章 茜

[摘 要]本文對(duì)倫敦、紐約和芝加哥國(guó)際金融中心的衍生品市場(chǎng)交易量和交易額以及上海期貨市場(chǎng)在國(guó)內(nèi)外的發(fā)展優(yōu)勢(shì)進(jìn)行了分析,可以知道在建設(shè)上海國(guó)際金融中心的過(guò)程中,應(yīng)該、也有能力以期貨市場(chǎng)為突破口。然而目前與發(fā)達(dá)的期貨市場(chǎng)相比,我國(guó)期貨的交易品種極其不足,尤其是金融期貨至今仍未推出。針對(duì)這一不足,上海應(yīng)該注重產(chǎn)品創(chuàng)新以及制度創(chuàng)新。

[關(guān)鍵詞]國(guó)際金融中心;期貨市場(chǎng);創(chuàng)新

[中圖分類(lèi)號(hào)]F830 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A [文章編號(hào)]1005-6432(2009)35-0052-04

2009年4月發(fā)布的《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)上海加快發(fā)展現(xiàn)代服務(wù)業(yè)和先進(jìn)制造業(yè)建設(shè)國(guó)際金融中心和國(guó)際航運(yùn)中心的意見(jiàn)》明確提出到2020年將上海基本建成與我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力以及人民幣國(guó)際地位相適應(yīng)的國(guó)際金融中心。金融中心的活力在于金融創(chuàng)新,從某種意義上說(shuō),國(guó)際金融中心的形成和發(fā)展就是金融創(chuàng)新的結(jié)果。隨著 “金融工程”的形成,以期貨市場(chǎng)為代表的衍生產(chǎn)品市場(chǎng)作為金融工程所需的原材料,同時(shí)又是金融工程本身的產(chǎn)品,成為當(dāng)前金融創(chuàng)新的最主要的因素,自然也就成為推動(dòng)國(guó)際金融中心成長(zhǎng)的重要?jiǎng)恿Α?/p>

1 從倫敦、紐約、芝加哥國(guó)際金融中心看衍生品市場(chǎng)的重要性

根據(jù)倫敦金融城2009年3月發(fā)布的全球金融中心指數(shù)(GFCI)和位于美國(guó)的萬(wàn)事達(dá)國(guó)際組織于2007年6月公布的一項(xiàng)全球城市金融狀況調(diào)查,倫敦和紐約均分別位于第一和第二,芝加哥也位于十大金融中心之列。從表1和表2可以看到,無(wú)論是在場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)或場(chǎng)內(nèi)衍生品市場(chǎng)上,英國(guó)、美國(guó)都位于世界的前列。

英國(guó)的場(chǎng)外衍生品交易額最近幾年一直占國(guó)際場(chǎng)外衍生品交易量的40%以上(見(jiàn)表1),倫敦?fù)碛袊?guó)際上最發(fā)達(dá)的OTC衍生品市場(chǎng),幾乎是位于第二位的美國(guó)的兩倍。在場(chǎng)內(nèi)衍生品市場(chǎng)上,英國(guó)的表現(xiàn)雖然不及美國(guó),但是近年來(lái)也一直位于全球第四,其占比也有上升的趨勢(shì)(見(jiàn)表2)。

美國(guó)在場(chǎng)內(nèi)衍生品市場(chǎng)上遙遙領(lǐng)先,其交易所衍生品交易額近些年來(lái)占比近40%(見(jiàn)表2)。近年來(lái),交易量排名前七位的交易所中,位于第一的芝加哥商業(yè)交易所集團(tuán)和第五的芝加哥期權(quán)交易所都在美國(guó),另外,歐洲期貨交易所、紐約-泛歐交易所和納斯達(dá)克-OMX集團(tuán)都在美國(guó)市場(chǎng)有著不菲的交易量(見(jiàn)表3)。在場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)上,美國(guó)僅次于英國(guó),位于全球第二,近幾年的交易量占全球的20%以上(見(jiàn)表1)。

