摘 要：資本布局是現(xiàn)代企業(yè)財務(wù)管理的主題，是企業(yè)籌資管理的重要部分。公司資本構(gòu)成的優(yōu)劣，一方面會影響企業(yè)的投資活動，另一方面會影響企業(yè)的融資開展。一般情況下，回報率越高的企業(yè)，適應(yīng)市場能力越強進而其生存發(fā)展能力也越優(yōu)。然而，企業(yè)的盈利能力與公司的資本構(gòu)成密切相關(guān)，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)越健全，企業(yè)的發(fā)展越強，作為一個相對成功的企業(yè)來說，債務(wù)資本與權(quán)益資本的最優(yōu)化關(guān)系是企業(yè)運營的關(guān)鍵。最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)，有利于企業(yè)加權(quán)成本的降低，有利于實現(xiàn)企業(yè)價值最大化。目前，我國已有數(shù)千家上市公司。然而，由于我國上市公司大多來源國有企業(yè)，其負(fù)債率不盡相同，也不理想，在公司價值與效率等方面存在不足，本文將進一步研究我國上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化問題。

關(guān)鍵詞：上市公司;資本結(jié)構(gòu);資本優(yōu)化

我國經(jīng)濟步入新常態(tài)以來，對于經(jīng)濟金融極具有敏感性的上市公司來說，要想能夠在形勢更加嚴(yán)峻的情況下獲得可持續(xù)發(fā)展，需要從自身的資本結(jié)構(gòu)來著手分析。上市公司要想進行長期的生存與發(fā)展，必須要有充足的資金，作為其生存與發(fā)展的堅實后盾。因此，在我國步入新常態(tài)經(jīng)濟形勢下，資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)進行融資活動的最終反應(yīng)。對上市企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)進行改善以及調(diào)整，將會對我國上市企業(yè)，甚至整個社會經(jīng)濟健康運行都產(chǎn)生重要的實踐意義。

一、資本結(jié)構(gòu)的結(jié)構(gòu)與工作目標(biāo)分析

1.資本結(jié)構(gòu)的概念

資本的含義在不同的理解角度上概念也有所不同。從現(xiàn)階段的研究結(jié)果確認(rèn)情況來看，目前針對資本結(jié)構(gòu)的概念提出了兩種不同的觀點。第一種將資本定義為企業(yè)資金所具備的長期穩(wěn)定的來源。而單純從結(jié)構(gòu)的角度分析，可知其基本概念只是各種不同的組成成分的搭配與排列。綜合上述，資本結(jié)構(gòu)的概念也可以分別從廣義和狹義兩個角度進行解釋。從廣義上來說，所謂的資本結(jié)構(gòu)強調(diào)的是從整個企業(yè)的角度出發(fā)的企業(yè)全部的資本構(gòu)成以及比例關(guān)系。如果進一步進行細(xì)分，則這種關(guān)系又可以包括負(fù)債與股東權(quán)益之間的一種比例關(guān)系。另外還包括了股東權(quán)益中不同的持股者所持股份之間的比例關(guān)系。另外還包括負(fù)債資金來源中所含有的負(fù)債類型和期限的比例關(guān)系，而從狹義的角度上分析，資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)或者公司所具備的一種長期資本的構(gòu)成以及關(guān)系。這種關(guān)系具體來講是負(fù)債與股東權(quán)益之間的比例關(guān)系。

2.資本結(jié)構(gòu)的決策目標(biāo)

關(guān)于資本結(jié)構(gòu)的決策目標(biāo)角度上來說，也有不同層次的內(nèi)容和定義。具體的來講包括以下幾個方面。第一，對于西方國家來說，財務(wù)管理的目標(biāo)要點在于追求企業(yè)的經(jīng)濟利益的最大化。關(guān)于達成目標(biāo)的方法，主要可以通過降低總資本成本的路徑，而在這個過程中，調(diào)整和優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)本身是獲取更大的經(jīng)濟利益的有效手段。第二，追求股東所獲得財富以及價值的最大化，是另一個重要的財務(wù)目標(biāo)。從兩者的關(guān)系上來講，企業(yè)所能獲取的利益和價值與股東的價值存在直接的聯(lián)系，當(dāng)企業(yè)的價值發(fā)展到了最大化的程度，則股東的利益也能實現(xiàn)最大化。關(guān)于最大化的定義，包括了股東價值與債務(wù)價值綜合性的最大化狀態(tài)。而且，從企業(yè)債務(wù)的角度上分析，如果企業(yè)債務(wù)不存在風(fēng)險，則意味著債務(wù)所具備的價值也不會受到相應(yīng)風(fēng)險的影響。假設(shè)企業(yè)在資本市場進行交易時不存在交易成本，則意味著市場競爭具有非常高的充分性。在這種狀態(tài)下，個人所得稅指標(biāo)呈現(xiàn)中性狀態(tài)或者以投資者期望的收益狀態(tài)分布。在這種情況下，可以認(rèn)定債務(wù)的存在不附帶風(fēng)險。但從實際出發(fā)，企業(yè)的職能結(jié)構(gòu)中，經(jīng)理級別的崗位狀態(tài)反映著股東財富最大化的狀態(tài)。并且能夠?qū)ζ髽I(yè)各個相關(guān)利益的狀態(tài)進行反映。這也是從企業(yè)價值最大化的角度考慮制定財務(wù)策略的一個重要體現(xiàn)。最后，企業(yè)價值的最大化也與我國的國情也有直接的關(guān)系。最大化的價值和利益追求趨勢與我國的國情有非常高的相符性。

