孫慧 張鈴

摘 要：上市公司的數(shù)量、規(guī)模和盈利能力高低是區(qū)域競爭力的重要體現(xiàn)，揚(yáng)州地區(qū)上市公司的數(shù)量在江蘇省所占比重較少，因此，揚(yáng)州市政府一直把扶持優(yōu)質(zhì)公司上市、提升上市公司經(jīng)營績效作為首要工作。文章以揚(yáng)州地區(qū)6家具有代表性的上市公司作為調(diào)查對(duì)象，分析上市公司資本結(jié)構(gòu)與盈利能力的關(guān)系，并提出優(yōu)化上市公司資本結(jié)構(gòu)、提升盈利能力的對(duì)策建議。

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)負(fù)債率 凈資產(chǎn)收益率 負(fù)債結(jié)構(gòu) 行業(yè)特征

中圖分類號(hào)：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1004-4914（2016）11-094-03

一、調(diào)查背景

截至2014年12月31日，江蘇省共有上市公司240家①，揚(yáng)州地區(qū)共有上市公司10家，占江蘇省上市公司總體數(shù)量的4.17%。1995年S儀化成為揚(yáng)州地區(qū)的第一家上市公司；1999年亞星客車成為第二家上市公司；2002—2004年，揚(yáng)州地區(qū)上市公司的數(shù)量有了明顯增加，揚(yáng)農(nóng)化工、聯(lián)環(huán)藥業(yè)、ST瓊花（更名為“鴻達(dá)興業(yè)”）和寶勝股份先后上市；2004—2009年，上市公司數(shù)量一直維持在6家；2009—2014年，揚(yáng)州市先后增加了長青農(nóng)化、楊杰科技、江蘇舜天、江蘇開元（更名為“匯鴻股份”）4家上市公司。至此，揚(yáng)州地區(qū)上市公司累計(jì)達(dá)到10家，且上市公司的行業(yè)分布主要集中在汽車制造、電器機(jī)械、化工原料和批發(fā)零售等領(lǐng)域。

從規(guī)模來看，揚(yáng)州地區(qū)上市公司的規(guī)模普遍較小，大多為中小企業(yè)。除S儀化總股本為36億股，融資規(guī)模在10家上市公司中最大，其余9家上市公司股本規(guī)模平均僅為7.83億股。上市公司的數(shù)量、規(guī)模和盈利能力高低是區(qū)域競爭力的重要體現(xiàn)，上市公司不僅是優(yōu)質(zhì)企業(yè)群體的集中代表，也是提升區(qū)域競爭力的重要力量，更是地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的生力軍。因此，揚(yáng)州市政府一直把扶持優(yōu)質(zhì)公司上市、提升上市公司質(zhì)量和品牌效應(yīng)作為優(yōu)化產(chǎn)業(yè)升級(jí)、推進(jìn)區(qū)域發(fā)展的重要措施。

二、調(diào)查目的

長期以來，資本結(jié)構(gòu)與盈利能力一直是學(xué)術(shù)界關(guān)注的焦點(diǎn)。資本結(jié)構(gòu)合理與否將直接關(guān)系到公司的經(jīng)營業(yè)績和可持續(xù)發(fā)展。筆者以揚(yáng)州地區(qū)6家上市公司（包括亞星客車、寶勝股份、鴻達(dá)興業(yè)、揚(yáng)農(nóng)化工、匯鴻股份和江蘇舜天）為調(diào)查對(duì)象，采用描述性統(tǒng)計(jì)的方法分析上市公司資本結(jié)構(gòu)與盈利能力的關(guān)系，以提出優(yōu)化上市公司資本結(jié)構(gòu)和提升盈利能力的對(duì)策建議。

三、調(diào)查方法

1.現(xiàn)場咨詢：筆者事先準(zhǔn)備好有關(guān)資本結(jié)構(gòu)和盈利能力的若干問題，對(duì)6家上市公司的財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人和其他財(cái)務(wù)人員進(jìn)行現(xiàn)場咨詢，了解上市公司的財(cái)務(wù)狀況。