在過(guò)去的幾個(gè)世紀(jì)中,倫敦和紐約交替登上國(guó)際金融中心王者之位。而根據(jù)倫敦金融城發(fā)布的五次全球金融中心指數(shù)(GFCI)和萬(wàn)事達(dá)國(guó)際組織公布的全球城市金融狀況調(diào)查,倫敦都超越了紐約雄踞榜首。英國(guó)的其場(chǎng)外交易市場(chǎng)主要集中在倫敦,而美國(guó)雖然在場(chǎng)內(nèi)衍生品市場(chǎng)上比英國(guó)更有優(yōu)勢(shì),但從表3可以看出,其發(fā)達(dá)交易所多在芝加哥,而不是紐約。倫敦超越紐約成為國(guó)際金融中心的霸主,其衍生品市場(chǎng)近年來(lái)的快速發(fā)展起了重要的作用。

從表1、表2還可以看到,英、美兩國(guó)在場(chǎng)外和場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)上的交易量都是逐年快速增加的。據(jù)統(tǒng)計(jì),在全球范圍內(nèi),金融衍生品交易規(guī)模已從1976年不足金融交易規(guī)模的1%,上升至目前的80%以上。國(guó)際掉期業(yè)務(wù)及衍生投資工具協(xié)會(huì)估計(jì),截至2008年12月31日,全球衍生產(chǎn)品名義價(jià)值為531.2萬(wàn)億美元。可以預(yù)見(jiàn),在今后相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi),衍生品市場(chǎng)將在國(guó)際金融中心的發(fā)展中扮演越來(lái)越重要的角色。

2 上海衍生品市場(chǎng)的發(fā)展優(yōu)勢(shì)

2.1 在國(guó)內(nèi)的優(yōu)勢(shì)

上海的衍生品市場(chǎng)的主力軍是其期貨市場(chǎng)。與北京、深圳相比,上海最獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)就在于期貨市場(chǎng)。上海期貨市場(chǎng)一直是全國(guó)期貨業(yè)的“核心地帶”,上海期貨交易所成交額多年保持全國(guó)三大市場(chǎng)之首(見(jiàn)下圖),每天早上9點(diǎn)的期貨銅開(kāi)盤(pán)價(jià)是全國(guó)現(xiàn)貨銅定價(jià)的依據(jù)。來(lái)自上期所得最新資料顯示,目前,企業(yè)等機(jī)構(gòu)投資者積極主動(dòng)參與到期貨市場(chǎng)的意識(shí)開(kāi)始上升,中國(guó)鋁業(yè)、中油燃料油公司、云南農(nóng)墾、青銅峽鋁業(yè)等諸多大型國(guó)有企業(yè)逐漸成為市場(chǎng)的積極參與者。

2.2 在國(guó)際上的優(yōu)勢(shì)

在國(guó)際上,上海期貨市場(chǎng)的地位也明顯上升,對(duì)國(guó)際市場(chǎng)上相關(guān)商品價(jià)格的影響力越來(lái)越大。作為全球24小時(shí)時(shí)區(qū)交易的重要鏈條部分,上海價(jià)格和上海庫(kù)存也得到國(guó)際行業(yè)的廣泛承認(rèn)。在2009年陸家嘴論壇上,上海期貨交易所總經(jīng)理?xiàng)钸~軍表示,上海期貨交易所的能力現(xiàn)在已經(jīng)居于世界先進(jìn)水平。從表4可以看出,基礎(chǔ)金屬衍生品交易中,上海期貨交易所已成為僅次于倫敦的全球第二大銅定價(jià)中心,其銅的交易量?jī)H次于倫敦金屬交易所,2004年交易量一度超過(guò)倫敦金屬交易所;鋅自2007年3月上市以來(lái)交易活躍,位列全球第一,被國(guó)際組織評(píng)為2007年度全球最受關(guān)注的期貨品種;鋁的交易量也僅次于倫敦金屬交易所,增長(zhǎng)勢(shì)頭迅猛。另外,燃料油期貨交易活躍,價(jià)格與國(guó)際能源市場(chǎng)保持關(guān)聯(lián)互動(dòng);2008年天然膠成交9.3萬(wàn)億元,位列全球第一。

