摘要：企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平是構(gòu)成企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的重要因素，在現(xiàn)代企業(yè)管理中扮演著重要角色。本文以2007—2021年滬深A(yù)股中交叉持股的上市公司數(shù)據(jù)為樣本，構(gòu)建加權(quán)的交叉持股網(wǎng)絡(luò)，考察其對(duì)上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響。研究結(jié)果表明，企業(yè)越處于網(wǎng)絡(luò)的中心位置，結(jié)構(gòu)洞豐富度越高，其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越高。機(jī)制檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，交叉持股網(wǎng)絡(luò)主要通過(guò)緩解融資約束和提升信息披露質(zhì)量來(lái)提高企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。調(diào)節(jié)效應(yīng)發(fā)現(xiàn)，非國(guó)有企業(yè)、市場(chǎng)化水平較低地區(qū)的上市公司的交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的提高作用更顯著。異質(zhì)性分析表明，度數(shù)中心性與中介中心性對(duì)上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響更為明顯；對(duì)于處于成長(zhǎng)期的上市公司，交叉持股網(wǎng)絡(luò)更能提高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。本文深入探討了交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響機(jī)制及作用路徑，為企業(yè)從交叉持股網(wǎng)絡(luò)視角尋求發(fā)展動(dòng)力、增強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)力提供實(shí)踐指引。

關(guān)鍵詞：交叉持股網(wǎng)絡(luò)；中心性；結(jié)構(gòu)洞豐富度；企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平；融資約束

中圖分類號(hào)：F832.51" " " " 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A" " " " 文章編號(hào)：1007-0753（2024）06-0044-13

一、 引言

企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平反映企業(yè)在投資決策時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知和偏好，是企業(yè)在追求經(jīng)濟(jì)效益和增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的過(guò)程中，進(jìn)行投資決策時(shí)選擇風(fēng)險(xiǎn)性投資項(xiàng)目的意愿和能力的高低（王熹等，2024）。黨的二十大報(bào)告明確提出，要加快構(gòu)建新發(fā)展格局，著力推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展。同時(shí)，深化國(guó)資國(guó)企改革，推動(dòng)國(guó)有資本和國(guó)有企業(yè)做強(qiáng)做優(yōu)做大，提升企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力。企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平貫穿企業(yè)發(fā)展始終，不僅是一種必要的管理手段，更是推動(dòng)企業(yè)決策優(yōu)化、增強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)力和實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵因素。單純依靠增加生產(chǎn)要素和擴(kuò)大規(guī)模的傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式已經(jīng)無(wú)法滿足現(xiàn)代企業(yè)追求高質(zhì)量發(fā)展的需求，提高企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平逐漸成為企業(yè)持續(xù)發(fā)展不可避免的選擇（Shahzad等，2019）。適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)有助于提高企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，推動(dòng)企業(yè)可持續(xù)發(fā)展（Liu等，2024）。

現(xiàn)有文獻(xiàn)關(guān)于企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平更多的是從企業(yè)治理（冷雪蕊等，2022；施薦予和李曉慶，2023）、個(gè)體特征（徐飛，2023）、外部環(huán)境（杜劍和張杰，2023）等視角進(jìn)行研究。然而，企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平不僅取決于內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，也會(huì)受到企業(yè)信息和資源獲取能力的制約。企業(yè)在尋求信息和資源時(shí)，除市場(chǎng)機(jī)制和正式制度外，越來(lái)越依賴于外部的非正式制度渠道（王熹等，2024）。這些渠道為企業(yè)提供了更為靈活和多元的信息與資源獲取途徑，幫助其快速適應(yīng)市場(chǎng)變化，抓住發(fā)展機(jī)遇。在這種背景下，企業(yè)間關(guān)系聯(lián)結(jié)所形成的社會(huì)網(wǎng)絡(luò)變得尤為重要。上市公司之間通過(guò)相互持股的方式緊密聯(lián)系在一起，形成了一種復(fù)雜的網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)。這種交叉持股網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)有助于加強(qiáng)企業(yè)之間的聯(lián)系和合作，拓寬信息和資源獲取途徑，為企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平提供資源保障，從而幫助企業(yè)全面提高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力。

基于此，本文從企業(yè)交叉持股關(guān)聯(lián)所形成的外部關(guān)系網(wǎng)絡(luò)去探究提升企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的有效途徑。因此，選取2007—2021年上市公司交叉持股的相關(guān)數(shù)據(jù)，從這一組織層面的外部關(guān)系網(wǎng)絡(luò)視角，探討交叉持股網(wǎng)絡(luò)與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間的關(guān)系及影響機(jī)制。

與以往研究相比，本文的研究貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：第一，對(duì)上市公司間的單向持股關(guān)系和雙向持股關(guān)系賦予不同的權(quán)重，以此構(gòu)建加權(quán)的網(wǎng)絡(luò)，并利用Python軟件計(jì)算出加權(quán)中心性和加權(quán)結(jié)構(gòu)洞，在此基礎(chǔ)上探究上市公司交叉持股網(wǎng)絡(luò)與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間的關(guān)系。第二，考察企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和市場(chǎng)化水平在交叉持股網(wǎng)絡(luò)影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平中的調(diào)節(jié)作用，從構(gòu)成要素、生命周期的角度進(jìn)行分樣本回歸，有利于更好地理解上市公司間交叉持股行為影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的機(jī)制。

二、文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

（一）交叉持股網(wǎng)絡(luò)與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)文獻(xiàn)回顧

