黃愛學(xué)

(北方民族大學(xué)法學(xué)院，寧夏銀川750021)

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論我國(guó)金融期貨投資者適當(dāng)性制度

黃愛學(xué)

(北方民族大學(xué)法學(xué)院，寧夏銀川750021)

摘要：投資者適當(dāng)性制度是加強(qiáng)對(duì)投資者和金融消費(fèi)者保護(hù)的一種基礎(chǔ)性法律制度，主要包括客戶分類、了解客戶、風(fēng)險(xiǎn)告知、評(píng)估測(cè)試、監(jiān)督管理和民事責(zé)任等制度。我國(guó)應(yīng)將該項(xiàng)制度從部門監(jiān)管制度上升為一般法律規(guī)范，從監(jiān)管措施上升為法律義務(wù)，并應(yīng)明確規(guī)定違反投資者適當(dāng)性制度的賠償責(zé)任。

關(guān)鍵詞：資本市場(chǎng)；適當(dāng)性制度；投資者保護(hù)

適當(dāng)性制度亦稱適合性規(guī)則(suita bilityrule)，是規(guī)范金融商品交易機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)和保護(hù)投資者或金融消費(fèi)者的一系列規(guī)則和措施的總稱。其核心就是金融商品交易機(jī)構(gòu)“將適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品推介或銷售給適當(dāng)?shù)耐顿Y者或消費(fèi)者”。雖然中國(guó)證監(jiān)會(huì)以規(guī)范性文件的形式對(duì)金融期貨投資者適當(dāng)性制度作了明確界定，但是該項(xiàng)制度主要是一種部門監(jiān)管制度，而不是一種基本法律制度。隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的不斷推進(jìn)，投資者適當(dāng)性制度應(yīng)予以完善。

一、立法意義

投資者適當(dāng)性制度起源于20世紀(jì)30年代的美國(guó)證券市場(chǎng)，目前已經(jīng)被許多國(guó)家和地區(qū)立法時(shí)所采納，成為資本市場(chǎng)投資者保護(hù)的基礎(chǔ)性制度。在英美法系，該制度主要通過部門規(guī)章和自律規(guī)則加以規(guī)定，如美國(guó)證監(jiān)會(huì)、期貨交易委員會(huì)、金融業(yè)監(jiān)管局、期貨業(yè)協(xié)會(huì)等頒布的具體規(guī)則，英國(guó)原金融監(jiān)管局(FSA)2007年頒布并由現(xiàn)金融行為監(jiān)管局(FCA)修訂的金融業(yè)務(wù)行為規(guī)則(COBS)等，而在大陸法系國(guó)家和地區(qū)，主要包括基本立法和相關(guān)規(guī)則，如韓國(guó)頒布的《金融投資服務(wù)及資本市場(chǎng)法》、日本先后頒布的《金融商品銷售法》和《金融商品交易法》等。此外，國(guó)際自律組織還通過發(fā)布具體規(guī)則、研究報(bào)告等方式促進(jìn)國(guó)際金融監(jiān)管合作和協(xié)調(diào)。例如，國(guó)際證監(jiān)會(huì)于1990年發(fā)布的《國(guó)際商業(yè)行為準(zhǔn)則》和1996年發(fā)布的《顧客資產(chǎn)保護(hù)》，國(guó)際證監(jiān)會(huì)等于1995年發(fā)布的《關(guān)于衍生產(chǎn)品和交易活動(dòng)的監(jiān)管信息框架》，巴塞爾銀行監(jiān)管委員會(huì)等于2008年發(fā)布的《零售金融產(chǎn)品或服務(wù)業(yè)務(wù)中的客戶適當(dāng)性》等都注重于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)行為。另外，歐盟于2004年頒布的《金融工具市場(chǎng)指令》明確規(guī)定了投資者適當(dāng)性制度，以此協(xié)調(diào)歐盟各國(guó)立法。

