劉娟娟　李軍訓(xùn)

【摘要】本文篩選了2005至2012年紡織業(yè)上市公司的數(shù)據(jù)為樣本，通過多元線性回歸模型檢驗(yàn)了紡織業(yè)上市公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)現(xiàn)金股利分配傾向的影響。研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)：股權(quán)集中、董事會(huì)規(guī)模大、股權(quán)制衡度低、高管薪酬高和選擇四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所的紡織業(yè)上市公司傾向分配現(xiàn)金股利，流通股比例高的紡織業(yè)上市公司不傾向分配現(xiàn)金股利。

【關(guān)鍵詞】公司治理；現(xiàn)金股利分配傾向；股利政策

企業(yè)分配現(xiàn)金股利問題研究的是分配與留存的比例，該比例關(guān)系到企業(yè)的長(zhǎng)期與短期利益。

一、文獻(xiàn)綜述

Shleifer和Vishny（1986）以代理理論為基礎(chǔ)，采用跨期模型驗(yàn)證了小股東更傾向于選擇分配現(xiàn)金股利和股利對(duì)大股東的補(bǔ)償作用。Chay和Suh（2009）對(duì)現(xiàn)金流的不確定性和現(xiàn)金股利分配進(jìn)行研究，證實(shí)了現(xiàn)金流不確定性對(duì)現(xiàn)金股利分配傾向有一定的影響。SooJung Kim，Wonsik Sul and Shin AE Kang（2010）以2001-2007年在韓國(guó)資本市場(chǎng)中機(jī)構(gòu)投資者持股比例超過5%的上市公司為樣本進(jìn)行研究，其結(jié)果表明，機(jī)構(gòu)投資者持股比例和現(xiàn)金股利分配呈正相關(guān)關(guān)系。Christian Andres和André Betzer（2012）對(duì)德國(guó)的上市公司進(jìn)行了研究，認(rèn)為德國(guó)公司股利支付率與現(xiàn)金流量呈現(xiàn)一定的相關(guān)關(guān)系。相比美英的公司，德國(guó)公司不傾向分配現(xiàn)金股利，想以此增強(qiáng)公司盈利的穩(wěn)定性。

胡國(guó)柳，李偉銘，張長(zhǎng)海（2011）研究表明，股權(quán)分置改革后，我國(guó)上市公司發(fā)放股票股利比例有所增加，研究表明，股權(quán)集中度越高，以及董事會(huì)人數(shù)越多，公司越傾向于現(xiàn)金股利分配。仇世昊（2012）通過對(duì)金融業(yè)的研究表明，影響銀行業(yè)股利分配率的是資本結(jié)構(gòu)、投資需求和公司規(guī)模。鄭蓉，干勝道（2012）通過對(duì)國(guó)有上市公司與民營(yíng)上市公司進(jìn)行比較，最終得出所有權(quán)差異、當(dāng)期盈利水平對(duì)公司股利分配有重大影響的結(jié)論。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）研究假設(shè)

本文結(jié)合以往研究成果，對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)的衡量從以下4個(gè)方面進(jìn)行：股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會(huì)特征、管理層薪酬及財(cái)務(wù)信息披露。

第一大股東持股比例越來越高，其影響力也會(huì)越來越大，大股東在企業(yè)中的經(jīng)濟(jì)利益也會(huì)增大，這可能使信息不對(duì)稱加劇，信息的不對(duì)稱使大股東為自己謀利益的現(xiàn)象加劇，其中謀利的方式之一就是發(fā)放現(xiàn)金股利，所以第一大股東的持股比例與現(xiàn)金股利分配傾向正相關(guān)。

假設(shè)1：第一大股東的持股比例與現(xiàn)金股利分配傾向呈正相關(guān)關(guān)系。

當(dāng)公司存在其他大股東的制衡時(shí)，第一大股東為自己謀利的行為必然受到限制，從而會(huì)使第一大股東對(duì)其他股東的掠奪減輕。

假設(shè)2：股權(quán)制衡度與現(xiàn)金股利分配傾向呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

由于非流通股不能在二級(jí)市場(chǎng)交易，非流通股東便不能從股價(jià)的上漲中獲得收益。所以非流通股股東發(fā)放現(xiàn)金股利的愿望更迫切。因此提出下列假設(shè)。

假設(shè)3：流通股比例與現(xiàn)金股利分配傾向呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。

