張國富 呂婧

【摘要】股權(quán)激勵制度自廣泛應(yīng)用于我國各類企業(yè)中，經(jīng)歷不斷的發(fā)展完善、政府政策的規(guī)范，初具雛形。越來越多的企業(yè)將股權(quán)激勵制度應(yīng)用于本企業(yè)的管理中。本文對匯川技術(shù)實施的第四期股權(quán)激勵進行研究，以第四期股權(quán)激勵計劃（草案）的公布日為事件日，采用事件研究法分析特定事件對于企業(yè)的短期績效影響，結(jié)果表明匯川技術(shù)第四期股權(quán)激勵可以有效改善公司短期績效，并且對于其他企業(yè)進行股權(quán)激勵提出了啟示。

【關(guān)鍵詞】股權(quán)激勵 短期績效 事件研究法

一、引言

對于短期績效，國內(nèi)外大多采用事件研究法，它由Dolley（ 1933）最先提出，是分析特定事件對公司價值影響主要的方法[1]。Brickley ，Bhagat 和 Lease（1985）研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵計劃短期內(nèi)會有積極的市場反應(yīng)[2]。李耀（2008）采用事件研究法發(fā)現(xiàn)市場對于股票期權(quán)和限制性股票都有正面反應(yīng)[3]。呂長江，鄭慧蓮，嚴明珠等（2011）經(jīng)過大樣本分析，計算并得出CAR為正，說明股權(quán)激勵市場反應(yīng)是積極的[4]?？盗幔?015）短時間內(nèi)或者很長一段時間之后，股權(quán)激勵都會正面影響上市公司股價[5]。綜上所述，大多數(shù)學者的觀點是股權(quán)激勵可以刺激股價上升，市場反應(yīng)良好。

本文具體思路是：以第四期股權(quán)激勵計劃（草案）的公布當天設(shè)為事件日，合理選擇事件期和估計期，收集數(shù)據(jù)，計算個股的正常收益率，然后根據(jù)正常收益率，計算第四期股權(quán)激勵之后的超額收益率（AR）、累計超額收益率（CAR），通過計算出的結(jié)果來分析這次股權(quán)激勵對公司短期績效的影響是正面或負面的。

二、匯川技術(shù)第四期股權(quán)激勵短期績效研究

（一）定義事件，選擇合適事件期，收集數(shù)據(jù)

本文主要研究事件為匯川技術(shù)第四期股權(quán)激勵計劃事件期，確定事件日和事件期對于研究至關(guān)重要，選取事件期過長，企業(yè)發(fā)生的其他事件可能會影響結(jié)果，事件期過短，則不能充分反映事件影響，都會使結(jié)論出現(xiàn)差異。本文將匯川技術(shù)第四期股權(quán)激勵計劃（草案）的公布當天即2019年1月3日設(shè)為事件日，通過查閱文獻以及之前的研究，聯(lián)系實際情況，本文選取事件日前后15個交易日為事件期，即 T=（-15，15）。估計期是指在資本市場中正常表現(xiàn)的時期。一般來說，估計期大概選取100～300個交易日。本文以事件日前150天日收益率數(shù)據(jù)為樣本，即[-166，-16]為估計期。數(shù)據(jù)主要來源于國泰安數(shù)據(jù)庫，采用證券市場的股票價格數(shù)據(jù)。

（二）計算預(yù)期正常收益

本文選擇通過市場模型來估計事件發(fā)生的預(yù)期回報率，其模型的公式為：

Rit=α+β Rmt

Rit=Pit/Pit-1-1

Rmt=Pmt/Pmt-1-1

其中，Rit指股票的正常報酬率，Rmt指市場日報酬率，Pit指股票當天收盤價，Pit-1指股票前一天的收盤價，Pmt指股票市場的當天收盤價，Pmt-1指股票市場前一天的收盤價。將匯川技術(shù)第四期股權(quán)激勵（草案）公布日前的 150 天的數(shù)據(jù)代入市場模型，進行一元線性回歸分析，估計α和β。

（三）計算超額收益率AR

超額收益率用AR來表示。異常收益率能夠看出與實際收益率的差異，預(yù)估在特定事件中股價超額波動情況。本文選擇深證大盤指數(shù)回報率，根據(jù)α，β的值，計算事件窗[-15，15]中匯川技術(shù)的AR。其公式如下：

ARt=Rit-（α+β Rmt）

（四）計算累計異常收益率CAR

累計超額收益率（CAR）是發(fā)生事件后第一天到事件期截止日的異常收益的加總。CAR的數(shù)值可以看出公司股票受發(fā)生事件的影響情況，以此分析對本企業(yè)是積極影響還是消極影響。其公式如下：

CARt=Σ ARt

（五）研究結(jié)果分析

研究表明，如果市場對發(fā)生事件是積極的反應(yīng)，CAR一般表現(xiàn)為遞增，如果市場對事件是消極的反應(yīng)，CAR一般表現(xiàn)為遞減;在估計期如果企業(yè)的超額收益率出現(xiàn)股價異于正常的上升、下跌，則表明可能在事件之前可能存在本企業(yè)“消息”外泄的情況。

三、研究結(jié)論與啟示

累計超額收益率持續(xù)增長說明股權(quán)激勵計劃（草案）的公示對于股票市場表現(xiàn)出利好的信號，得到了市場認可，計劃（草案）的發(fā)布使得公司股價上升，雖然影響時間較短，但是影響力相對較大，至少從短期來看迎合了市場投資者的需求，對企業(yè)產(chǎn)生了良好的正向影響。

通過本文研究發(fā)現(xiàn)，對于其他計劃進行股權(quán)激勵的企業(yè)，首先，高新技術(shù)企業(yè)所在的市場環(huán)境競爭激烈，因此，公司所有者和經(jīng)營者都希望在激勵的競爭中，把握機會，促進企業(yè)良性發(fā)展，立場一致，與其他行業(yè)相比，股權(quán)激勵相對有效。所以企業(yè)在設(shè)置股權(quán)激勵方案時應(yīng)將行業(yè)的特征和本公司自身發(fā)展狀況結(jié)合，合理選擇股權(quán)激勵模式、激勵人群、業(yè)績考核目標等;第二，股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司是否能高效執(zhí)行決策非常重要，如果公司內(nèi)部能相互聯(lián)系、相互制約，秩序有條，能夠提供公司的有效性，因此企業(yè)應(yīng)該改善股權(quán)結(jié)構(gòu)，提高股權(quán)集中度，保障董事會能高效治理公司;最后，在重大事件前，公司應(yīng)當嚴格執(zhí)行信息保密規(guī)定，規(guī)范內(nèi)部員工，控制信息披露時間，杜絕消息外泄，以此保障企業(yè)的投資者在一個相對較公平環(huán)境里去做決策，也能保障企業(yè)收益。

參考文獻：

[1]Dolley J.Characteristics and Procedure of Common Stock?Splits----Ups[J].Harvard Business Review，1933，（ 12） ：?316-326.

[2]Brickley， J.A.， Bhagat， S and Lease， R.C. The impact of long-range managerial compensation plans on share holder wealth?[J]. Journal of Accounting and Economics. 1985（7） ： 115-129.

[3]李耀.股票期權(quán)與限制性股票股權(quán)激勵方式的比較研究[J]，?經(jīng)濟管理，2008（12）：11-18.

[4]呂長江，嚴明珠，鄭慧蓮，許靜靜.為什么上市公司選擇股權(quán)激勵計劃？[J].會計研究，2011（1）：68-75.

[5]康玲.股權(quán)激勵對公司股價的影響研究[J].財會通訊，2015（08）：29-31.