張宇鑫

摘要：文章通過(guò)引入可持續(xù)增長(zhǎng)，并以2017年A企業(yè)年報(bào)為基礎(chǔ)進(jìn)行2018年財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)并與同期實(shí)際年報(bào)指標(biāo)進(jìn)行比對(duì)分析，進(jìn)一步挖掘銷售凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)、權(quán)益乘數(shù)、利潤(rùn)留存率四方面預(yù)測(cè)指標(biāo)與實(shí)際指標(biāo)差異及主要影響因素，并提出可持續(xù)增長(zhǎng)在企業(yè)財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)應(yīng)用中需注意的問(wèn)題及相關(guān)建議。

關(guān)鍵詞：可持續(xù)增長(zhǎng);財(cái)務(wù)預(yù)測(cè);財(cái)務(wù)分析

一、可持續(xù)增長(zhǎng)的概念

可持續(xù)增長(zhǎng)是指不發(fā)行新股或回購(gòu)股票，不改變經(jīng)營(yíng)效率和財(cái)務(wù)政策時(shí)，其銷售所能達(dá)到的增長(zhǎng)率?？沙掷m(xù)增長(zhǎng)的基本前提假設(shè)：1. 公司銷售凈利率將維持當(dāng)前水平，并且可以涵蓋新增債務(wù)增加的利息;2. 公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率將維持當(dāng)前水平;3. 公司目前的資本結(jié)構(gòu)（權(quán)益乘數(shù)）是目標(biāo)結(jié)構(gòu)，并且打算繼續(xù)維持下去;4. 公司目前的股利支付率是目標(biāo)支付率，利潤(rùn)留存率是目標(biāo)留存率，并且打算繼續(xù)維持下去;5. 不愿意或者不打算增發(fā)新股和回購(gòu)股票。在同時(shí)滿足上述狀態(tài)下，其資產(chǎn)、負(fù)債和股東權(quán)益同比例增長(zhǎng)，即營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率、凈利增長(zhǎng)率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、股東權(quán)益增長(zhǎng)率、負(fù)債增長(zhǎng)率、與股利增長(zhǎng)率相等，這一增長(zhǎng)率為可持續(xù)增長(zhǎng)率。

二、可持續(xù)增長(zhǎng)在財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)中的應(yīng)用分析——以A企業(yè)為例

A企業(yè)為主營(yíng)新材料制造的工業(yè)型上市公司，2017年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入52，134.84萬(wàn)元，總資產(chǎn)237，359.24萬(wàn)元，財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)健。其中經(jīng)營(yíng)效率指標(biāo)：銷售凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率分別為16.90%、0.22;財(cái)務(wù)政策指標(biāo)：權(quán)益乘數(shù)、利潤(rùn)留存率分別為1.85、34.64%。A企業(yè)預(yù)測(cè)2018年仍維持2017年經(jīng)營(yíng)效率與財(cái)務(wù)政策水平，同時(shí)也不進(jìn)行增發(fā)新股或回購(gòu)股票?；谏鲜銮疤峒僭O(shè)，進(jìn)行2018年度A企業(yè)可持續(xù)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)。

（一）基期可持續(xù)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)

2018年度A企業(yè)盈利能力、償債能力、運(yùn)營(yíng)能力、股利政策仍維持2017年水平，則依據(jù)可持續(xù)增長(zhǎng)模型測(cè)算2018年可持續(xù)增長(zhǎng)及2018年度A企業(yè)預(yù)測(cè)主要財(cái)務(wù)指標(biāo)?？沙掷m(xù)增長(zhǎng)的計(jì)算如公式所示，對(duì)主要財(cái)務(wù)指標(biāo)的預(yù)測(cè)情況見(jiàn)表1所示。

=2.43%

1. 盈利能力分析

2017年?duì)I業(yè)收入52，134.84萬(wàn)元、營(yíng)業(yè)成本25，712.37萬(wàn)元、毛利額26，422.47萬(wàn)元;綜合費(fèi)用16，572.40萬(wàn)元、非經(jīng)營(yíng)性損益1，155.38萬(wàn)元。通過(guò)測(cè)算可得：A企業(yè)毛利率為50.68%，而同期綜合費(fèi)用率高達(dá)31.79%，凈利潤(rùn)僅為8，812.91萬(wàn)元，銷售凈利率為16.90%?？梢?jiàn)A企業(yè)毛利率較高，因綜合成本費(fèi)用占收入比重過(guò)高，削弱了企業(yè)整體的盈利能力。

