賈慧萍

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我國安防行業(yè)上市公司并購和企業(yè)成長的實證研究

賈慧萍

杭州市總工會會計結算中心

摘 要：從現代公司的成長歷程來看，在企業(yè)內生增長乏力的情況下，通過并購來實現企業(yè)的成長是一種重要的成長方式，并購不但可以持續(xù)滿足股東和投資者對企業(yè)增長績效的預期，而且，合適的并購，可以迅速積累企業(yè)實力，能夠在競爭中快速崛起。本文以中國安防行業(yè)上市公司的并購為例，對我國安防行業(yè)的企業(yè)的并購情況進行實證研究和對比分析，并對并購策略提出了建議。

關鍵詞：并購；企業(yè)成長；實證研究

一、并購概述

并購（Merger and Acquisition 簡稱M&A）是一種企業(yè)的對外收購，包括兼并和收購，兼并 —又稱吸收合并，即兩種不同事物，因故合并成一體。指兩家或者更多的獨立企業(yè)，公司合并組成一家企業(yè)，通常由一家占優(yōu)勢的公司吸收一家或者多家公司。收購是指一家企業(yè)用現金或者有價證券購買另一家企業(yè)的股票或者資產，以獲得對該企業(yè)的全部資產或者某項資產的所有權，或對該企業(yè)的控制權。與并購意義相關的另一個概念是合并（Consolidation）——是指兩個或兩個以上的企業(yè)合并成為一個新的企業(yè)，合并完成后，多個法人變成一個法人。而本研究中的所說的并購是指企業(yè)用現金或者有價證券購買另一家企業(yè)的股票或者資產，以獲得對該企業(yè)的資產的所有權。

傳統(tǒng)的企業(yè)成長理論主要認為企業(yè)成長來源于企業(yè)擁有的資源（Barney， 1997； Penrose 2007，），此為企業(yè)成長的內生理論。隨后不少學者提出了企業(yè)成長的外生理論，認為企業(yè)的成長主要靠并購。張衡（并購、資源整合與企業(yè)成長，經濟學家，2003.2）指出：并購是企業(yè)獲得增長的一個重要途徑，可以立刻促進企業(yè)成長，指出并購與企業(yè)成長之間有很大的關系，正是由于并購與企業(yè)成長之間存在密切關系，以及并購對企業(yè)成長有極大的促進作用，并購才成為企業(yè)成長的一個主要戰(zhàn)略，從而每隔一定時期就會在全球范圍內掀起一股并購浪潮。

鄔愛琪，賈生華（2007）提出了企業(yè)的三種成長機制，分別是：內部成長方式（organic growth）、網絡化成長機制（net work based growth）、并購成長機制（acquired growth）；并購成長機制認為企業(yè)的成長來源于外部的并購和兼并，這一手段目前得到越來越多的大公司的青睞。

根據麥肯錫管理咨詢公司研究報告，指出全球已經進入了并購式成長的高峰，當前處于全球化的并購浪潮中，隨著競爭的加劇，企業(yè)的資源有限，不可能在各個領域都有自己的競爭優(yōu)勢，為了搶奪當前以及未來的市場，積累資源和競爭優(yōu)勢以及能力儲備，不少公司把并購作為自己一個主要的戰(zhàn)略，過去的幾年，全球市場的并購整合規(guī)模驚人。

二、安防行業(yè)的并購

在過去的十年，我國的安防行業(yè)本身也有了一定的進步和發(fā)展，誕生了諸如海康威視、大華股份等一系列安防行業(yè)優(yōu)質企業(yè)，但是，隨著市場競爭的加劇，廠商之間的爭奪已經十分激烈，同時，也涌進了一批全球500強公司，如HONEYWELL、GE、Shneider，SONY等知名企業(yè)，他們進入安防行業(yè)有一個共同的特點就是通過資本收購進入行業(yè)。早期在中國比較知名的C&K、安定寶、迪信、AD、ATI、先訊美資等無一例外被收購。外資巨頭利用巨大的資本優(yōu)勢，通過并購迅速打開我國大門，并購被其作為快速占領市場的不二選擇。

