許棟++段瓊++張子彪

摘要：近年來，我國消費金融業(yè)務發(fā)展較快，與之相關的消費金融類ABS呈繁榮景象。本文圍繞消費金融類ABS的現(xiàn)狀、基本類型及交易結(jié)構等展開分析，并對其風險關注點進行了深入探討。

關鍵詞：消費金融 ABS 交易結(jié)構 風險

為提升消費對經(jīng)濟增長的拉動作用，近年國家出臺多項舉措以促進消費金融行業(yè)發(fā)展，包括2009年7月和2013年11月銀監(jiān)會兩次頒布《消費金融公司試點管理辦法》等，從而使得消費金融行業(yè)進入發(fā)展快車道。其中從我國消費性貸款業(yè)務規(guī)模的增長也可窺其一二，消費性貸款余額從2012年末的10.44萬億元增長至2016年末的25.05萬億元，占各項貸款余額的比重也從2012年末的16.57%增至2016年末的23.50%；截至2016年末，個人短期消費貸款余額已從2012年末的1.94萬億元增長至4.93萬億元。

消費金融業(yè)務的快速發(fā)展，也帶動消費金融類資產(chǎn)證券化（ABS）業(yè)務的蓬勃發(fā)展。銀行、電商平臺及一些無消費金融牌照的借款平臺等都紛紛試水消費金融類ABS業(yè)務。

消費金融類ABS基本類型

目前市場上消費金融類ABS發(fā)行主體主要包括商業(yè)銀行、消費金融公司、小貸公司、電商平臺、P2P平臺等，其中P2P平臺于2016年暫被交易所納入負面清單。商業(yè)銀行、消費金融公司作為發(fā)起機構的ABS產(chǎn)品在銀行間債券市場發(fā)行，受銀監(jiān)會監(jiān)管；以小貸公司、電商平臺及其他平臺類互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)作為發(fā)起機構的ABS產(chǎn)品主要在交易所市場發(fā)行，受證監(jiān)會監(jiān)管，也可以在銀行間債券市場發(fā)行，主管機構為交易商協(xié)會。以下以發(fā)行主體為分類標準進行介紹。

（一）商業(yè)銀行

在消費金融各參與主體中，商業(yè)銀行不僅擁有雄厚的資本、完善的風控措施，還擁有廣泛的渠道、數(shù)量龐大的客戶，使得商業(yè)銀行在消費金融業(yè)務領域具有得天獨厚的優(yōu)勢。

我國商業(yè)銀行傳統(tǒng)的獲客渠道主要是以實體的支行網(wǎng)點及網(wǎng)點外的營銷團隊為主。網(wǎng)點數(shù)量及區(qū)域覆蓋率將直接影響銀行的客戶規(guī)模。近年來，受互聯(lián)網(wǎng)金融的強烈沖擊，商業(yè)銀行也逐步對以往的經(jīng)營模式進行改革。例如，2017年2月，中國工商銀行與百度公司合作在“百度錢包”手機APP推出工銀信用卡在線辦卡服務，將線下的獲客渠道轉(zhuǎn)至線上，以突破實體網(wǎng)點的限制。

目前商業(yè)銀行消費金融模式的產(chǎn)品主要是信用卡分期付款和個人消費貸款。截至2017年3月末，以銀行作為發(fā)行主體的消費金融類ABS有10單，涉及7家銀行。

（二）消費金融公司

目前市場上提供消費貸款服務的金融機構眾多，除銀行外，還有一批專業(yè)的、持有牌照的消費金融公司。消費金融公司是銀監(jiān)會批準設立的不吸收公眾存款，以小額、分散為原則，為中國境內(nèi)居民個人提供以消費為目的貸款的非銀行金融機構。從2009年8月份首批4家試點，到2015年11月在全國范圍內(nèi)放開，截至2017年3月末，國內(nèi)已經(jīng)成立了23家消費金融公司。

消費金融公司服務對象以中低收入的年輕群體為主，不同股東背景的消費金融公司的獲客渠道有所差異。例如銀行系消費金融公司可以依托母行眾多網(wǎng)點及存量零售客戶的優(yōu)勢，與母行交叉營銷；作為我國唯一一家全外資的消費金融公司捷信消費金融公司的客戶目標通常鎖定于與銀行不會發(fā)生關系的，被銀行忽略、遺漏的群體，其貸款方式分為現(xiàn)金貸和結(jié)合消費場景的消費貸款。

