黃恩 李茁嵐

摘 要：隨著經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展，我國(guó)食品企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)加劇，為了維持自身長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，它們紛紛走上了并購(gòu)的道路。以H上市公司的并購(gòu)案例為研究對(duì)象，用事件研究法分析其短期績(jī)效，用會(huì)計(jì)指標(biāo)法探討其長(zhǎng)期績(jī)效，研究并購(gòu)后H公司的成績(jī)與問(wèn)題，并總結(jié)案例相關(guān)啟示。

關(guān)鍵詞：食品上市公司;并購(gòu)績(jī)效;事件研究法;會(huì)計(jì)指標(biāo)法

中圖分類號(hào)：F27 ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A ? ? ?doi：10.19311/j.cnki.1672-3198.2020.05.031

0 引言

在經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的背景下，企業(yè)要想長(zhǎng)久發(fā)展，必須克服諸多挑戰(zhàn)。對(duì)于食品企業(yè)，由于消費(fèi)者對(duì)食品質(zhì)量的要求越來(lái)越高，競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈。食品企業(yè)為了避免被淘汰的風(fēng)險(xiǎn)，紛紛尋求更好的發(fā)展模式，并購(gòu)成為它們選擇的一種重要方式。然而并購(gòu)并不意味著企業(yè)一定能達(dá)到預(yù)期效果，很多企業(yè)在并購(gòu)?fù)瓿珊螅匀粫?huì)出現(xiàn)許多問(wèn)題，甚至巨額虧損。因此，關(guān)注企業(yè)的并購(gòu)績(jī)效成為檢驗(yàn)并購(gòu)成功與否的重要環(huán)節(jié)。本文以H公司的并購(gòu)案例為研究對(duì)象，利用事件研究法和會(huì)計(jì)指標(biāo)法分析其短期與長(zhǎng)期績(jī)效，研究并購(gòu)后H公司的成績(jī)與問(wèn)題，并總結(jié)案例相關(guān)啟示，為食品行業(yè)其他上市公司的發(fā)展提供參考。

1 H公司并購(gòu)案例分析

1.1 并購(gòu)雙方簡(jiǎn)介

并購(gòu)方H公司成立于2005年，是速凍魚肉制品行業(yè)內(nèi)的第一家上市公司。該公司以研發(fā)、生產(chǎn)和銷售速凍魚肉制品為主要業(yè)務(wù)，著力打造中高端速凍魚肉制品第一品牌。被并購(gòu)方Y(jié)公司成立于2004年，主要生產(chǎn)高檔魚肉制品，產(chǎn)品深受廣大消費(fèi)者喜愛(ài)。2013年12月17日，H公司發(fā)布《公告》稱公司擬以最高不超過(guò)人民幣1億元的價(jià)格收購(gòu)Y公司100%股權(quán)。

1.2 并購(gòu)動(dòng)因

第一，形成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，謀求協(xié)同效應(yīng)。行業(yè)產(chǎn)能的極速擴(kuò)張，加劇了同質(zhì)低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)，加上消費(fèi)者需求的轉(zhuǎn)變，使得公司積極調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，開始向高端產(chǎn)品轉(zhuǎn)型。而Y公司正是以中高端市場(chǎng)為主，符合了H公司的轉(zhuǎn)型需要，能與H公司的產(chǎn)品形成互補(bǔ)，并利于H公司快速占領(lǐng)中高端市場(chǎng)。同樣，Y公司也能借助H公司的渠道，快速進(jìn)入零售消費(fèi)市場(chǎng)，充分釋放產(chǎn)能，提升經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，這種優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，使得雙方能形成良好的經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)。

第二，獲得先進(jìn)的生產(chǎn)技術(shù)。Y公司擁有先進(jìn)的研發(fā)技術(shù)，獨(dú)特的生產(chǎn)工藝與完善的質(zhì)量管控體系。并購(gòu)后H公司能獲得其相關(guān)技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)，并快速運(yùn)用到公司其他生產(chǎn)基地，提高產(chǎn)品的質(zhì)量與銷量，進(jìn)一步占領(lǐng)消費(fèi)市場(chǎng)。

