喬文卿

（黑龍江大學(xué)，哈爾濱 150080）

一、案例背景簡介

（一）完美世界公司概況

1999年8月27日成立的完美世界股份有限公司，簡稱“完美世界”，其經(jīng)營范圍包括游戲、電競和影視三大板塊，是目前國內(nèi)影游綜合產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)先者。其影視作品有《失戀33天》《影》等電影作品以及《陸貞傳奇》等電視劇作品；在游戲業(yè)務(wù)方面，完美世界是國內(nèi)最早進(jìn)行3D游戲引擎自主研發(fā)的公司，其主要游戲產(chǎn)品有《完美世界》《星際迷航》《神魔大陸》等；在電競領(lǐng)域，完美世界更是知名電競產(chǎn)品CS:GO、DOTA2在中國大陸的獨(dú)家運(yùn)營商，2021年公司在VALVE的官方授權(quán)下，主辦了DOTA2世界頂級聯(lián)賽——中國職業(yè)聯(lián)賽。公司業(yè)務(wù)收入自上市以來逐年增加，到2020年，營業(yè)額達(dá)102.25億元，毛利率近年來在60%上下浮動。

（二）杜邦分析法簡介

杜邦分析法主要是運(yùn)用多種財務(wù)指標(biāo)間的相互關(guān)系，對公司的財務(wù)狀況進(jìn)行綜合分析，從而對股東權(quán)益匯報水平及公司盈利能力和收益來進(jìn)行評估，是一種比較典型的財務(wù)分析方法。其基本思想是將公司凈資產(chǎn)收益率（Return on Equity，簡稱ROE）逐步進(jìn)行分解，最終將其化為多項財務(wù)比率的乘積，以便于更加深入與全面地對公司經(jīng)營業(yè)績進(jìn)行分析比較。杜邦分析法的具體計算公式如下：

凈資產(chǎn)收益率=凈利潤÷凈資產(chǎn)=銷售利潤率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×財務(wù)杠桿比例

凈資產(chǎn)收益率（ROE）是反映公司所有者權(quán)益回報率的一項重要財務(wù)指標(biāo)，通常用來衡量公司是否能夠充分有效地利用自有資金。指標(biāo)值愈高，則代表著公司投資行為最終所取得的收益愈多，公司自有資金得到了更為充分的利用。

二、基于杜邦分析法分析完美世界財務(wù)質(zhì)量

財務(wù)狀況和經(jīng)營成果往往是衡量上市公司經(jīng)營現(xiàn)狀的重要指標(biāo)，能夠反映出公司在現(xiàn)階段的收入費(fèi)用狀況以及資產(chǎn)及權(quán)益情況，是上市公司業(yè)績的具體表現(xiàn)。本文基于上市公司網(wǎng)站披露的2017-2020年這4年的財務(wù)年報相關(guān)數(shù)據(jù)，運(yùn)用杜邦分析法計算分析相關(guān)財務(wù)指標(biāo)，對完美世界的盈利、周轉(zhuǎn)、償債和發(fā)展各項能力分別進(jìn)行財務(wù)質(zhì)量分析。

（一）盈利能力分析

盈利能力分析主要是通過利潤率進(jìn)行分析。根據(jù)“收入-費(fèi)用=利潤”的等式及其相關(guān)比率指標(biāo)，利潤率指標(biāo)的高低主要取決于凈利潤的高低，在不考慮各種稅費(fèi)的情況下，一定時期內(nèi)公司利潤越多，意味著其利潤率越高，盈利能力越強(qiáng)；反之，盈利能力則越差。同時，利潤率指標(biāo)的計算分析可作為公司管理的突破口，尋找增加營業(yè)收入、降低成本費(fèi)用的最佳途徑，服務(wù)于公司管理者、投資人及債權(quán)人。

從表1可知，公司凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)報酬率以及每股利潤近四年均呈下降趨勢，營業(yè)收入毛利率與總資產(chǎn)凈利率波動不大，呈現(xiàn)基本穩(wěn)定的態(tài)勢，因此可得完美世界的盈利能力整體表現(xiàn)為略微下降的態(tài)勢，公司盈利能力有待提高。

表1 公司盈利能力指標(biāo)