2.3 中國(guó)金融期貨交易所的成立

隨著我國(guó)金融開(kāi)放和金融深化程度的不斷提高,股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)日益顯現(xiàn)與集中,迫切需要股票指數(shù)期貨、利率期貨、外匯期貨等金融期貨分散經(jīng)濟(jì)改革過(guò)程中出現(xiàn)的金融風(fēng)險(xiǎn)。在這種市場(chǎng)背景下,中國(guó)金融期貨交易所于2006年在上海成立,標(biāo)志著我國(guó)期貨市場(chǎng)進(jìn)入一個(gè)新的發(fā)展階段。長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看,推出金融衍生品將達(dá)到不僅有利于投資者規(guī)避風(fēng)險(xiǎn),也有利于在全球市場(chǎng)中獲取金融產(chǎn)品定價(jià)權(quán),建立上海的國(guó)際金融中心地位。

3 建立上海國(guó)際金融中心:以期貨市場(chǎng)為突破口

場(chǎng)外金融衍生品交易市場(chǎng)是一種為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)高效運(yùn)轉(zhuǎn)提供的制度安排,倫敦的卓越表現(xiàn)主要得益于其遙遙領(lǐng)先的場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)。但是,場(chǎng)外衍生品交易一般根據(jù)使用者的不同需求設(shè)計(jì)出不同內(nèi)容的產(chǎn)品,這使得產(chǎn)品結(jié)構(gòu)復(fù)雜多樣、流動(dòng)性不高,導(dǎo)致產(chǎn)品較難正確估值,對(duì)其的監(jiān)管也很難奏效。而交易所場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)信息透明性高、流動(dòng)性強(qiáng),產(chǎn)品容易進(jìn)行正確估值,而且通常具有嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)管理措施和中央結(jié)算機(jī)制,可以較好地防范交易對(duì)手違約風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。在美國(guó)次貸引起的金融危機(jī)中,也可以發(fā)現(xiàn)場(chǎng)外產(chǎn)品頻頻出現(xiàn)流動(dòng)性困境,而場(chǎng)內(nèi)衍生品卻有效發(fā)揮了風(fēng)險(xiǎn)管理能力,在危機(jī)中發(fā)揮了很多正面作用。所以,在把上海建設(shè)成為國(guó)際金融中心的過(guò)程中,我們雖然也要積極發(fā)展場(chǎng)外衍生品市場(chǎng),但應(yīng)當(dāng)優(yōu)先發(fā)展以期貨市場(chǎng)為代表的場(chǎng)內(nèi)衍生品市場(chǎng)。

衍生產(chǎn)品的交易一方面滿足了一對(duì)一交易個(gè)性化的需要,但由于產(chǎn)品設(shè)計(jì)缺乏、交易對(duì)手風(fēng)險(xiǎn)狀況和風(fēng)險(xiǎn)控制缺乏監(jiān)管等特點(diǎn),使得監(jiān)管很難奏效。

