【摘 要】目前，融資融券業(yè)務(wù)在中國由試點(diǎn)進(jìn)入了全面開展階段。作為金融創(chuàng)新的一種，該業(yè)務(wù)在中國證券公司中的運(yùn)行現(xiàn)狀以及該業(yè)務(wù)市場(chǎng)給中國的證券乃至于金融市場(chǎng)所帶來的風(fēng)險(xiǎn)及控制措施值得研究和關(guān)注。本文將從融資融券業(yè)務(wù)概述、運(yùn)行現(xiàn)狀及風(fēng)險(xiǎn)控制三方面展開分析，并提出相關(guān)政策建議。

【關(guān)鍵詞】融資融券；現(xiàn)狀；風(fēng)險(xiǎn)控制

一、融資融券業(yè)務(wù)概述

廣義的融資融券業(yè)務(wù)，包括證券公司對(duì)投資者的融資和融券及其他金融機(jī)構(gòu)對(duì)證券公司的融資和融券四種。而所謂其他金融機(jī)構(gòu)，即證券金融公司、銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)，這些機(jī)構(gòu)對(duì)證券公司的融資和融券也稱為轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)。

簡(jiǎn)而言之，融資業(yè)務(wù)指投資者從證券公司處借入資金用以購買證券，即所謂“買空”，到期后向券商償還本息。而融券業(yè)務(wù)指投資者從證券公司處借入證券以出售，即所謂“賣空”，到期后向券商償還相同種類和數(shù)量的證券并付息。因此，融資融券業(yè)務(wù)同時(shí)具有普通證券交易業(yè)務(wù)的特征和信貸交易業(yè)務(wù)的特征。

融資融券業(yè)務(wù)中所包含的證券交易業(yè)務(wù)屬于證券公司傳統(tǒng)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，證券公司從中賺取傭金和手續(xù)費(fèi)。而融資業(yè)務(wù)中的資金借貸業(yè)務(wù)與一般商業(yè)銀行的資金借貸業(yè)務(wù)的不同之處在于，投資者要借得資金必須以用其購買證券為前提條件。融券業(yè)務(wù)中的證券借貸業(yè)務(wù)的標(biāo)的物是證券，而非一般借貸業(yè)務(wù)中的資金。

融資融券業(yè)務(wù)的作用主要體現(xiàn)在以下幾方面：

1.使證券價(jià)格更好地反映價(jià)值

融資融券業(yè)務(wù)提供了買空和賣空的機(jī)制，允許證券交易者從其認(rèn)定的過高或者過低的證券價(jià)格中獲得利潤(rùn)，使得證券市場(chǎng)的供求關(guān)系發(fā)生變化，市場(chǎng)價(jià)格更加穩(wěn)定，證券價(jià)格更趨近于其內(nèi)在價(jià)值。

2.增強(qiáng)證券市場(chǎng)流動(dòng)性

融資融券業(yè)務(wù)使得投資者可以通過借入的方式從事投資投機(jī)活動(dòng)，一定程度上增大了對(duì)資金和證券的供求，市場(chǎng)交易量因而增加，市場(chǎng)的流動(dòng)性也隨之增強(qiáng)。

3.拓寬證券公司業(yè)務(wù)范圍

融資融券業(yè)務(wù)所涉及的證券借貸業(yè)務(wù)，增加了證券公司的獲利渠道，也增加了其對(duì)自有資金和證券的使用渠道，拓寬了其業(yè)務(wù)范圍。

4.為證券市場(chǎng)投資者提供新工具

融資融券業(yè)務(wù)給市場(chǎng)上的投資者提供了新的交易方式，增大了投資者的投資空間和范圍，有助于投資者在市場(chǎng)上更好地獲利和抵御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

二、融資融券業(yè)務(wù)運(yùn)行現(xiàn)狀

當(dāng)前，在發(fā)達(dá)國家證券市場(chǎng)，融資融券業(yè)務(wù)是普遍實(shí)施的交易制度，也是促進(jìn)證券市場(chǎng)走向成熟的重要手段，是證券市場(chǎng)發(fā)揮基本職能的重要基礎(chǔ)。因此，中國證券市場(chǎng)要想實(shí)現(xiàn)國際化、完善化的目標(biāo)要求，全面開展融資融券業(yè)務(wù)勢(shì)在必行。