（二）周轉(zhuǎn)能力分析

公司營運(yùn)資產(chǎn)的效率與效益通常用周轉(zhuǎn)能力指標(biāo)來衡量與反映，具體表現(xiàn)為周轉(zhuǎn)率和周轉(zhuǎn)期，基于公式周轉(zhuǎn)率×周轉(zhuǎn)期=360天易得，兩者成反比關(guān)系，周轉(zhuǎn)能力反映出公司對于資產(chǎn)的管理能力。公司往往期望在最短的期間內(nèi)提高存貨資產(chǎn)、債權(quán)資產(chǎn)乃至總資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度，縮短周轉(zhuǎn)期，增加周轉(zhuǎn)率（次數(shù)），最終使資產(chǎn)得以被更好地利用。

一般而言，愈高的周轉(zhuǎn)率則對應(yīng)著愈短的周轉(zhuǎn)時間，意味著愈快的周轉(zhuǎn)速度以及愈高的運(yùn)營效率。從表2相關(guān)財務(wù)指標(biāo)變化趨勢分析可知，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率小幅上升，意味著總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)小幅下降，說明周轉(zhuǎn)速度稍稍加快。存貨周轉(zhuǎn)率在下降，意味著存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)增加，表示公司的存貨管理能力略微減弱、變現(xiàn)能力略微降低。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率顯著上升，意味著應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)在減少，說明公司的收賬力度在加快，貨款回籠速度提升，壞賬風(fēng)險降低。

表2 公司周轉(zhuǎn)能力指標(biāo)

（三）償債能力分析

公司的償債能力為管理者、投資人和債權(quán)人所共同關(guān)注，是公司對于債務(wù)的償還能力的綜合體現(xiàn)。由于公司債務(wù)有長短期之分，相應(yīng)地，體現(xiàn)公司對于債務(wù)償還能力的財務(wù)指標(biāo)也可劃分為短期指標(biāo)與長期指標(biāo)。本文利用相關(guān)償債能力指標(biāo)對公司的財務(wù)狀況及財務(wù)風(fēng)險進(jìn)行剖析，進(jìn)一步為公司籌資預(yù)測提供參考，具體見表3。

表3 公司償債能力指標(biāo)

1.短期償債能力分析

從表3可知，2017年-2020年期間，公司的流動比率、速動比率以及現(xiàn)金比率均表現(xiàn)為小幅下滑的趨勢，說明公司流動負(fù)債的清償能力和流動資產(chǎn)的變現(xiàn)能力均稍許降低，短期償債能力略微下降。

2.長期償債能力分析

由表3可得，2017年-2020年期間，公司的產(chǎn)權(quán)比率、權(quán)益乘數(shù)和總資產(chǎn)負(fù)債率均明顯呈現(xiàn)出下降趨勢，其中，總資產(chǎn)負(fù)債率越大，則公司的債務(wù)負(fù)擔(dān)越重。說明公司的債務(wù)負(fù)擔(dān)減輕，長期償債能力增強(qiáng)，在一定程度上也說明了公司內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)更加穩(wěn)健。

（四）發(fā)展能力分析

公司的發(fā)展趨勢在一定程度上能夠決定公司股票價格的變化趨勢，為了公司的未來發(fā)展，就需要通過發(fā)展能力指標(biāo)來對公司未來生產(chǎn)經(jīng)營活動以及增長能力進(jìn)行充分的剖析，以進(jìn)一步衡量公司創(chuàng)造股東價值的程度，為公司未來相關(guān)經(jīng)營決策等提供充分依據(jù)，具體見表4。

表4 公司發(fā)展能力指標(biāo)

從表4可知，公司營業(yè)利潤增長率和凈利潤增長率整體均呈下降態(tài)勢，這在一定程度上反映出公司的銷售盈利能力略微變?nèi)酰竟蓶|權(quán)益增長率一直在上升，這說明公司資本積累能力增強(qiáng)，綜合來看，公司的發(fā)展能力較好。

三、與行業(yè)上市公司整體狀況比較

完美世界是互聯(lián)網(wǎng)和相關(guān)服務(wù)業(yè)的龍頭企業(yè)，在行業(yè)內(nèi)有著一定的領(lǐng)軍作用。本文基于相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)的計算對2018年至2020年三年（以下簡稱近期三年）內(nèi)公司與行業(yè)的銷售現(xiàn)金比率、銷售凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、權(quán)益乘數(shù)及凈資產(chǎn)收益率（ROE）這些財務(wù)指標(biāo)的變化情況進(jìn)行分析比對，以便進(jìn)一步對完美世界公司提出發(fā)展建議。