金融期貨市場(chǎng)發(fā)揮著價(jià)格發(fā)現(xiàn)、風(fēng)險(xiǎn)管理、資源配置等功能。隨著我國(guó)國(guó)債期貨、股指期貨市場(chǎng)的不斷發(fā)展，積極探索建立與我國(guó)資本市場(chǎng)創(chuàng)新相適應(yīng)的制度安排，規(guī)范金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)行為，確保投資者風(fēng)險(xiǎn)承受能力與金融機(jī)構(gòu)的金融服務(wù)相適應(yīng)的法規(guī)制度，已成為市場(chǎng)發(fā)展的迫切需要。2007年爆發(fā)的美國(guó)次貸危機(jī)并由此引發(fā)的全球金融動(dòng)蕩，為我們提供了總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)的鮮活例證。從微觀交易角度看，美國(guó)次貸危機(jī)暴露出產(chǎn)品信息不透明、投資者保護(hù)不到位、金融監(jiān)管缺失等問題。投資者的投資信心和投資安全有賴于良好的市場(chǎng)秩序和法制環(huán)境。2008年后各國(guó)開始金融改革，進(jìn)一步完善立法，強(qiáng)化金融市場(chǎng)監(jiān)管，如2010年美國(guó)頒布《多德—弗蘭克華爾街改革與消費(fèi)者保護(hù)法案》、2012年英國(guó)頒布《金融服務(wù)法案》等。在我國(guó)初步發(fā)展的特定市場(chǎng)環(huán)境下，機(jī)構(gòu)投資者發(fā)育還不夠，中小投資者成為資本市場(chǎng)的主要參與者，但這些參與者專業(yè)知識(shí)儲(chǔ)備不足，風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)和抗風(fēng)險(xiǎn)能力較弱，投資理念不夠成熟，合法權(quán)益容易受到侵害。可以說，中小投資者權(quán)益保護(hù)是我國(guó)當(dāng)前資本市場(chǎng)發(fā)展需要解決的基礎(chǔ)性問題。我國(guó)金融期貨投資者適當(dāng)性制度的構(gòu)建不僅要借鑒美國(guó)、歐盟、日本、韓國(guó)等國(guó)家和地區(qū)的成熟經(jīng)驗(yàn)，還要充分考慮我國(guó)資本市場(chǎng)期貨客戶群體的實(shí)際情況。

投資者適當(dāng)性制度的建立也是金融期貨交易特性的必然要求。金融期貨屬于衍生性金融商品，具有虛擬性和杠桿性特點(diǎn)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)高。虛擬性是指金融期貨是一種實(shí)行資金交割的標(biāo)準(zhǔn)化合約[1](25)。當(dāng)其基礎(chǔ)工具的變化方向或波動(dòng)幅度與投資者的預(yù)測(cè)出現(xiàn)背離時(shí)，就會(huì)造成相應(yīng)的損失。杠桿性是指投資者可以較少的資金成本獲得較多的投資，發(fā)揮以小搏大的作用。保證金越低，效應(yīng)越大，風(fēng)險(xiǎn)也就越大。另外，金融期貨交易機(jī)構(gòu)與投資者處于不對(duì)等地位。一方面，金融期貨交易機(jī)構(gòu)居于壟斷地位，具有專業(yè)優(yōu)勢(shì)。另一方面，由于金融期貨結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性和交易的技術(shù)性，投資者難以理解、識(shí)別其特性和風(fēng)險(xiǎn)，信息不對(duì)稱情形較為突出。而且，金融期貨交易中一些非合規(guī)因素的存在也可能增加投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)。不僅一般投資者是如此，而且作為期貨公司合格對(duì)手方的其他專業(yè)性的金融機(jī)構(gòu)也可能處于這樣一種弱勢(shì)地位?；诖?，歐盟《金融工具市場(chǎng)指令》還特別規(guī)定，投資公司等合格對(duì)手方雖然是專業(yè)投資者，但也可以要求受到散戶投資者一樣的特別保護(hù)。2008年金融海嘯后，各國(guó)的金融改革提高了金融機(jī)構(gòu)的契約義務(wù)要求[2](21)。在金融期貨交易中，對(duì)處于專業(yè)地位和信息優(yōu)勢(shì)的期貨交易機(jī)構(gòu)課以相應(yīng)的義務(wù)，符合實(shí)質(zhì)公平要求。