交叉持股是企業(yè)之間相互持有股份的現(xiàn)象。近年來(lái)，隨著金融市場(chǎng)的逐步完善，交叉持股在上市公司中廣泛存在，對(duì)企業(yè)的投融資決策、創(chuàng)新和其他重要活動(dòng)至關(guān)重要?；谄髽I(yè)治理角度分析，交叉持股網(wǎng)絡(luò)的存在不僅能夠通過(guò)促進(jìn)資源獲取、信息披露和公司治理，降低公司債券融資成本（Yajie等，2023），而且網(wǎng)絡(luò)中心度的存在顯著提高了企業(yè)的投資效率（王崇鋒和王世杰，2023）?；诠蓛r(jià)波動(dòng)角度分析，交叉持股網(wǎng)絡(luò)在增強(qiáng)股票市場(chǎng)流動(dòng)性的同時(shí)，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)傳染效應(yīng)上升，中心度較高的公司對(duì)加大股價(jià)波動(dòng)的貢獻(xiàn)更大（Feng和Li，2021），交叉持股往往能夠提高企業(yè)投資-股價(jià)敏感性（張亞濤，2022）。

企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平反映了企業(yè)付出一定的代價(jià)而追求更高收益的意愿。國(guó)內(nèi)外學(xué)者主要研究外部環(huán)境、內(nèi)部治理等對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響，具體從融資能力、信息披露、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)以及市場(chǎng)化水平進(jìn)行分析。首先，在融資能力方面，提升企業(yè)治理、增強(qiáng)企業(yè)融資能力是影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的重要渠道，充足的資金支持以及便利的融資渠道將提高企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平（單志誠(chéng)和賀炎林，2022）。其次，在信息披露質(zhì)量方面，信息披露將通過(guò)增強(qiáng)企業(yè)利益相關(guān)者的認(rèn)同來(lái)減少信息不對(duì)稱，從而提高企業(yè)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力（蔣藝翅和姚樹(shù)潔，2024）。此外，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)以及市場(chǎng)化水平的差異對(duì)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平存在影響。國(guó)有企業(yè)憑借其充分的政府支持，能夠提高自身風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平（杜劍和張杰，2023），市場(chǎng)化水平較高的地區(qū)往往擁有更完善的市場(chǎng)機(jī)制，傾向于承擔(dān)更高的風(fēng)險(xiǎn)（周子雯，2022）。

國(guó)內(nèi)外學(xué)者關(guān)于社會(huì)網(wǎng)絡(luò)影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的研究主要集中在個(gè)人層面、企業(yè)外部關(guān)系方面。個(gè)人層面網(wǎng)絡(luò)方面，Hua等（2023）學(xué)者從董事關(guān)聯(lián)的視角，對(duì)連鎖董事網(wǎng)絡(luò)影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平機(jī)制進(jìn)行實(shí)證分析，研究發(fā)現(xiàn)董事網(wǎng)絡(luò)位置與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平正相關(guān)；企業(yè)外部關(guān)系網(wǎng)絡(luò)方面，王罡（2019）從企業(yè)的合作關(guān)系構(gòu)建社會(huì)網(wǎng)絡(luò)，發(fā)現(xiàn)合作關(guān)系網(wǎng)絡(luò)中心度對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)存在正向影響。

目前，基于交叉持股網(wǎng)絡(luò)和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的研究已經(jīng)較為充足，為本文的研究提供了豐富的理論基礎(chǔ)，但鮮有文獻(xiàn)直接研究交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響。因此本文以我國(guó)滬深A(yù)股中存在交叉持股行為的上市公司為研究對(duì)象，根據(jù)企業(yè)之間的交叉持股關(guān)系，構(gòu)建加權(quán)鄰接矩陣，形成企業(yè)交叉持股網(wǎng)絡(luò)，并探究這一網(wǎng)絡(luò)與上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間的關(guān)系。

（二）研究假設(shè)

上市公司承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的行為具有高度不對(duì)稱性，交叉持股網(wǎng)絡(luò)可以傳遞信息，共享資源，促進(jìn)優(yōu)勢(shì)資源協(xié)同整合，提高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。交叉持股網(wǎng)絡(luò)中，處于中心位置的企業(yè)與其他企業(yè)間存在的聯(lián)系較多，因此可以快速獲取有價(jià)值的外部信息和資源，減少信息不對(duì)稱，進(jìn)而提高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。企業(yè)交叉持股“豐富”，可以獲得更多的信息和調(diào)節(jié)利益，即利用其特殊地位對(duì)傳遞信息和資源方面的決定性作用來(lái)融通資金，提高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平（Li等，2024）。在上述分析的基礎(chǔ)上，提出以下假設(shè)：

H1：上市公司交叉持股網(wǎng)絡(luò)的中心性和結(jié)構(gòu)洞豐富度促進(jìn)上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的提升。

企業(yè)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的意愿與其融資渠道和能力密切相關(guān)，我國(guó)企業(yè)普遍存在資金獲取渠道少、債務(wù)融資成本相對(duì)較高等現(xiàn)象（何令彥，2022），企業(yè)的融資風(fēng)險(xiǎn)較高，從而降低風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。交叉持股網(wǎng)絡(luò)作為一種特殊的網(wǎng)絡(luò)，網(wǎng)絡(luò)成員可以通過(guò)利益相關(guān)成員所提供的擔(dān)保貸款、互助基金借款等方式獲得融資。此外，交叉持股網(wǎng)絡(luò)還具有降低信息不對(duì)稱、增強(qiáng)信息透明度等優(yōu)勢(shì)，會(huì)對(duì)銀行等金融機(jī)構(gòu)的借貸決策產(chǎn)生一定的影響，從而降低上市公司的融資成本，緩解融資約束，提高融資能力。交叉持股網(wǎng)絡(luò)會(huì)通過(guò)緩解上市公司融資約束這一作用機(jī)制提高上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。