2. 償債能力分析

2017年流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)109，618.13萬(wàn)元，其中：貨幣資金、應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款合計(jì)占比89.21%;速動(dòng)資產(chǎn)占比較大，流動(dòng)資產(chǎn)整體質(zhì)量較好。非流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)127，741.11萬(wàn)元，其中：固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)、預(yù)付設(shè)備購(gòu)置款合計(jì)占比96.06%;非流動(dòng)資產(chǎn)主要為形成產(chǎn)能的重資產(chǎn)，能夠有效的保證生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)需求。資產(chǎn)總計(jì)237，359.24萬(wàn)元。流動(dòng)負(fù)債合計(jì)65，122.17萬(wàn)元，其中：短期借款、應(yīng)付賬款、一年內(nèi)到期的借款及應(yīng)付款項(xiàng)合計(jì)占比91.64%;依靠銀行授信及自身商業(yè)信用的短期剛性債務(wù)占流動(dòng)負(fù)債比較大，可能影響流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)43，793.50萬(wàn)元，其中：長(zhǎng)期借款及長(zhǎng)期應(yīng)付款合計(jì)占比82.29%;抵押及保證借款是長(zhǎng)期融資的主要來(lái)源。負(fù)債合計(jì)108，915.67萬(wàn)元。綜合分析：A企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為45.89%，權(quán)益乘數(shù)為1.85，債務(wù)融資以短期流動(dòng)負(fù)債為主，可能存在剛性兌付產(chǎn)生的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

3. 運(yùn)營(yíng)能力分析

2017年?duì)I業(yè)收入52，134.84萬(wàn)元、期末總資產(chǎn)合計(jì)237，359.24萬(wàn)元，其中流動(dòng)資產(chǎn)占比46.18%，非流動(dòng)資產(chǎn)占比53.82%。測(cè)算可得：流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)為0.48，非流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)為0.41;可見(jiàn)流動(dòng)性營(yíng)運(yùn)資產(chǎn)的使用效率明顯優(yōu)于非流動(dòng)使用效率，綜合影響總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)為0.22。

4. 股利政策分析

2017年實(shí)付股利5，760.00萬(wàn)元，當(dāng)年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)8，812.91萬(wàn)元。A企業(yè)股利支付率為65.36%，可見(jiàn)A企業(yè)在保證自身發(fā)展的資金需求及保持合理的資本結(jié)構(gòu)比例的同時(shí)仍維持較高的股利支付水平，利潤(rùn)留存率為34.64%。

（二）可持續(xù)增長(zhǎng)與實(shí)際增長(zhǎng)變動(dòng)分析

通過(guò)比對(duì)A企業(yè)2018年與2017年資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)實(shí)際變動(dòng)情況，并進(jìn)一步從經(jīng)營(yíng)效率指標(biāo)（銷售凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率）和財(cái)務(wù)政策指標(biāo)（權(quán)益乘數(shù)、利潤(rùn)留存率）這兩個(gè)維度展開(kāi)變動(dòng)因素分析。

1. 銷售凈利率變動(dòng)分析

2018年?duì)I業(yè)收入58，348.88萬(wàn)元同比增長(zhǎng)11.92%，凈利潤(rùn)20，265.89萬(wàn)元同比增長(zhǎng)129.96%，凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率遠(yuǎn)大于營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率，導(dǎo)致銷售凈利率為34.73%，同比增長(zhǎng)17.83%。主要變動(dòng)因素分析：（1）通過(guò)積極拓展、并購(gòu)業(yè)務(wù)市場(chǎng)及部分在建項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)而提高產(chǎn)能綜合影響營(yíng)業(yè)收入較2017年同期增加6，214.04萬(wàn)元，增長(zhǎng)11.92%。（2）非經(jīng)營(yíng)損益15，618.54萬(wàn)元同比增長(zhǎng)1251.80%;其中政府補(bǔ)貼收益較2017年同期增加1，384.37萬(wàn)元，增長(zhǎng)率93.84%，本期新增產(chǎn)業(yè)扶持基金收入12，500.00萬(wàn)元。上述兩項(xiàng)新增非經(jīng)營(yíng)損益合計(jì)13，884.37萬(wàn)元，與本期新增凈利潤(rùn)11，452.98萬(wàn)元占比高達(dá)121.23%。綜上所述最終影響銷售凈利率同比大幅度增長(zhǎng)。

