丁珊珊 楊椅伊

摘要：本文總結(jié)分析了人民幣現(xiàn)有的回流渠道、建立回流渠道的意義與風(fēng)險(xiǎn)及影響人民幣回流的限制因素。

關(guān)鍵詞：人民幣回流意義；風(fēng)險(xiǎn)；限制因素

隨著跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算的深入開(kāi)展，客觀上造成境外人民幣回流快速發(fā)展。目前人民幣的回流渠道有五個(gè)：人民幣存款回流是主要渠道，但存款收益率較低；出口跨境人民幣結(jié)算迅猛發(fā)展，但跨境人民幣結(jié)算總量占外貿(mào)總額偏低；債券投資渠道，該途徑回流的境外人民幣很少；人民幣直接投資在中國(guó)境內(nèi)投資的領(lǐng)域受到了限制；投資境內(nèi)證券市場(chǎng)，但起步金額為200億元。

一、人民幣回流對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響

1.人民幣回流的經(jīng)濟(jì)意義

（1）平衡經(jīng)常賬戶與資本賬戶結(jié)算。在境外人民幣離岸市場(chǎng)功能不健全，海外人民幣持有者難以找到保值、增值渠道的情況下，持有人民幣的境外企業(yè)可能會(huì)因?yàn)榛亓鲉?wèn)題而降低對(duì)人民幣的持有需求。因此，建立完善的人民幣回流機(jī)制能協(xié)調(diào)經(jīng)常賬戶與資本賬戶的匹配關(guān)系，強(qiáng)化人民幣跨境結(jié)算的國(guó)際吸引力。

（2）完善資本市場(chǎng)。我國(guó)政府正在逐步放開(kāi)資本項(xiàng)目管制，為境外人民幣開(kāi)辟更多的回流、增值途徑。其中，央行大力推動(dòng)的境外人民幣回流的“小QFII”模式資本市場(chǎng)國(guó)際化層級(jí)推進(jìn)的需要，它給境外資金開(kāi)辟另一條通道。

（3）提升人民幣國(guó)際地位。人民幣國(guó)際化的影響目前主要是在中國(guó)的周邊國(guó)家和地區(qū)，而根據(jù)美元、歐元、日元等國(guó)際貨幣的流通經(jīng)驗(yàn)表明，“強(qiáng)區(qū)域化”是本幣國(guó)際化的重要途徑。人民幣回流機(jī)制的建立有助于提升海外人民幣的增值能力，如為海外人民幣派生提供條件，與邊境國(guó)家建立高效穩(wěn)定的跨國(guó)支付結(jié)算體系，促進(jìn)區(qū)域貨幣呼喚，穩(wěn)定區(qū)域金融市場(chǎng)，使得人民幣成為真正具有儲(chǔ)備價(jià)值的國(guó)際貨幣，使人民幣從區(qū)域化逐步走向國(guó)際化。

2.人民幣大規(guī)模回流的潛在風(fēng)險(xiǎn)

（1）削弱貨幣政策效應(yīng)。隨著跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算增多，海外投資者持有的人民幣數(shù)量將擴(kuò)大，在人民幣回流機(jī)制逐步完善的情況下，人民幣回流增加，由此產(chǎn)生的派生存款，客觀上會(huì)造成國(guó)內(nèi)流動(dòng)性過(guò)剩，加劇通貨膨脹的壓力，使得貨幣政策的目標(biāo)物價(jià)穩(wěn)定無(wú)法實(shí)現(xiàn)。

（2）利差匯差加劇熱錢的流入。香港一年期的人民幣存款利率均在1%以下，而國(guó)內(nèi)最高為3. 5%，在港發(fā)行的人民幣債券收益率比境內(nèi)同類收益率要低50-200個(gè)基點(diǎn)。利率差和收益率差使得套利成為可能。投機(jī)者可能先將短期逐利資本轉(zhuǎn)移至香港并換成人民幣，再通過(guò)回流機(jī)制進(jìn)入境內(nèi)資本市場(chǎng)，從而加劇熱錢流入風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)家外匯管理局《關(guān)于規(guī)范跨境人民幣資本項(xiàng)目業(yè)務(wù)操作有關(guān)問(wèn)題的通知》規(guī)定：境內(nèi)機(jī)構(gòu)借用人民幣外債，原則上按現(xiàn)行外債管理規(guī)定操作。但未對(duì)人民幣外債實(shí)行專戶管理，借入的人民幣外債進(jìn)入企業(yè)結(jié)算賬戶后，外匯局無(wú)法對(duì)資金使用的合規(guī)性進(jìn)行及時(shí)的跟蹤調(diào)查。因此，人民幣外債極易成為熱錢流入的渠道。而這部分人民幣的流入相當(dāng)于基礎(chǔ)貨幣的投放，會(huì)加大內(nèi)地貨幣供應(yīng)的壓力。