這些國際巨頭不僅僅并購本國的企業(yè)，通過一系列的全球并購在最短的時間內形成全系列安防產品線，并覆蓋了安防所有的子系統(tǒng)。在安防行業(yè)向“整體解決方案化”過度的今天，這種并購很方便地實現了自有產品協議之間的互通，這樣的集中效應，使得公司可以承接一些大型系統(tǒng)、解決方案。比如GE可以獲得奧運場館安防系統(tǒng)的產品訂單，在一定程度上得益于其產品線的完整和可為客戶提供更好的解決方案這些方面的實力。大手筆并購后的霍尼韋爾，今天在整個安防、消防、報警等細分市場，在全球都具有非常好的口碑。

為了獲得進入安防市場的機會，或者大大拓展目前的業(yè)務，一些跨國安防公司的并購，大多會改變行業(yè)的版圖。包括Safran對GE Homeland Protection的收購，Schneider Electric對Pelco的收購，還有UTC對GE Fire & Security的收購等。

同時，內資企業(yè)，?？低?、大華股份、鵬博士、英飛拓等也在快速的進行投資和并購，都在加快安防行業(yè)的布局，并購已經成為安防行業(yè)公司保持快速成長的一種重要的方式。

并購后的結果就是：行業(yè)寡頭出現并壟斷行業(yè)大部分市場，掌握行業(yè)利潤的高點，一批中等偏上類型的企業(yè)通過資本融合成為集團性企業(yè)，中型企業(yè)利潤空間受到擠壓，要么被收購或者轉型，小企業(yè)發(fā)展空間被放大，市場出現寡頭壟斷下的新經濟模式。面臨國際巨頭的咄咄逼人的并購壓力，本文對我國安防行業(yè)上市公司的并購行為進行了分析，探討并購對企業(yè)業(yè)績的影響，并討論了控股情況，以及投資規(guī)模等因素對企業(yè)業(yè)績的影響。

三、研究方法

在國內股票市場弱式有效的環(huán)境中， 并購公司的股價起伏不能完全反映公司實際經營業(yè)績的變化。反映上市公司業(yè)績的財務指標很多， 如果僅以某一個指標來衡量會有很多缺陷， 但指標太多會主次不分， 難以抓住問題的實質（我國醫(yī)藥行業(yè)上市公司并購績效的實證研究邱 嵐、卞 鷹、王一濤，中國藥房，2006）。所以，本研究參考了（張寶紅，2007，外資并購中國上市公司績效的實證研究）的研究，主要選擇以衡量業(yè)績增長率的財務指標來說明并購的績效。

四、樣本選擇

本文研究了中國安防行業(yè)

對研究期間內發(fā)生的多起并購案例，此類樣本的處理方式，參照邱 嵐、卞 鷹和王一濤的研究方式，（邱 嵐、卞 鷹和王一濤，我國醫(yī)藥行業(yè)上市公司并購績效的實證研究 ，2006）

1.并購，在本文的實證研究中，包括并購子公司、新設子公司、以及對公司的增資等；

2.如果某些年，發(fā)生多次并購，則我們計算其并購總額，并選擇其最大控制權作為當年的控股力度；

五、實證分析

我國安防行業(yè)近年來發(fā)生并購的案例如下：選擇的樣本包括中國安防行業(yè)的大部分上市公司，企業(yè)的股權投資情況如下表：我們選擇了幾組指標，營業(yè)收入增長率、歸屬凈利潤增長率以及凈資產增長率。表中數字為企業(yè)歷年的并購總額和凈資產的比例。比例越大，則可以認為企業(yè)的并購力度越大，其在并購日期前后的幾年的增長率如下表：

表 1 我國安防行業(yè)主要上市公司歷年的投資并購情況（投資額占凈資產比例）

表 2 并購企業(yè)和行業(yè)整體的績效差異

樣本選擇了28家中國安防行業(yè)上市公司，其中在過去四年，有23家企業(yè)參與了投資并購業(yè)務。從上表可以看出，大華股份、易華錄、機器人、廣電運通近兩年的并購力度比較大。下面我們對并購企業(yè)的增長績效進行分析。

有無收購企業(yè)的績效情況比較：

首先，作者統(tǒng)計了安防行業(yè)上市公司的營業(yè)收入增長率、歸屬凈利潤增長率以及凈資產增長率情況。然后，再統(tǒng)計出過去幾年有并購的企業(yè)的上述增長情況，可以得出如下表的內容。

