摘 要：陷入財務困境后，能不能渡過難關，怎么渡過難關，主要看公司高管層的高效運作，董事會作為公司治理的核心，其專有特征會影響到其職能的發(fā)揮，進而影響公司的績效。

關鍵詞：財務困境;公司治理;公司績效

國內證券市場不斷完善，越來越多的公司選擇上市。這就造成了對外競爭激烈、對內管理混亂等問題，而且諸多問題越來越突出，尤其是財務困境。陷入財務困境會損傷公司聲譽，波及公司經濟利益，造成各利益相關者的巨大損失。怎么盡快擺脫財務困境，考驗公司高管的高效運作能力。公司高管的高效運作需要相對數量的高管支撐，然而在法律規(guī)定的董事會人數范圍內，怎樣的董事會規(guī)模更有利于改善公司治理效率、提升公司績效，仍是理論界和實務界普遍關注的問題之一。

關于公司治理規(guī)模與財務困境的關系，有學者認為，董事會規(guī)模越大，越不容易陷入財務困境。Chaganti，R S.，V.Mahajan 等（1985） 實證分析陷入財務窘境的零售行業(yè)公司，最終發(fā)現(xiàn)：董事會的人數明顯影響了公司破產的概率。董事會規(guī)模越大，越不容易破產，因為人數和規(guī)模越大，知識面就會更廣，從而使決策明智并且精準，董事會辦事效率高了，破產概率也就小了。但也有學者認為，當董事會規(guī)模超過最佳人數時，對公司的績效產生的消極作用也會越大。Lipton.M.J.and Lorsch.（1992）認為，董事會合理的人數是8-9人，人多監(jiān)督能力就強，但人多也會給管理帶來困難，增加成員間的溝通和協(xié)調難度。

盡管關于董事會規(guī)模與公司績效的關系沒有一個明確的定論，但在董事會規(guī)模與公司績效具有一定的相關性方面卻是相同的。就一定規(guī)模的企業(yè)而言，董事會規(guī)模較大可能產生會正、負兩方面影響。因此，提出對立假設：

H1a：在財務困境公司中，董事會規(guī)模與公司經營績效正相關。

H1b：在財務困境公司中，董事會規(guī)模與公司經營績效負相關。

以2014-2016年深滬兩市A股市場上的ST公司為研究樣本。在樣本的選取過程中作了如下剔除：（1）金融類公司;（2） 同發(fā)B股和H股的公司;（3）財務數據缺失的公司。

本文樣本數據均來自CSMAR數據庫。捜集到數據后，先經過EXCEL進行整理，再通過STATA12.0進行實證分析。

一、變量選擇

（一）解釋變量

BOARDS（董事會規(guī)模）。本文用年末董事會成員數量來度量董事會規(guī)模。即在財務困境公司的年末，董事會成員的總人數。

（二）被解釋變量

ROA（資產收益率）。體現(xiàn)公司績效的財務業(yè)績指標有很多，包括凈資產收益率ROE、資產收益率ROA、每股收益EPS等，本文選取反映公司盈利能力的資產收益率ROA作為衡量樣本公司績效的財務業(yè)績指標。

（三）控制變量

考慮到影響公司績效的因素眾多，本文引入SIZE（公司規(guī)模）、AGE（公司年齡）、Q（公司價值）、YEAR等作為控制變量。

二、模型設計

本文設計了模型（1）來檢驗上述假設：

ROAi，t=α0+α1BOARDSi，t+α2SIZEi，t+α3AGEi，t+α4YEAR+ε? （1）

其中ROA代表公司的經營績效，BOARDS代表董事會人數，SIZE代表公司規(guī)模，AGE代表公司年齡，Q代表公司價值。

三、研究結果

（一）描述性統(tǒng)計

對本文樣本數據進行分析，從董事會規(guī)模的變量描述性結果可看出，在財務困境公司中，董事會人數的均值為8.31，標準差為1.66。其中董事會人數最少的為5人，人數最多的是13人。這說明在不同的財務困境上市公司中，關于董事會人數的設置有較大的差距。

公司績效以ROA來衡量，通過對ROA的描述性統(tǒng)計分析來看，財務困境上市公司的ROA為-0.266，平均水平為負數;ROA的標準差為3.261，其中ROA最大的為7.445077，ROA最小的為-48.316，說明雖然處于財務困境的上市公司均處于虧損的狀態(tài)，但這些的公司的虧損差距仍然很大。

（二）實證結果

在對模型（1）的回歸結果中，BOARDS與ROA在5%的水平上正相關。即財務困境公司的董事會規(guī)模越大，公司的經營績效越高。公司脫離財務困境的可能性越高。所以，假設H1a得到了證實。

在財務困境公司中，當以ROA來衡量公司績效時，董事會規(guī)模與公司績效之間顯著正相關，即董事會規(guī)模越大，人數越多，公司的績效的提升就會越明顯。

基于我國財務困境公司的實際情況，結合實證分析的結果，從完善公司治理結構的角度提出以下幾項建議：

第一，設置合理的董事會結構。合理的董事會結構，既要有內部董事，也要有外部獨立董事。外部董事獨立性高，與公司管理層相互獨立。相對于內部董事，外部獨董更能保護所有者的利益，因此董事會必須引入適量的外部董事。隨著董事人數的增加，董事會的監(jiān)督能力一般也增強。但當董事會規(guī)模過大時，其負面影響就會超過監(jiān)督能力增強的正面影響。所以，規(guī)模的設置要合理。

第二，增強獨立董事的獨立性。目前我國獨立董事普遍存在依賴內部董事的現(xiàn)象，獨立董事對管理層缺乏監(jiān)督的動力。獨立董事缺乏獨立性，表明了獨立董事與管理層之間沒有形成權力制衡。獨立董事是有利于維持公司治理機制的健康運行，提高獨立董事的獨立性，有利于公司治理機制積極作用的發(fā)揮，降低上市公司發(fā)生財務困境的可能性。

第三，完善公司激勵機制。公司激勵機制，一是股權激勵，二是薪酬機制。我國現(xiàn)有激勵機制還不夠完善，存在股權激勵不夠、及薪酬不合理的現(xiàn)象。妨礙了管理層對工作的積極性。通過提高薪酬水平，給予適當的股權激勵，或將薪酬股權化能夠避免高管的短期化行為，降低公司的代理成本。因此，上市公司應完善相關激勵機制，提升公司績效，減少陷入財務困境的可能性。

作者簡介：

吳天倩（1987.6.3-），碩士研究生，助教（初級），研究方向：財務管理。