信息不對(duì)稱以及代理問(wèn)題對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平有重要影響，而較高的信息披露質(zhì)量能夠在一定程度上緩解信息不對(duì)稱問(wèn)題和代理問(wèn)題對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響。一方面，信息披露質(zhì)量的提高有利于緩解公司和債權(quán)人之間的信息不對(duì)稱問(wèn)題，降低融資成本，提高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平（鄧偉和陳佳明，2021）。另一方面，信息披露質(zhì)量的提高有利于股東加強(qiáng)對(duì)管理層的監(jiān)督，降低企業(yè)的代理成本，進(jìn)而提高其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。交叉持股網(wǎng)絡(luò)可以促進(jìn)各網(wǎng)絡(luò)成員共享信息和資源，上市公司在社會(huì)網(wǎng)絡(luò)中的位置越重要，其所具有的信息優(yōu)勢(shì)就越大，即交叉持股網(wǎng)絡(luò)可以使得市場(chǎng)中的中介機(jī)構(gòu)得到更多有用的信息，提高上市公司信息披露質(zhì)量，從而促進(jìn)上市公司提高其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。

綜上，提出以下假設(shè)：

H2a：融資約束在交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響中發(fā)揮中介作用。

H2b：信息披露質(zhì)量在交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響中發(fā)揮中介作用。

在國(guó)有產(chǎn)權(quán)中，政府可能擁有較大的影響力，而在私人產(chǎn)權(quán)中，創(chuàng)始人或管理層可能擁有更多的控制權(quán)，不同的產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)下企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平不同。國(guó)有企業(yè)在政策支持、資源獲取等方面比民營(yíng)企業(yè)享有更多的優(yōu)勢(shì)，并且普遍存在預(yù)算約束問(wèn)題，即政府部門會(huì)為企業(yè)行為兜底。因此，國(guó)有企業(yè)在融資方面有很大優(yōu)勢(shì)，其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平較高，而非國(guó)有企業(yè)獲取資金的難度較大，其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平相應(yīng)較低。此外，國(guó)有企業(yè)除了要完成各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)任務(wù)以外，還要為社會(huì)提供穩(wěn)定的就業(yè)，因此國(guó)有企業(yè)可持續(xù)發(fā)展能力以及防范化解重大風(fēng)險(xiǎn)的能力更強(qiáng)，在提高企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)方面國(guó)有企業(yè)對(duì)交叉持股網(wǎng)絡(luò)的影響相對(duì)較小。非國(guó)有企業(yè)缺乏資源，更愿意通過(guò)構(gòu)建交叉持股網(wǎng)絡(luò)來(lái)獲得更多的信息和資源。

上市公司的發(fā)展受到所處外部環(huán)境的客觀制約，市場(chǎng)化進(jìn)程會(huì)影響企業(yè)發(fā)展，從而影響企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。上市公司所在地區(qū)的市場(chǎng)化程度越高，其市場(chǎng)秩序越規(guī)范，政府對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)以及信貸活動(dòng)的干預(yù)越少。在這種情況下，企業(yè)更容易獲取資源，更關(guān)注研發(fā)投入和創(chuàng)新，因此風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平較高。位于市場(chǎng)化水平較低地區(qū)的企業(yè)，市場(chǎng)信息不對(duì)稱程度較高，企業(yè)的政治關(guān)系會(huì)影響金融機(jī)構(gòu)的信貸決策，普遍存在預(yù)算軟約束現(xiàn)象，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平相對(duì)較低。處于市場(chǎng)化程度較低地區(qū)的上市公司更愿意構(gòu)建交叉持股網(wǎng)絡(luò)以促進(jìn)其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的提升。

綜上，提出以下假設(shè)：

H3a：交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響效果在非國(guó)有企業(yè)表現(xiàn)更顯著。

H3b：交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響效果在市場(chǎng)化程度較低地區(qū)表現(xiàn)更顯著。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2007—2021年滬深A(yù)股中交叉持股的上市公司數(shù)據(jù)。相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)自WIND數(shù)據(jù)庫(kù)，被解釋變量、解釋變量、控制變量等公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行以下處理：（1）由于金融行業(yè)上市公司的報(bào)表與其他行業(yè)的差異較大，對(duì)金融行業(yè)的數(shù)據(jù)予以剔除；（2）由于*ST、ST公司在會(huì)計(jì)期間內(nèi)其財(cái)務(wù)狀況或其他狀況存在異常，剔除相關(guān)的樣本數(shù)據(jù)；（3）對(duì)存在缺失數(shù)據(jù)的樣本予以剔除；（4）為了確保異常值不影響本文的研究結(jié)論，對(duì)所選取的連續(xù)型變量進(jìn)行1%和99%分位數(shù)的縮尾處理。在進(jìn)行上述篩選后，最終得到11 175個(gè)樣本的非平衡面板數(shù)據(jù)。

（二）變量定義

1.被解釋變量

本文的被解釋變量是上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平不僅關(guān)系到企業(yè)的穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)，更與企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展緊密相連?，F(xiàn)有文獻(xiàn)常用企業(yè)盈利的波動(dòng)性以及股票收益率的波動(dòng)性這兩個(gè)指標(biāo)來(lái)衡量。為了更加準(zhǔn)確地衡量企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力，借鑒馬連福和杜善重（2021）的研究，采用年化日股票收益率標(biāo)準(zhǔn)差取自然對(duì)數(shù)來(lái)衡量上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。這一指標(biāo)相對(duì)于盈利波動(dòng)性不僅能夠擺脫對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)的依賴，還充分考慮了企業(yè)股票價(jià)格在一年內(nèi)的波動(dòng)情況，從而更加全面地反映企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力。股票收益波動(dòng)越明顯，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越高。具體計(jì)算公式如下所示：