（一）銷售現(xiàn)金比率比較

銷售現(xiàn)金比率反映每年銷售收入得到的現(xiàn)金流量凈額，數(shù)值越大，則意味著公司的收入質(zhì)量越高，資金利用越充分。經(jīng)計算，在近三年，完美世界的銷售現(xiàn)金比率分別為0.95、1.02和1.09，而行業(yè)銷售現(xiàn)金比率的平均水平分別為1.06、1.07和1.45，通過對比可知，公司和行業(yè)整體的銷售現(xiàn)金比率均在不斷提高，但就數(shù)值來看，公司銷售現(xiàn)金比率仍舊與行業(yè)平均水平差距較大，這說明公司需要重視收入質(zhì)量與資金利用效果，爭取與行業(yè)平均水平持平。

（二）銷售凈利率比較

在近三年，完美世界的銷售凈利率分別為0.22、0.18和0.15，而行業(yè)平均水平則分別為-0.06、-0.05和0.03，經(jīng)比較可知，就變化趨勢來看，行業(yè)整體的銷售凈利率在不斷提高，公司銷售凈利率則在緩慢降低，但就數(shù)值而言，公司銷售凈利率始終要遠(yuǎn)高于行業(yè)整體水平，反映出公司銷售的盈利能力較強(qiáng)。

（三）總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率比較

在近三年，完美世界的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率分別為0.49、0.49和0.64，相應(yīng)地，行業(yè)平均水平分別為0.75、0.91和0.73，通過對比，公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率雖然在緩慢提高，但就數(shù)值而言，其始終低于行業(yè)平均水平，說明公司仍需進(jìn)一步提高其資產(chǎn)使用效率。

（四）權(quán)益乘數(shù)比較

在近三年，完美世界的權(quán)益乘數(shù)分別為1.72、1.64和1.39，而行業(yè)權(quán)益乘數(shù)的整體水平分別為1.68、1.85和1.62，對比可得，公司和行業(yè)的權(quán)益乘數(shù)均呈下降態(tài)勢，且就數(shù)值而言，2020年公司權(quán)益乘數(shù)要低于行業(yè)均值，反映出公司負(fù)債程度較低，債權(quán)人權(quán)益得到了較好的保障，公司整體財務(wù)風(fēng)險較小，內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)較為穩(wěn)健。

（五）凈資產(chǎn)收益率（ROE）比較

經(jīng)計算，在近三年，完美世界的凈資產(chǎn)收益率分別為0.19、0.15和0.14，而行業(yè)凈資產(chǎn)收益率的平均水平分別為-0.07、-0.09和0.04，對比可得，行業(yè)整體的凈資產(chǎn)收益率在2020年大幅度提高，公司凈資產(chǎn)收益率則在緩慢降低，但就數(shù)值而言，公司凈資產(chǎn)收益率始終遠(yuǎn)高于行業(yè)平均水平，這在一定程度上可以反映出公司自有資本獲得凈收益的能力較強(qiáng)，盈利能力較強(qiáng)。

四、完美世界存在的問題

（一）較為集中的盈利來源為公司帶來一定的經(jīng)營風(fēng)險

根據(jù)完美世界2021年半年度報告顯示，2021年上半年在其營收業(yè)務(wù)構(gòu)成中，游戲業(yè)務(wù)收入占據(jù)81.04%的比例，影視劇制作及公司其他業(yè)務(wù)僅占18.96%，而從完美世界自上市以來的各年年報數(shù)據(jù)也能容易發(fā)現(xiàn)，游戲業(yè)務(wù)依舊為其主營業(yè)務(wù)，公司對于游戲業(yè)務(wù)的運(yùn)營收益有著相當(dāng)?shù)囊蕾囆?，?jīng)營格局存在一定的失衡。在整個文化產(chǎn)業(yè)普遍追求多元化發(fā)展的時代背景下，公司盈利過于依賴一項業(yè)務(wù)，勢必會帶來一定的運(yùn)營風(fēng)險。

（二）營收的不確定因素使得償債能力無法得到充分保障

對于完美世界而言，基于游戲業(yè)務(wù)仍為其基本業(yè)務(wù)，游戲產(chǎn)品依舊是公司利潤的主要來源，但由于市場的風(fēng)險性，以及受到監(jiān)管的影響，公司許多已經(jīng)開發(fā)出來的游戲因為長時間處于審核階段而未能實現(xiàn)上市，這就形成了能夠?qū)緺I業(yè)收入構(gòu)成較大影響的一項不確定因素，進(jìn)而公司的償債能力也就無法得到較為充分的保障。