2.實(shí)地調(diào)查：筆者通過到6家上市公司進(jìn)行實(shí)地調(diào)查，并現(xiàn)場查閱了公司的賬簿、報(bào)表等相關(guān)財(cái)務(wù)資料，深入了解上市公司的財(cái)務(wù)現(xiàn)狀。

3.文獻(xiàn)查閱：筆者通過查閱國內(nèi)外學(xué)者關(guān)于資本結(jié)構(gòu)和盈利能力的有關(guān)研究成果，重點(diǎn)收集了我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的行業(yè)特征資料以及資本結(jié)構(gòu)與盈利能力關(guān)系的文獻(xiàn)資料。

四、調(diào)查內(nèi)容

（一）財(cái)務(wù)指標(biāo)說明

資本結(jié)構(gòu)主要反映公司負(fù)債類資金與權(quán)益類資金的比例，考慮到上市公司短期資金需求量往往不穩(wěn)定，筆者選取了資產(chǎn)負(fù)債率和長期負(fù)債率兩個(gè)指標(biāo)反映揚(yáng)州地區(qū)上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀。前者主要說明公司使用所有資產(chǎn)償還負(fù)債的能力，后者則說明公司在清算時(shí)可用于償還長期負(fù)債的資產(chǎn)保證，這兩個(gè)指標(biāo)在一定程度上能說明公司的資本結(jié)構(gòu)是否合理。盈利能力方面，筆者選取了凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)報(bào)酬率兩個(gè)指標(biāo)來衡量上市公司的經(jīng)營業(yè)績，主要反映資本利用效果，后者則反映資產(chǎn)的利用效果。四個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)的計(jì)算公式如下：

某年資產(chǎn)負(fù)債率=（平均負(fù)債總額÷平均資產(chǎn)總額）×100%

某年長期負(fù)債率=（平均長期負(fù)債÷平均資產(chǎn)總額）×100%

某年凈資產(chǎn)收益率（ROE）=（凈利潤÷平均所有者權(quán)益總額）×100%

某年總資產(chǎn)報(bào)酬率（ROA）=（息稅前利潤÷平均資產(chǎn)總額）×100%

筆者所選取的6家上市公司在揚(yáng)州地區(qū)各行業(yè)中具有一定代表性。從行業(yè)分布情況看，6家上市公司中有4家為制造業(yè)，2家為批發(fā)零售業(yè)。4家制造業(yè)的上市公司中，揚(yáng)農(nóng)化工和鴻達(dá)興業(yè)均屬于化工原料及化學(xué)制品制造業(yè)，寶勝股份屬于電氣機(jī)械和器材制造業(yè)，亞星客車屬于汽車制造業(yè)。

（一）揚(yáng)州地區(qū)上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀及特征分析

1.揚(yáng)州地區(qū)上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀。

從表1和圖1可以看出：2014年，6家上市公司資產(chǎn)負(fù)債率平均值為70.33%，與2013年平均值相比，增加了3.15個(gè)百分點(diǎn)。兩年中，亞星客車、寶勝股份、鴻達(dá)興業(yè)、匯鴻股份和江蘇舜天5家上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率均高于50%，其中，亞星客車的資產(chǎn)負(fù)債率最高，分別為85.40%（2013）和94.41%（2014）。6家上市公司中，只有揚(yáng)農(nóng)化工的資產(chǎn)負(fù)債率低于50%。與2013年相比，2014年6家上市公司的長期負(fù)債率平均值為17.10%，增加了1.83個(gè)百分點(diǎn)。兩年中，6家上市公司的長期負(fù)債率均高于10%，其中，揚(yáng)農(nóng)化工的長期負(fù)債率最高，達(dá)到19.93%（2014），匯鴻股份的長期負(fù)債率最低，僅為12.05%（2013）。

2.揚(yáng)州地區(qū)上市公司資本結(jié)構(gòu)特征分析?；谡{(diào)查，筆者認(rèn)為揚(yáng)州地區(qū)上市公司資本結(jié)構(gòu)主要表現(xiàn)為以下特征：