式（1）中，Riski，j表示上市公司i在第j年的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，ri，j，t表示上市公司i在第j年度內(nèi)第t日的股票收益率，T表示單位會(huì)計(jì)年度內(nèi)的總天數(shù)。

2.解釋變量

本文的解釋變量是交叉持股網(wǎng)絡(luò)的中心性和結(jié)構(gòu)洞豐富度。參考肖翔等（2023）的相關(guān)研究，采用度數(shù)中心性、中介中心性、接近中心性、特征向量中心性的綜合指標(biāo)來(lái)衡量交叉持股網(wǎng)絡(luò)的中心性；借鑒宋鵬等（2019）的做法，用1與約束度的差值衡量交叉持股網(wǎng)絡(luò)的結(jié)構(gòu)洞豐富度。

（1）中心性綜合指標(biāo)。中心性表示上市公司網(wǎng)絡(luò)位置特征指標(biāo)，是社交網(wǎng)絡(luò)中的關(guān)鍵變量。本文使用主成分分析法從度數(shù)中心性、中介中心性、接近中心性、特征向量中心性中提取主要因素Cen作為中心性的綜合指標(biāo)。Cen越大表示中心度越高，上市公司的網(wǎng)絡(luò)位置特征越好。

度數(shù)中心性描述的是上市公司參與交叉持股的活躍程度。企業(yè)的度數(shù)中心性越高，則其在網(wǎng)絡(luò)中的位置越好。

式（2）中，當(dāng)企業(yè)i和j之間存在單向持股關(guān)聯(lián)時(shí)，aij=1；當(dāng)兩者存在雙向持股關(guān)聯(lián)時(shí)，aij=2；當(dāng)兩者不存在持股關(guān)聯(lián)時(shí)，aij=0。分母是為了消除網(wǎng)絡(luò)規(guī)模大小的影響而進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理的結(jié)果，N為網(wǎng)絡(luò)中節(jié)點(diǎn)的數(shù)量。

中介中心性是指在社會(huì)網(wǎng)絡(luò)中，某一個(gè)節(jié)點(diǎn)在其他兩個(gè)節(jié)點(diǎn)之間最短路徑上出現(xiàn)的頻率。一個(gè)節(jié)點(diǎn)充當(dāng)中介作用的次數(shù)越多，其中介中心性就越大，該節(jié)點(diǎn)在網(wǎng)絡(luò)中的位置越靠中心。

式（3）中，n（i，s，t）為交叉持股網(wǎng)絡(luò)中從企業(yè)s到企業(yè)t 且經(jīng)過(guò)企業(yè) i 的最短路徑的數(shù)量之和，n（s，t）為網(wǎng)絡(luò)中從企業(yè)s到企業(yè)t 的最短路徑總數(shù)。

接近中心性用交叉持股網(wǎng)絡(luò)中某節(jié)點(diǎn)到社會(huì)網(wǎng)絡(luò)中所有其他節(jié)點(diǎn)距離總和的倒數(shù)來(lái)衡量。某一節(jié)點(diǎn)到網(wǎng)絡(luò)中其他節(jié)點(diǎn)的距離越短，接近中心性就越高，表示該節(jié)點(diǎn)在信息傳遞時(shí)越獨(dú)立。

式（4）中，n-1是可從節(jié)點(diǎn)i到達(dá)的節(jié)點(diǎn)數(shù)（不計(jì)i），N是網(wǎng)絡(luò)中總的節(jié)點(diǎn)數(shù)，d（i， j）是從節(jié)點(diǎn)i到節(jié)點(diǎn)j之間的最短距離。

特征向量中心性用鄰接矩陣的最大特征值對(duì)應(yīng)的特征向量來(lái)衡量。某一節(jié)點(diǎn)的鄰接節(jié)點(diǎn)越重要，則該節(jié)點(diǎn)在社會(huì)網(wǎng)絡(luò)中所處的位置越靠中心。

式（5）中，aij是上市公司交叉持股網(wǎng)絡(luò)的加權(quán)鄰接矩陣，當(dāng)企業(yè)i和企業(yè)j有單向持股關(guān)聯(lián)時(shí)，aij=1；當(dāng)兩者有雙向持股關(guān)聯(lián)時(shí)，aij=2；當(dāng)兩者不存在持股關(guān)聯(lián)時(shí)，aij=0。

（2）結(jié)構(gòu)洞豐富度。約束度是指社會(huì)網(wǎng)絡(luò)成員之間冗余的聯(lián)系程度，結(jié)構(gòu)洞豐富度則是社會(huì)網(wǎng)絡(luò)中兩個(gè)節(jié)點(diǎn)之間非冗余的聯(lián)系程度。本文使用1與約束度的差值來(lái)衡量結(jié)構(gòu)洞豐富度，約束度越大，網(wǎng)絡(luò)中存在的結(jié)構(gòu)洞就越少。

3.控制變量

本文參考呂可夫等（2023）的做法，選取股權(quán)集中度、固定資產(chǎn)比重、企業(yè)規(guī)模、盈利能力、賬面市值比、資產(chǎn)負(fù)債率、董事網(wǎng)絡(luò)、管理層持股比例等控制變量，考慮企業(yè)特征、資本結(jié)構(gòu)、所有權(quán)結(jié)構(gòu)、董事特征等對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平可能產(chǎn)生的影響。