（3）影響人民幣匯率穩(wěn)定。一是短期較大規(guī)模的人民幣回流會(huì)導(dǎo)致國(guó)際金融市場(chǎng)人民幣供需關(guān)系發(fā)生變化，造成供小于求，使得人民幣升值壓力加大。二是內(nèi)地匯率制度與香港人民幣離岸市場(chǎng)匯率制度有所不同，內(nèi)地實(shí)行有管理的浮動(dòng)匯率制度，而香港的匯率制度則完全由市場(chǎng)供求決定，國(guó)際投機(jī)者可能利用香港金融市場(chǎng)來(lái)沖擊人民幣匯率制度。

二、人民幣回流的制約因素

目前制約人民幣回流的因素主要有以下幾點(diǎn)：

1.資本項(xiàng)目的管制。在境內(nèi)，資本賬戶管制較為嚴(yán)格，海外人民幣難以流回境內(nèi)尋找投資機(jī)會(huì)。

境內(nèi)銀行間債券市場(chǎng)只向境外三類機(jī)構(gòu)限制性開(kāi)放。2010年8月，央行發(fā)布了《關(guān)于境外人民幣清算行等三類機(jī)構(gòu)運(yùn)用人民幣投資銀行間債券市場(chǎng)試點(diǎn)有關(guān)事宜的通知》，允許相關(guān)境外機(jī)構(gòu)進(jìn)入銀行間債券市場(chǎng)投資試點(diǎn)，但目前試點(diǎn)僅限于香港、澳門地區(qū)人民幣業(yè)務(wù)清算行、跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算境外參加銀行和境外中央銀行或貨幣當(dāng)局，境外機(jī)構(gòu)只允許在核準(zhǔn)的額度內(nèi)進(jìn)行投資。

2.在境外，人民幣離岸市場(chǎng)功能不健全，相關(guān)金融產(chǎn)品匱乏，境外人民幣的運(yùn)用渠道狹窄。

由于境外人民幣相關(guān)金融產(chǎn)品推出的時(shí)間不長(zhǎng)，因而這些人民幣投資工具的種類很少，加之交易范圍有限使得該類金融產(chǎn)品的市場(chǎng)容量很小，根本滿足不了境外人民幣的投資需求。海外人民幣持有者難以找到保值增值的渠道，降低持有人民幣資產(chǎn)的意愿。

3.人民幣現(xiàn)鈔回流渠道不足?，F(xiàn)鈔的回流也是人民幣回流的重要組成部分。當(dāng)前人民幣現(xiàn)鈔回流的主要方式有四種：境外個(gè)人旅游帶入的現(xiàn)金消費(fèi)；民間地下錢莊的人民幣兌換；中國(guó)周邊邊境貿(mào)易的小額貿(mào)易結(jié)算；中國(guó)與周邊國(guó)家銀行間的現(xiàn)鈔調(diào)運(yùn)。但是僅僅是通過(guò)少數(shù)商業(yè)銀行協(xié)議調(diào)運(yùn)的現(xiàn)鈔回流已不能滿足日益增長(zhǎng)的境外人民幣現(xiàn)鈔需求，現(xiàn)鈔有限的回流渠道已限制人民幣在周邊國(guó)家的進(jìn)一步流通使用。

4.匯率形成機(jī)制有待完善。長(zhǎng)期以來(lái)實(shí)行人民幣盯住美元的固定匯率制度，幣值在一定程度上的低估雖促進(jìn)了我國(guó)出口產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，但也使出口產(chǎn)業(yè)一直位于價(jià)值鏈的底端，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理。只有合理化估值人民幣、進(jìn)一步完善匯率形成機(jī)制才能真正提升人民幣的國(guó)際化程度，使其成為具有計(jì)價(jià)、結(jié)算、儲(chǔ)備功能的世界貨幣。

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