2. 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)變動(dòng)分析

2018年總資產(chǎn)356，872.88萬(wàn)元同比增長(zhǎng)50.35%，營(yíng)業(yè)收入58，348.88萬(wàn)元同比增長(zhǎng)11.92%，總資產(chǎn)增長(zhǎng)率遠(yuǎn)大于營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率，導(dǎo)致總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)較上年同期下降0.06。主要差異因素分析：（1）本年度流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)107，906.74萬(wàn)元較上年同期減少1，711.39萬(wàn)元，下降1.56%。其中：為建設(shè)子公司生產(chǎn)基地增加投資影響貨幣資金項(xiàng)目較上年同期減少20，197.59萬(wàn)元，下降32.51%。為提高資金使用效率，加快資金回款速度，公司增加了票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)導(dǎo)致應(yīng)收票據(jù)項(xiàng)目較上年同期減少8，886.07萬(wàn)元，下降57.85%。隨著營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)信用期內(nèi)客戶的應(yīng)收賬款項(xiàng)目較上年同期增加13，292.64萬(wàn)元，增長(zhǎng)65.49%;隨著子公司新建項(xiàng)目部分已投產(chǎn)為生產(chǎn)儲(chǔ)備的材料及產(chǎn)成品、為生產(chǎn)基地建設(shè)而購(gòu)置設(shè)備及建設(shè)廠房而產(chǎn)生的待抵扣進(jìn)項(xiàng)稅額分別影響存貨項(xiàng)目、其他流動(dòng)資產(chǎn)項(xiàng)目較上年同期增加5，290.19萬(wàn)元、8，101.67萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)94.91%、163.59%。（2）本年度非流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)248，966.14萬(wàn)元，較上年同期增加121，225.03萬(wàn)元，增長(zhǎng)94.90%。其中：子公司投建新項(xiàng)目開(kāi)工、購(gòu)置土地使用權(quán)、預(yù)付設(shè)備款、影響在建工程項(xiàng)目、無(wú)形資產(chǎn)項(xiàng)目、其他非流動(dòng)資產(chǎn)項(xiàng)目分別較上年同期增加91，862.93萬(wàn)元、8，590.43萬(wàn)元、25，566.79萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)2925.36%、77.81%、99.81%。固定資產(chǎn)本年度新增機(jī)器設(shè)備、實(shí)驗(yàn)及其他設(shè)備2，226.80萬(wàn)元，本期計(jì)提折舊8，856.16萬(wàn)元，綜合影響固定資產(chǎn)較上年同期減少6，629.36萬(wàn)元。導(dǎo)致總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)同比大幅下降。

3. 權(quán)益乘數(shù)變動(dòng)分析

2018年總負(fù)債202，827.46萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)86.22%;所有者權(quán)益154，045.42萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)19.93%;總負(fù)債增長(zhǎng)率遠(yuǎn)大于所有者權(quán)益增長(zhǎng)率，綜合影響資產(chǎn)負(fù)債率同比增長(zhǎng)10.95%，導(dǎo)致權(quán)益乘數(shù)較上年同期增加0.47。主要變動(dòng)因素分析：（1）本年度為保證新項(xiàng)目投建、業(yè)務(wù)市場(chǎng)開(kāi)發(fā)等相關(guān)業(yè)務(wù)所帶來(lái)的資金需求，新增了銀行抵押貸款并發(fā)行了可轉(zhuǎn)換公司債券分別影響長(zhǎng)期借款、應(yīng)付債券項(xiàng)目較上年同期增加49，146.94萬(wàn)元、37，616.11萬(wàn)元。（2）本年度因發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券導(dǎo)致其他權(quán)益工具較上年同期增加9，674.23萬(wàn)元;隨著凈利潤(rùn)大幅增加導(dǎo)致留存收益較上年同期增加16，455.13萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)48.46%。導(dǎo)致權(quán)益乘數(shù)同比大幅增長(zhǎng)。