消費金融公司的產(chǎn)品類型包括現(xiàn)金貸、循環(huán)信用貸（類似信用卡）和商品貸，其中商品貸又分為線上貸（網(wǎng)上商城）和線下貸（實體商戶），線上和線下合作的商戶覆蓋了3C產(chǎn)品、美容、教育、醫(yī)療、家裝、旅游等多個領域。

（三）電商平臺

電商平臺是目前我國消費金融類ABS的主力軍。電商平臺開展此項業(yè)務的優(yōu)勢主要在于以下兩點：

首先，天然存在的消費場景。消費者在電商平臺購物時，電商平臺提供的延期支付或分期付款是最直觀便捷的緩解支付壓力的方式。通常來講，電商的主要消費群體偏年輕，雖然具有消費潛力但收入水平有限，而他們普遍擁有“先消費再付款”的新消費觀，完全吻合消費金融的核心理念。此外，相關調(diào)查表明，有場景的消費貸款比沒有場景的消費貸款用戶還款表現(xiàn)好，逾期率低。

其次，用戶數(shù)量及用戶信息所形成的大數(shù)據(jù)支撐。電商平臺消費貸款依托大數(shù)據(jù)分析，例如，京東金融征信數(shù)據(jù)的來源較為多元化，不僅內(nèi)部數(shù)據(jù)，還包括上百個外部數(shù)據(jù)源。

目前消費金融類ABS發(fā)行市場中最活躍的電商平臺是螞蟻金服及京東金融。螞蟻金服旗下的螞蟻花唄支持多場景購物使用，除主要應用場景淘寶和天貓外，螞蟻花唄還接入了數(shù)十家外部消費平臺。2015年以來，螞蟻金服旗下螞蟻花唄及螞蟻借唄均獲得了交易所300億元儲架發(fā)行額度，發(fā)行筆數(shù)及發(fā)行規(guī)模遠超其他發(fā)行主體。截至2017年3月末，螞蟻花唄系列共發(fā)行了32單，累計規(guī)模為657.80億元，分為花唄分期系列（應收賬款）和花唄消費貸款系列（小額貸款）；螞蟻借唄系列（小額貸款）共發(fā)行了11單，累計規(guī)模為300億元（見表1）。

數(shù)據(jù)來源：根據(jù)Wind資訊整理

此外，京東金融旗下產(chǎn)品除“京東白條”外，還打通了京東體系內(nèi)的O2O（京東到家）、全球購、產(chǎn)品眾籌，又逐步覆蓋了租房、旅游、裝修、教育、婚慶等領域。截至2017年3月末，京東金融共計發(fā)行ABS產(chǎn)品16單，累計規(guī)模為191.57億元，其中15單在交易所發(fā)行，1單在銀行間市場發(fā)行（ABN）。

除以上兩家電商外，唯品會于2017年1月發(fā)行了其首單消費金融類ABS產(chǎn)品《中金—唯品花第一期資產(chǎn)支持專項計劃》，發(fā)行規(guī)模為3億元。唯品花是唯品金融的消費貸款產(chǎn)品，目前支持用戶在唯品會特賣網(wǎng)站上進行賒銷購物，類似于京東白條。

（四）小貸公司

1.傳統(tǒng)小貸公司

傳統(tǒng)小貸公司興起于2010年，2010—2014年中國傳統(tǒng)小貸公司數(shù)量增長近5倍，貸款余額增長近3倍。但此后，小貸行業(yè)開始走下坡路，截至2016年末，全國傳統(tǒng)小貸公司8673家，較2015年減少237家，貸款余額9273億元，較2015年下降1.48%，主要是因為互聯(lián)網(wǎng)小貸公司、P2P貸款快速發(fā)展擠占了市場空間。

從交易所市場發(fā)行情況來看，截至2017年2月末，傳統(tǒng)小貸公司發(fā)行ABS的規(guī)模為108.70億元，發(fā)行27單，涉及20余個發(fā)行主體。與互聯(lián)網(wǎng)消費信貸模式相比，傳統(tǒng)小貸公司開展業(yè)務的模式更類似于銀行放貸模式，其風控依賴于人工受理，放貸周期長，主要服務于個人、個體戶、中小企業(yè)，用于生產(chǎn)經(jīng)營，金額相對較大，地域集中。

2.互聯(lián)網(wǎng)小貸公司

目前我國互聯(lián)網(wǎng)小貸主要有兩種形態(tài)，一是以電商、互聯(lián)網(wǎng)金融為背景開展網(wǎng)絡小貸業(yè)務的公司，如北京京匯小額貸款有限公司（京東系）、重慶阿里巴巴小額貸款公司（阿里系）；二是其母公司為傳統(tǒng)實體企業(yè)的網(wǎng)絡公司，如重慶海爾小額貸款有限公司（海爾系）、重慶蘇寧小額貸款有限公司（蘇寧系）。

