王悅

摘要：一直以來，我國資本項目的持續(xù)開放都備受國內以及國際經濟界的廣泛關注。如今，隨著我國對外開放的持續(xù)深入以及金融改革地不斷深化，國內資本項目表現(xiàn)出的開放力度也在持續(xù)加大，開放程度不斷加快，而且在近期內已基本實現(xiàn)了兌換。然而，在諸多外界因素的影響和推動下，實現(xiàn)資本項目的持續(xù)開放也是未來發(fā)展的趨勢。文章重點探討我國在未來國內經濟以及金融改革的持續(xù)突進下繼續(xù)推動我國資本項目的進一步開放，進而對未來資本項目的開放現(xiàn)狀和發(fā)展趨勢進行探討。

關鍵詞：資本項目;開放;前瞻

一、中國資本項目開放的現(xiàn)狀

改革開放發(fā)展至今，我國已經結束了對資本項目過分嚴格看管的現(xiàn)狀，并開始積極推進廣泛利用外資開展社會建設，資本流動持續(xù)擴大，我國的資本項目開放也是從此刻開始的。早在1996年12月，我國開始實現(xiàn)對人民幣進行開放，進一步加速了資本項目持續(xù)開放的進程。然而，在1997年爆發(fā)的亞洲金融危機讓我們更多地思考關于資本項目的持續(xù)開放將可能帶來的風險，也因此放緩了對于資本項目開放以及發(fā)展的步伐，尤其是對外資的流出方面加強的更多限制和管控。然而，隨著我國加入世貿組織，結合國際貨幣基金組織匯編的《匯兌安排與匯兌限制年報》，進一步對資本項目交易做出了分類，將其劃分成7大類和43項。根據開放程度將其劃分成無限制、較少限制以及較多限制，還有嚴格限制主要四大類別，結合我國的實際情況，共有8個項目屬于無限制類別，占比達到18.6%;11項被列為較少限制，占比為25.6%;18項被列入到較多限制的類別，占比為41.9%;還有6項被列入到了嚴格限制的行列，占比為13.9%。所以，雖然人民幣資本項目已經基本實現(xiàn)了大部分項目可兌換的現(xiàn)狀，然而從總體上來看，不管是在開放程度還是在開放范圍方面水平都是比較低的。從整體上看，我國資本項目開放過程中表現(xiàn)出如下特點。

（一）開放直接投資先于開放股票投資

從整體上來看，我國的資本項目開放最早的是直接投資，其次是股票投資，對債務投資和貸款的限制始終較嚴格。相比較而言，直接投資擁有最高的沉沒成本，而且流動性非常差，但是貸款以及證券投資在時間方面有著嚴格的限制，而且強制性較強。所以，直接投資擁有較小的開放風險，而股票投資則面臨巨大的開放風險，貸款以及債務投資是風險在最大的，在進行資本項目開放投資的時候往往堅持風險應從小到大這一基本原則。如今，我國在進行直接投資方面不僅僅在不動產方面進行投資，對此沒有太多限制，但是在證券投資方面的限制也在持續(xù)解除。相比其他發(fā)展中國家而言，我國通過開展直接投資也基本能夠滿足國內經濟發(fā)展在對外資金投資方面的需求，基本無需通過巨額的證券投資。

（二）對流出的管制比對流入的管制更高

作為發(fā)展中國家，雖然長期處于嚴重的資金短缺的發(fā)展現(xiàn)狀，充分利用國際資本流入實現(xiàn)社會發(fā)展也是我國發(fā)展本國經濟十分重要的手段之一。所以，我國一直以來對于資本項目都是實施的“寬進嚴出”這一管理模式。鼓勵外商進入國內開展投資，通過吸引外商投資的方式促進社會進步和發(fā)展。然而，隨著近年來我國市場經濟地快速發(fā)展，尤其是國內資金已經獲得極大充裕，眾多企業(yè)以及個人都開始提出要實現(xiàn)對外投資。對此，我國已開始制定“寬進嚴出”的經營管理模式，充分實現(xiàn)對內對外資金的雙向流動以及資源的合理、有效配置。通過采取有效措施強化對境外直接投資進行行政審批，制定一系列管理原則等等。

（三）從期限結構上看，我國在資本項目的管制上充分體現(xiàn)出“長松短嚴”的基本原則

早在1997年爆發(fā)的東南亞金融危機，最為根本的原因在于短期投機資本。很多發(fā)展中國家對于貨幣的調控能力是明顯不足的，再加上金融體系不完善，以至于很多短期資本以為找到了“獵物”。此時，投機資本呈現(xiàn)出短期內快速聚集的發(fā)展態(tài)勢，進一步放大了發(fā)展中國家面臨的金融問題，以至于金融危機的擴散范圍越來越大。所以，和很多發(fā)展中國家，我國對于短期資本流動采取的管制措施都是比較嚴的，但是對于長期資本流動以及匯兌管制都是比較松的。