表1為本文所選取變量的定義及說(shuō)明。

（三）模型的設(shè)定

為了研究滬深A(yù)股上市公司交叉持股網(wǎng)絡(luò)與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間的關(guān)系，本文建立如下模型來(lái)檢驗(yàn)假設(shè)H1。

Riski，t = α0 + α1 Ceni，t + ∑Controls + ε" " " " " " "（7）

Riski，t = β0 + β1 SHi，t + ∑Controls + εnbsp; " " " " " " "（8）

其中，Riski，t為第t年上市公司i的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，Ceni，t 為第t年上市公司i交叉持股網(wǎng)絡(luò)的中心性，SHi，t為第t年上市公司i在網(wǎng)絡(luò)中的結(jié)構(gòu)洞豐富度，Controls為控制變量，ε為隨機(jī)誤差。如果α1、β1顯著為正，那么假設(shè)H1成立。

四、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表2是對(duì)主要變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)的結(jié)果。因變量方面，上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的均值為-3.496 0，最大值和最小值分別為-1.165 0和-4.473 0，表明不同企業(yè)之間風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的差距比較大；自變量方面，中心性綜合指標(biāo)Cen的最大值和最小值分別是5.629 0和-2.088 0，均值為-0.121 0，大于中位數(shù)-0.237 0，表明上市公司交叉持股網(wǎng)絡(luò)中心度多集中于較低水平；結(jié)構(gòu)洞豐富度SH的最大值和最小值分別為0.945 0和0，說(shuō)明我國(guó)上市公司交叉持股網(wǎng)絡(luò)中企業(yè)位置差異比較大。

（二）基準(zhǔn)回歸

表3報(bào)告了交叉持股網(wǎng)絡(luò)與上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的基準(zhǔn)回歸結(jié)果。中心性綜合指標(biāo)Cen和結(jié)構(gòu)洞豐富度SH的回歸系數(shù)分別是0.019 7和0.066 8，均在1%的水平下顯著。這表明中心性綜合指標(biāo)每提高1個(gè)單位，則企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平提高1.97%；結(jié)構(gòu)洞豐富度每提高1個(gè)單位，則企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平提高6. 68%。這可能是因?yàn)橄啾扔谄渌髽I(yè)，占據(jù)結(jié)構(gòu)洞位置和中心性較高的上市公司可以獲得更多信息和資源，從而提高其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。實(shí)證結(jié)果證實(shí)了假設(shè)H1，即交叉持股網(wǎng)絡(luò)顯著提高上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1.替換風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平指標(biāo)

為保證本文實(shí)證結(jié)果的穩(wěn)健性，采用替代變量法對(duì)主回歸進(jìn)行檢驗(yàn)。本文借鑒周澤將等（2019）的研究，采用盈利波動(dòng)率（T=5）衡量企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平（RiskT），再次對(duì)模型（7）和（8）進(jìn)行基準(zhǔn)回歸，穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果如表4中的列（1）和列（2）所示。結(jié)果顯示，在替換被解釋變量風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的衡量指標(biāo)后，回歸系數(shù)均顯著為正，表明交叉持股網(wǎng)絡(luò)的中心性和結(jié)構(gòu)洞豐富度能顯著提高企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。由此可見(jiàn)，在改變企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平衡量指標(biāo)后，前文基準(zhǔn)回歸的結(jié)論依然成立。

2.傾向得分匹配（PSM）法

上市公司交叉持股網(wǎng)絡(luò)與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間存在內(nèi)生性問(wèn)題，而傾向得分匹配法可以有效緩解因變量缺失和選擇性偏差而引起的內(nèi)生性問(wèn)題，因此，采用PSM法對(duì)主回歸進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。首先，根據(jù)交叉持股網(wǎng)絡(luò)中心性、結(jié)構(gòu)洞豐富度偏離適合水平的程度把企業(yè)分成兩組，被解釋變量是風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)；其次，選取企業(yè)規(guī)模（Size）、股權(quán)集中度（Share）、資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）、固定資產(chǎn)比重（FX）、賬面市值比（BM）、管理層持股比例（Manage）、獨(dú)立董事網(wǎng)絡(luò)中心度（D _Cen）作為匹配變量；然后按1∶1進(jìn)行核匹配，使用Logit模型進(jìn)行擬合估計(jì)，匹配后的回歸結(jié)果如表4中的列（3）、列（4）所示。結(jié)果顯示，各指標(biāo)的回歸系數(shù)均顯著為正，說(shuō)明在減少選擇性偏誤后，原假設(shè)依然成立，即本文的研究結(jié)論具有一定的穩(wěn)健性。

3.工具變量法檢驗(yàn)

上市公司交叉持股網(wǎng)絡(luò)與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間存在內(nèi)生性問(wèn)題：一方面，在上市公司交叉持股網(wǎng)絡(luò)中，企業(yè)的中心性越大、結(jié)構(gòu)洞豐富度越高，企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越高；另一方面，企業(yè)間的交叉持股關(guān)系可能是在其投融資過(guò)程中形成的，即企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平可能提高了企業(yè)的股權(quán)投資，進(jìn)而提高了企業(yè)交叉持股網(wǎng)絡(luò)的中心性和占據(jù)的結(jié)構(gòu)洞豐富度。