1.中國開展融資融券業(yè)務(wù)歷程

2006年起，中國市場(chǎng)的融資融券交易業(yè)務(wù)進(jìn)入籌備階段。 2010年3月31日起，融資融券試點(diǎn)正式啟動(dòng)，進(jìn)入市場(chǎng)操作階段。2011年11月25日，經(jīng)中國證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，《上海證券交易所融資融券交易實(shí)施細(xì)則》正式發(fā)布并施行，融資融券業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)入全面開展階段。2013年2月28日轉(zhuǎn)融券試點(diǎn)工作啟動(dòng)，為券商提供了更強(qiáng)的主動(dòng)性，融資融券交易機(jī)制進(jìn)一步完善。2014年，借由資本市場(chǎng)深化改革，融資融券業(yè)務(wù)也得到飛躍的發(fā)展，交易額和融資融券余額都有了突破性的增長(zhǎng)。

2.當(dāng)前融資融券市場(chǎng)存在的問題

（1）融資業(yè)務(wù)與融券業(yè)務(wù)發(fā)展不均

自我國開展融資融券以來，其市場(chǎng)規(guī)模日漸增長(zhǎng)，2015年7月，融資融券的規(guī)模達(dá)到峰值2.27萬億元，但此時(shí)融券業(yè)務(wù)的規(guī)模僅93.02億元，遠(yuǎn)低于融資業(yè)務(wù)。過度不平衡的結(jié)構(gòu)發(fā)展，將影響風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖作用的發(fā)揮，而投資者過度依賴于單一的融資業(yè)務(wù)，也將加大股市的單向杠桿，從而加劇泡沫的產(chǎn)生。當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期發(fā)生改變時(shí)，去杠桿又將加劇市場(chǎng)波動(dòng)。反而加大了市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。

（2）融資融券標(biāo)的范圍較窄

從國際市場(chǎng)來看，總股票數(shù)量中，融資融券標(biāo)的證券數(shù)量的占比多達(dá)50%或更高。我國目前ETF融資融券標(biāo)的共22支，A股融資融券標(biāo)的股票為874支，占A股股票總數(shù)比例約為33%，尚有擴(kuò)容空間。融資融券標(biāo)的范圍窄，會(huì)造成資金利用效率低，市場(chǎng)流動(dòng)性不豐沛。作為創(chuàng)新業(yè)務(wù)，投資者對(duì)融資融券的試探性心理也使得實(shí)際交易的證券很少，限制了融資融券業(yè)務(wù)的進(jìn)一步發(fā)展。

（3）風(fēng)險(xiǎn)防范制度過嚴(yán)

為了保證融資融券業(yè)務(wù)的平穩(wěn)運(yùn)行，證監(jiān)會(huì)及上海證券交易所等部門制定了多種風(fēng)險(xiǎn)控制措施。例如，對(duì)試點(diǎn)券商規(guī)定信用交易規(guī)模及接受擔(dān)保品的市值制定上限；對(duì)投資者規(guī)定保證金比率下限及擔(dān)保品的折算率上限等。這必然導(dǎo)致開展融資融券業(yè)務(wù)的證券公司受到更多限制條件的約束。

三、證券公司開展融資融券業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)控制

1.監(jiān)管部門規(guī)定

目前，中國證監(jiān)會(huì)、上海證券交易所及深圳證券交易所設(shè)置的風(fēng)險(xiǎn)控制措施主要包括以下幾方面：

（1）標(biāo)的證券范圍

深交所第一批標(biāo)的證券的范圍與深成指成分股范圍相同，上交所試點(diǎn)初期標(biāo)的證券范圍與上證50 指數(shù)成分股范圍相同，標(biāo)的證券范圍隨成分股的調(diào)整而調(diào)整。

（2）初始保證金比例

上交所和深交所均規(guī)定，投資者融資買入證券或融券賣出時(shí)，其融資融券的保證金比例不得低于50%。當(dāng)保證金以證券充抵時(shí)，需按照一定的折算率進(jìn)行折算。上交所和深交所均對(duì)可抵充保證金的證券范圍及其折算率的上限做了規(guī)定。

（3）強(qiáng)制平倉

上交所和深交所均規(guī)定，如果投資者未按規(guī)定補(bǔ)足擔(dān)保物或到期末未償還所借資金或證券，證券公司可以強(qiáng)制賣出客戶擔(dān)保證券賬戶中的證券，平倉所得資金優(yōu)先用于償還客戶所借資金和證券，剩余資金計(jì)入客戶信用資金賬戶。