傳統(tǒng)小貸公司經(jīng)營范圍主要集中在注冊所在地，跨區(qū)域經(jīng)營需要當?shù)厥≌鞴懿块T批準，互聯(lián)網(wǎng)小貸可以突破傳統(tǒng)小貸的業(yè)務范圍限制，依托互聯(lián)網(wǎng)在全國范圍內(nèi)開展業(yè)務。此外，各地方金融辦均對傳統(tǒng)小貸大股東持股比例設置上限，而互聯(lián)網(wǎng)小貸無最高持股比例限制，可獨資設立，因此吸引了眾多互聯(lián)網(wǎng)巨頭。目前國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)小貸公司達80家左右，這一數(shù)量還將持續(xù)增長。但從消費金融類ABS發(fā)行情況來看，互聯(lián)網(wǎng)小貸公司作為發(fā)行主體卻屈指可數(shù)。

（五）其他消費金融平臺

除上述發(fā)行主體外，目前市場上活躍的消費金融主體還包括分期購物平臺、P2P平臺及其他互聯(lián)網(wǎng)金融企業(yè)。這些消費貸款平臺往往鎖定特定人群，信貸產(chǎn)品也更加精細化。

征信數(shù)據(jù)積累、風控模型及客戶群體延續(xù)性，是互聯(lián)網(wǎng)金融公司可持續(xù)運營發(fā)展的關鍵因素。由于“校園貸”等互聯(lián)網(wǎng)金融領域問題頻發(fā)，監(jiān)管層對于在交易所掛牌的消費金融類ABS持謹慎態(tài)度。

交易結(jié)構分析

消費金融類ABS產(chǎn)品的交易結(jié)構設置及增信措施安排，既兼顧ABS產(chǎn)品的一般特征，又包含對其自身特征的考量。

（一）基本交易結(jié)構

在銀行間市場發(fā)行交易的信貸ABS產(chǎn)品，由人民銀行和銀監(jiān)會主管，其交易結(jié)構標準化程度較高，銀行或消費金融公司作為委托人將消費貸款以信托的方式委托給受托機構，信托公司作為受托機構設立特殊目的信托載體SPT發(fā)行ABS產(chǎn)品。銀行或消費金融公司作為發(fā)起機構，通常也擔任基礎資產(chǎn)的貸款服務機構，消費金融類ABS產(chǎn)品的信用風險與發(fā)起機構的信用風險未能徹底隔離。

在交易所發(fā)行交易的企業(yè)ABS產(chǎn)品，由證監(jiān)會主管，其交易結(jié)構相對靈活。既包括計劃管理人設立并管理資產(chǎn)專項計劃，將專項計劃資金用于向原始權益人購買基礎資產(chǎn)的模式（以京東白條應收賬款債權資產(chǎn)支持專項計劃為代表），又包括嵌套信托受益權，構建雙SPV交易結(jié)構的模式（以“中金—宜人精英貸信托受益權資產(chǎn)支持專項計劃”為典型代表）。

場外ABS市場創(chuàng)新頻出。2016年12月由中騰信作為原始權益人的“京東·中騰信微貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品”在京東ABS云平臺成功發(fā)行。這是國內(nèi)首次引入雙資產(chǎn)服務機構的ABS產(chǎn)品。

對于融資渠道相對狹窄的電商平臺及小貸公司而言，ABS是一種成本較低且短期內(nèi)可多次進行的融資方式。尤其是儲架發(fā)行額度受批后，企業(yè)的融資規(guī)模和效率將會得到大大的提高，其在資本市場上接受度也將提升。與此同時，儲架發(fā)行對發(fā)起機構的經(jīng)營模式、大數(shù)據(jù)風控能力等多方面有著很高的準入門檻，目前市場上獲得儲架發(fā)行額度的企業(yè)有螞蟻金服（螞蟻花唄、螞蟻借唄）、捷信金融及中銀消費，未來也將成為更多消費金融類企業(yè)進一步努力的方向。

（二）循環(huán)購買

消費金融類貸款通常具有貸款期限相對較短、早償率較高等特點，而消費金融公司更傾向較長期限的融資，對于投資者而言，中長期ABS產(chǎn)品獲得的收益率也更高。為了解決消費金融類ABS資產(chǎn)端與負債端的期限匹配問題，通常采用循環(huán)購買的交易結(jié)構。