上?，F(xiàn)在擁有良好的發(fā)展期貨市場(chǎng)的實(shí)力和環(huán)境。正如第二部分所講的,上海期貨市場(chǎng)在國(guó)內(nèi)具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì),在國(guó)際上的地位也不斷提高,具有良好的發(fā)展前景。上海社會(huì)科學(xué)院世界經(jīng)濟(jì)所國(guó)際金融室主任徐明棋表示,期貨市場(chǎng)已成為現(xiàn)階段上海國(guó)際金融中心建設(shè)的生力軍。而且,中國(guó)期貨市場(chǎng)運(yùn)行環(huán)境得到進(jìn)一步改善,管理層出臺(tái)的一系列指導(dǎo)期貨市場(chǎng)發(fā)展的綱領(lǐng)性文件,為期貨市場(chǎng)的穩(wěn)步發(fā)展提供了堅(jiān)實(shí)的理論基礎(chǔ)和政策支持。如國(guó)務(wù)院2004年發(fā)布的《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)》,充分肯定了期貨市場(chǎng)是中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展不可或缺的重要組成部分;2007年通過(guò)的《期貨交易管理?xiàng)l例》為金融期貨的推出掃清了法律障礙,為貫徹落實(shí)“積極穩(wěn)妥地發(fā)展商品期貨和金融期貨”鋪平了道路。

鑒于上海的實(shí)際情況,我們應(yīng)該、也有能力以期貨市場(chǎng)的發(fā)展作為突破口來(lái)建設(shè)上海國(guó)際金融中心。期貨市場(chǎng)的兩個(gè)基本功能是轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)和價(jià)格發(fā)現(xiàn),可以成就風(fēng)險(xiǎn)管理和中心定價(jià)中心,這是國(guó)際金融中心不可或缺的重要組成部分。首先,缺乏風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的市場(chǎng)體系是不完善的金融市場(chǎng)體系。要吸引國(guó)際金融機(jī)構(gòu)和機(jī)構(gòu)投資者,上海不僅要提供融資和投資的市場(chǎng)和機(jī)會(huì),而且要讓他們能夠在金融衍生品市場(chǎng)上進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理工具的交易,以滿足風(fēng)險(xiǎn)管理的要求。此次的金融危機(jī)也凸顯了期貨市場(chǎng)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的重要性。其次,在現(xiàn)代社會(huì),擁有國(guó)際定價(jià)權(quán)是現(xiàn)代國(guó)際金融中心的主要標(biāo)志。如果說(shuō)傳統(tǒng)國(guó)際金融中心主要是資金的中心,而現(xiàn)代國(guó)際金融中心則是定價(jià)的中心。綜觀目前全球幾大金融中心,都離不開(kāi)一個(gè)發(fā)達(dá)的期貨市場(chǎng)。如紐約商品交易所,目前已成為全球的石油和黃金的定價(jià)中心,倫敦金屬交易所的有色金屬類(lèi)期貨,尤其是銅,其價(jià)格是全球市場(chǎng)風(fēng)向標(biāo)。期貨市場(chǎng)在現(xiàn)代國(guó)際金融中心的成長(zhǎng)中的地位毋庸置疑。

4 上海期貨市場(chǎng)應(yīng)加強(qiáng)產(chǎn)品創(chuàng)新

4.1 交易品種不足

雖然上海期貨市場(chǎng)不斷發(fā)展,在國(guó)際中的地位也越來(lái)越高,它與現(xiàn)代期貨市場(chǎng)發(fā)展的要求還有相當(dāng)?shù)木嚯x,首當(dāng)其沖的就是交易品種不足。期貨品種是期貨市場(chǎng)賴以生存和發(fā)展的基本資源,期貨市場(chǎng)的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能作用是依托于期貨交易品種展開(kāi)的,期貨市場(chǎng)的新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)不足會(huì)導(dǎo)致期貨市場(chǎng)變成“少米之炊”。

上海期貨交易所的交易品種只有銅、鋁、鋅、螺紋鋼、線材、天然橡膠、燃料油、黃金八種,加上大連商品交易所的玉米、黃大豆、豆粕、豆油、棕櫚油、聚乙烯,以及鄭州商品交易所的小麥、棉花、白砂糖、綠豆、PTA、菜子油和早秈稻,我國(guó)的期貨交易品種顯得非常缺乏。一方面,無(wú)法滿足企業(yè)在經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展形勢(shì)下對(duì)更多重要商品的預(yù)測(cè)價(jià)格和分散市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的需要。另一方面,這使我們的商品在國(guó)際市場(chǎng)上缺少定價(jià)權(quán),從而在國(guó)際貿(mào)易中經(jīng)常處于極其被動(dòng)的地位,甚至遭受巨額經(jīng)濟(jì)損失。