4. 股利政策變動(dòng)分析

2018年支付股利3，840.05萬(wàn)元，股利支付率18.95%，同比下降 46.41%，導(dǎo)致利潤(rùn)留存率同比增長(zhǎng)46.41%，高達(dá)81.05%。主要變動(dòng)因素分析：本年度為滿足日常經(jīng)營(yíng)與長(zhǎng)期投建項(xiàng)目的持續(xù)資金需求，大幅度降低了本期股利分配金額，進(jìn)而提高了利潤(rùn)留存率。

5. 可持續(xù)增長(zhǎng)變動(dòng)分析

經(jīng)過(guò)上述綜合分析可得：2018年A企業(yè)凈利潤(rùn)同比大幅增加，銷售凈利率提升至34.73%;資產(chǎn)總額同比大幅增加，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)下降至0.16;負(fù)債總額的同比增幅大于所有者權(quán)益總額同比增幅，權(quán)益乘數(shù)提升至2.32;股利支付額同比大幅減少，利潤(rùn)留存率大幅提升至81.05%;最終影響可持續(xù)增長(zhǎng)提升至15.15%。

三、問(wèn)題與建議

（一）A企業(yè)在財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)中存在的問(wèn)題

1. 未考慮經(jīng)營(yíng)損益與非經(jīng)營(yíng)損益對(duì)盈利指標(biāo)的影響

2018年A企業(yè)凈利潤(rùn)20，265.89萬(wàn)元，其中因企業(yè)所處新能源材料制造行業(yè)獲得來(lái)自政府補(bǔ)貼收益及產(chǎn)業(yè)基金收入的非經(jīng)營(yíng)損益合計(jì)15，359.56萬(wàn)元，占凈利潤(rùn)比高達(dá)75.79%，而2017年非經(jīng)營(yíng)損益所占凈利潤(rùn)比重僅為16.74%，非經(jīng)營(yíng)損益的同比高額增長(zhǎng)最終影響凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)129.96%。同期營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)11.92%，經(jīng)營(yíng)損益9，273.53萬(wàn)元，同比下降5.85%，因受市場(chǎng)政策波動(dòng)及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日益激勵(lì)綜合因素影響，終端市場(chǎng)價(jià)格較上年同期呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)、綜合成本呈現(xiàn)逐步上升趨勢(shì)，最終使得2018年度經(jīng)營(yíng)損益體現(xiàn)為增收不增利潤(rùn)狀況。顯然因來(lái)自非經(jīng)營(yíng)損益的高速增長(zhǎng)使得凈利潤(rùn)同比大幅增長(zhǎng)導(dǎo)致以2017年為基期預(yù)測(cè)的銷售凈利率與2018年的實(shí)際銷售凈利率因凈利潤(rùn)來(lái)源未能區(qū)分經(jīng)營(yíng)損益與非經(jīng)營(yíng)損益而存在較大變動(dòng)差異。

2. 未考慮融資方式的選擇對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響

2018年A企業(yè)通過(guò)投建新項(xiàng)目，提高產(chǎn)能，增強(qiáng)綜合競(jìng)爭(zhēng)力來(lái)維持企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。與此同時(shí)產(chǎn)生了較大的投資活動(dòng)資金需求，進(jìn)而開(kāi)展了相關(guān)的融資活動(dòng)。為了盡量降低融資成本，選擇了抵押借款與發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券相結(jié)合的融資方式。通過(guò)抵押借款取得長(zhǎng)期借款51，646.94萬(wàn)元，發(fā)行A企業(yè)可轉(zhuǎn)債48，000.00萬(wàn)元，合計(jì)募集投建經(jīng)營(yíng)發(fā)展資金99，646.94萬(wàn)元。在解決可持續(xù)發(fā)展的資金需求同時(shí)也使得A企業(yè)本年度資產(chǎn)負(fù)債率提升至56.83%，導(dǎo)致以2017年為基期預(yù)測(cè)的權(quán)益乘數(shù)與2018年實(shí)際權(quán)益乘數(shù)存在較大差異。

