摘 ?要：商業(yè)銀行的不良資產證券化是一項新興的金融課題，是解決銀行不良資產的有效途徑，但我國商業(yè)銀行的不良資產證券化還處于摸索階段。本文通過對我國商業(yè)銀行不良資產證券化觸發(fā)因素、發(fā)展狀況的研究，總結存在的問題并結合國際經驗和本土化實踐探討應對之策。

關鍵詞：不良貸款;資產證券化;信用評級;流動性

一、我國不良資產證券化的發(fā)展狀況

（1）我國不良資產證券化的產生背景

不良資產證券化起源于發(fā)達國家對金融危機產生的大量不良資產的處理。1982年到1987年的儲貸協(xié)會危機催生了美國的不良資產證券化嘗試，97年的亞洲金融危機造就了日本和韓國的不良資產證券化。我國的商業(yè)銀行不良資產證券化進行的比較晚，產生背景也有別于其他國家。隨著我國經濟的高速增長，產業(yè)結構不斷調整與升級，經濟進入新常態(tài)，在促進經濟主體轉型升級、發(fā)展壯大的過程中，銀行首當其沖形成了大量不良債權。銀行是經濟的命脈，為緩解銀行的不良壓力，使得銀行繼續(xù)發(fā)揮在經濟體系中的推進作用，我國從戰(zhàn)略層面上提出要推動不良資產證券化。相較于其他國家的被動選擇，我國的商業(yè)銀行不良資產證券化更多的是一種主動疏導。我國的不良資產證券化于2005年開始實施，其主要目的在于化解國企改革與脫困過程中形成的銀行體系不良資產。2016 年重啟不良資產證券化的背景在于，我國經濟進入新常態(tài)，經濟模式與經濟增速發(fā)生了改變，在供給側改革的大潮中，產能過剩企業(yè)和僵尸企業(yè)紛紛破產與重組，短期內銀行的不良資產率激增。為減輕銀行負擔，繼續(xù)有效發(fā)揮其經濟融通功能，我國重啟了不良資產證券化。

（2）我國不良資產證券化的現(xiàn)狀

從我國不良資產證券化的基礎資產來看，以企業(yè)端債權為主，消費端債權比例偏小，但比例在不斷上升。究其原因，這是由于長期以來我國銀行業(yè)的盈利模式主要是存貸利差，因此熱衷于尋找大戶、追求規(guī)模效應。所以，偏向于以基建項目、大企業(yè)為發(fā)放對象，而消費端貸款屬于零售業(yè)務，既耗時又費力，而且發(fā)放成本高，因此，其發(fā)展大大落后于企業(yè)端貸款。從發(fā)行數(shù)量來看，從2006 年到2008 年，發(fā)行數(shù)量較少，只進行了4 單業(yè)務的初步嘗試便停止了。2016 年重啟后，政府監(jiān)管部門和行業(yè)協(xié)會積極參與指導，對不良資產證券化在基礎資產、發(fā)起機構、估值定價、交易結構等方面做出規(guī)定，信息披露的規(guī)范性大大提高。之后，確定了第一批試點銀行，累計發(fā)行了 14 支產品，包含的不良債權總計高達500多億元，發(fā)行規(guī)?？傆?56.10 億元。在這之中基礎資產本金達到 452.33 億元的余額規(guī)模，本金平均折扣率34.51%，資產折扣率 11%到54%。 2017 年，國家對不良資產證券化試點范圍繼續(xù)加大，進入17年試點名單的有12 家銀行，其中包括國開行、中信銀行等，總計發(fā)行了19 支產品，發(fā)行總額度達到129.61 億 元。其中基礎資產余額合計408.25 億元，涉及不良債權達494.13 億元，平均本金折扣率 31.75%，資產折扣7.6%～52.4%。到了2018 年，受監(jiān)管趨嚴、不良資產證券化交易市場環(huán)境變化等因素影響，銀行對不良資產證券化的積極性大大減弱，發(fā)行規(guī)模同比持續(xù)下降，另外甚至還出現(xiàn)了臨時中止發(fā)行的例子。歸其原因，主要是因為資金需求和發(fā)行成本較高等因素所致。從信用增級方面來看，我國的信用結構主要分為兩級，是為次級檔和優(yōu)先檔。在加權平均期限方面，次級檔在0.79年到3.75年之間，優(yōu)先檔在0.12年到2.05年之間。