二、規(guī)則體系

構(gòu)建健全的多層次規(guī)則體系是保障投資者適當(dāng)性制度落到實(shí)處的依據(jù)和關(guān)鍵。廣義而言，我國(guó)目前的規(guī)則體系主要表現(xiàn)為行政法規(guī)、證監(jiān)會(huì)規(guī)章、期貨業(yè)協(xié)會(huì)自律規(guī)則、期貨交易所業(yè)務(wù)規(guī)則和最高人民法院的司法解釋等。上述規(guī)則體系的特點(diǎn)主要表現(xiàn)在如下方面。

第一，起步相對(duì)較晚。雖然20世紀(jì)90年代初我國(guó)一些交易中心或交易所推出了外匯期貨、國(guó)債期貨、股指期貨[3](8～12)，但主要是一種市場(chǎng)準(zhǔn)入和交易監(jiān)管的規(guī)定，對(duì)于投資者保護(hù)的規(guī)定涉及較少。由于我國(guó)金融期貨的市場(chǎng)需求和理論準(zhǔn)備存在不足，因而相關(guān)規(guī)則出臺(tái)也較晚。事實(shí)上，我國(guó)的投資者適當(dāng)性制度始于2008年國(guó)務(wù)院發(fā)布的《證券公司監(jiān)督管理?xiàng)l例》。相比較而言，其他國(guó)家和地區(qū)的金融期貨最早于20世紀(jì)70年代推出，因而制度探索起步較早。美國(guó)全國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)(NFA)于1986年頒布實(shí)施了適用于期貨交易從業(yè)務(wù)的2～30規(guī)則，即“了解客戶”規(guī)則(“knowyour customer”)[1](1404)。根據(jù)該規(guī)則的規(guī)定，期貨公司的業(yè)務(wù)行為應(yīng)符合規(guī)則要求，即應(yīng)獲取所有客戶的相關(guān)信息，并向客戶告知、揭示期貨交易的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。特別是客戶開立交易賬戶之前就應(yīng)盡職調(diào)查并獲取客戶信息，包括從業(yè)情況、投資經(jīng)歷、投資目的、經(jīng)濟(jì)狀況等。我國(guó)香港地區(qū)證券及期貨事務(wù)監(jiān)察委員會(huì)于1994年首次頒布的《持牌人或注冊(cè)人操守準(zhǔn)則》也作了相應(yīng)的規(guī)定。日本于2000年頒布的《金融商品銷售法》明確規(guī)定，金融商品交易業(yè)者應(yīng)事先獲得客戶的知識(shí)、經(jīng)驗(yàn)、財(cái)產(chǎn)狀況及締約目的，銷售的金融商品應(yīng)適合于客戶，禁止不請(qǐng)自來之勸誘行為。此外，還規(guī)定金融商品交易從業(yè)者違反上述說明義務(wù)，應(yīng)向投資者承擔(dān)賠償責(zé)任。歐盟在2004年頒布的《金融工具市場(chǎng)指令》(MIFID)取代了1993年頒布的《投資服務(wù)指令》(ISD)，系統(tǒng)規(guī)定了投資者適當(dāng)性制度，并適用于金融商品交易機(jī)構(gòu)的推介和銷售行為，以此加強(qiáng)對(duì)投資者的保護(hù)。

