與會計估計的評分均值為5.49分， 行業(yè)信息的評分均值為7.35分， 研發(fā)信息的評分均值為6.69分， 各指標均與樣本總體得分情況差距不大， 并且154家公司中有83家分值超過總平均分54.02分。 在文本信息披露質(zhì)量上， 200家科創(chuàng)板上市公司中詳細披露的13家均為制造業(yè)公司， 其非簡單披露的比例也達到了75.97%， 說明制造業(yè)信息披露質(zhì)量處于科創(chuàng)板領(lǐng)先水平。 37家信息傳輸與軟件業(yè)樣本公司中， 相對詳細披露的占62%， 僅次于制造業(yè)， 但信息傳輸與軟件業(yè)公司間的信息披露質(zhì)量有很大差異， 導(dǎo)致該行業(yè)的評分均值在四個行業(yè)中最低。 水利環(huán)境業(yè)與科學(xué)研究和技術(shù)業(yè)樣本數(shù)較少， 相對詳細披露占比分別為60%和50%， 但是， 水利環(huán)境業(yè)對于內(nèi)部控制管理詳細程度方面披露得較為詳細， 因此其評分較高， 科學(xué)研究和技術(shù)業(yè)對各項信息的披露仍有較大的提升空間。

可以發(fā)現(xiàn)， 不同行業(yè)之間的文本信息披露質(zhì)量差距明顯。 基數(shù)較大的制造業(yè)數(shù)據(jù)最為明晰， 信息披露多數(shù)集中在“相對詳細披露”階段， 占比達67.53%。 此外， 制造業(yè)是四個行業(yè)中唯一有 “詳細披露”的公司， 為13家。 信息傳輸與軟件業(yè)中相對詳細披露的公司占比較大， 為62.16%， 表明現(xiàn)階段該行業(yè)的上市公司均偏向于“相對詳細披露”。 而在水利環(huán)境業(yè)、信息傳輸與軟件業(yè)中， 公司基數(shù)較小， 簡單披露的公司與相對詳細描述的公司差距不甚明顯。 具體計算結(jié)果如表6所示。

將行業(yè)均值與樣本均值進行對比， 發(fā)現(xiàn)制造業(yè)與水利環(huán)境業(yè)內(nèi)部控制管理的詳細程度大于均值， 水利環(huán)境業(yè)披露的詳細程度最高， 而信息傳輸與軟件業(yè)披露質(zhì)量最低。 這說明， 發(fā)行人根據(jù)《上市規(guī)則》做出的信息披露具有一定的行業(yè)差異， 還存在很大的改進空間。

五、結(jié)論

信息披露的質(zhì)量對投資者研究和評判上市公司價值起到十分重要的作用， 證監(jiān)會和上交所相關(guān)文件的約束以及市場自行判斷的需求在一定程度上提升了我國科創(chuàng)板上市公司信息披露質(zhì)量。 但對投資者來說， 如何有效地衡量科創(chuàng)板上市公司文本信息披露質(zhì)量， 仍然是我國亟需解決的問題。 本文結(jié)合證監(jiān)會和上交所相關(guān)政策的推行， 基于200家科創(chuàng)板上市公司的招股說明書（申報稿）， 以維護投資者利益為導(dǎo)向， 并且結(jié)合我國科創(chuàng)板上市公司的特點， 構(gòu)建了科創(chuàng)板上市公司文本信息披露質(zhì)量評價指標體系， 對科創(chuàng)板上市公司文本信息披露質(zhì)量進行了評價， 并得出以下結(jié)論： 總體上， 200家樣本公司招股說明書的文本信息披露程度不夠詳細， 且不同行業(yè)和不同公司之間存在顯著差異; 相較于其他三個行業(yè)來說， 制造業(yè)的文本信息披露質(zhì)量較好， 且是四個行業(yè)中唯一有“詳細披露”的行業(yè); 水利環(huán)境業(yè)在內(nèi)部控制管理披露上較為詳細， 且其在這一指標上的均值高于其他行業(yè)的均值。

綜上， 投資者可以通過本文構(gòu)建的評價指標體系評價科創(chuàng)板上市公司的文本信息披露質(zhì)量， 并基于對上市公司股票的價值判斷， 結(jié)合自身投資理念， 做出恰當?shù)耐顿Y決策。 此外， 本研究為更有效地衡量科創(chuàng)板上市公司信息披露質(zhì)量提供了支持， 也在一定程度上為科創(chuàng)板上市公司完善信息披露提供了理論指導(dǎo)。 當然， 科創(chuàng)板上市公司信息披露質(zhì)量的評價工作是一項動態(tài)的系統(tǒng)工程， 所使用評價指標體系并不是一成不變的。 同時， 本文雖選取了招股說明書中具有代表性的指標， 但仍可能存在指標體系構(gòu)建不完善的情況。 因此， 在今后關(guān)于信息披露的研究中， 應(yīng)該密切觀察其他指標對上市公司信息披露質(zhì)量的影響及重要性， 不斷完善評價指標體系以提供更優(yōu)的理論指導(dǎo)。

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