陶建宏 趙玥

[提要] 家庭作為社會(huì)的微觀群體，其資產(chǎn)選擇與配置行為是促進(jìn)社會(huì)金融增長(zhǎng)的渠道之一。本文基于2015年中國(guó)家庭金融調(diào)查（CHFS）數(shù)據(jù)，針對(duì)家庭子女?dāng)?shù)量對(duì)家庭資產(chǎn)配置行為的影響進(jìn)行研究。研究發(fā)現(xiàn)：出于家庭子女?dāng)?shù)量增加帶來的經(jīng)濟(jì)壓力和家庭成員之間存在的利他主義動(dòng)機(jī)，家庭會(huì)相應(yīng)的調(diào)整家庭資產(chǎn)投資途徑和投資比例，更加不偏好于將資金投資于高風(fēng)險(xiǎn)和收益不穩(wěn)定的金融風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)。

關(guān)鍵詞：子女?dāng)?shù)量;滿巢期家庭;資產(chǎn)配置

中圖分類號(hào)：F83 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

收錄日期：2020年1月7日

一、引言

家庭金融作為近年來金融學(xué)中一門獨(dú)立的、新興的分支領(lǐng)域逐漸成為學(xué)者關(guān)注的重點(diǎn)。家庭作為一個(gè)社會(huì)微觀個(gè)體，是許多社會(huì)行為實(shí)施的基礎(chǔ)，家庭中的每個(gè)成員，不管是在經(jīng)濟(jì)上還是在社會(huì)關(guān)系上都會(huì)互通有無，彼此之間觀念的相互影響更是滲透于方方面面，這就使得在對(duì)家庭各種行為進(jìn)行分析時(shí)，要考慮其內(nèi)部個(gè)體之間聯(lián)系的復(fù)雜性，進(jìn)而使得分析更加科學(xué)可信。

自1978年以來我國(guó)始終實(shí)行嚴(yán)格的計(jì)劃生育政策，導(dǎo)致出生率逐年遞減。直至2016年1月1日修訂了《中華人民共和國(guó)人口和計(jì)劃生育法》，正式提倡一對(duì)夫妻生育兩個(gè)子女，事實(shí)上宣告獨(dú)生子女政策正式終結(jié)。但由于少生、優(yōu)生政策的長(zhǎng)期推行，家庭生育觀念的改變及撫養(yǎng)孩子的成本增加等因素，導(dǎo)致我國(guó)人口出生率并沒有明顯的上升，這就導(dǎo)致現(xiàn)今我國(guó)家庭中的子女?dāng)?shù)量存在著以獨(dú)生為主，有向二胎甚至多胎發(fā)展的傾向。在這個(gè)大環(huán)境下，研究子女?dāng)?shù)量對(duì)家庭資產(chǎn)配置行為的影響是具有現(xiàn)實(shí)意義的。

國(guó)內(nèi)外許多學(xué)者在家庭金融領(lǐng)域進(jìn)行了許多理論和實(shí)證研究，其中不少基于美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家F·莫迪利安尼提出的生命周期理論來對(duì)家庭投資行為進(jìn)行分析研究，在研究框架中把戶主的年齡一項(xiàng)作為解釋變量。但家庭生命周期理論將家庭分為多階段狀態(tài)：?jiǎn)紊黼A段、新婚階段、滿巢階段、空巢階段、退休階段和鰥寡階段，單單把戶主年齡納入研究框架中只能體現(xiàn)出其個(gè)人的周期特征。在相關(guān)研究中，從子女出生到子女獨(dú)立這一個(gè)階段被稱為是家庭的滿巢期，在這個(gè)階段家庭的經(jīng)濟(jì)行為會(huì)與其他階段有所區(qū)別。在中國(guó)傳統(tǒng)文化背景下，家庭中的代際轉(zhuǎn)移行為區(qū)別于外國(guó)更多呈現(xiàn)出的是利他主義動(dòng)機(jī)，家庭中的母親出于利他主義動(dòng)機(jī)，隨著家庭中子女?dāng)?shù)量的變化，會(huì)為了撫養(yǎng)孩子降低勞動(dòng)供給從而使得家庭收入減少，子女?dāng)?shù)量的增加將會(huì)帶來支出增加，且改變消費(fèi)結(jié)構(gòu)。家庭在進(jìn)行資產(chǎn)配置行為時(shí)會(huì)考慮更多因素，如為了子女的教育支出積壓投資經(jīng)費(fèi)、為了子女健康增加高質(zhì)量貴價(jià)產(chǎn)品等等，因此本文選取家庭滿巢期階段作為研究對(duì)象，以家庭中0～18歲子女的數(shù)量為解釋變量。