第三，進(jìn)一步提升競(jìng)爭(zhēng)力。H公司通過(guò)Y公司進(jìn)軍中高端產(chǎn)品市場(chǎng)后，豐富了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，利于H公司與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的差異化、多元化競(jìng)爭(zhēng)。同時(shí)Y公司地理位置好，臨近龐大的消費(fèi)市場(chǎng)，利于運(yùn)輸成本的降低，進(jìn)一步促進(jìn)了H公司的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)和市場(chǎng)占有率的擴(kuò)大。

2 H公司并購(gòu)績(jī)效分析

2.1 短期績(jī)效分析

本文采用事件研究法分析短期績(jī)效，步驟如下：（1）事件期與估計(jì)期的確定。本文選取的事件日為H公司公告日，即2013年12月17日。選取事件日前后30個(gè)交易日為事件期，事件日前150到前31個(gè)交易日為估計(jì)期。收集事件期與估計(jì)期的個(gè)股收益率Rit和市場(chǎng)收益率Rmt，數(shù)據(jù)均來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)。（2）計(jì)算預(yù)期正常收益率。運(yùn)用資本資產(chǎn)定價(jià)模型進(jìn)行參數(shù)估計(jì)，通過(guò)SPSS軟件估計(jì)出Rit=1.264Rmt。（3）計(jì)算超額收益率AR和累計(jì)超額收益率CAR，結(jié)果如圖1所示。（4）對(duì)累計(jì)超額收益率進(jìn)行顯著性檢驗(yàn)。由表1可知，P值小于0.05，存在累計(jì)超額收益率。（5）結(jié)果分析。從圖1來(lái)看，H公司的超額收益率在整個(gè)事件期呈現(xiàn)波動(dòng)狀態(tài)。但它在公告日前幾個(gè)交易日出現(xiàn)了較大波動(dòng)，峰值達(dá)到7.61%。這可能是由于消息提前被泄露，致使超額收益率大幅上升，在一定程度反映了市場(chǎng)對(duì)此次并購(gòu)提前做出了正面反應(yīng)。公告日前，累計(jì)超額收益率基本為負(fù)數(shù)。到公告日前第二個(gè)交易日從負(fù)數(shù)迅速增長(zhǎng)為6.51%，進(jìn)一步說(shuō)明并購(gòu)消息可能被提前泄露，得到消息的人提前做出積極的反應(yīng)，使得累計(jì)超額收益率迅速上升，一直到公告日后一個(gè)交易日達(dá)到了15.31%。在此之后，累計(jì)超額收益率開始回落，但仍然保持在9%以上，說(shuō)明投資者對(duì)該并購(gòu)事件的反應(yīng)開始回歸理性，需要觀望一下，但總的還是對(duì)該事件持正面反應(yīng)。隨后在公告日后第11個(gè)交易日，累計(jì)超額收益率又開始快速增長(zhǎng)，在第20個(gè)交易日達(dá)到26.43%，可能是因?yàn)镠公司連續(xù)發(fā)布了關(guān)于該并購(gòu)事件的有利公告，使得投資者對(duì)該并購(gòu)事件更加看好，導(dǎo)致累計(jì)超額收益率再度上漲。之后，隨著并購(gòu)消息的充分消化，投資者再次回歸理性，市場(chǎng)歸于平靜，累計(jì)超額收益率開始回落，但仍然維持在高水平。由此來(lái)看，此次并購(gòu)事件在短期內(nèi)是成功的，它產(chǎn)生了顯著的正面效應(yīng)，但是從長(zhǎng)期來(lái)看該并購(gòu)事件是否依然能帶來(lái)正面效應(yīng)還需進(jìn)一步分析。

2.2 長(zhǎng)期績(jī)效分析

對(duì)于H公司長(zhǎng)期績(jī)效的分析，本文采用會(huì)計(jì)指標(biāo)法，即通過(guò)四個(gè)財(cái)務(wù)維度分析。本文以并購(gòu)?fù)瓿僧?dāng)年為界，分別選取了并購(gòu)前后兩年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，結(jié)果如表2所示。