（4）擔(dān)保維持與提取

上交所和深交所要求客戶維持擔(dān)保的比例不低于130%，當(dāng)擔(dān)保比例不足130%時(shí)，客戶應(yīng)及時(shí)補(bǔ)足，而且補(bǔ)足后維持擔(dān)保比例不低于150%。投資者融資買入的證券和融券賣出證券所得的價(jià)款應(yīng)當(dāng)作為擔(dān)保物進(jìn)入“擔(dān)保資金賬戶”和“擔(dān)保證券賬戶”。當(dāng)維持擔(dān)保比率超過300%時(shí)，投資者才可以提取保證金可用余額中的現(xiàn)金或充抵保證金的有價(jià)證券，但提取后維持擔(dān)保比率不得低于300%，證券交易所另有規(guī)定的除外。

（5）融資融券規(guī)模限制和融券申報(bào)

上交所和深交所均規(guī)定，單只證券融資余額或融券余量達(dá)到該證券可流通市值的25%時(shí)，即暫停融資買入或融券賣出，以限制過度投機(jī)帶來的波動(dòng)。當(dāng)融資余額或融券余量低于20%時(shí)，恢復(fù)融資融券交易。融券賣出的申報(bào)價(jià)格不得低于該證券的最近成交價(jià)；當(dāng)天沒有成交的，其申報(bào)價(jià)格不得低于前收盤價(jià)。該規(guī)則通常被稱為“報(bào)升規(guī)則”，旨在防止空頭惡意打壓股價(jià)。

2.證券公司所面臨的風(fēng)險(xiǎn)

（1）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

標(biāo)的證券的價(jià)格變動(dòng)是融資融券業(yè)務(wù)的主要風(fēng)險(xiǎn)來源。雖然監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)標(biāo)的證券的范圍做了嚴(yán)格的規(guī)定，但證券市場(chǎng)的變動(dòng)仍然會(huì)給這些證券的價(jià)格帶來顯著的影響，從而影響到證券公司和投資者的收益。也正是由于當(dāng)前融資融券業(yè)務(wù)的標(biāo)的證券范圍較為局限，開展該業(yè)務(wù)的證券公司無法通過擴(kuò)充業(yè)務(wù)量，使得資金和股票的流入流出實(shí)現(xiàn)動(dòng)態(tài)平衡，進(jìn)而在融資融券業(yè)務(wù)過程中減小風(fēng)險(xiǎn)，因而在實(shí)務(wù)中，開展融資融券業(yè)務(wù)的證券公司往往面臨著比一般市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)更高的風(fēng)險(xiǎn)水平。

（2）操作風(fēng)險(xiǎn)

證券公司在為客戶進(jìn)行融資融券業(yè)務(wù)的過程中，可能會(huì)錯(cuò)誤判斷價(jià)格走向，由此會(huì)給公司利潤(rùn)帶來潛在損失。例如，標(biāo)的證券價(jià)格上漲時(shí)證券公司可能會(huì)誤判為下跌而為客戶融出資金，或者，標(biāo)的證券價(jià)格下跌時(shí)證券公司誤判為上漲而為客戶融出證券。操作風(fēng)險(xiǎn)根源于證券公司自身研究能力不足和員工素質(zhì)才能有限。由于中國的證券公司開展融資融券業(yè)務(wù)的經(jīng)驗(yàn)較少，且該業(yè)務(wù)市場(chǎng)自身發(fā)展仍有所欠缺，操作風(fēng)險(xiǎn)需引起各公司足夠重視。

（3）法律及合規(guī)性風(fēng)險(xiǎn)

在中國，融資融券業(yè)務(wù)還處于發(fā)展階段，尚未完全成熟。監(jiān)管部門為規(guī)范這一市場(chǎng)制定的規(guī)定仍在進(jìn)行著不斷的改革和變化。開展這一業(yè)務(wù)的證券公司需緊密關(guān)注證監(jiān)會(huì)及上交所和深交所的最新規(guī)定以規(guī)范本公司的操作行為。另外，由于當(dāng)前階段中國監(jiān)管部門對(duì)融資融券業(yè)務(wù)的規(guī)定較為嚴(yán)格，因而開展該業(yè)務(wù)的證券公司需要緊密跟蹤投資者賬戶情況，否則也會(huì)造成違規(guī)操作行為。

（4）聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)