工具變量法可以有效解決給定模型中的內(nèi)生性問(wèn)題，本文借鑒邢斐等（2021）的研究，將交叉持股網(wǎng)絡(luò)中心性的行業(yè)平均值作為工具變量。首先，同行業(yè)企業(yè)面臨相似的外部環(huán)境，單個(gè)企業(yè)交叉持股情況與同行業(yè)交叉持股平均值具有相似性。其次，同行業(yè)交叉持股網(wǎng)絡(luò)均值一般不會(huì)對(duì)單個(gè)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平產(chǎn)生直接影響，滿足外生性條件?；貧w結(jié)果如表4中的列（5）、列（6）所示。結(jié)果顯示，估計(jì)系數(shù)均顯著為正，工具變量具有統(tǒng)計(jì)顯著性。這一回歸結(jié)果與基準(zhǔn)回歸結(jié)果一致，說(shuō)明即使考慮了反向因果關(guān)系的影響，交叉持股網(wǎng)絡(luò)仍然能夠提高上市公司的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。

4.多維面板固定效應(yīng)回歸

前文采用個(gè)體固定效應(yīng)對(duì)交叉持股網(wǎng)絡(luò)與上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)，此處控制每年企業(yè)的變化對(duì)研究結(jié)果的影響，因此利用多維面板固定效應(yīng)對(duì)基準(zhǔn)回歸模型進(jìn)行檢驗(yàn)，回歸結(jié)果見(jiàn)表4中的列（7）、列（8）。結(jié)果顯示，回歸系數(shù)均在1%的水平下顯著，說(shuō)明采用多維面板固定效應(yīng)回歸方法通過(guò)穩(wěn)健性檢驗(yàn)，結(jié)論依然成立。

五、進(jìn)一步研究

（一）交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響機(jī)制分析

為了進(jìn)一步探討交叉持股網(wǎng)絡(luò)通過(guò)何種機(jī)制提高上市公司的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，本文借鑒江艇（2022）的中介效應(yīng)模型，從融資約束和信息披露質(zhì)量?jī)蓚€(gè)渠道研究其影響機(jī)制。在模型（7）、模型（8）的基礎(chǔ)上構(gòu)建如下模型來(lái)檢驗(yàn)假設(shè)H2。

KZi，t = λ0 + λ1 Xi，t + ∑Controls + ε" " " " nbsp; " " " " "（9）

Riski，t = μ0 + μ1 KZi，t + ∑Controls + ε" " " " " " "（10）

KVi，t =" δ0 + δ1 Xi，t + ∑Controls + ε" " " " " " " " "（11）

Riski，t = γ0 + γ1 KVi，t + ∑Controls + ε" " " " " " " （12）

其中，X為解釋變量，包括交叉持股網(wǎng)絡(luò)的中心性（Cen）和結(jié)構(gòu)洞豐富度（SH）；KZi，t為第t年上市公司i的融資約束，KVi，t為第t年上市公司i的信息披露質(zhì)量。

1.企業(yè)融資約束中介效應(yīng)分析

企業(yè)往往需要投入大量的資金來(lái)支持經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，以滿足自身發(fā)展需要。因此，企業(yè)的融資能力就顯得尤為重要，企業(yè)融資能力越強(qiáng)，企業(yè)財(cái)務(wù)就越具有靈活性，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平就越高。本文借鑒魏志華等（2014）使用KZ指數(shù)表示上市公司的融資約束程度，研究交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的傳導(dǎo)機(jī)制。KZ指數(shù)數(shù)值越大，表明企業(yè)面臨的融資約束程度越高，融資能力越弱。表5中的列（1）和列（2）是交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)融資約束的回歸結(jié)果，交叉持股網(wǎng)絡(luò)中心性（Cen）以及結(jié)構(gòu)洞豐富度（SH）對(duì)企業(yè)融資約束（KZ）的回歸系數(shù)均顯著為負(fù)，說(shuō)明交叉持股網(wǎng)絡(luò)能夠緩解企業(yè)融資約束，提高融資能力。列（3）是融資約束對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的回歸結(jié)果，中介變量融資約束（KZ）對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平顯著為負(fù)，表明緩解融資約束有助于提高企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。交叉持股網(wǎng)絡(luò)通過(guò)緩解融資約束，增強(qiáng)融資能力，提高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，假設(shè)H2a成立。這說(shuō)明交叉持股網(wǎng)絡(luò)可以加強(qiáng)上市公司間的聯(lián)系，增加資金獲取渠道，緩解上市公司融資約束，而較低的融資約束將增強(qiáng)其承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)的意愿，提高上市公司的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。

2.信息披露質(zhì)量中介效應(yīng)分析

財(cái)務(wù)信息是企業(yè)能夠及時(shí)做出判斷和決定的前提，信息披露通過(guò)向公眾和投資者公開(kāi)披露企業(yè)相關(guān)信息，促進(jìn)市場(chǎng)信息的公開(kāi)和透明，從而提高自身風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。本文借鑒邢恩澤等（2023）的研究，選用KV指數(shù)作為信息披露的代理變量，動(dòng)態(tài)地將信息的自愿披露與強(qiáng)制披露綜合進(jìn)行分析。引入信息披露（KV）作為中介變量，KV的值越高，表明上市公司信息披露質(zhì)量越低。表6中的列（1）、列（2）是交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)信息披露質(zhì)量的回歸結(jié)果，交叉持股網(wǎng)絡(luò)中心性和結(jié)構(gòu)洞豐富度對(duì)信息披露質(zhì)量（KV）的回歸系數(shù)均顯著為負(fù)，說(shuō)明交叉持股網(wǎng)絡(luò)能夠提高上市公司的信息披露質(zhì)量。列（3）是信息披露質(zhì)量對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的回歸結(jié)果，KV對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，表明信息披露質(zhì)量存在中介效應(yīng)，即上市公司交叉持股網(wǎng)絡(luò)將通過(guò)提高信息披露質(zhì)量這一傳導(dǎo)渠道提高上市公司的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，假設(shè)H2b成立。上市公司間的交叉持股網(wǎng)絡(luò)能夠傳遞信息，加強(qiáng)企業(yè)之間的監(jiān)督，提高其信息披露的質(zhì)量，緩解信息不對(duì)稱以及融資約束等問(wèn)題，從而促進(jìn)上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的提升。