二、中國資本項目開放的前瞻

近幾年，無論是國際經濟形勢還是我國的經濟發(fā)展形態(tài)都發(fā)生了巨大的變化，尤其是在次貸危機爆發(fā)之后，我國資本項目開放面臨的外部環(huán)境也發(fā)生了明顯的變化。早在2008年，隨著美國第四大投行雷曼兄弟公司對外宣布申請破產保護，世界范圍內的次貸危機便開始進入全面爆發(fā)的階段。很顯然，次貸危機就像多米諾骨牌一樣，快速席卷了全世界，特別是對于實體經濟帶來了十分深遠的影響。于是，2008年第四季度，從公布的數(shù)據來看，美國經濟按照年率計算整整下降了6.2個百分點，這也是近26年來的最大季度降幅。次貸危機的影響是長期而深遠的，2009年上半年，美國、歐洲以及日本等三大經濟體的GDP都呈現(xiàn)出大幅下降的趨勢，一直到了第三季度，歐元區(qū)以及美國的GDP才出現(xiàn)了止跌回升的現(xiàn)象，但是世界范圍內的諸多國家都受到了巨大的經濟沖擊。大宗商品價格持續(xù)攀升、歐洲主權債務危機以及中東北非動蕩等經濟事件持續(xù)發(fā)酵。經歷了次貸危機之后，眾多國家開始調整金融治理模式，特別是發(fā)達國家開始朝著發(fā)展中國家慢慢傾斜，未來我國資本項目開放發(fā)展的新趨勢將呈現(xiàn)出以下狀態(tài)。

（一）人民幣加入SDR貨幣籃子提升非居民配置人民幣資產需求

早在2015年11月30日，國際貨幣基金組織IMF已經宣布將人民幣納入到SDR貨幣籃子，這對于加速以人民幣計價的貿易投資便利化有著巨大的促進作用。此外，亞洲基礎設施投資銀行以及絲路基金等眾多機構聯(lián)合以及“一帶一路”戰(zhàn)略的有效實施，都對促進我國企業(yè)“走出去”發(fā)揮出巨大的作用。由此可以看出，“資本項目下輸出，經常項目下回流”的跨境流動現(xiàn)象已然形成。第一，國際舞臺對人民幣資產有著越來越大的需求，國際資本市場將持續(xù)與國際接軌，對于提升我國資本項目可兌換程度有著極大的促進作用。

（二）資本項目開放和宏觀審慎管理相結合

第一、逐步取消包括事前審批在內的一系列繁雜的行政管理手段，將其轉為以事后登記為主的行政監(jiān)測管理，進而創(chuàng)建跨境資本流動的監(jiān)管框架。相比較傳統(tǒng)的繁瑣的匯兌管理實施微觀審批管理這一方式，通過宏觀審慎管理的辦法主要是借助稅收以及準備金等辦法，或者是借助資產負債表做出相關的匹配審核。新興經濟體這種創(chuàng)建完善的宏觀審慎監(jiān)管體制方面擁有許多值得借鑒的經驗，比如：可以學習智利實施的無息準備金制度，嚴格規(guī)定不同投資期限的外債都必須在智利中央銀行制定賬戶無息存入融資總額的20%納入到準備金。

第二、取消或者是減少額度管理等相關數(shù)量型管理工具的具體使用，而應當借助價格型工具對跨境資本的流動進行調節(jié)。具體的價格型工具包含了托賓稅等等。比如，我們可以學習韓國的做法，要求所有境內金融機構結合所持外債的具體期限長短進而設定不同占比的宏觀審慎穩(wěn)定稅，同時還要求所有外國人在韓國境內購買國債以及貨幣穩(wěn)定債券之后都應當繳納一定額度的預扣稅，繳納比例暫定為15.4%。諸如此類的規(guī)定目的都是為了約束投機性交易以及跨境資本流動。根據中國人民銀行公布的內容指出，對于資本項目可兌換程度較高地區(qū)或者是國家，比如OECD國家，通常傾向于借助審慎性管理等手段進行價格調節(jié)，而對于資本項目可兌換程度較低的地區(qū)或者是國家而言，比如韓國、土耳其以及捷克等等，則通常借助額度限制的一系列行政性措施進行調節(jié)。由此可以看出，資本項目開放應當配合更加有效并且靈活的資本管理工具。因此，在2015年9月，我國央行為了健全宏觀審慎管理框架并且預防宏觀金融風險的發(fā)生，開始對長期從事售匯業(yè)務的相關金融機構實施收取20%外匯風險準備金的做法，這其實也是加強對跨境資本流動進行宏觀審慎監(jiān)管的重大嘗試。

三、總結

“十三五”規(guī)劃提出“有序實現(xiàn)人民幣資本項目可兌換”，不僅重申了繼續(xù)推進資本項目開放的總體方向，還強調了開放的過程需適應中國面臨的內外宏觀經濟新形勢。本文也主要針對我國資本項目開放的具體現(xiàn)狀以及未來發(fā)展趨勢進行了探討。

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（作者單位：方正證券股份有限公司鞍山勝利南路證券營業(yè)部）