王亞斌 徐向藝 李香梅

摘要：信息披露是證券市場(chǎng)賴以建立和發(fā)展的基石，也是公司治理制度的重要內(nèi)容。許多學(xué)者從不同角度對(duì)信息披露做出研究。文章從公司治理的角度出發(fā)，首先對(duì)信息披露的含義與分類進(jìn)行梳理，重點(diǎn)從外部制度、內(nèi)部制度兩個(gè)方面，對(duì)信息披露的動(dòng)因進(jìn)行研究，并在此基礎(chǔ)上提出了進(jìn)一步研究的思路。

關(guān)鍵詞：信息披露：公司治理：動(dòng)因

世界許多國家在其公司治理原則中對(duì)信息披露提出了不同的要求，各國的學(xué)者也從不同的角度和領(lǐng)域?qū)π畔⑴蹲龀隽俗约旱难芯俊９P者從公司治理的角度出發(fā)，對(duì)公司信息披露的動(dòng)因做深入研究。希望能為理論研究與實(shí)務(wù)操作提供一定的啟發(fā)。

一、信息披露概述

1、信息披露的含義。信息披露可以從主體和范圍等角度分為狹義和廣義兩種定義，狹義的信息披露指以證券發(fā)行人(證券發(fā)行公司)為主體，在證券發(fā)行、上市和交易等一系列環(huán)節(jié)中依照法律法規(guī)、證券主管機(jī)關(guān)的管理規(guī)則及證券交易所的有關(guān)規(guī)定，以一定的方式充分、真實(shí)、準(zhǔn)確、及時(shí)地向社會(huì)公眾、投資者、證券主管機(jī)關(guān)、自律機(jī)構(gòu)提交申報(bào)公司資產(chǎn)狀況、項(xiàng)目運(yùn)營、公司治理、財(cái)務(wù)安排等與證券有關(guān)的信息，供市場(chǎng)理性判斷證券投資價(jià)值以及維護(hù)公司股東或債權(quán)人合法權(quán)益的行為：而廣義的信息披露則是指證券發(fā)行人以及其他主體，包括監(jiān)管機(jī)構(gòu)、政府部門、交易所、證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)、機(jī)構(gòu)投資人和新聞媒介等相關(guān)信息主體所進(jìn)行的披露。

狹義的信息披露由其界定可以看出實(shí)際上等同于我們一般所說的上市公司信息披露，而廣義的信息披露包含的范圍則要廣的多，實(shí)際上還包括了信息披露的管理、監(jiān)管與執(zhí)法等環(huán)節(jié)。兩者區(qū)別如表1所示。本文的研究就是立足于狹義的信息披露。即上市公司信息披露而進(jìn)行的。

2、信息披露的分類。

(1)強(qiáng)制性信息披露。強(qiáng)制性信息披露(MandatoryDisclosure of Information)是指公司按照法律法規(guī)條例等規(guī)定，定期公開公司的基本信息。如基本財(cái)務(wù)信息、重大關(guān)聯(lián)交易信息、審計(jì)意見等。現(xiàn)在強(qiáng)制性信息披露主要表現(xiàn)為法律法規(guī)的形式，包括首次發(fā)行披露(招股說明書或上市公告書等)與持續(xù)披露(定期報(bào)告與臨時(shí)公告)兩種。

(2)自愿性信息披露。自愿性信息披露(VoluntaryDisclosure of Information)，是相對(duì)強(qiáng)制性信息披露而言的，是指“在強(qiáng)制性披露的規(guī)則要求之外，公司管理層自主提供的關(guān)于公司財(cái)務(wù)和公司發(fā)展的其他方面相關(guān)信息”(Meek。Roberts＆Gray，1995)。具體說來，是指法律法規(guī)規(guī)定披露的信息之外，上市公司基于投資者關(guān)系、公司形象、回避訴訟風(fēng)險(xiǎn)等動(dòng)機(jī)主動(dòng)披露的信息。李明輝(2002)研究發(fā)現(xiàn)西方企業(yè)自愿披露的信息大體分為盈利預(yù)測(cè)信息、價(jià)值或現(xiàn)行成本信息、社會(huì)責(zé)任、人力資源和環(huán)境保護(hù)信息、背景信息和經(jīng)營性數(shù)據(jù)、前瞻性信息、更短的中期報(bào)告、未確認(rèn)的無形資產(chǎn)和內(nèi)部控制報(bào)告等八類。

二、基于公司治理的信息披露動(dòng)因分析

1、外部制度要求公司進(jìn)行信息披露。許多國家和有關(guān)機(jī)構(gòu)從外部制度角度對(duì)公司信息披露提出各種規(guī)定，這決定了公司信息披露的外部邊界。目前。世界各國這方面的法律很多，如《公司法》、《商法》、《證券交易法》等通常都有這方面的規(guī)定。張立上(2005)認(rèn)為在實(shí)行強(qiáng)制性信息披露制度的情況下，證券立法為公司信息披露提供直接法律依據(jù)，會(huì)計(jì)規(guī)范和審計(jì)規(guī)范為公司信息披露提供一定的技術(shù)支持，與證券立法一起構(gòu)成公司信息披露具體操作規(guī)范的基礎(chǔ)。