（二）交叉持股網(wǎng)絡(luò)與上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的調(diào)節(jié)機(jī)制分析

1.產(chǎn)權(quán)性質(zhì)調(diào)節(jié)效應(yīng)分析

不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的交叉持股網(wǎng)絡(luò)在提高上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平方面可能存在差異。相比于非國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)有政府支持，更容易獲取資源，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平較高。為了檢驗(yàn)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對(duì)上市公司交叉持股網(wǎng)絡(luò)與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間關(guān)系的影響，本文引入企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)這一調(diào)節(jié)變量，構(gòu)建如下模型。

表7為產(chǎn)權(quán)性質(zhì)視角下交叉持股網(wǎng)絡(luò)影響上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的調(diào)節(jié)效應(yīng)結(jié)果。由表7中的列（1）可知，Cen與Soe交乘項(xiàng)的系數(shù)在1%的水平下顯著為負(fù)；由表7中的列（2）可知，SH和Soe交乘項(xiàng)的系數(shù)在5%的水平下顯著為負(fù)。這表明國(guó)有企業(yè)交叉持股網(wǎng)絡(luò)中心性和結(jié)構(gòu)洞豐富度對(duì)上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的提高的作用會(huì)被削弱，即非國(guó)有企業(yè)交叉持股對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的正向影響更顯著，假設(shè)H3a成立。國(guó)有企業(yè)享有更多的政府支持，更容易獲取所需資金，而非國(guó)有企業(yè)較難從外部市場(chǎng)獲得信貸資金以滿足其資金需求。交叉持股網(wǎng)絡(luò)具備顯著的資源流通效應(yīng)，能夠增加非國(guó)有企業(yè)的資金來(lái)源渠道，增強(qiáng)非國(guó)有企業(yè)的融資能力。因此，非國(guó)有企業(yè)通過(guò)建立交叉持股網(wǎng)絡(luò)可以獲取更多的資源和信息，提高其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。

2.市場(chǎng)化水平調(diào)節(jié)效應(yīng)分析

不同市場(chǎng)化水平的交叉持股網(wǎng)絡(luò)在影響上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平方面可能存在差異，市場(chǎng)化程度較高地區(qū)，法律政策較為完善，獲取資源與信息的成本相對(duì)較低，具有更高的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。為了檢驗(yàn)市場(chǎng)化水平對(duì)上市公司交叉持股網(wǎng)絡(luò)與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間關(guān)系的影響，本文引入市場(chǎng)化水平（Market）作為調(diào)節(jié)變量，研究市場(chǎng)化水平在交叉持股網(wǎng)絡(luò)促進(jìn)上市公司提高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平方面的調(diào)節(jié)作用，構(gòu)建如下模型。

Riski，t = ?0 + ?1Ceni，t + ?2Marketi，t + ?3Ceni，t ×

Marketi，t + ∑Controls + ε" " " " " " " " " "（15）

Riski，t = φ0 + φ1SHi，t + φ2Marketi，t + φ3SHi，t ×

Marketi，t + ∑Controls + ε" " " " " " " " " "（16）

其中，Market為上市公司所在地區(qū)的市場(chǎng)化水平。按照某地區(qū)的市場(chǎng)化水平是否大于我國(guó)市場(chǎng)化水平的中位數(shù)進(jìn)行分組，若大于中位數(shù)，則Market取1，反之取0。若?3、φ3顯著為負(fù)，則假設(shè)H3b成立。

表8為市場(chǎng)化水平視角下交叉持股網(wǎng)絡(luò)影響上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的調(diào)節(jié)效應(yīng)結(jié)果。由表8可知，Cen、SH的回歸系數(shù)均顯著為正，兩者與市場(chǎng)化水平交乘項(xiàng)的回歸系數(shù)均顯著為負(fù)，這表明市場(chǎng)化水平較低地區(qū)的上市公司交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的正向影響更顯著，假設(shè)H3b成立?？赡艿脑蚴牵袌?chǎng)化水平較高的地區(qū)市場(chǎng)秩序更規(guī)范，企業(yè)面臨的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境相對(duì)公平，企業(yè)的創(chuàng)新水平較高，企業(yè)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的意愿也較強(qiáng)；相反，在市場(chǎng)化水平較低的地區(qū)，金融體系和法律法規(guī)欠完善，政府干預(yù)較多，降低了企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。構(gòu)建交叉持股網(wǎng)絡(luò)可以促進(jìn)信息和資源在網(wǎng)絡(luò)成員間的共享，提高信息的透明度，進(jìn)而提高企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。因此，處于市場(chǎng)化水平較低地區(qū)的上市公司通過(guò)交叉持股更能緩解信息不對(duì)稱，進(jìn)而提高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。

（三）交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的異質(zhì)性分析

1.中心性指標(biāo)異質(zhì)性分析

本文將上市公司交叉持股網(wǎng)絡(luò)中心性指標(biāo)分為度數(shù)中心性、中介中心性、接近中心性、特征向量中心性四種類型，回歸結(jié)果見(jiàn)表9。根據(jù)系數(shù)大小發(fā)現(xiàn)，度數(shù)中心性和中介中心性對(duì)上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響效果更強(qiáng)烈，接近中心性和特征向量中心性影響效果較弱。一方面，在交叉持股網(wǎng)絡(luò)中，節(jié)點(diǎn)的度數(shù)中心性越高，表明該節(jié)點(diǎn)與其他節(jié)點(diǎn)的直接聯(lián)系越多，企業(yè)獲取信息和資源的途徑越多；中介中心性越高，表示企業(yè)所承擔(dān)的媒介作用越大，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越高。度數(shù)中心性和中介中心性對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響效果較為強(qiáng)烈。另一方面，節(jié)點(diǎn)企業(yè)的接近中心性越高，其與其他節(jié)點(diǎn)的最短路徑越短，可以更快速地傳遞信息和獲取資源；特征向量中心性越高，與其相連的企業(yè)質(zhì)量越高，進(jìn)而可以通過(guò)連接優(yōu)質(zhì)企業(yè)提高自身風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。接近中心性和特征向量中心性對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響效果較弱。