二、文獻(xiàn)綜述

迄今為止，許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家已經(jīng)構(gòu)建出許多理論及實(shí)證模型用于分析家庭這一微觀單位的金融行為?，F(xiàn)有國(guó)內(nèi)外學(xué)者主要從生命周期、背景風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)富效應(yīng)等視角出發(fā)，研究諸如投資者年齡、健康狀況、收入風(fēng)險(xiǎn)、家庭財(cái)富水平、家庭房產(chǎn)投資等因素對(duì)家庭的資產(chǎn)配置行為產(chǎn)生的影響，在家庭金融專業(yè)領(lǐng)域中取得了重大進(jìn)展。但由于諸多學(xué)者研究方法與研究數(shù)據(jù)的差異性，其得出的結(jié)論不盡相同。

此外在滿巢期家庭中，研究子女?dāng)?shù)量這一變量對(duì)家庭資產(chǎn)選擇配置影響的相關(guān)文獻(xiàn)普遍得出以下結(jié)論，即隨著家庭進(jìn)入滿巢期階段，家庭會(huì)產(chǎn)生積累資產(chǎn)的動(dòng)機(jī)，進(jìn)而改變收入與消費(fèi)結(jié)構(gòu)，家庭在資產(chǎn)組合的選擇上更加謹(jǐn)慎，除開積累資產(chǎn)的動(dòng)機(jī)，家庭也會(huì)出于子女?dāng)?shù)量增多帶來更高的經(jīng)濟(jì)壓力的考慮而調(diào)整資產(chǎn)組合，且會(huì)更加突出家庭偏好于降低風(fēng)險(xiǎn)的多樣化投資的特點(diǎn)。

現(xiàn)有文獻(xiàn)在家庭特征方面偏好于將戶主年齡作為解釋變量，不能體現(xiàn)家庭生命周期在不同階段所具有的具體特征。在家庭生命周期中，滿巢期作為一個(gè)特殊的階段，子女出生、家庭成員增加等特征使得家庭面臨的經(jīng)濟(jì)壓力、教育支出壓力增加，家庭對(duì)于資產(chǎn)的選擇與組合更需要謹(jǐn)慎的規(guī)劃。不同的子女?dāng)?shù)量代表了一個(gè)家庭可能面臨的經(jīng)濟(jì)壓力，進(jìn)而影響投資行為，這就意味著子女?dāng)?shù)量不同的家庭面臨著不同的壓力，進(jìn)而做出不一樣的資產(chǎn)選擇行為。因此，本文選取處于滿巢期階段的家庭，選取子女?dāng)?shù)量這一變量進(jìn)行家庭資產(chǎn)配置模型的實(shí)證檢驗(yàn)。

三、數(shù)據(jù)樣本與分析變量

（一）數(shù)據(jù)來源。本文數(shù)據(jù)來源于西南財(cái)經(jīng)大學(xué)中國(guó)家庭金融調(diào)查與研究中心2015年的中國(guó)家庭金融調(diào)查（CHFS），相關(guān)變量的構(gòu)造來自調(diào)查問卷的相關(guān)問題。中國(guó)家庭金融調(diào)查采用科學(xué)抽樣方法，迄今共進(jìn)行了三輪調(diào)查，與2011年、2013年兩輪調(diào)查相比，2015年第三輪調(diào)查樣本更加豐富，有效樣本高達(dá)40，000戶，能夠更加全面地反映微觀層面中國(guó)家庭金融的狀況。本文設(shè)定的研究對(duì)象為滿巢期家庭，即樣本家庭需滿足存在子女且子女年齡在0～18歲的條件，因此需在剔除明顯異常的樣本（如重復(fù)樣本、本文使用的關(guān)鍵數(shù)據(jù)缺失、資產(chǎn)為負(fù)、收入為負(fù)、財(cái)務(wù)回答人年齡在18歲以下、資產(chǎn)過低不可信等）后，再剔除沒有子女的家庭，經(jīng)過篩選后剩下共計(jì)9，803個(gè)有效樣本家庭。

（二）變量選擇與描述性統(tǒng)計(jì)。本文的研究目的在于考察家庭中子女的數(shù)量對(duì)家庭金融資產(chǎn)配置的影響，以下分別就各變量進(jìn)行說明。