二、我國不良資產證券化存在的問題

（1）法律法規(guī)不完善

商業(yè)銀行的不良資產證券化是一項交易結構復雜、參與主體眾多的系統(tǒng)工程，需要一系列法律法規(guī)規(guī)范其操作。我國的商業(yè)銀行不良資產證券化開始的較遲，發(fā)展進程較慢，而不良資產證券化屬于新興的融資形式，法律層面難免有很多漏洞。首先，和不良資產證券化配套的各法律法規(guī)與流程對其定義與規(guī)定存在矛盾和邊界不清的情況。比如公司設立必須要滿足“有固定的經營場所和必要的生產經營條件”，這是《公司法》所明確規(guī)定的，但在實際操作過程中，對SPV的要求卻比較寬松，這顯然與《公司法》的定位相沖突，導致發(fā)行方產生對法規(guī)錯亂而無所適從。其次，沒有完善的政策配套，很多操作規(guī)則、交易機制等都還處于探索期。例如，“真實出售”界定空白。在“真實出售”的條件下，如果發(fā)起人最終破產，其債權人對已經售出的這部分資產不可再行追索，這就是說“真實出售”的資產將與發(fā)起人另外的資產實現(xiàn)完全隔離。只有這樣才能更好的防止發(fā)起人因違約而造成破產的風險，保障投資者的權益，否則資產證券化業(yè)務將難以為繼。

（2）信用評級專業(yè)化水平低

信用評級是商業(yè)銀行不良資產證券化的重要組成部分。對廣大普通投資人來說，不良資產證券化的設計不但復雜而且風險不易識別，不是每個投資者都具備足夠的專業(yè)素養(yǎng)去評估項目風險。此時就需要借助評級機構的項目評估報告，再做出自己的分析決策。另外，公正的信用評級對證券投資管理的作用也顯而易見。首先，二級市場證券的價格是其價值的體現(xiàn)，信用評級有助于鑒定、評估其現(xiàn)期價值，此外，還能衡量其二級市場被拋售的概率的大小。利用這兩個功能，投資人可以進行證券組合，以達到規(guī)避信用風險的目的。但由于我國信用評級業(yè)務剛剛起步，評級機構較少，而且受商業(yè)銀行好政府等外界因素影響，評級結果是否公正、有無獨立性都有待論證，在國際上也得不到廣泛的認可。另外，在客觀條件上，由于對還款人的抵押物的合法性、違約風險、償債能力等信息掌握不足，評級結果的公允性和可靠性受到質疑。

（3）定價困難

因為不良資產未來的現(xiàn)金流受太多不可控性因素影響，導致定價模型的建立十分困難，當前還未能找到普適的模型，從而定價沒有統(tǒng)一的規(guī)則與標準。目前，普遍的做法是將優(yōu)先級資產支持的證券定價參考市場利率進行估計，但次級資產支持的證券無法評估利率風險、信用風險等因素對現(xiàn)金流的影響，也無法找到合適的定價基準利率，定價尤為困難。價格缺乏基本的依據(jù)導致在市場交易中容易產生欺詐發(fā)行和人為操縱價格的情況，不利于健康市場的構建。

（4）流動性缺乏

金融市場的一項重要作用在于交換風險，缺乏流動性的不良資產支持證券市場是畸形的與不完善的，不能起到分散收益和風險的目的。在現(xiàn)階段，我國的不良資產證券化流動性還非常弱，在缺乏二級市場的情況下，在認購證券后，大部分的投資人沒有其他選擇，只能等到債券的兌付日進行兌付，因此債券吸引力較弱。為了彌補流動性不足的缺陷，發(fā)行人為成功發(fā)行只有不停地提高收益率，使得發(fā)行成本節(jié)節(jié)攀升，喪失了證券融資的優(yōu)勢。從投資者主體來看，目前我國缺少機構投資者，且承擔風險能力差，其中又以銀行投資占比最高，沒有合理開發(fā)不良資產支持證券的需求。同時，這也改變了商業(yè)銀行的初衷，風險得不到分散，不良資產沒有真正剝離出銀行系統(tǒng)。再者，我國的不良資產證券化市場還不成熟，很多投資者對不良資產的認知還停留在表面，認為以不良資產為基礎資產的證券一定是高風險的，受這種心理影響，刻意規(guī)避不良資產支持證券，造成有效需求不足，影響流動性。