2.生命周期異質(zhì)性分析

不同生命周期階段的企業(yè)其資源基礎(chǔ)和實(shí)施的戰(zhàn)略目標(biāo)不一樣，因此企業(yè)管理者會(huì)采取不同的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)措施，所以，生命周期可能會(huì)影響交叉持股網(wǎng)絡(luò)提升企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平效應(yīng)的發(fā)揮。借鑒郝艷華（2022）等的研究，采用企業(yè)年齡、銷售收入增長(zhǎng)率、留存收益比率以及資本支出比率的綜合得分作為生命周期（Life）的衡量指標(biāo)。將所有樣本上市公司按綜合得分由高到低進(jìn)行排序，前1/3是處于成長(zhǎng)期的上市公司，Life=1；后1/3是處于衰退期的上市公司，Life=3；中間的1/3是處于成熟期的上市公司，Life=2。

表10顯示了成長(zhǎng)期和衰退期上市公司的交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平影響的差異。成長(zhǎng)期上市公司的回歸系數(shù)均顯著為正，說(shuō)明處于成長(zhǎng)期的上市公司的中心性越大、結(jié)構(gòu)洞豐富度越高，越能提高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。隨著生命周期的推移，交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的積極影響趨于減弱。這可能是因?yàn)樘幱谏芷诤笃陔A段的上市公司，其組織架構(gòu)已逐漸完善，成長(zhǎng)速度變緩，企業(yè)產(chǎn)品的市場(chǎng)地位相對(duì)穩(wěn)定，并且上市公司在早期發(fā)展過(guò)程中也積累了一定的內(nèi)部資本，降低了對(duì)外部資本的依賴。綜上，成長(zhǎng)期上市公司的交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的提高作用更顯著。

六、研究結(jié)論與啟示

隨著企業(yè)改革不斷深入，交叉持股網(wǎng)絡(luò)逐漸呈現(xiàn)出規(guī)?；陌l(fā)展趨勢(shì)，對(duì)提升企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平至關(guān)重要。本文以2007—2021年滬深A(yù)股上市公司數(shù)據(jù)為樣本，構(gòu)建上市公司交叉持股網(wǎng)絡(luò)。研究發(fā)現(xiàn)，交叉持股網(wǎng)絡(luò)的中心性、結(jié)構(gòu)洞豐富度與上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間存在正相關(guān)關(guān)系。影響機(jī)制分析發(fā)現(xiàn)，交叉持股網(wǎng)絡(luò)通過(guò)緩解融資約束以及提高信息披露質(zhì)量間接提高其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。調(diào)節(jié)效應(yīng)分析發(fā)現(xiàn)，交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響效果在非國(guó)有企業(yè)以及市場(chǎng)化水平較低地區(qū)表現(xiàn)更顯著。異質(zhì)性分析得出，度數(shù)中心性和中介中心性對(duì)上市公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的影響效果更強(qiáng)烈，處于成長(zhǎng)期的上市公司的交叉持股網(wǎng)絡(luò)能更顯著地提升其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。

根據(jù)上述結(jié)論，本文得出以下啟示： 第一，上市公司應(yīng)積極構(gòu)建交叉持股網(wǎng)絡(luò)。通過(guò)交叉持股關(guān)聯(lián)形成風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、利益共享聯(lián)盟，網(wǎng)絡(luò)成員可以通過(guò)彼此之間的交叉持股關(guān)聯(lián)獲得各種信息和資源優(yōu)勢(shì)。因此，上市公司應(yīng)該優(yōu)化其在交叉持股網(wǎng)絡(luò)中的位置，盡可能與優(yōu)質(zhì)企業(yè)建立股權(quán)聯(lián)結(jié)，構(gòu)建與利益相關(guān)者之間的長(zhǎng)期信任關(guān)系，提升企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力。第二，上市公司應(yīng)建立良好的聯(lián)動(dòng)機(jī)制以更好地發(fā)揮交叉持股網(wǎng)絡(luò)的治理效應(yīng)。通過(guò)提高信息披露質(zhì)量，并構(gòu)建自身與其他企業(yè)間的資源和信息傳遞渠道，保證企業(yè)能夠通過(guò)交叉持股網(wǎng)絡(luò)獲取有價(jià)值的信息和資源，從而提高自身風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平。第三，充分發(fā)揮政府的指導(dǎo)與支持作用。政府部門應(yīng)出臺(tái)有針對(duì)性的扶持政策，鼓勵(lì)優(yōu)質(zhì)企業(yè)與其他企業(yè)交叉持股，促進(jìn)資源與信息的高效整合，增強(qiáng)整體協(xié)同效應(yīng)。對(duì)于非國(guó)有企業(yè)、位于市場(chǎng)化水平較低地區(qū)的上市公司，應(yīng)積極推動(dòng)其構(gòu)建交叉持股網(wǎng)絡(luò)，加強(qiáng)網(wǎng)絡(luò)內(nèi)企業(yè)間的信息交流與資源共享，從而提高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力。

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