就我國而言，當(dāng)前規(guī)范我國上市公司信息披露的制度體系可以分別從制定者、規(guī)范內(nèi)容、規(guī)范方式幾個(gè)角度給出整體性描述。具體而言，從法律效力來看這一制度體系包括四個(gè)層次，即基本法律、行政法規(guī)、部門規(guī)章和自律規(guī)則。這些規(guī)范又可以劃分為上市前和上市后。即上市前的首次披露以及上市后的定期報(bào)告和臨時(shí)報(bào)告。

另外一些研究發(fā)現(xiàn)，市場(chǎng)因素和文化傳統(tǒng)等因素也會(huì)影響信息披露的質(zhì)量。Klein(1995)通過對(duì)新西蘭人壽保險(xiǎn)公司的自愿性信息披露進(jìn)行的實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)自愿信息披露與公司文化和市場(chǎng)環(huán)境(競爭狀況)高度相關(guān)。組織與環(huán)境因素是決定公司自愿信息披露水平的關(guān)鍵因素。Fer-guson(2002)對(duì)在香港聯(lián)交所上市的中國H股公司的自愿信息披露行為進(jìn)行了實(shí)證研究，結(jié)果顯示證券市場(chǎng)的發(fā)達(dá)程度和國際資本市場(chǎng)壓力(增加透明度，提高誠信等)對(duì)跨國上市公司自愿信息披露行為具有影響。

2、內(nèi)部制度促使公司進(jìn)行信息披露。內(nèi)部制度實(shí)際反映的是公司治理等公司內(nèi)部特征對(duì)信息披露的各種制度要求。它決定了公司信息披露的內(nèi)部邊界。國內(nèi)外研究具體可以歸納為以下幾個(gè)方面：

(1)公司規(guī)模與信息披露。關(guān)于公司規(guī)模與信息披露的相關(guān)性，研究結(jié)果表明兩者之間并不像傳統(tǒng)觀念上的存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。實(shí)證文獻(xiàn)并沒有形成統(tǒng)一的結(jié)論。Cox(1985)，Chow＆Wong-Boren(1987)，Pownall＆Waymire(1990)，Belkaoui(2001)和LL.ENG＆Y.T.Mak(2003)等的研究發(fā)現(xiàn)。公司規(guī)模與信息披露質(zhì)量之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系；大公司更注重公司的“社會(huì)形象”和“信譽(yù)資本”，以自愿信息披露為手段與投資者進(jìn)行溝通是塑造“社會(huì)形象”和增值“信譽(yù)資本”的有效手段。Lang和Lundholm(1993)表明小公司發(fā)布信息的成本相對(duì)要高，原因在于媒介更愿意發(fā)布大公司信息，同時(shí)小公司更可能感到更多信息披露削弱了它們的競爭力。King等(1990)從交易成本的假說出發(fā)也在理論上支持這一結(jié)論。王詠梅(2003)發(fā)現(xiàn)上市公司自愿披露程度隨資產(chǎn)規(guī)模大小、時(shí)間和股權(quán)結(jié)構(gòu)分散程度顯著增加。婁權(quán)(2005)發(fā)現(xiàn)信息披露質(zhì)量與資產(chǎn)規(guī)模、資產(chǎn)凈利率、營業(yè)利潤，資產(chǎn)總額以及現(xiàn)金流量，資產(chǎn)總額顯著正相關(guān)。

然而Davey(1982)。Norgan(1985)和Roberts(1992)的研究卻發(fā)現(xiàn)，公司規(guī)模與自愿信息披露質(zhì)量之間并不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，在某種情況下甚至是一種弱的負(fù)相關(guān)關(guān)系。他們認(rèn)為，較大的公司通常具有較嚴(yán)重的委托代理問題。經(jīng)理人員基于自身利益考慮?？赡軙?huì)不及時(shí)披露信息或較少自愿披露信息。喬旭東(2003)通過實(shí)證分析也發(fā)現(xiàn)中國上市公司的自愿披露程度與公司規(guī)模無關(guān)。

(2)股權(quán)集中度與信息披露。關(guān)于股權(quán)集中度與信息披露的相關(guān)性，實(shí)證文獻(xiàn)也沒有形成統(tǒng)一的結(jié)論。同時(shí)缺乏對(duì)原因的深入探究。

Hossain(1994)，Schadewitz(1998)等研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度與自愿披露程度負(fù)相關(guān)，即大股東持股比例與自愿披露程度負(fù)相關(guān)。劉立國、杜瑩(2003)發(fā)現(xiàn)發(fā)生財(cái)務(wù)舞弊的公司。其法入股比例更高。流通股比例更低。Mitchellet al.(1995)和Raffoumier(1995)也得出同樣結(jié)論，但同時(shí)指出