（1）上市公司存在外部融資偏好，內(nèi)部融資比重較低（平均不超過16%）；

（2）在外部融資中，上市公司又明顯偏好于權(quán)益類資金（特別是股票融資），權(quán)益類資金所占比重相對(duì)較高（占外部融資的50%以上）；

（3）負(fù)債結(jié)構(gòu)中，長期負(fù)債比重較小，短期負(fù)債水平較高；

（4）不同行業(yè)的上市公司資本結(jié)構(gòu)差異性較小。

由此可見，揚(yáng)州地區(qū)上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率較高、負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理、融資方式單一。

（二）揚(yáng)州地區(qū)上市公司盈利能力分析

從表2可以看出：2013—2014年，揚(yáng)州地區(qū)6家上市公司的凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)報(bào)酬率兩個(gè)指標(biāo)值的差異性較大。從兩年的增幅來看，寶勝股份和揚(yáng)農(nóng)化工的凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)報(bào)酬率較為穩(wěn)定，與2013年相比，2014年兩家公司的凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)值略有上升。2014年亞星客車和江蘇舜天的盈利能力指標(biāo)值下降較為明顯，其中，江蘇舜天的凈資產(chǎn)收益率下降了近30個(gè)百分點(diǎn)（與2013年相比），2014年亞星客車的凈資產(chǎn)收益率為負(fù)數(shù)（-123.11%）。與此同時(shí)，亞星客車和江蘇舜天的總資產(chǎn)報(bào)酬率在2014年也呈現(xiàn)明顯下降趨勢(shì)。與2013年相比，2014年鴻達(dá)興業(yè)和匯鴻股份兩家上市公司的盈利能力指標(biāo)均略有下降，凈資產(chǎn)收益率的下降幅度在2～5個(gè)百分點(diǎn)之間，而總資產(chǎn)報(bào)酬率的下降幅度在0.5～1.5個(gè)百分點(diǎn)之間。

從圖2可以看出：2013年和2014年，6家上市公司的凈資產(chǎn)收益率平均值在15%以下，總資產(chǎn)報(bào)酬率平均值在5%以下。與全省乃至全國相比，揚(yáng)州地區(qū)6家上市公司的盈利能力指標(biāo)均低于行業(yè)平均水平。

總之，揚(yáng)州地區(qū)上市公司的盈利能力呈現(xiàn)強(qiáng)弱不均的態(tài)勢(shì)。6家上市公司中，亞星客車的盈利能力最不穩(wěn)定，在2007年和2008年曾因?yàn)檫B續(xù)2年處于虧損狀態(tài)而被證交所實(shí)行退市風(fēng)險(xiǎn)警示。而揚(yáng)農(nóng)化工自上市以來一直保持了較好的盈利水平。從2007年開始，揚(yáng)農(nóng)化工的每股收益均在1元/股以上，這說明該公司具備較強(qiáng)的盈利能力，對(duì)該產(chǎn)業(yè)的發(fā)展也起到了很大的帶動(dòng)作用。

（三）揚(yáng)州地區(qū)上市公司資本結(jié)構(gòu)與盈利能力關(guān)系及行業(yè)分析

筆者根據(jù)2013—2014年6家上市公司資產(chǎn)負(fù)債率和凈資產(chǎn)收益率的指標(biāo)值，計(jì)算出簡單平均數(shù)，并按照資產(chǎn)負(fù)債率平均值由高到低進(jìn)行排序，具體見表3。

從表3可以看出：亞星客車資產(chǎn)負(fù)債率最高（89.91%），其次是匯鴻股份（77.58%）。資產(chǎn)負(fù)債率低于50%的只有1家上市公司，即揚(yáng)農(nóng)化工（35.19%）。結(jié)合6家上市公司的凈資產(chǎn)收益率來看，資產(chǎn)負(fù)債率最高的亞星客車，其凈資產(chǎn)收益率在被調(diào)查的6家上市公司中是最低的，為負(fù)數(shù)（-60.16%）。而資產(chǎn)負(fù)債率最低的揚(yáng)農(nóng)化工，其凈資產(chǎn)收益率卻排在前三位。

資產(chǎn)負(fù)債率是衡量企業(yè)負(fù)債水平高低的一個(gè)指標(biāo)，不同行業(yè)其資產(chǎn)負(fù)債率平均水平存在一定差異。一般來說，制造業(yè)的資金需求往往較重要大，這就導(dǎo)致該類企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率居高不下，尤其是汽車制造業(yè)。亞星客車是揚(yáng)州地區(qū)較早上市的汽車制造企業(yè)，從企業(yè)重組到新能源汽車的研發(fā)，在勞動(dòng)密集型向資本密集型轉(zhuǎn)變的過程中必然存在較大的資金需求，但是，較高的資產(chǎn)負(fù)債率卻沒有發(fā)揮負(fù)債的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。

