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        基于實物期權(quán)視角的物質(zhì)文化遺產(chǎn)價值評估研究

        2021-10-27 08:48:48郭信艷侯佳敏
        魅力中國 2021年35期
        關(guān)鍵詞:凈現(xiàn)金現(xiàn)值期權(quán)

        郭信艷 侯佳敏

        (贛南科技學(xué)院,江西 贛州 341000)

        2021 年1 月,國務(wù)院下發(fā)《國務(wù)院關(guān)于新時代支持革命老區(qū)振興發(fā)展的意見》(國發(fā)〔2021〕3 號)文件,加大對瑞金中央蘇區(qū)舊址、古田會議舊址、楊家?guī)X革命舊址、鄂豫皖蘇區(qū)首府革命博物館、川陜革命根據(jù)地博物館等革命歷史類紀(jì)念設(shè)施、遺址和英雄烈士紀(jì)念設(shè)施的保護(hù)修繕力度,加強西路軍、東北抗聯(lián)等戰(zhàn)斗過的革命老區(qū)縣現(xiàn)存革命文物保護(hù)修復(fù)和紀(jì)念設(shè)施保護(hù)修繕。支持革命老區(qū)立足紅色文化,推動紅色旅游高質(zhì)量發(fā)展,建設(shè)紅色旅游融合發(fā)展示范區(qū)。可見國家層面對紅色旅游資源保護(hù)利用的重視程度越來越高。紅色旅游資源作為一種重要的紅色文化遺產(chǎn),其開發(fā)與保護(hù)的經(jīng)濟(jì)價值倍受政府及經(jīng)營企業(yè)關(guān)注。

        一、相關(guān)概念界定及研究綜述

        (一)相關(guān)概念界定及研究綜述

        紅色文化遺產(chǎn)形成于特殊的革命時期,具有豐富的革命色彩和歷史文化內(nèi)涵。紅色文化遺產(chǎn)具有文化遺產(chǎn)所具備的一般屬性,所以它一定具有歷史價值、藝術(shù)價值、科學(xué)價值,但紅色文化遺產(chǎn)也具有自身的獨特性,從保護(hù)利用角度看,還具有社會價值、政治價值、文化價值、教育價值、經(jīng)濟(jì)價值、旅游價值等。渠長根 (2017)認(rèn)為,紅色文化有廣義和狹義之分,紅色文化資源有物質(zhì)和非物質(zhì)兩種類型。

        (二)實物期權(quán)

        實物期權(quán)(RealOption)是指把實物資產(chǎn)(realassets)而非金融資產(chǎn)(financialassets)當(dāng)作標(biāo)的資產(chǎn)的一類期權(quán),此時期權(quán)的交割不是決定是否買進(jìn)或賣出某種金融資產(chǎn),而是代表在未來的一種選擇權(quán)。它是與金融期權(quán)相對的概念,屬于廣義的期權(quán)范疇。實物期權(quán)法應(yīng)用金融期權(quán)理論,給出動態(tài)管理的定量價值,從而將不確定性轉(zhuǎn)變成企業(yè)的優(yōu)勢。

        學(xué)者一般用多學(xué)科的方法進(jìn)行探討紅色文化遺產(chǎn)、紅色文化資源的價值評估和紅色旅游競爭力評價等。李國強(2011)使用多個經(jīng)濟(jì)模型對陜北紅色文化資源為樣本進(jìn)行價值評價;唐麗萍(2011)使用模糊數(shù)學(xué)法、價值量和權(quán)量評定,結(jié)合調(diào)查問卷研究紅色旅游資源的價值;曹學(xué)文 (2008)采用價值分解法得出紅色文化遺產(chǎn)的價值。而將實物期權(quán)理論應(yīng)用于文化遺產(chǎn)經(jīng)濟(jì)價值評估領(lǐng)域的研究卻寥寥無幾,因此本文的創(chuàng)新之處在于將實物期權(quán)的評價方法應(yīng)用于紅色物質(zhì)文化遺產(chǎn)經(jīng)濟(jì)價值評估。