1、解釋變量。本文選取的解釋變量為家庭中的子女?dāng)?shù)量。由表2描述性統(tǒng)計(jì)可以看出，樣本中年齡的均值為1.31，其中獨(dú)生子女家庭占到所有家庭的73.59%，這是我國(guó)自1978年以來嚴(yán)格的計(jì)劃生育政策所導(dǎo)致的，家中有2個(gè)子女的家庭占到22.94%，有3個(gè)和4個(gè)子女的家庭數(shù)量很少，兩者合計(jì)僅占到3.47%。（表1、表2）

2、被解釋變量。本文中家庭資產(chǎn)配置主要指家庭儲(chǔ)蓄及風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)資產(chǎn)投資，由于CHFS問卷中涉及到的風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)（包括股票、債券、基金、金融衍生品、銀行理財(cái)?shù)龋┐蟛糠种T多家庭未涉及，因此本文選取股票市場(chǎng)和基金市場(chǎng)兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)進(jìn)行實(shí)證分析。分別使用是否儲(chǔ)蓄、儲(chǔ)蓄占比以及是否參與風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)（股票市場(chǎng)、基金市場(chǎng)）投資、風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)（股票市場(chǎng)、基金市場(chǎng)）投資占比六個(gè)變量作為金融資產(chǎn)配置的測(cè)度。

3、控制變量?？刂谱兞堪挲g、性別、教育程度、風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度、房產(chǎn)數(shù)量。

（三）模型設(shè)計(jì)。本文選用的模型為Probit模型和Tobit模型。首先模型中家庭金融資產(chǎn)參與情況變量為0～1變量，因此采用Probit模型對(duì)其進(jìn)行回歸分析。其次家庭資產(chǎn)占比變量為[0，1]的連續(xù)分布，為受限因變量，因此選擇Tobit模型檢驗(yàn)解釋變量對(duì)家庭資產(chǎn)配置程度的影響。由于Probit模型和Tobit模型得出來的參數(shù)不是相應(yīng)參數(shù)的邊際影響系數(shù)，在回歸結(jié)果中將隨之列出參數(shù)的邊際效應(yīng)。

四、模型估計(jì)結(jié)果與分析

（一）貨幣市場(chǎng)參與的模型回歸結(jié)果。貨幣市場(chǎng)的Probit參與模型是旨在尋找影響家庭是否參與貨幣市場(chǎng)決定的影響因素，主要是看子女?dāng)?shù)量這一解釋變量是否會(huì)對(duì)家庭決策行為產(chǎn)生影響。由表3可知，家庭中的子女?dāng)?shù)量對(duì)家庭參與貨幣市場(chǎng)呈現(xiàn)顯著的負(fù)面影響，這說明在控制變量如性別、年齡、受教育程度、風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度不變的情況下，由于家庭中子女?dāng)?shù)量的變化，家庭參與貨幣市場(chǎng)的行為會(huì)隨著變化，即子女?dāng)?shù)量的增加會(huì)使家庭參與貨幣市場(chǎng)的概率下降。（表3）

在檢驗(yàn)貨幣市場(chǎng)配置的Tobit模型中，我們可以看出子女?dāng)?shù)量這一解釋變量對(duì)家庭參與貨幣市場(chǎng)的深度存在著顯著的負(fù)效應(yīng)，即隨著子女?dāng)?shù)量的增加，家庭參與貨幣市場(chǎng)資產(chǎn)配置的比例會(huì)下降。

總結(jié)這一現(xiàn)象的原因在于我國(guó)貨幣市場(chǎng)投資是一項(xiàng)低收益、穩(wěn)定性高的資金配置方式，與現(xiàn)金方式相比，用流動(dòng)性較低換取一個(gè)平穩(wěn)的收益是銀行儲(chǔ)蓄投資方式的特點(diǎn)。隨著子女?dāng)?shù)量的增多，家庭可能面臨的出于養(yǎng)育子女的目的而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)壓力上升，日常生活開銷也會(huì)隨之增加，出于代際轉(zhuǎn)移理論中提到的利他主義動(dòng)機(jī)，母親通常為撫養(yǎng)照顧子女減少勞動(dòng)，在支出增加的同時(shí)家庭總收入會(huì)相應(yīng)地減少，在這種情況下，財(cái)務(wù)決策人通常會(huì)將資產(chǎn)以一種容易變現(xiàn)的方式儲(chǔ)存以應(yīng)對(duì)可能出現(xiàn)的支出，比如現(xiàn)金。