三、我國不良資產證券化的對策探討

（1）完善相關法律法規(guī)

目前，我國雖然已經為與不良資產證券化的推行頒布了一系列配套的法律法規(guī)，如《證券法》、《信托法》、《擔保法》等，但還存在法律法規(guī)不完善，各法規(guī)之間不統(tǒng)一的情況。要在不良資產證券化的每個過程中制定相應的法律，做到有法可依，這其中包括SPV的設立、資產出售和交易結構的確立等過程。為保證發(fā)起人與特殊目的機構間的真實隔離，要對特殊目的機構在經營范圍、破產清算、治理結構等方面層層限制。對不良資產證券化的信息公開透明要加以明確，在信息披露方面要做到體系完整、準確及時。對發(fā)行主體的信用問題尤其要著重披露，使用怎樣的評級方式、利用什么增級信用，都要逐條列明。這樣，一來基礎資產的信用水平全面提升了;二來使投資人對產品的安全性更加認可，間接降低發(fā)行成本。

（2）提高信用評級水平

目前我國的不良資產證券化項目的評級往往將政府“隱性擔?！碑斪霰厝灰蛩?，而政府擔保的信用增級方式是最粗暴與最不經濟的。隨著市場轉型的深入，內部信用增級方式必然成為主流，此時信用評級的重要性便日益凸顯。一方面，信用評級機構的規(guī)范性要增強，結合國外先進經驗，優(yōu)化已存在的評級機構、促進各信用評級機構在信息方面的互享互用，對于劣質發(fā)行主體要建立共同的黑名單制度，使失信者無處遁形，對評級失真的機構要嚴肅追責。另一方面，要提高評級公司的業(yè)務能力，采用定量分析與定性分析相結合的方式，根據(jù)信用主體的基本情況與行為邏輯進行定性分析的同時，運用信用分析模型計量信用貢獻度以及風險水平等進行量化分析。再者，要擴大評級覆蓋范圍，從評級對象的行為品德、資金情況、經營狀況、還款能力、還款意愿、擔保情況等多個維度進行評價。

（3）加強資本市場建設，增強流動性

要進一步優(yōu)化市場結構，打造投資渠道豐富、價格公平合理的金融市場。在發(fā)行方面，應將更多符合條件的銀行納入到試點，以增加產品數(shù)量，提高發(fā)行規(guī)模，增加產品競爭性，為投資者提供更多選擇。同時，要創(chuàng)新產品發(fā)行方式，嘗試多元化、差異化的產品設計，不斷優(yōu)化產品質量，提高市場認可度。進一步完善資本市場。我國商業(yè)銀行不良資產支持證券僅在銀行間市場發(fā)行，限制了很多投資者的進入，因此可以考慮將銀行間市場和證券市場聯(lián)通起來，引入更多投資者，增加不良資產證券流動性，同時分散風險。在國家層面上，應采取多元化的宏觀政策，如向國內大型證券投資機構政策傾斜，加快培育本土市場參與主體，同時要擴大金融業(yè)的對外開放，吸引外資進入我國證券市場，充分利用各路資本，挖掘潛在市場需求，使不良資產證券化成為資源配置的創(chuàng)新手段。

（4）豐富理論研究，加強人才培養(yǎng)

我國的不良資產證券化乃至整個金融行業(yè)的發(fā)展，根本上在于理論的研究和人才的培養(yǎng)。不良資產證券化是一項復合型、多元化的業(yè)務，涉及多種學科，對從業(yè)人員的對知識體系的綜合性與專業(yè)性皆有很高的要求，但我國目前十分缺乏這樣的人才，所以高校在課程設置上要盡快完善。在理論研究發(fā)面，我國也相對落后，主要理論都來自于西方國家，但許多理論并不適用于我國的國情，應從自身實際出發(fā)，以具體問題為導向，形成自己的不良資產證券化理論體系。

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作者簡介：王奇（1991-），男，江蘇鹽城人，對外經濟貿易大學金融學院在職人員高級課程 研修班學員。