        二、紅色物質(zhì)文化遺產(chǎn)價值評價方法比較分析

        (一)紅色物質(zhì)文化價值評價方法類型

        傳統(tǒng)的紅色物質(zhì)文化價值的評價方法可分為兩種類型:一是基于多指標(biāo)綜合體系的評價;二是凈現(xiàn)值法(NPV)。1.基于多指標(biāo)綜合體系的評價。基于多指標(biāo)綜合體系評估的研究數(shù)量最多,其體系構(gòu)成和再利用體系相似,形成“本體-旅游”兩部分價值。而旅游價值的部分,主要分為資源特性、經(jīng)濟(jì)環(huán)境、文物保護(hù)、開發(fā)難易度四個方面。還有研究側(cè)重旅游經(jīng)濟(jì)學(xué)評價,分成區(qū)域條件、區(qū)位特性、市場客源條件、旅游效益四個層面,在權(quán)重的確定方面,綜合了旅游學(xué)專家與公眾的意見,最終以平均值確定權(quán)重。2.凈現(xiàn)值法(NPV)。凈現(xiàn)值法(NPV)是把項目在整個壽命期內(nèi)的凈現(xiàn)金流量,按預(yù)定的目標(biāo)收益率全部換算為等值的現(xiàn)值之和。凈現(xiàn)值之和亦等于所有現(xiàn)金流入的現(xiàn)值與所有現(xiàn)金流出的現(xiàn)值的代數(shù)和。凈現(xiàn)值法

        (二)紅色物質(zhì)文化遺產(chǎn)價值評價方法比較分析

        基于多指標(biāo)綜合體系的評價方法更適用于紅色文化遺產(chǎn)宏觀層面的綜合評價,而對于文化遺產(chǎn)開發(fā)、利用的經(jīng)濟(jì)價值評估相對較模糊。實物期權(quán)方法是金融期權(quán)在實物資產(chǎn)投資領(lǐng)域的延伸,它不是對傳統(tǒng)財務(wù)評價方法的完全否定,而是對其局限性的突破。將實物期權(quán)理論應(yīng)用到風(fēng)險投資決策中,在保留傳統(tǒng)投資決策分析方法合理內(nèi)涵的基礎(chǔ)上,對傳統(tǒng)的投資決策方法進(jìn)行了修正,增加了決策的科學(xué)性和合理性。實物期權(quán)法是在NPV法的基礎(chǔ)之上對NPV 法的完善和補充,兩者并不是對立和矛盾的,是相輔相成互相借鑒的項目決策方法。三種評價分析方法的區(qū)別與聯(lián)系見表1。

        表1:紅色物質(zhì)文化遺產(chǎn)價值評價方法比較分析

        三、基于實物期權(quán)的紅色文化遺產(chǎn)價值評價

        (一)凈現(xiàn)值方法

        實物期權(quán)方法不是完全否定傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值方法,而是在凈現(xiàn)值方法的基礎(chǔ)上承認(rèn)項目價值中包含的實物期權(quán)價值[10]。所以可以認(rèn)為項目的內(nèi)在價值加上期權(quán)價值最終可以得到項目的綜合價值。研究實物期權(quán)方法,必須先研究凈現(xiàn)值方法。

        其中:n 為項目從投資到結(jié)束的預(yù)計年數(shù),(CI—CO)t 為資產(chǎn)在t 時刻的凈現(xiàn)金流量,r 為項目基準(zhǔn)折現(xiàn)率。如果NPV ≥0,表示項目具有財務(wù)可行性;如果NPV<0,表示項目不具有財務(wù)可行性[11]。

        (二)實物期權(quán)法

        實物期權(quán)的定價模型種類較多,主要有兩種:一是二叉樹模型,該模型適合于離散條件下風(fēng)險投資決策的評估;另為一種是Black-Scholes 模型,該類模型適合于連續(xù)條件下風(fēng)險投資決策的評估。

        1.連續(xù)時間下的B-S 模型。B-S 模型建立在一系列假設(shè)條件下:(1)允許使用全部所得賣空期權(quán)。(2)市場是無摩擦的,沒有交易費用或稅收,所有證券都是高度可分的。(3)在期權(quán)的有限期內(nèi),標(biāo)的資產(chǎn)不支付紅利,支付紅利的情況可以單獨處理。(4)證券交易是連續(xù)的。(5)不存在無風(fēng)險套利機(jī)會。(6)無風(fēng)險利率r 為常數(shù),并且對所有到期日都相同。(7)股票價格遵循幾何布朗運動。

        計算公式如下:

        C:看漲(買方)期權(quán)的價格

        T:期權(quán)距到期日的時間(年)

        S:股票當(dāng)前的價格

        X:期權(quán)執(zhí)行價格

        r:(連續(xù)計利的)無風(fēng)險利率

        N(d2)表示在風(fēng)險中性世界中期權(quán)執(zhí)行的概率,所以XN(d2)是執(zhí)行價格乘以支付執(zhí)行價格的概率,表示在風(fēng)險中性世界中,當(dāng)ST>X 時刻變量等于S,其他情況下該變量是為零的期望值。