從償債能力來(lái)看，H公司的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率逐年下降，但是并購(gòu)后的降幅小于并購(gòu)前，說(shuō)明此次并購(gòu)對(duì)償債能力有一定的積極作用。資產(chǎn)負(fù)債率則呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，并購(gòu)前增幅較小，并購(gòu)后增幅明顯。2014年是因?yàn)椴①?gòu)新公司，使得資金需求量增加，同時(shí)公司增加的采購(gòu)款及部分工程款尚未支付致使應(yīng)付賬款增長(zhǎng)，而2016年則是因?yàn)楣净刭?gòu)限制性股票致使其他應(yīng)付款顯著增加，由此可知負(fù)債的增加使得這兩年資產(chǎn)負(fù)債率迅速上升，致使財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)加劇。

從營(yíng)運(yùn)能力來(lái)看，2012-2016年公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率從884.21%下降到633.90%，說(shuō)明并購(gòu)后公司應(yīng)收賬款規(guī)模有了一定的增長(zhǎng)。同時(shí)企業(yè)為了留住客戶，放寬了應(yīng)收賬款的收回，從而影響了應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率。并購(gòu)前存貨周轉(zhuǎn)率從336.24%升至378.12%，并購(gòu)后卻呈現(xiàn)先下降后上升趨勢(shì)，這主要是因?yàn)楣驹?014年為項(xiàng)目投產(chǎn)，增加了戰(zhàn)略庫(kù)存，導(dǎo)致庫(kù)存量同比增長(zhǎng)，使得存貨周轉(zhuǎn)率下降。而2016年公司的產(chǎn)能利用水平提升，存貨量減少，又使其呈現(xiàn)上升態(tài)勢(shì)。H公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率整體呈下降趨勢(shì)，并購(gòu)前下降幅度較大，并購(gòu)后的趨勢(shì)卻不太明顯，主要是因?yàn)楣驹?012年剛上市，為擴(kuò)張的需要，需要籌集資金，使得總資產(chǎn)不斷增加，但是營(yíng)業(yè)收入的增幅卻沒(méi)能與其保持一致。隨著公司發(fā)展的穩(wěn)定，資金的需求放緩，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率也逐漸趨于平穩(wěn)。

從盈利能力來(lái)看，三項(xiàng)指標(biāo)呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì)，到2015年甚至降到了負(fù)值。這主要因?yàn)?012年以來(lái)，整個(gè)行業(yè)的產(chǎn)能極速增加，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，產(chǎn)品長(zhǎng)期以低價(jià)出售的同時(shí)銷量卻未能達(dá)到預(yù)期。在此背景下，相應(yīng)的生產(chǎn)成本和費(fèi)用卻不斷增長(zhǎng)，從而導(dǎo)致利潤(rùn)持續(xù)下降，影響了盈利能力。并購(gòu)當(dāng)年雖然銷售額有所增加，但是并入新公司導(dǎo)致薪酬增加，同時(shí)新產(chǎn)品的推廣也致使商超費(fèi)用增加。2015年，公司的這種情況更加嚴(yán)峻。首先公司加大研發(fā)創(chuàng)新，新增了兩條生產(chǎn)線，并配備相應(yīng)的設(shè)備人員，導(dǎo)致人工成本和研發(fā)費(fèi)用增加;其次公司執(zhí)行積極的市場(chǎng)策略，新增銷售人員，導(dǎo)致銷售費(fèi)用增幅較大。最后公司內(nèi)部銷售團(tuán)隊(duì)和客戶的調(diào)整，使得銷量和售價(jià)下降明顯，這些都在一定程度上影響了公司凈利潤(rùn)，致使盈利能力持續(xù)下降。而2016年公司通過(guò)積極探索，調(diào)整成本，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，再加上差異化、多元化路線的優(yōu)勢(shì)逐漸顯現(xiàn)，使得公司凈利潤(rùn)增長(zhǎng)，恢復(fù)到正值，盈利能力改善。