循環(huán)購買類消費金融ABS產(chǎn)品的存續(xù)期包含循環(huán)購買期和攤還期（或稱“分配期”）兩個階段。在循環(huán)購買階段，消費金融貸款資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流用于支付資產(chǎn)支持證券的利息及相關費用，余下的全部或部分資金應當由原始權益人根據(jù)合格標準購買新的入池資產(chǎn)；在攤還階段，消費金融貸款資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流歸集后應按照約定向資產(chǎn)支持證券持有者償付本金和利息。設計循環(huán)購買交易結(jié)構時，還應根據(jù)消費金融資產(chǎn)的信用質(zhì)量、備選合格資產(chǎn)池的容量、貸款期限、早償率、違約率及貸款利率等特點設置循環(huán)購買頻率、購買比例、分配順序和分配方式等。

（三）“紅池”與“黑池”轉(zhuǎn)換

消費金融貸款通常采用等額本息的方式按月償付，且具有早償率較高的特點，因此基礎資產(chǎn)池會隨著時間的推移產(chǎn)生一定的沉淀資金，貸款未償本金余額相應下降，而ABS項目從啟動到報送監(jiān)管部門再到實現(xiàn)發(fā)行需要一個過程。在此期間基礎資產(chǎn)池的基本特征與初始基礎資產(chǎn)池的基本特征可能存在一定差異，同時發(fā)行利率的不確定性也會對采用折后本息余額來確定資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模的方式產(chǎn)生影響。為解決上述矛盾，提高基礎資產(chǎn)的使用效率，消費金融類ABS可以引入“紅池”與“黑池”轉(zhuǎn)換機制的結(jié)構設計。

所謂“紅池”，是指發(fā)起機構在資產(chǎn)支持證券發(fā)行前報送監(jiān)管部門和進行市場推介時，所篩選的基礎資產(chǎn)池；“黑池”，是指完成監(jiān)管審批及市場推介，并確定發(fā)行定價，按照一定標準重新完成篩選并實際交付的基礎資產(chǎn)池。“紅池”和“黑池”雖然是不同的資產(chǎn)池，但兩者的篩選標準和選取方法是一樣的，在基礎資產(chǎn)信用質(zhì)量、賬齡、剩余期限、分散度等方面保持基本一致。

（四）增信措施

超額利差和較高的入池管理費是消費金融類ABS有利的內(nèi)部增信措施；引入保險增強基礎資產(chǎn)的安全性是消費金融類ABS外部增信措施的又一創(chuàng)新。內(nèi)部增信設計是從基礎資產(chǎn)自身層面進行結(jié)構化設計而實現(xiàn)的，主要包括優(yōu)先級/次級的結(jié)構安排、超額利差、超額抵押、流動性儲備賬戶、交叉互補機制等，其中，優(yōu)先級/次級的分層設計是ABS產(chǎn)品中最基本、運用最廣泛的增信措施。目前在銀行間市場發(fā)行的消費金融類ABS產(chǎn)品全部依靠且僅依靠內(nèi)用增信的方式達到增信效果。外部增信安排主要是指原始權益人以外的第三方企業(yè)提供的信用支持，主要包括擔保、差額支付、流動性支持等。目前市場上已發(fā)行的消費金融類ABS產(chǎn)品，采用外部增信安排的產(chǎn)品相對較少。值得一提的是，目前市場上開始出現(xiàn)在基礎資產(chǎn)層面引入保險的消費金融類ABS產(chǎn)品，為外部增信的又一創(chuàng)新措施。

消費金融類ABS風險關注點

消費金融類貸款雖存在分散、額度小的特征，具有極強的資產(chǎn)證券化屬性，但消費類貸款公司的風控措施、信用管理機制、大數(shù)據(jù)管理能力參差不齊，其信用敞露情況也不盡相同。我們將從行業(yè)、原始權益人、基礎資產(chǎn)及交易結(jié)構四方面重點關注。

（一）行業(yè)風險

隨著消費貸款資產(chǎn)不良率逐步攀升，從2016年底開始逐步收緊互聯(lián)網(wǎng)金融類ABS產(chǎn)品操作。目前監(jiān)管部門批準可以發(fā)行消費金融類ABS產(chǎn)品的機構，除銀行和消費金融公司以外，僅集中于阿里、京東、唯品會等信用貸款質(zhì)量良好的電商平臺，行業(yè)整體仍面臨較大風險。在行業(yè)發(fā)展初期，消費貸款公司缺乏準入門檻、行業(yè)標準及自律監(jiān)管標準，產(chǎn)品模式不成熟，容易滋生欺詐等道德風險。目前許多實質(zhì)上從事消費貸款的機構沒有金融牌照，一旦發(fā)生風險，持續(xù)經(jīng)營的可能性不大，不利于消費金融類ABS業(yè)務的發(fā)展。