第二，欠缺基本立法。我國(guó)規(guī)定金融期貨投資者適當(dāng)性制度的規(guī)范性文件是部門規(guī)章，即中國(guó)證監(jiān)會(huì)在2010年發(fā)布的《關(guān)于建立股指期貨投資者適當(dāng)性制度的規(guī)定(試行)》，而作為期貨專門立法的《期貨交易管理?xiàng)l例》并沒有明確這一制度。而且專門調(diào)整金融期貨的《證券法》更是付諸闕如。嚴(yán)格來說，最高人民法院關(guān)于期貨交易民事責(zé)任的司法解釋并不對(duì)期貨公司的業(yè)務(wù)行為具有法律約束力。中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布的規(guī)范性文件雖然對(duì)期貨公司具有約束力，但主要是一種監(jiān)管規(guī)則和處罰措施，并不能上升為一般法律義務(wù)。由此可見，我國(guó)的投資者適當(dāng)性制度不屬于基本法律制度。比較來看，一些大陸法系國(guó)家和地區(qū)的立法已經(jīng)將適當(dāng)性制度上升為金融投資業(yè)的基本法律規(guī)定。

三、基本要素

根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)、中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)、中國(guó)金融期貨交易所的有關(guān)規(guī)定，金融期貨投資者適當(dāng)性制度主要包括客戶分類制度、了解客戶制度、信息告知制度、評(píng)估測(cè)試制度、監(jiān)督管理制度、法律責(zé)任制度等。具體分析如下。

第一，客戶分類制度。根據(jù)規(guī)定，自然人投資者適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)主要是指資金要求、金融期貨知識(shí)、具備交易經(jīng)歷、誠(chéng)信要求等；法人投資者適當(dāng)性標(biāo)準(zhǔn)主要是指法人的內(nèi)控制度、業(yè)務(wù)人員、財(cái)務(wù)狀況、誠(chéng)信記錄等。此外，還可以分為特殊單位客戶和一般單位客戶。前者是指“證券公司、基金管理公司、信托公司、銀行和其他金融機(jī)構(gòu)，以及社會(huì)保障類公司、合格境外機(jī)構(gòu)投資者等法律、行政法規(guī)和規(guī)章規(guī)定的需要資產(chǎn)分戶管理的單位客戶，以及交易所認(rèn)定的其他單位客戶”；后者是指“特殊單位客戶以外的單位客戶”。客戶分類主要考慮客戶的風(fēng)險(xiǎn)承受能力。比較而言，域外立法主要將投資者區(qū)分為一般投資者和專業(yè)投資者。

第二，了解客戶制度。根據(jù)規(guī)定，期貨公司應(yīng)對(duì)投資者開戶資料和身份真實(shí)性等進(jìn)行審查，了解客戶的經(jīng)濟(jì)狀況、金融知識(shí)、交易經(jīng)歷和風(fēng)險(xiǎn)偏好等情況，并應(yīng)充分了解和評(píng)估客戶的抗風(fēng)險(xiǎn)能力或風(fēng)險(xiǎn)承受能力。這些信息要素的了解和確認(rèn)也是各國(guó)通行的做法。這也是期貨公司與投資者締約前的基本義務(wù)。另外，投資者應(yīng)向期貨公司如實(shí)申報(bào)開戶材料，不得提供虛假信息、采取虛假申報(bào)等手段以規(guī)避適當(dāng)性制度的相關(guān)要求。比較來看，域外立法特別強(qiáng)調(diào)期貨交易機(jī)構(gòu)的“盡職調(diào)查”和“充分了解”。如此就強(qiáng)化了處于壟斷地位和專業(yè)優(yōu)勢(shì)的金融期貨交易機(jī)構(gòu)的法律義務(wù)。

