宋博民 等

摘要：成熟的股票市場必然伴隨著成熟的股利支付制度。本文通過回歸分析方法，以期發(fā)現(xiàn)影響上市公司股利支付的主要因素，并提出相應(yīng)的對策建議，以促進股市健康發(fā)展。

關(guān)鍵詞：股利支付 影響因素 實證分析

股票市場作為社會主義市場經(jīng)濟建設(shè)重要組成部分，有其不可或缺的重要意義，建立健全股票市場從本質(zhì)上要做到：第一無暗箱操作，維護交易公平；第二投資者得到相應(yīng)回報，讓投資可以永續(xù)進行，滿足多數(shù)融資者的融資需求。前者由政府先后出臺相關(guān)法律加以規(guī)范，基本達到成熟市場要求。后者現(xiàn)狀不容樂觀，是什么因素影響了我國上市公司的股利支付值得商榷。

1 文獻綜述

直到20世紀末，我國上市公司股利支付研究才剛剛起步。國內(nèi)學者主要從股利政策成因入手，將股利政策與公司的財務(wù)指標聯(lián)系起來，運用多元回歸分析尋找影響股利政策的重要因素。陳國輝、趙春光（2000）認為：股權(quán)集中度與股利政策無關(guān)；成長性公司現(xiàn)金股利確實減少，但股票股利未必增加；負債率與股利政策無關(guān)。原紅旗（2001）認為：非流通股比率和現(xiàn)金股利絕對額并沒有顯著的相關(guān)關(guān)系；負債率的影響存在一定的條件，是相對影響，而不是絕對影響；每股貨幣資金的影響隨年份而不同。劉淑蓮、胡燕鴻（2003）認為：現(xiàn)金股利與非流通股比例沒有顯著相關(guān)關(guān)系；現(xiàn)金分配與經(jīng)營現(xiàn)金凈流量的關(guān)系相對密切，股權(quán)自由現(xiàn)金流指標的解釋性很差；股利的分配與凈資產(chǎn)收益率、每股經(jīng)營凈現(xiàn)金流量和行業(yè)有關(guān)。

2 研究假設(shè)

我國股市成立至今只有短短的數(shù)十年，和歐美完善的證券市場無法比擬，但黨中央一直高度重視證券市場的發(fā)展并給予其正確的引導，股市總體上是一個向規(guī)范合理發(fā)展的過程。股市發(fā)展是一個整體，不僅僅局限在股價和發(fā)行股數(shù)的多與少，其中股利的分配應(yīng)該是不容忽視的重要因素。我國也在法律法規(guī)、市場機制等多方面逐步規(guī)范我國上市公司股利分配制度。據(jù)此，提出假設(shè)：

H1：我國上市公司股利支付與年份成正相關(guān)。

因為各個板上市公司有其自己的特點，其交易所對各個板的要求也不同，所以對所在板塊加以區(qū)分以至于能夠在對等的條件下去研究同等級的上市公司，不至于大鍋飯一鍋端。據(jù)此，提出假設(shè)：

H2：我國上市公司股利支付與其所在板塊成正相關(guān)。

盈利能力是與企業(yè)有關(guān)的各方關(guān)注的焦點，企業(yè)上市的最終目標也是提高企業(yè)的盈利水平。大多數(shù)的績效測評體系中，有關(guān)盈利能力的指標均以凈利潤為主，本文也采用凈利潤作為衡量企業(yè)盈利能力的指標。據(jù)此，提出假設(shè)：

H3：我國上市公司股利支付與企業(yè)凈利潤正向相關(guān)。

每股收益又稱每股稅后利潤、每股盈余，指稅后利潤與股本總數(shù)的比率。它是測定股票投資價值的重要指標之一，是分析每股價值的一個基礎(chǔ)性指標。普遍每股收益越多的公司效益越好，即公司越有能力進行股利支付。據(jù)此，提出假設(shè)：

H4：我國上市公司股利支付與每股收益正向相關(guān)。

每股凈資產(chǎn)是指股東權(quán)益與總股數(shù)的比率，反映每股股票所擁有的資產(chǎn)現(xiàn)值。每股凈資產(chǎn)越高，股東擁有的資產(chǎn)現(xiàn)值越多；每股凈資產(chǎn)越少，股東擁有的資產(chǎn)現(xiàn)值越少。通常每股凈資產(chǎn)越高越好。據(jù)此，提出假設(shè)：

H5：我國上市公司股利支付與每股凈資產(chǎn)正向相關(guān)。

每股經(jīng)營現(xiàn)金流量指用公司經(jīng)營活動的現(xiàn)金流入-經(jīng)營活動的現(xiàn)金流出的數(shù)值除以總股本，是一個企業(yè)主要業(yè)務(wù)情況好壞的最根本的體現(xiàn)，最能直觀反映企業(yè)情況。據(jù)此，提出假設(shè)：

H6：我國上市公司股利支付與每股經(jīng)營現(xiàn)金流量正向相關(guān)。

3 研究設(shè)計

3.1 數(shù)據(jù)來源

本文以2009～2012年5382家深市上市公司為研究樣本，數(shù)據(jù)來源于國泰安數(shù)據(jù)庫和上市公司年報，通過Spss進行數(shù)據(jù)處理。具體數(shù)據(jù)分布見表1。