（三）網(wǎng)絡(luò)游戲市場趨于飽和，市場競爭愈加激烈

目前游戲研發(fā)技術(shù)愈加成熟，市場不斷升級，網(wǎng)游市場已然接近飽和狀態(tài)，公司如果無法根據(jù)市場的變化態(tài)勢對自身的盈利模式及時地進(jìn)行適當(dāng)調(diào)整，那么就容易喪失其競爭優(yōu)勢，最終很有可能會被市場所淘汰。要想在激烈的市場競爭中維持其領(lǐng)軍地位，就必須順應(yīng)時代的變化，充分合理地利用自己的資源，均衡發(fā)展各項經(jīng)營業(yè)務(wù)，不斷提高自身經(jīng)營管理業(yè)務(wù)的能力，使得自身競爭優(yōu)勢得以充分地發(fā)揮與利用，并且根據(jù)自身的特點(diǎn)，對公司發(fā)展戰(zhàn)略進(jìn)行不斷地調(diào)整，以順應(yīng)時代環(huán)境的變遷。

五、對完美世界發(fā)展的建議

（一）控制營業(yè)成本，提高銷售凈利率

通過對公司銷售凈利率的進(jìn)一步分析易得，該項財務(wù)指標(biāo)下降的主要原因是營業(yè)成本和銷售費(fèi)用在2019年至2020年期間的大幅增長（在2019年-2020年期間，營業(yè)成本增長率為29.14%，銷售費(fèi)用增長率為59.92%），從而最終導(dǎo)致2018年至2020年銷售凈利率由22%下降到15%的較大幅度下跌。因此要想實現(xiàn)銷售凈利率的提升，公司需注重對于營業(yè)成本和銷售費(fèi)用的有效控制。

（二）提高總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

和行業(yè)整體水平相比較，完美世界的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有著一定的提升空間。由2021年上半年公司的移動網(wǎng)絡(luò)游戲收入占比42.9%可知，游戲業(yè)務(wù)仍為其基本業(yè)務(wù)，由于游戲公司的核心競爭力在于能否推出爆款且能長期維持對玩家的吸引力的游戲，并且在存量市場上，公司發(fā)展的主要方向應(yīng)為努力實現(xiàn)游戲的內(nèi)涵與質(zhì)量的不斷提高，研發(fā)能力及運(yùn)營能力是公司實現(xiàn)自身競爭力的核心要義，故公司應(yīng)在游戲研發(fā)層面加大投入力度，同時重視游戲運(yùn)營渠道的合作與建立。

（三）增強(qiáng)對存貨的管理，提高短期償債能力

在2017年至2020年期間，公司的存貨周轉(zhuǎn)率這一財務(wù)指標(biāo)整體上呈現(xiàn)為下降態(tài)勢，公司的存貨應(yīng)保持在一定的數(shù)量范圍內(nèi)，當(dāng)公司存貨過多，未能及時對外銷售時，則會產(chǎn)生一定的負(fù)面作用，而公司償債能力相應(yīng)地也會減弱。因此，完美世界應(yīng)該注意對于存貨數(shù)量的有效控制，努力做到既能夠一定程度上實現(xiàn)庫存積壓的減少，同時又可以較好地保障流轉(zhuǎn)需求。具體而言，公司應(yīng)不斷拓寬銷售渠道，進(jìn)一步增加公司客戶量，從而使得存貨對外銷售速度加快，實現(xiàn)存貨流動性的增強(qiáng)。

（四）利用新興媒體，與泛娛樂文化融合

近些年來，泛娛樂化是整個文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要趨勢，作為文化產(chǎn)業(yè)重要組成部分的游戲則更是位于泛娛樂一體化的前沿。完美世界作為我國最大的影游綜合體公司，更是有足夠的基礎(chǔ)與優(yōu)勢將游戲本身作為突破口，更加多樣化與深入地實現(xiàn)泛娛樂融合的研發(fā)以及整合。公司可以利用游戲知識產(chǎn)權(quán)與國內(nèi)知名的影視系列，打造新型的商業(yè)發(fā)展模式，例如“游戲和電影、電視劇的聯(lián)動”等，這樣便可以使得公司在商業(yè)發(fā)展的道路上更加多元化。