另外,金融期貨問(wèn)世至今不過(guò)只有短短二十余年的歷史,但其發(fā)展速度卻比商品期貨快得多。目前,金融期貨已成為期貨市場(chǎng)挑大梁的主角,在全部期貨交易中所占的比例高達(dá)75%以上。然而上海雖然成立了中國(guó)金融期貨交易所,但是還沒(méi)有金融期貨。

4.2 加強(qiáng)產(chǎn)品創(chuàng)新

針對(duì)這一不足,上海應(yīng)穩(wěn)步推進(jìn)期貨市場(chǎng)的產(chǎn)品創(chuàng)新。在商品期貨領(lǐng)域,上海期貨交易所應(yīng)該在自身核心品種的研究和創(chuàng)新方面不斷努力,設(shè)計(jì)出適應(yīng)市場(chǎng)需求的產(chǎn)品,不斷擴(kuò)大商品期貨市場(chǎng),促進(jìn)市場(chǎng)功能的全面發(fā)揮。我國(guó)作為一個(gè)生產(chǎn)和消費(fèi)大國(guó),在商品期貨業(yè)的發(fā)展前景非常廣闊。在金融期貨領(lǐng)域,加快推出股指期貨。股指期貨應(yīng)該說(shuō)在國(guó)外的整個(gè)金融產(chǎn)品中是最重要的品種,2007年股指期貨占整個(gè)期貨份額的37%。目前在世界上排名GDP前20名的國(guó)家和地區(qū)當(dāng)中,只有中國(guó)沒(méi)有上市股指期貨。股指期貨是一種常態(tài),是一個(gè)基礎(chǔ)性的避險(xiǎn)工具,是一個(gè)很必要的對(duì)沖機(jī)制,有股票市場(chǎng)就應(yīng)該有股指期貨。

其次,要實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的不斷創(chuàng)新,制度創(chuàng)新不容忽視。我國(guó)期貨行業(yè)的新品種上市實(shí)行的是嚴(yán)格的層層審批管理,政府監(jiān)管比較嚴(yán)格,這就增加了新品種上市的難度。新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)機(jī)制明顯滯后于期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)的發(fā)展,在耗時(shí)的等待過(guò)程中,市場(chǎng)就已經(jīng)喪失了許多機(jī)會(huì)。所以,監(jiān)管部門(mén)應(yīng)適當(dāng)放松對(duì)新合約的審批權(quán)限,賦予交易所合約上市的自主性,滿足期貨市場(chǎng)對(duì)新合約開(kāi)發(fā)和上市的需要。

5 結(jié) 論

通過(guò)借鑒國(guó)際金融中心的經(jīng)驗(yàn)和上海自身的實(shí)際情況,我們應(yīng)該、也有能力以期貨市場(chǎng)為突破口來(lái)建設(shè)上海國(guó)際金融中心。在大力發(fā)展期貨市場(chǎng)的過(guò)程中,我們首先要注意的就是加強(qiáng)期貨產(chǎn)品的創(chuàng)新,同時(shí)也要配合以制度創(chuàng)新。隨著上海期貨市場(chǎng)品種的不斷創(chuàng)新和完善,國(guó)民經(jīng)濟(jì)和金融體系將有更多套期保值和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)品。其次,我國(guó)在全球市場(chǎng)中的“話語(yǔ)權(quán)”也會(huì)不斷加強(qiáng),這些都有利于實(shí)現(xiàn)2020年將上海基本建成與我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力以及人民幣國(guó)際地位相適應(yīng)的國(guó)際金融中心的目標(biāo)。

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[收稿日期]2009-08-02