（二）股票、基金市場(chǎng)參與的模型回歸結(jié)果。本文對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)市場(chǎng)即選取的股票和基金市場(chǎng)的Probit模型結(jié)果如表4、表5所示，子女?dāng)?shù)量這一解釋變量對(duì)家庭股票市場(chǎng)參與呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)，且基金市場(chǎng)參與行為也受子女?dāng)?shù)量顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。其余解釋變量中性別對(duì)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)參與的顯著負(fù)相關(guān)，年齡、受教育程度、風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度和房產(chǎn)數(shù)量都對(duì)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)參與呈現(xiàn)顯著正相關(guān)關(guān)系，這與以往文獻(xiàn)得出的結(jié)論是相符的。在風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)配置的Tobit模型回歸結(jié)果中可以看出，家庭中0～18歲子女的數(shù)量對(duì)股票市場(chǎng)和基金市場(chǎng)而言都呈現(xiàn)顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系?？傮w來說，家庭中子女?dāng)?shù)量的增多會(huì)減少家庭將資本投資于風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)即股票和基金市場(chǎng)的概率和家庭在風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)配置的比例。（表4、表5）

與貨幣市場(chǎng)的投資方式不同，金融風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)顧名思義是有一定風(fēng)險(xiǎn)的。貨幣市場(chǎng)如銀行存款等配置方式屬于風(fēng)險(xiǎn)較低、穩(wěn)定收益的理財(cái)方式，金融風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的特定就是高風(fēng)險(xiǎn)高收益伴隨，即投資者有可能會(huì)在風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的參與過程中面臨虧損的可能。結(jié)合貨幣市場(chǎng)的回歸結(jié)果來看，如果子女?dāng)?shù)量的增加使得家庭面臨收入降低和支出增加，從而使得家庭減少貨幣市場(chǎng)參與和配置的話，相對(duì)于貨幣市場(chǎng)而言風(fēng)險(xiǎn)更高、收益更不穩(wěn)定來說，財(cái)務(wù)決策人就會(huì)更沒有將資金投資于沒有確定回報(bào)的風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)中去。家庭在子女?dāng)?shù)量增多后，會(huì)更加謹(jǐn)慎小心的去配置資產(chǎn)，更加偏向于持有現(xiàn)金這種無風(fēng)險(xiǎn)的方式去進(jìn)行基本品消費(fèi)、作為預(yù)防動(dòng)機(jī)來使用，而不是會(huì)選擇股票、基金等高風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)去持有。

五、結(jié)論

本文通過運(yùn)用Probit模型和Tobit模型在CHFS2015年調(diào)查數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上對(duì)家庭子女?dāng)?shù)量對(duì)家庭資產(chǎn)配置行為影響進(jìn)行了實(shí)證研究，研究結(jié)果表明，家庭中0～18歲子女?dāng)?shù)量的變化會(huì)使得家庭出于利他主義動(dòng)機(jī)來調(diào)整家庭的資產(chǎn)配置行為，進(jìn)而緩解家庭在撫養(yǎng)子女過程中面臨的財(cái)政壓力。具體地說，家庭本可能用于貨幣市場(chǎng)或者金融風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)投資的資金在有了子女之后，出于預(yù)防動(dòng)機(jī)即對(duì)子女未來可能的支出和消費(fèi)提供經(jīng)濟(jì)上的保障，家庭決策者通常會(huì)選擇能夠保證資金安全性和穩(wěn)定性的配置途徑，那么具有高風(fēng)險(xiǎn)的股票或基金市場(chǎng)就不適合家庭再去進(jìn)行投資，或者說參與風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)的家庭會(huì)適當(dāng)考慮撫養(yǎng)子女的壓力進(jìn)而減少風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)配置比例。

在當(dāng)前國(guó)家全面推行二胎政策背景下，我國(guó)0～18歲青少年數(shù)量勢(shì)必朝著增加的方向發(fā)展，研究處于滿巢期的家庭的資產(chǎn)配置行為具有很強(qiáng)的理論意義和現(xiàn)實(shí)意義，既可以在現(xiàn)有文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上豐富家庭金融領(lǐng)域的研究成果，又可以更好地結(jié)合具體實(shí)際理解家庭結(jié)構(gòu)變化情況下的中國(guó)家庭資產(chǎn)行為。

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