        2.二叉樹模型。二項期權(quán)定價模型假設(shè)股價波動只有向上和向下兩個方向,且假設(shè)在整個考察期內(nèi),股價每次向上(或向下)波動的概率和幅度不變。模型將考察的存續(xù)期分為若干階段,根據(jù)股價的歷史波動率模擬出正股在整個存續(xù)期內(nèi)所有可能的發(fā)展路徑,并對每一路徑上的每一節(jié)點計算權(quán)證行權(quán)收益和用貼現(xiàn)法計算出的權(quán)證價格。對于美式期權(quán),由于可以提前行權(quán),每一節(jié)點上權(quán)證的理論價格應(yīng)為權(quán)證行權(quán)收益和貼現(xiàn)計算出的權(quán)證價格兩者較大者。(見圖2)

        以單期二項式為例,假定時間為△t 時,股票價格有兩種可能:Sц和Sd,S 到Sц的變化稱為價格上漲變化,上漲的概率記為p;S 到Sd的變化被稱為價格下跌變化,價格下跌的概率記為1-p。r 為無風(fēng)險利率,б是標(biāo)的資產(chǎn)價格的波動率,△t 為單步時間間隔,在時間間隔為△t 段末的權(quán)益期望值為。通常將期權(quán)的有效期分成30 個或者更多的時間間隔,在每一個時間間隔內(nèi),就有一個二叉樹的價格運動,所以假設(shè)△t=30。因此有:

        3.參數(shù)的確定。根據(jù)金融期權(quán)可以將實物期權(quán)推廣到紅色物質(zhì)文化遺產(chǎn)的中,其參數(shù)對比如下,見表2:

        表2:紅色物質(zhì)文化遺產(chǎn)中實物期權(quán)與金融期權(quán)的參數(shù)對比

        由上表可以看出參數(shù)S、X、T、r 均可以由市場提供,S 是投資項目預(yù)期現(xiàn)金流的現(xiàn)值,在具體計算時把投資項目各年所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量按無風(fēng)險利率折現(xiàn)到項目期初時的價值之和;X 是投資項目的投資成本,再具體計算時,把投資項目各年的投資費用成本按無風(fēng)險利率折現(xiàn)到項目期初時的價值之和;T 是投資項目的持續(xù)時間;r 是無風(fēng)險利率,一般選取年期國債利率;而參數(shù)是無法直接獲取的,在本文中我們假設(shè)為0.3。

        四、實物期權(quán)法價值評價實證分析——瑞金中央蘇區(qū)舊址為例

        (一)瑞金中央蘇區(qū)舊址項目價值評價方法

        表3:2013-2026 年景區(qū)稅后凈現(xiàn)金流量表(單位:萬元)

        1.傳統(tǒng)凈現(xiàn)值的計算。表31 中2013-2019 年數(shù)據(jù)是根據(jù)歷年實際數(shù)據(jù)所得,而2020-2022 年接待游客數(shù)按每年22.25%的增長率(前六年的平均增長率)計算,旅游收入數(shù)據(jù)按每年27.89%(前六年的平均增長率)的增長率計算。營業(yè)收入=旅游收入,經(jīng)營費用=營業(yè)收入*70%,總成本費用=成本費用+利息,稅金及附加=營業(yè)收入*5%,利潤總額=營業(yè)收入-總成本費用-稅金及附加,所得稅=利潤總額*16.5%,稅后利潤=利潤總額-所得稅。現(xiàn)金流入為表一中的旅游收入,現(xiàn)金流出=建設(shè)資金+前期費用+經(jīng)營費用+稅金及附加+所得稅,凈現(xiàn)金流量=現(xiàn)金流入-現(xiàn)金流出,當(dāng)年累計凈現(xiàn)金流量=上一年的累計凈現(xiàn)金流量+當(dāng)年的凈現(xiàn)金流量,第i年的凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值=第i年的凈現(xiàn)金流量,當(dāng)年累計凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值=上一年的累計凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值+當(dāng)年的凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值。

        表4:2013-2026 年景區(qū)凈現(xiàn)金流量表(單位:萬元)