我們可以看出，對多數年份而言，發(fā)生過并購的企業(yè)，營業(yè)收入增長率要優(yōu)于行業(yè)平均增長率。企業(yè)歸屬凈利潤增長率也要優(yōu)于行業(yè)平均水平。但是，并購對企業(yè)的凈資產增長率影響并不高，這可能是由于安防行業(yè)的并購多數不是看重企業(yè)的機器、設備、產能等固定資產，而是看重企業(yè)的軟實力。行業(yè)內被并購的企業(yè)固定資產的比重不大，相反，通常是在研發(fā)體系、軟件解決方案能力等方面優(yōu)秀的企業(yè)，通常更受到安防大公司的青睞。

圖 1 營業(yè)收入增長率差異

我們可以看出，并購對企業(yè)營業(yè)收入的影響最為直接，根據中國安防上市公司2009-2013年，4年的并購情況統(tǒng)計，除了2010年收入增長率基本持平，大部分并購對企業(yè)的營業(yè)收入增長速度要高于沒有并購的企業(yè)，這也就是為什么企業(yè)高管更傾向選擇并購去促進企業(yè)成長的因素，并購對營業(yè)收入的增長最為明顯。

圖 2 凈利潤增長率差異

對于歸屬凈利潤的增長率，這一指標，并購企業(yè)總體優(yōu)于未并購的企業(yè)。尤其是最近兩年，并購企業(yè)的業(yè)績優(yōu)勢更為明顯，并購也可以促進歸屬凈利潤的增長。行業(yè)在2010年的歸屬凈利潤增長率達到40%的水平，這主要是由于行業(yè)集中度，諸如大華股份、?？低?、國電南自安防或者涉足安防的樣本公司的利潤增長率較高，進而納入樣本的上市公司的總體凈利潤增長率明顯高于2009年。

而對于凈資產的增長率情況來，是否并購對企業(yè)凈資產的增長率作用并不大。2009-1013年，并購公司的凈資產增長率并不明顯高于行業(yè)平均水平。

另外，對外并購時候的控股作用，是否對企業(yè)成長有促進作用，本研究也做了一定的探討，利用SPSS分析，其顯著性概率為0.079，t 統(tǒng)計量為-2.624 。這里可以看出，企業(yè)對外投資并購的控股力度會影響企業(yè)下一年的營業(yè)收入增長率，在0.1的顯著性概率下，有一定的負相關關系。根據對有關企業(yè)高管的訪談，可能是因為對子公司的過度管控，導致其經營靈活性大打折扣，很可能影響并購方和被并購企業(yè)的正常經營。同時，作為母公司，高層的過度干涉意味著強行的推入整合，而這強行的整合勢必引起母公司的正常經營，進而到來年整個公司的經營業(yè)績產生負面影響。

六、研究結論

本研究發(fā)現，在安防行業(yè)中，并購對企業(yè)成長具有一定的促進作用，根據對安防行業(yè)上市公司的分析，發(fā)現有并購經歷的上市公司，其營業(yè)收入增長率總體要優(yōu)于沒有并購過的企業(yè)，同時，我們也發(fā)現，前一年并購案例的控股力度，對后一年，企業(yè)的增長績效具有一定的抑制作用，即控股反而導致增長的緩慢?？傮w結論就是安防行業(yè)為了快速增長，可以積極并購，但是，并購過程中，不一定采用控股方式的，那些不尋求被收購方控制權的上市公司，其來年的增長績效更為明顯。

參考文獻：

［1］Barney ，J.Firms Resources and Sustained Competitive Advantage .Journal of Management，1991，17（1）：99一120.

［2］（英）彭羅斯（Penrose，E.T.） 1957 企業(yè)成長理論.上海人民出版社，2007

［3］李志剛、陳守東和劉志強.我國上市公司并明績效分析. 稅務經濟，2008.5

［4］邱 嵐、卞鷹和王一濤.我國醫(yī)藥行業(yè)上市公司并購績效的實證研究.中國藥房 ，2006.17

［5］鄔愛琪，賈生華. 企業(yè)成長機制研究理論綜述 .科研管理，2007.2

［6］張寶紅.外資并購中國上市公司績效的實證研究.特區(qū)經濟，2007.12

［7］張衡.并購、資源整合與企業(yè)成長.經濟學家，2003.2，

作者簡介：

賈慧萍（1967年10月），女，浙江浦江人，雙學歷本科。杭州市總工會會計結算中心主任，雙肩挑兼會計師。

The Effect of Acquisition on Firm Growth ， with the Case Study of Security industry of Chinese listed companies