此外，目前我國個人征信信息披露不充分，現(xiàn)有中低收入群體包括藍領、職場新人、學生等個人征信信息不充分，增加了消費貸款公司的風控難度。未來隨著消費貸款公司客戶數(shù)據(jù)的逐步積累，風控體系將不斷完善。

（二）原始權益人風險

消費金融類企業(yè)成立時間較短，特別是互聯(lián)網(wǎng)背景的消費金融企業(yè)，大部分興起于近三年，主體資質(zhì)通常較弱，市場認可程度較低，融資成本較高，加之市場競爭激烈，其持續(xù)經(jīng)營能力有待檢驗。同時，其業(yè)務處于上升及規(guī)模擴張期，風險尚未充分暴露，風控體系尚未得到驗證。此外，互聯(lián)網(wǎng)消費貸款企業(yè)主要以線上業(yè)務為主，未能對放款客戶償債能力進行全面考察，其風控體系的構建過度依賴于客戶歷史數(shù)據(jù)表現(xiàn)，目前數(shù)據(jù)積累還不充分。

目前消費貸款公司產(chǎn)品創(chuàng)新多，風險偏好高。消費貸款公司產(chǎn)品的利率基本保持在國家規(guī)定的合理利息范圍，但管理費或者手續(xù)費的增加、以高收益率覆蓋高不良率等現(xiàn)實情況大幅提高了消費貸款的綜合成本。若用貸款逾期后不及時提示，使用非規(guī)范手段進行催賬，則更不利于行業(yè)健康發(fā)展。此外，若產(chǎn)品存續(xù)期間資金鏈發(fā)生斷裂，則將引發(fā)極大風險，且具較強的傳染性。

（三）基礎資產(chǎn)風險

消費貸款類企業(yè)的客戶群體以中低收入群體為主，借款人償債能力具有不確定性；同時，中低收入群體的消費需求與收入及融資能力之間存在較大差距，自身的風險承受能力和風險防范意識不強。尤其是“校園貸”產(chǎn)品，高校學生的償債來源主要是父母提供的生活費用，存在發(fā)生逾期利息滾動最終背負巨額債務而無法償付的風險。若基礎資產(chǎn)發(fā)生大規(guī)模逾期甚至違約，將影響消費貸款類ABS產(chǎn)品本息的兌付。

在消費貸款行業(yè)中，反欺詐是風控的難點。惡意欺詐用戶一般不會采用真實身份借款，身份真實性識別是反欺詐的核心；大部分欺詐用戶，本身并無消費貸款意愿，而是受中介蠱惑進行騙貸，并從中獲得返點收入，被催收后才意識到貸款需要償付，一旦逾期，將記入征信記錄，影響終身信譽，同時背負巨額債務。

除需核實借款人本身的還款能力與還款意愿外，也要關注與之合作的第三方消費場景主體實力，如教育分期、駕校分期一系列產(chǎn)品。若合作平臺為實力較弱的機構，可能會出現(xiàn)經(jīng)營不善導致業(yè)務暫停甚至破產(chǎn)的情況，而消費貸款平臺已將貸款打入合作機構賬戶，用戶在不能繼續(xù)享有服務的情況下仍具有貸款償付義務，在法制意識淡薄的現(xiàn)實中，用戶選擇不付款的可能性極大。因此，在消費金融類ABS產(chǎn)品中，對第三方消費場景主體實力也需要充分調(diào)研，做好分析與判斷，以緩釋相關風險。

（四）交易結(jié)構風險

消費金融類ABS一般采用循環(huán)結(jié)構以解決資產(chǎn)端與產(chǎn)品端期限不匹配的問題，減少資金閑置成本。而在循環(huán)購買的過程中，由于消費貸款公司大多處于業(yè)務擴張初期，存在循環(huán)購買資產(chǎn)質(zhì)量下降的可能性；同時，若原始權益人經(jīng)營不善，則可能出現(xiàn)業(yè)務規(guī)模下降甚至出現(xiàn)新增合格資產(chǎn)不充足的情況。

此外，在目前消費金融類ABS產(chǎn)品設計中，通?；厥湛顣然氐劫Y產(chǎn)服務機構，再進行循環(huán)購買或者轉(zhuǎn)入專項計劃賬戶進行分配，易與資產(chǎn)服務機構的自有資金混淆，可能無法有效實現(xiàn)資金流的閉環(huán)。

作者單位：大公國際資信評估有限公司

責任編輯：鹿寧寧 羅邦敏