        由以上計算結(jié)果可知該項目的凈現(xiàn)值為2912919.783 萬元,雖說這個項目適合開發(fā),但是該項目所包含的價值遠(yuǎn)不僅于此,如果從實物期權(quán)的角度來分析這其中還蘊含著擴(kuò)張期權(quán)的價值,開發(fā)商在競標(biāo)成功后擁有延期開發(fā)該項目的機(jī)會,且在開發(fā)建設(shè)階段,開發(fā)商會采取分散投資的方式,根據(jù)市場情況和經(jīng)濟(jì)形勢調(diào)整下一輪的投資規(guī)模。

        2.推遲期權(quán)價值的計算。

        推遲期權(quán)價值的計算要用到二叉樹模型假設(shè)該文化舊址的波動率б=0.3,無風(fēng)險利率r 取五年國債利率3%

        根據(jù)景區(qū)現(xiàn)金流量表可以求出該遺址在開發(fā)投資建設(shè)階段的執(zhí)行價格為:

        也可計算出推遲期權(quán)二項式模型的初始值S 為:

        采用二叉樹模型進(jìn)行分析

        3.擴(kuò)張期權(quán)價值計算。因瑞金革命舊址還在不斷地投資建造當(dāng)中,在未來會產(chǎn)生更高收益,所以該項目包含期權(quán)價值。把每年的投資支出作為當(dāng)年的期權(quán)執(zhí)行價格,把對應(yīng)該期投資產(chǎn)生的現(xiàn)金流折現(xiàn)到當(dāng)年年初的價值作為項目現(xiàn)金流收益的現(xiàn)值,從而用模型計算每一年投資中所包含的期權(quán)價值,然后每一期所包含的期權(quán)價值之和,就是總的擴(kuò)張期權(quán)的價值。

        根據(jù)前文可以得知,б=0.3,r=3%,

        由此可以計算出,瑞金革命舊址的擴(kuò)張期權(quán)價值C2為1197188 萬元

        因此,C=NPV+C1+C2=2912919.783+1735563.107+1197188=5845670.89 萬元>0

        可以看出,應(yīng)用實物期權(quán)方法到紅色文化遺產(chǎn)的評估中,因為考慮了紅色文化遺產(chǎn)在開發(fā)過程中存在的靈活性價值和領(lǐng)導(dǎo)決策的經(jīng)營柔性,從而使得項目的總價值遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于使用傳統(tǒng)投資評價方法所計算出的價值。

        (二)結(jié)果分析與建議

        1.對傳統(tǒng)評價方法的合理補充。相較于傳統(tǒng)的評估方法,實物期權(quán)法將項目實施過程中的靈活性以及領(lǐng)導(dǎo)決策的經(jīng)營柔性考慮進(jìn)去了。根據(jù)以上對瑞金中央蘇區(qū)革命舊址的評估過程中,可以看出,在項目的施工建設(shè)階段,不是一次性的將資金全部投入進(jìn)去,而是根據(jù)項目的進(jìn)展情況,去決定下一步的投資決策,從而使得項目總的開發(fā)價值不僅包括凈現(xiàn)值,還包括項目所包含的推遲期權(quán)價值和擴(kuò)張期權(quán)價值。

        2.實物期權(quán)價值評估模型適用于紅色物質(zhì)文化遺產(chǎn)的價值評估。紅色物質(zhì)文化遺產(chǎn)在開發(fā)經(jīng)營過程中是存在巨大的不確定性和自然風(fēng)險的,而實物期權(quán)是一種或有決策,在信息不斷增加的情況下,視情況的好壞而決定下一步采取怎樣的行為,從而使得損益呈現(xiàn)出非線性,通過分析遺產(chǎn)是存在潛在價值的,因此實物期權(quán)的理念是適合于紅色物質(zhì)文化遺產(chǎn)的。

        3.缺乏有效的歷史數(shù)據(jù)。在分析過程中,在參數(shù)的確定上,仍然依賴于很多假設(shè)和設(shè)定的輸入,我們可以看到實物期權(quán)定價模型中最難以確定的一個參數(shù)是項目價值的波動率。在對革命舊址的評價過程中,需要大量的歷史數(shù)據(jù),但是由于客觀情況的限制,對此并沒有相關(guān)可靠的歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計,因此只能根據(jù)相似的旅游項目來近似評估。因此不可避免的會產(chǎn)生一定的偏差。

        結(jié)語:本研究還存在著諸多的不足,對于紅色物質(zhì)文化遺產(chǎn)的價值進(jìn)行更準(zhǔn)確的評估,需要學(xué)者們不斷去實踐、探索,相信在紅色物質(zhì)文化遺產(chǎn)的價值評估中,實物期權(quán)的應(yīng)用研究會越來越深入,越來越精確,理論和實踐都能不斷完善和改進(jìn)。

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