劉秋紅

摘要：為探討高管薪酬激勵與企業(yè)績效間存在的內在傳導，本文選取2014-2018年滬深上市的A 股上市公司為樣本，實證檢驗了薪酬激勵對企業(yè)績效的影響，并進一步檢驗了兩類代理成本在二者之間是否起到中介效用。結果得出：兩種薪酬激勵手段都對企業(yè)績效有顯著的正向促進作用，第一類代理成本在股權激勵與企業(yè)績效之間起著部分中介效用，即股權激勵是通過抑制第一類代理成本的作用路徑間接地對企業(yè)績效產生促進效應，而第二類代理成本的中介作用并不顯著。

關鍵詞：企業(yè)績效 貨幣薪酬激勵 股權激勵 代理成本 中介作用

一、引言與研究假設

（一）高管薪酬激勵與企業(yè)績效

由于管理層和股東都以實現(xiàn)個人利益為目標且二者利益相沖突，所以管理者為了追求個人的效益會做出損害所有者權益的事情，為使管理層與股東的利益追求趨同，更好的促進公司的發(fā)展，給予高管薪酬激勵是較為常見的手段。本文提出如下假設：

假設1a：貨幣薪酬激勵對企業(yè)績效有顯著提高作用。

假設1b：股權激勵對企業(yè)績效有顯著提高作用。

（二）高管薪酬激勵與雙重委托代理成本

關于代理成本，如果公司股權比較分散話，公司股東持股數量較為平均，相互制衡，股東之間比較和諧，所以此時，公司主要面臨的問題是高管消極怠工，追求私利，損害公司和股東權益的問題，即第一類代理成本問題會更為嚴重，但是如果公司的股份主要集中在少數幾個人甚至是一個人手中的話，這個持有公司大部分股權的股東有絕對的權利，這樣就會打破股東之間相互制約的均衡，就很容易引發(fā)高管與大股東合謀侵占小股東利益的問題，導致大股東與小股東之間的第二類代理成本問題要更嚴重?；谏鲜龇治?，作出如下假設：

假設2a：貨幣薪酬激勵對第一類委托代理成本有顯著治理效果。

假設2b：股權激勵對第一類委托代理成本有顯著治理效果。

假設3a：貨幣薪酬激勵對第二類委托代理成本有顯著治理效果。

假設3b：股權激勵對第二類委托代理成本有顯著顯著治理效果。

（三）雙重委托代理成本的中介作用

薪酬激勵對企業(yè)績效的影響路徑與傳導方式一直以來都是一個很復雜的問題，目前薪酬激勵與企業(yè)績效之間的作用機制還是一個“黑箱”，目前已有研究發(fā)現(xiàn)代理成本可能是薪酬激勵與企業(yè)績效間的傳導路徑。所以，本文做出如下假設：

假設4a：第一類委托代理成本在貨幣薪酬激勵和企業(yè)績效之間存在中介作用。

假設4b：第一類委托代理成本在股權激勵和企業(yè)績效之間存在中介作用。

假設5a：第二類委托代理成本在貨幣薪酬激勵和企業(yè)績效之間存在中介作用。

假設5b：第二類委托代理成本在股權激勵和企業(yè)績效之間存在中介作用。

三、研究設計

（一）樣本選取與數據來源

本文選取2014-2018年滬深A股的上市公司為初始研究樣本，剔除金融類、ST、PT 類上市公司以及數據嚴重缺漏的公司，對連續(xù)變量進行了1%以下和99%以上的縮尾操作，處理后共得到8661個樣本。數據來源于RESSET數據庫，數據處理由stata16完成。

（二）變量定義與設計

對相關變量的定義如表1所示。

（三）模型設定

1.估計方法選擇

通過Hausman檢驗來判斷使用固定效用模型還是隨機效用模型，結果支持固定效用模型，所以最終使用固定效用模型進行回歸。

模型構建

中介效應檢驗分為三個過程：第一步驗證兩個自變量貨幣薪酬激勵和股權激勵對企業(yè)績效的影響效果;第二步分別用兩類代理成本對貨幣薪酬激勵和股權激勵兩個自變量做回歸，看回歸系數是否顯著;第三步分別將兩類代理成本與貨幣薪酬激勵和股權激勵兩個自變量使用第一步的模型進行回歸，如果自變量和因變量之間的相關性系數不再顯著，表明代理成本發(fā)揮了完全中介作用，倘若兩者間的關系系數依然具有顯著性，但是數值有所降低，表示起部分中介作用?；谏厦娣治觯瑯嫿ǖ哪Ｐ腿缦滤荆?/p>