3. 未考慮股利支付政策的變化對(duì)利潤(rùn)留存的影響

2018年A企業(yè)的股利支付政策為剩余股利支付政策，即在優(yōu)先滿足因?qū)ν馔顿Y所產(chǎn)生的內(nèi)部融資需求后，將剩余部分可供分配利潤(rùn)進(jìn)行股利分配。本年實(shí)際派發(fā)現(xiàn)金股利3，840.05萬(wàn)元，使得股利支付率僅為18.95%，影響利潤(rùn)留存率同比增長(zhǎng)46.41%，高達(dá)81.05%。導(dǎo)致以2017年為基期預(yù)測(cè)的利潤(rùn)留存率與2018年實(shí)際利潤(rùn)留存率存在較大差異。

（二）A企業(yè)應(yīng)用可持續(xù)增長(zhǎng)進(jìn)行財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)的改進(jìn)建議

1. 基于正常經(jīng)營(yíng)損益預(yù)測(cè)盈利能力指標(biāo)

A企業(yè)2018年凈利潤(rùn)同比大幅增長(zhǎng)主要來(lái)自非經(jīng)營(yíng)損益的大幅度增長(zhǎng)即新能源材料制造行業(yè)的政策補(bǔ)貼收益及產(chǎn)業(yè)扶持基金，顯然大額的非經(jīng)營(yíng)損益既會(huì)導(dǎo)致銷售凈利率與實(shí)際經(jīng)營(yíng)結(jié)果不符，又會(huì)使得以2017年為基期的銷售凈利率不能準(zhǔn)確的反映預(yù)測(cè)情況。同時(shí)產(chǎn)業(yè)扶持政策后面的持續(xù)性及可能發(fā)生的調(diào)整性均存在很大不確定性。故應(yīng)以綜合考慮終端市場(chǎng)行情變化及正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)損益為前提基礎(chǔ)開(kāi)展銷售凈利率預(yù)測(cè)。

2. 基于較低綜合加權(quán)融資成本選擇預(yù)測(cè)資本結(jié)構(gòu)指標(biāo)

A企業(yè)2018年為維持可持續(xù)增長(zhǎng)帶來(lái)的營(yíng)運(yùn)資金及長(zhǎng)期投建資金需求，基于債務(wù)融資成本小于股權(quán)融資成本的前提考慮，通過(guò)抵押授信取得長(zhǎng)期借款及發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券相融合的方式進(jìn)而以相對(duì)較低的融資成本取得了滿足投建項(xiàng)目及經(jīng)營(yíng)發(fā)展的外部資金。但使得資產(chǎn)負(fù)債率同比大幅增長(zhǎng)，同時(shí)也將A企業(yè)的融資方式由主要依靠短期流貸融資變?yōu)榈盅罕ＷC性長(zhǎng)期借款及發(fā)行可轉(zhuǎn)債混合融資方式，以長(zhǎng)期負(fù)債為主開(kāi)展融資工作。進(jìn)而影響權(quán)益乘數(shù)同比大幅增長(zhǎng)。故此應(yīng)以較低綜合加權(quán)低成本融資方式為前提預(yù)測(cè)資本結(jié)構(gòu)。

3. 基于股利支付政策選擇預(yù)測(cè)利潤(rùn)留存率指標(biāo)

2018年A企業(yè)處于成長(zhǎng)期且有重大資金投資項(xiàng)目，公司采用剩余股利支付政策，即在優(yōu)先滿足對(duì)外投資產(chǎn)生的內(nèi)部資金需求后，將剩余部分的可供分配凈利潤(rùn)按一定比例進(jìn)行股利分配。使得股利支付率同比大幅下降，進(jìn)而影響利潤(rùn)留存率同比大幅增長(zhǎng)。故此應(yīng)以公司不同階段所選取的股利支付政策為前提預(yù)測(cè)利潤(rùn)留存率。

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（作者單位：美瑞健康國(guó)際產(chǎn)業(yè)集團(tuán)有限公司）