資料來源：根據(jù)深交所2009～2012年主要財務(wù)指標數(shù)據(jù)統(tǒng)計整理。

表2中，2009～2012四年間上市公司分配股利的比例增加了11.5%，說明我國上市公司派現(xiàn)情況正在逐步好轉(zhuǎn)。進一步分析股利具體政策類型，見表3。

股利分配類型內(nèi)涵：1代表10送10股轉(zhuǎn)增1股派1.5元（含稅）；2代表10送10股派1.5元（含稅）；3代表10轉(zhuǎn)增10股派1元（含稅）；4代表10派9.8元（含稅）；5代表10轉(zhuǎn)增10股（含稅）；6代表不送不派不轉(zhuǎn)增。

表3中，派送現(xiàn)金的上市公司占的比例較少，更多企業(yè)選擇配股作為股利支付形式，當這個配股的形式成為股利分配的主要形式時，側(cè)面的證明了我國股票市場的不成熟。

3.2 模型建立

本文構(gòu)建多元線性回歸模型，對上市公司的股利支付影響因素進行相關(guān)性和回歸分析，用式1表示。

Y =a+b1X1i+b2X2i+b3X3i+b4X4i+b5X5i+c（式1）

其中a為常數(shù)項，b1，b2，……，b5為各變量的系數(shù)，c

為誤差項。

3.3 變量定義

具體變量定義見表4。

分析

4.1 描述性統(tǒng)計

對本文變量進行統(tǒng)計描述，詳細情況見表5。

依據(jù)表5有關(guān)指標的相關(guān)系數(shù)分析結(jié)果：凈利潤最小值為-415700萬元，最大值為1340270.1萬元，均值為19500.8956萬元；每股收益最小值為-4.2元，最大值為5.7元，均值為0.461元；每股凈資產(chǎn)最小值為-8.33元，最大值為29.71元，均值為4.6796元；每股經(jīng)營性現(xiàn)金流量最小值為-11.05元，最大值為36.27元，均值為0.3386元。

4.2 相關(guān)性分析

通過相關(guān)性分析各相關(guān)因素其各自之間關(guān)系，具體見表6。

表6可以看出，是否派現(xiàn)、派先金額和分配類型與凈利潤、每股收益、每股凈資產(chǎn)和每股經(jīng)營性現(xiàn)金流在0.01水平上存在顯著正相關(guān)，與市場類型在0.01水平上存在顯著負相關(guān)。

4.3 回歸分析

通過對上述模型進行多元回歸分析，得到如下統(tǒng)計結(jié)果見表7：

中：從多元回歸復相關(guān)系數(shù)為0.660a來看，說明所選上市公司股利支付與所選變量間存在較明顯的相關(guān)關(guān)系，擬合優(yōu)度R2為0.436，回歸效果達到理想狀態(tài)，模型可用。進一步檢驗模型結(jié)果見表8。

從表8回歸的方差分析表可知，F(xiàn)值691.821，表明在a=0.001水平上，性回歸方程通過了檢驗。對各影響因素進行回歸分析，結(jié)果見表9。

表9中：上市公司股利支付與年份不顯著，假設(shè)1沒有得到驗證，這說明在國家政策日趨細化規(guī)范化的今天，上市公司在貫徹落實國家政策時不是特別到位。我國上市公司股利支付與公司所在板塊相關(guān)不顯著，假設(shè)2沒有得到驗證，說明股利支付情況不受企業(yè)所在的板塊影響，即公司上市初的規(guī)?；蛘呓?jīng)濟實力不影響企業(yè)支付股利的能力。上市公司股利支付與凈利潤不顯著，假設(shè)3不成立。這說明在我國企業(yè)進行股利分配時更多的出于對再次融資和國家法規(guī)的角度出發(fā)，而非從當期利潤角度考慮。我國上市公司股利支付與企業(yè)每股收益在0.01水平上顯著正相關(guān)，和假設(shè)4一致，說明每股收益能夠切實反映一個上市公司的收益情況，而且這真實的收益情況直接決定著股利支付。我國上市公司股利支付與企業(yè)每股凈資產(chǎn)在0.01水平上顯著正相關(guān)，假設(shè)5得到檢驗，說明企業(yè)每股凈資產(chǎn)越大的企業(yè)越值得投資。我國上市公司股利支付與企業(yè)每股經(jīng)營現(xiàn)金流量在0.01水平上顯著正相關(guān)，假設(shè)6得到驗證，說明單純的在經(jīng)營角度去審查一個企業(yè)，刨除企業(yè)的其他利得，這是與股利支付的實質(zhì)相符合的，在企業(yè)盈利且現(xiàn)金流充足的情況下企業(yè)進行股利分配。

5 政策建議

基于以上研究結(jié)論，本文建議：首先，建議把股利支付情況納入國有上市公司績效考核中，將股利支付直接與企業(yè)信息披露利潤掛鉤，既可以解決股利支付問題又可以解決虛假信息披露問題。其次，加強投資者教育，轉(zhuǎn)變觀念把股市從投機倒把賺錢股價差價的觀念轉(zhuǎn)向成熟的投資觀念即在階段性持有股票的目的是為了企業(yè)的股利支付。只有股利支付制度健全了我國的股市泡沫可能才會降低，投資才會理性，股市才會健康發(fā)展，投資時更多關(guān)注每股收益、每股凈資產(chǎn)、每股股經(jīng)營現(xiàn)金流量等指標。

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