第三，信息告知制度。根據(jù)規(guī)定，“期貨公司應(yīng)當(dāng)向客戶全面客觀介紹相關(guān)法律法規(guī)、業(yè)務(wù)規(guī)則、產(chǎn)品或者服務(wù)的特征，充分揭示金融期貨交易風(fēng)險(xiǎn)，并按照合同的約定，如實(shí)向客戶提供與交易相關(guān)的資料、信息，不得欺詐或者誤導(dǎo)客戶”。上述規(guī)定涉及締約前和締約后的義務(wù)。但期貨公司的適當(dāng)性義務(wù)主要是一種締約前的強(qiáng)制性規(guī)定。需要指出的是，相關(guān)規(guī)定沒有對(duì)金融期貨風(fēng)險(xiǎn)類型和等級(jí)做出區(qū)分。比較而言，域外立法還通常涉及利益沖突情形、交易成本的告知等，并禁止不當(dāng)勸誘、提供保證和損失補(bǔ)償?shù)刃袨椤＿@些金融商品交易中的禁止性規(guī)定為我國(guó)監(jiān)管規(guī)則所缺失。

第四，評(píng)估測(cè)試制度。主要包括兩個(gè)方面的內(nèi)容：其一，投資者應(yīng)通過全面評(píng)估自身的財(cái)產(chǎn)狀況或經(jīng)濟(jì)實(shí)力、期貨產(chǎn)品認(rèn)知能力、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)控制能力、生理及心理承受能力，以及單位客戶內(nèi)部控制等要素，以此來審慎決定是否參與金融期貨產(chǎn)品的交易；其二，金融期貨交易機(jī)構(gòu)應(yīng)進(jìn)行適當(dāng)性綜合評(píng)估，并提供與評(píng)估結(jié)果相適應(yīng)的產(chǎn)品或者服務(wù)。主要為基本情況評(píng)估，即投資者的年齡和學(xué)歷是否符合要求、知識(shí)測(cè)試要求、交易經(jīng)歷要求、財(cái)務(wù)狀況評(píng)估、誠(chéng)信狀況評(píng)估等情況。評(píng)估要素的細(xì)化和指標(biāo)的量化增強(qiáng)了可操作性。這也是各國(guó)和各地區(qū)通行的做法。

第五，監(jiān)督管理制度。即中國(guó)證監(jiān)會(huì)及其派出機(jī)構(gòu)、中國(guó)金融期貨交易所、中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)、中國(guó)期貨保證金監(jiān)控中心公司等四個(gè)機(jī)構(gòu)分別按照各自的職能分工履行不同的監(jiān)管職責(zé)，并在中國(guó)證監(jiān)會(huì)的統(tǒng)一領(lǐng)導(dǎo)下進(jìn)行監(jiān)管協(xié)調(diào)和協(xié)作。需要指出的是，中國(guó)期貨保證金監(jiān)控中心公司作為期貨保證金安全存管機(jī)構(gòu)，負(fù)責(zé)核查驗(yàn)證金融期貨交易機(jī)構(gòu)執(zhí)行適當(dāng)性制度的最低資金要求。此外，期貨交易機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)根據(jù)規(guī)定，建立以“了解客戶”和“分類管理”為核心的管理和服務(wù)機(jī)制，執(zhí)行相關(guān)內(nèi)控、合規(guī)制度。上述規(guī)定將他律和自律相結(jié)合，突出分工協(xié)作，有助于提高監(jiān)管的實(shí)效性。

第六，法律責(zé)任制度。就行政責(zé)任而言，對(duì)于違反投資者適當(dāng)性制度的相關(guān)要求，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)依法采取監(jiān)管措施或予以行政處罰。在民事責(zé)任方面，相關(guān)規(guī)定沒有明確期貨交易機(jī)構(gòu)的民事責(zé)任，而是主要突出和強(qiáng)調(diào)了投資者的義務(wù)和責(zé)任。