由于中國(guó)上市公司的治理結(jié)構(gòu)還不完善，因此大規(guī)模董事會(huì)可能更有效抑制代理沖突。董事會(huì)為了平衡公司內(nèi)部利益，會(huì)多發(fā)放現(xiàn)金股利，從而降低公司的代理成本。

假設(shè)4：董事會(huì)規(guī)模與現(xiàn)金股利分配傾向正相關(guān)。

隨著管理層的薪酬的提高，管理人員的工作的努力程度會(huì)更高，從而做出更多的從股東利益方面考慮，做出有利于股東的決策。

假設(shè)5：管理層薪酬與現(xiàn)金股利分配傾向正相關(guān)。

由于信息不對(duì)稱是造成投資組合選擇偏誤的重要因素，一份經(jīng)過可信賴的事務(wù)所審計(jì)的報(bào)告可以降低信息不對(duì)稱程度。本文認(rèn)為，財(cái)務(wù)信息披露好的公司代理問題得到緩解，現(xiàn)金股利分配的傾向大。

假設(shè)6：財(cái)務(wù)信息披露程度與現(xiàn)金股利分配傾向正相關(guān)。

（二）變量定義

1、被解釋變量

本文的被解釋變量采用現(xiàn)金股利分配傾向。本文被解釋變量定義為本年度每股現(xiàn)金股利大于0.05元的公司=1，否則=0。

2、解釋變量

（三）實(shí)證模型

為了檢驗(yàn)公司治理因素對(duì)上市公司現(xiàn)金股利分配傾向的影響，本文采用以下線性回歸模型：

Dividend=C+β1Concentration+β2Balance+β3lshr+β4Bsize+

β5Salary+β6Acc+β7Size+β8Profit+β9Growth+β10Debt+ε

（四）樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

本文以2005至2012年在滬深A(yù)股上市的紡織企業(yè)為初選樣本，并按照一定標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行剔除，最終選定48家紡織業(yè)上市公司作為研究對(duì)象，數(shù)據(jù)來源為國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。

三、實(shí)證分析

通過對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行相關(guān)性檢驗(yàn)，可知各解釋變量間的相關(guān)系數(shù)均較小，最高的也不超過0.5，證明各變量間不存在多重共線性問題，使得模型檢驗(yàn)結(jié)果更加合理。

利用SPSS統(tǒng)計(jì)分析軟件對(duì)模型的各變量與現(xiàn)金股利分配傾向變量進(jìn)行回歸分析。

通過上述實(shí)證可以看出，第一大股東持股比例的回歸系數(shù)為0.044，與現(xiàn)金股利分配傾向在5%的水平上顯著正相關(guān)，驗(yàn)證了假設(shè)1；

股權(quán)制衡度通過了顯著性檢驗(yàn)，驗(yàn)證了假設(shè)2；

股權(quán)流通性通過了顯著性檢驗(yàn)，驗(yàn)證了假設(shè)3；

董事會(huì)規(guī)模通過了顯著性驗(yàn)證，驗(yàn)證了假設(shè)4；

高管薪酬?duì)顩r通過了顯著性驗(yàn)證，假設(shè)5得到了驗(yàn)證；

信息披露通過了顯著性驗(yàn)證，驗(yàn)證了假設(shè)6；

四、研究結(jié)論

本文采用多元線性回歸模型，以紡織業(yè)上市公司為樣本，研究了紡織業(yè)上市公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)現(xiàn)金股利分配傾向的影響。

研究發(fā)現(xiàn)：（1）股權(quán)集中、股權(quán)制衡度低、董事會(huì)規(guī)模大、高管薪酬高和由國(guó)際四大會(huì)計(jì)師事務(wù)的紡織業(yè)上市公司傾向于分配現(xiàn)金股利。（2）流通股比例高的紡織業(yè)上市公司不傾向分配現(xiàn)金股利。

作者簡(jiǎn)介：

劉娟娟（1987—），女，山東東營(yíng)人，西安工程大學(xué)管理學(xué)院碩士研究生在讀，主要研究方向：會(huì)計(jì)理論。

李軍訓(xùn)（1967—），男，陜西西安人，西安工程大學(xué)管理學(xué)院教授，碩士生導(dǎo)師，主要研究方向：紡織經(jīng)濟(jì)管理。