融資融券業(yè)務(wù)具有逐日盯市和保證金持續(xù)支付的特點(diǎn)。開展該項(xiàng)業(yè)務(wù)的證券公司需對(duì)客戶的短期需求進(jìn)行很好的管理，否則便會(huì)對(duì)客戶的資產(chǎn)造成損失。而在下跌行情中，當(dāng)證券公司依據(jù)相關(guān)規(guī)定強(qiáng)行平倉關(guān)閉客戶賬戶時(shí)，若證券公司操作不當(dāng)?shù)那樾蜗驴蛻魰?huì)快速破產(chǎn)，客戶可能事后對(duì)平倉的結(jié)果不予接受，嚴(yán)重時(shí)客戶甚至?xí)?duì)證券公司提出法律訴訟。以上這些情況都會(huì)直接影響到證券公司在投資者處的聲譽(yù)，造成公司未來收益的潛在損失。

（5）客戶信用風(fēng)險(xiǎn)

參與融資融券業(yè)務(wù)的客戶在對(duì)證券公司發(fā)出融資或融券的命令之后，有可能發(fā)生損失額超過保證金的情況，而這種情況很容易造成客戶違約行為發(fā)生，將造成證券公司利益的直接損失。在市場(chǎng)波動(dòng)較為劇烈時(shí)，客戶違約的風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)增大，而規(guī)避這一風(fēng)險(xiǎn)的較好方式是對(duì)客戶的檔案信息及賬戶有更深入的了解，并與客戶建立良性關(guān)系。

（6）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

隨著融資融券業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大，證券公司融出的在一定時(shí)期內(nèi)被客戶占用的資金就會(huì)越來越龐大。證券公司開展融資融券業(yè)務(wù)所使用的資金主要是自有資金，從外部籌來的資金是有期限的，如果到償還期時(shí)，資金仍被客戶占用，公司又未能重新籌到資金，就會(huì)面臨流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。另外，若證券公司融出的證券數(shù)量越來越大，公司自營(yíng)業(yè)務(wù)和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)所經(jīng)營(yíng)的證券數(shù)量就會(huì)相應(yīng)減少，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)也會(huì)受到一定影響，會(huì)面臨證券層面上的“流動(dòng)性危機(jī)”。

四、政策建議

1.適度放松風(fēng)險(xiǎn)控制措施

由于中國的融資融券業(yè)務(wù)基本還處于起步階段，當(dāng)前監(jiān)管機(jī)構(gòu)設(shè)置的風(fēng)險(xiǎn)控制措施較為詳細(xì)嚴(yán)格。但這些風(fēng)險(xiǎn)控制措施與實(shí)際情況和國際經(jīng)驗(yàn)還存在脫節(jié)之處，在一定程度上對(duì)融資融券市場(chǎng)的發(fā)展產(chǎn)生了阻礙和限制。中國證監(jiān)會(huì)及上海證券交易所和深圳證券交易所應(yīng)當(dāng)放松對(duì)開展融資融券業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)豐富、風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施較完善的證券公司的控制力度，并降低該業(yè)務(wù)的準(zhǔn)入門檻，使得更多的證券公司參與其中，擴(kuò)大市場(chǎng)的規(guī)模。

2.適度擴(kuò)大標(biāo)的證券范圍

上交所和深交所都對(duì)融資融券市場(chǎng)的標(biāo)的證券進(jìn)行了嚴(yán)格限制，僅選擇股本規(guī)模大、股東人數(shù)多、流動(dòng)性強(qiáng)、業(yè)績(jī)穩(wěn)定、波動(dòng)幅度不大的股票和債券。然而，適度增大標(biāo)的證券的范圍并不會(huì)過分抵觸監(jiān)管機(jī)構(gòu)現(xiàn)在對(duì)標(biāo)的證券的選擇標(biāo)準(zhǔn)。而且可以擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模，進(jìn)一步滿足證券公司對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的需求，使得融資融券業(yè)務(wù)可以穩(wěn)定健康發(fā)展。

3.提高從業(yè)者水平

無論是對(duì)證券公司的從業(yè)者還是融資融券市場(chǎng)的投資者而言，要想在這一市場(chǎng)上站穩(wěn)腳跟并獲取利潤(rùn)，提高風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)和增強(qiáng)操作水平都是非常必要的。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來講，從業(yè)者水平的提升是融資融券業(yè)務(wù)長(zhǎng)期健康發(fā)展的必要條件。

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作者簡(jiǎn)介：

吳曉琳（1989—）女，漢，江西人，對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)國際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易學(xué)院在職人員高級(jí)課程研修班學(xué)員，對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)，研究方向：國際金融與投融資。