四、結(jié)語

應(yīng)當(dāng)說，我國(guó)資本市場(chǎng)投資者適當(dāng)性制度的建設(shè)取得了一定的成效，在健全投資者保護(hù)制度和提升投資者保護(hù)力度方面發(fā)揮了積極作用，但也存在一些不足。因此，我國(guó)應(yīng)積極借鑒域外立法經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展水平和投資者保護(hù)的需要，進(jìn)一步完善投資者適當(dāng)性制度。第一，完善投資者分類制度?，F(xiàn)行規(guī)定將投資者區(qū)分為自然人投資者和法人投資者，以及特殊單位客戶和一般單位客戶，實(shí)際是采用了不同的劃分標(biāo)準(zhǔn)。而且法人投資者與單位客戶也不是對(duì)應(yīng)的概念，因?yàn)閱挝豢蛻暨€可能包括非法人組織。上述規(guī)定導(dǎo)致難以具體區(qū)分投資者的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。另外，上述分類也欠缺基本立法的支撐。歐盟《金融工具市場(chǎng)指令》將投資者區(qū)分為散戶投資者、專業(yè)投資者和合格對(duì)手方的做法值得借鑒。這種規(guī)定充分考慮了投資者在金融投資中的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)和風(fēng)險(xiǎn)承受能力。第二，將投資者適當(dāng)性制度從部門監(jiān)管制度上升為一般法律規(guī)范，從監(jiān)管措施上升為法律義務(wù)。一方面，我國(guó)現(xiàn)行的投資者適當(dāng)性制度，主要是由監(jiān)管機(jī)構(gòu)和自律性組織發(fā)布，屬于行業(yè)監(jiān)督管理措施。相關(guān)規(guī)定未明確期貨公司的適當(dāng)性義務(wù)[4]。另一方面，我國(guó)的證券業(yè)、期貨業(yè)、銀行業(yè)、信托業(yè)等行業(yè)都分別頒布了適當(dāng)性制度，不僅內(nèi)容分散，還存在標(biāo)準(zhǔn)不一、內(nèi)容沖突的情況。我國(guó)將來修訂《證券法》和《消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)法》及制定《期貨法》時(shí)，應(yīng)進(jìn)行相應(yīng)的協(xié)調(diào)，并將投資者適當(dāng)性制度明確為法律的一般性規(guī)定。第三，明確金融商品交易機(jī)構(gòu)的民事責(zé)任。我國(guó)現(xiàn)行規(guī)定沒有涉及民事責(zé)任制度，而監(jiān)管規(guī)則主要是強(qiáng)調(diào)“買賣自負(fù)”原則和投資者的履約責(zé)任，未突出“賣者有責(zé)”原則和風(fēng)險(xiǎn)分類的規(guī)定。然而，違反適當(dāng)性義務(wù)的“買者自負(fù)”對(duì)投資者是不公平的[5]。日本、韓國(guó)等國(guó)的成文法明確規(guī)定了違反說明義務(wù)和適當(dāng)性制度的損害賠償、舉證分配、免責(zé)事由等制度。我國(guó)將來立法也應(yīng)明確規(guī)定違反投資者適當(dāng)性制度的損害賠償責(zé)任，但因投資者提供虛假證明材料導(dǎo)致自身損失的要除外。

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【責(zé)任編輯馬明德】

Future Financial Investors’ Eligibility System in China

HUANG Ai-xue

(School of Law, Beifang University of Nationalities，Yinchuan 750021，China)

Abstract:Investors’ eligibility systems was a mature and basic legal system for strengthening the protection of investors and financial consumers, which includes customer classification, understanding customers, risk disclosure, evaluation test, supervision and management and the civil liability. The legal system was ascended from the regulatory regime for the general legal norms, from regulatory measures to legal obligations. Meanwhile, the liability for the breach of appropriate institutional investors was clearly stipulated.

Key words:Capital Market; Appropriate System; Investor Protection

收稿日期：2016-03-10

基金項(xiàng)目：北方民族大學(xué)科研項(xiàng)目“金融商品場(chǎng)外交易法律問題研究”(2013QSP09)

作者簡(jiǎn)介：黃愛學(xué)(1969-)，男(土家族)，湖北建始人，北方民族大學(xué)法學(xué)院副教授，博士，主要從事金融法研究。

中圖分類號(hào)：D922.28

文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A

文章編號(hào)：1674-6627(2016)03-0137-04