五、調(diào)查結(jié)論

通過對(duì)揚(yáng)州地區(qū)6家上市公司的資本結(jié)構(gòu)和盈利能力關(guān)系的調(diào)查分析，得出以下結(jié)論：較高的資產(chǎn)負(fù)債率在一定程度上抑制了上市公司盈利水平，而長期負(fù)債比率對(duì)公司盈利能力也有明顯的負(fù)面影響，因此，以股東財(cái)富最大化為最終目標(biāo)的上市公司在作出籌資決策時(shí)必須以追求較低資產(chǎn)負(fù)債率為前提。筆者將利用所學(xué)知識(shí)，進(jìn)一步提出優(yōu)化揚(yáng)州地區(qū)上市公司資本結(jié)構(gòu)和提升盈利能力的對(duì)策建議：

（一）適度增加內(nèi)部資金，提高抵御外部環(huán)境變化的能力

西方的最優(yōu)融資理論認(rèn)為，企業(yè)在籌集資金時(shí)，往往根據(jù)融資的便利性和融資成本的高低進(jìn)行排序，首先會(huì)選擇對(duì)自己最有利的資金來源，其次才使用次有利的資金來源。一般而言，企業(yè)內(nèi)部融資比重越大，尤其是留存收益越多，其抵御市場競爭的能力越強(qiáng)，這主要是因?yàn)榱舸媸找姹緛砭褪瞧髽I(yè)所有者投入資金的回報(bào)，所以該部分資金再投資的約束力和使用效率往往比較高。

（二）完善公司治理結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)對(duì)經(jīng)營者的約束和控制

在調(diào)查中，通過與這幾家上市公司管理層的交流，筆者發(fā)現(xiàn)很多管理層都存在股權(quán)融資的偏好，他們認(rèn)為利用股市可以快速地籌集到資金，但是卻忽略了股權(quán)融資高成本的問題。上市公司可以通過培養(yǎng)機(jī)構(gòu)投資者或者實(shí)施經(jīng)營者持股計(jì)劃等動(dòng)態(tài)激勵(lì)機(jī)制來完善公司治理結(jié)構(gòu)，改變內(nèi)部人控制。

（三）減少政府行政干預(yù)，創(chuàng)造寬松的資金環(huán)境

從宏觀上看，政府需要為企業(yè)創(chuàng)造寬松的資金環(huán)境，減少對(duì)上市公司的行政干預(yù)，讓其擁有自主經(jīng)營資產(chǎn)的權(quán)利，這樣更有利于企業(yè)優(yōu)化資產(chǎn)組合和進(jìn)行資產(chǎn)重組。另外，政府也可以考慮制定稅收優(yōu)惠政策或者扶持中小金融機(jī)構(gòu)，建立多層次資本市場，從而為上市公司提供更順暢的融資渠道。

注釋：

①數(shù)據(jù)來源于中國行業(yè)研究網(wǎng)（www.ChinaiIRN.com。）

②表1數(shù)據(jù)根據(jù)6家上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表資料計(jì)算所得。

③表2有關(guān)盈利能力指標(biāo)值的變化情況根據(jù)2014年數(shù)據(jù)與2013年數(shù)據(jù)比較所得。

參考文獻(xiàn)：

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（作者單位：江海職業(yè)技術(shù)學(xué)院 江蘇揚(yáng)州 225101）

[作者簡介：孫慧（1981—），經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，講師，中級(jí)經(jīng)濟(jì)師、理財(cái)規(guī)劃師，現(xiàn)任江海職業(yè)技術(shù)學(xué)院工商管理系教學(xué)副主任，主要研究財(cái)務(wù)管理、資本結(jié)構(gòu)等；張鈴（1991—），畢業(yè)論文研究方向?yàn)樯鲜泄举Y本結(jié)構(gòu)問題。]（責(zé)編：若佳）