四、實證結果及分析

實證回歸結果如表2所示：模型1的回歸結果看出，股權激勵的系數為0.0396（p<0.01），反映了股權激勵對企業(yè)績效起到顯著的正向促進作用，這與假設1b的敘述相吻合，另外還看到貨幣薪酬激勵是增加企業(yè)績效的有力手段（β=0.0122，P<0.01），實證結果為假設1a做了有力支撐。

模型2（A）回歸結果顯示：貨幣薪酬激勵對第一類代理成本所產生的影響是正向的，這與預期相反，不支持假設2a，股權激勵與第一類代理成本顯著負相關（β=-0.034，P<0.01），表明股權激勵可以顯著降低第一類代理成本，假設2b得到印證。

模型2（B）回歸結果顯示：貨幣薪酬激勵對第二類代理成本不產生影響，股權激勵雖然與第二類代理成本之間的相關系數為負值，但是沒有通過顯著性檢驗，假設3a與假設3b沒有得到驗證。

模型3（A）回歸結果顯示：貨幣薪酬激勵對企業(yè)績效有顯著的提升效果，在加入第一類代理成本之后，假設1a依然正確。第一類代理成本對企業(yè)績效有明顯的減弱作用，它們之間的系數顯著為負（β=-0.2789，P<0.01），表明第一類代理成本的存在會導致企業(yè)績效的下降，且第一類代理成本越高，企業(yè)績效越低，在加入第一類代理成本后，F(xiàn)值上升，模型的解釋作用更強了，股權激勵對企業(yè)績效影響依然顯著，但相關性系數由模型1中的0.0396降低到0.0301，降低幅度為0.0095，據此，我們可以得出： 股權激勵對企業(yè)績效的影響有一部分是通過降低第一類代理成本，進而提高企業(yè)績效的，是以“股權激勵——第一類代理成本——企業(yè)績效”這種中介效用模型進行傳導的。所以，前文的假設4b得到證實。而對于假設4a沒有得到實證結果支持。

模型3（B）回歸結果顯示：貨幣薪酬激勵對企業(yè)績效顯著正相關（β=0.0123，P<0.01），說明在加入第二類代理成本之后，假設1a依然得到了印證，但是實證結果顯示第二類代理成本不是貨幣薪酬激勵與企業(yè)績效之間的中介傳導路徑，假設5a沒有得到驗證。股權激勵依然可以顯著的提升企業(yè)績效（β=0.0395，P<0.01），顯著性系數由模型1的0.0396降低到0.0395，降低幅度為0.0001，還看到第二類代理成本對企業(yè)績效有顯著的抑制作用（β=-0.1887，P<0.01），說明第二類代理成本確實會降低企業(yè)績效，但是由于股權激勵與第二類代理成本之間的相關性較弱，所以第二類代理成本沒有發(fā)揮股權激勵和企業(yè)績效之間的中介效用，假設5b沒有得到驗證。

研究結論

高管薪酬激勵問題以及委托代理問題一直是國內外理論實踐研究的焦點。為探尋高管薪酬激勵是否會對企業(yè)績效產生顯著影響，以及通過什么機制產生影響，本文選取2014-2018年間我國A股上市公司的有關數據，實證檢驗了薪酬激勵對企業(yè)績效的影響，并進一步檢驗了兩類代理成本在二者之間是否起到中介效用，結果得出：兩種薪酬激勵手段都對企業(yè)績效有顯著的正向促進作用，第一類代理成本在股權激勵與企業(yè)績效之間起著部分中介效用，即股權激勵是通過抑制第一類代理成本的作用路徑間接地對企業(yè)績效產生促進效應，而第二類代理成本的中介作用并不顯著。

參考文獻

[1]任天龍.上市公司高管激勵國際比較與借鑒[D].山東大學，2014.

[2]李維安、孫林《高管薪酬與公司業(yè)績：2009- 2012年A 股上市公司檢驗》，《改革》2014 年第5 期.