從發(fā)展能力來(lái)看，2012-2015年三項(xiàng)增長(zhǎng)率整體呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)，在并購(gòu)?fù)瓿僧?dāng)年和2016年實(shí)現(xiàn)了增長(zhǎng)。這可能是受行業(yè)低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)影響，為了穩(wěn)定市場(chǎng)，公司加大促銷力度，增加了市場(chǎng)費(fèi)用。再加上中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速放緩，消費(fèi)需求下降，整個(gè)食品行業(yè)的發(fā)展都受到影響。并購(gòu)?fù)瓿僧?dāng)年，魚極產(chǎn)品的銷售同比翻倍增長(zhǎng)，使得當(dāng)年的增長(zhǎng)率提升。到了2015年雖然魚極類制品的收入保持增長(zhǎng)，但該產(chǎn)品在公司占比只有10.12%，且公司的兩大主要產(chǎn)品收入下降明顯，使得公司整體的發(fā)展能力迅速下降。而2016年公司從員工、銷售渠道、組織架構(gòu)等方面著手，積極優(yōu)化調(diào)整，改善自身盈利狀況，促進(jìn)了發(fā)展能力的大幅提高。

綜上所述，并購(gòu)前四大能力基本呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì)。并購(gòu)?fù)瓿僧?dāng)年，H公司除了發(fā)展能力提高，其余三大能力依然下降。并購(gòu)?fù)瓿珊笠荒辏拇竽芰φw繼續(xù)下滑，形勢(shì)進(jìn)一步嚴(yán)峻。隨著并購(gòu)整合的不斷深入，公司的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，并購(gòu)?fù)瓿珊蟮诙?，公司營(yíng)運(yùn)能力，盈利能力和發(fā)展能力得到改善，雖然較于并購(gòu)前有差距，但整個(gè)趨勢(shì)是好的。再加上并購(gòu)后各能力的降幅基本是小于并購(gòu)前的，因此此次并購(gòu)對(duì)長(zhǎng)期績(jī)效有一定的正面效應(yīng)。

3 案例啟示

從該并購(gòu)案例中我們可以發(fā)現(xiàn)，此次并購(gòu)對(duì)公司短期績(jī)效有顯著的正面效應(yīng)，對(duì)長(zhǎng)期績(jī)效有一定的正面效應(yīng)。因此，通過(guò)研究本案例得出，食品上市公司要想并購(gòu)成功，取得并購(gòu)績(jī)效最大化，應(yīng)該做到以下幾點(diǎn)：

第一，加強(qiáng)并購(gòu)后的整合工作。并購(gòu)順利完成并不意味著并購(gòu)就是成功的，許多食品上市公司在并購(gòu)后沒(méi)有維持好的績(jī)效，這主要是因?yàn)樗鼈冊(cè)诓①?gòu)后沒(méi)有繼續(xù)關(guān)注整合工作，雙方資源沒(méi)有整合到位。因此，食品上市公司一定要制定合理完善的整合計(jì)劃，將各項(xiàng)整合工作落到實(shí)處且長(zhǎng)期關(guān)注，使得并購(gòu)雙方的資源能有效利用，形成多方位優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，提高公司績(jī)效。

第二，提高風(fēng)險(xiǎn)防范能力。許多公司由于風(fēng)險(xiǎn)防范能力不足，會(huì)受到并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的影響，陷入困境，其中財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的影響最大。因此，食品公司要加強(qiáng)自身的風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)和能力，制定科學(xué)合理的財(cái)務(wù)政策，拓寬融資渠道，采取多元化支付方式，減輕并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的影響。

第三，謹(jǐn)慎選擇并購(gòu)企業(yè)。H公司并購(gòu)Y公司后，獲得其先進(jìn)的技術(shù)和獨(dú)特的生產(chǎn)工藝，滿足了H公司進(jìn)軍高端產(chǎn)品市場(chǎng)的戰(zhàn)略需求，從而提高了競(jìng)爭(zhēng)力。同時(shí)Y公司利用H公司的零售渠道擴(kuò)大市場(chǎng)份額，有利于并購(gòu)活動(dòng)的成功。因此，食品上市公司選擇并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)一定要謹(jǐn)慎，從多方面考慮分析，選擇一個(gè)合理的、資源易整合、優(yōu)勢(shì)能互補(bǔ)的目標(biāo)企業(yè)。

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