二、我國上市公司資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀

1.低資產(chǎn)負(fù)債率，側(cè)重股權(quán)投資

據(jù)調(diào)查，過去5年，中國上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率平均為54%，甚至有些上市公司的債券率低于30%，而中國企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率平均為62%，中國上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率一直低于同期企業(yè)平均水平?？梢钥闯?，我國的上市公司對債務(wù)融資空間的利用不足，沒有充分發(fā)揮財務(wù)杠桿的優(yōu)勢。對于大多數(shù)上市公司青睞股權(quán)融資，主要是因為資本性的籌資成本低于負(fù)債利息的籌資成本，在一定程度上降低了財務(wù)風(fēng)險。

2.低內(nèi)源融資，高外源融資

依據(jù)優(yōu)序融資理論，當(dāng)一個公司選擇一個新項目時，將優(yōu)先使用內(nèi)部的盈余，然后使用債券融資，最后使用權(quán)融資，內(nèi)部融資總是優(yōu)于外部融資。我國上市公司的內(nèi)部的融資比例的平均水平并不超過20%，而發(fā)達國家的內(nèi)部的融資比例高達50%，我國上市公司的內(nèi)源融資比例的平均水平遠(yuǎn)低于發(fā)達國家。因此，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足上市公司的融資需求，尤其是在公司的初始或者成長期。

3.流動負(fù)債比率較高

人們普遍認(rèn)為，公司的流動負(fù)債與長期負(fù)債各占50%是比較合理，在近幾年中，我國上市公司的流動負(fù)債率逐年下降，但仍居高不下，特別是在金融領(lǐng)域，目前負(fù)債率高于100%。市場環(huán)境靈活多變，過高的流動負(fù)債比率，會使上市公司的短期償債壓力倍增，資金周轉(zhuǎn)難度加大，經(jīng)營風(fēng)險增強，不利于公司的長期的可持續(xù)經(jīng)營，更不利于公司的戰(zhàn)略目標(biāo)的實現(xiàn)。

三、對上市公司資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響的因素

1.宏觀因素

近年來，我國經(jīng)濟發(fā)展迅速，政府簡政放權(quán)，我國市場的市場化程度大大提高。上市公司的籌資和融資活動往往受到宏觀因素的影響，同時，上市公司根據(jù)當(dāng)前的經(jīng)濟發(fā)展形勢和國家財政貨幣政策做出合理的資本結(jié)構(gòu)決策，實現(xiàn)利潤最大化。

（1）經(jīng)濟環(huán)境對上市公司資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的影響公司的資本結(jié)構(gòu)與金融的發(fā)展形勢密切相關(guān)，進而與上市公司所做出的籌資決策緊密相連，在經(jīng)濟相對繁榮的時期，上市公司更加偏向于債券融資模式進行融資，來獲取資金。同時，國家政策的變化也與公司的融資決策密切相關(guān)。近年來，國家的宏觀經(jīng)濟形勢急劇多變，使得國家的政策頻繁調(diào)整。2007年的“兩防”要求實施穩(wěn)健的財政政策和從緊貨幣政策;2008年，國務(wù)院提出了擴大內(nèi)需的十項措施;2010年，國家貨幣政策趨于緊縮;2011年，緊縮貨幣政策出現(xiàn)。這幾年間的宏觀經(jīng)濟因素變化巨大，以較短的時間實現(xiàn)了快速的變化，給企業(yè)的外部融資環(huán)境帶來了始料不及的影響。

（2）金融環(huán)境對上市公司資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響國家金融市場環(huán)境的優(yōu)劣直接影響到公司資本結(jié)構(gòu)的形成，我國的金融市場發(fā)展不成熟，靈活度不高。對于一個國家，金融市場越完善，企業(yè)發(fā)展的機會越富足，企業(yè)籌資渠道越豐富，從而，融資水平大大提高，資本結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化。

（3）行業(yè)前景對上市公司資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響行業(yè)的發(fā)展趨勢及行業(yè)的特征，會影響其利潤回報率，同時，對經(jīng)營風(fēng)險產(chǎn)生一定影響，進而調(diào)整企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。同時，行業(yè)的前景也會對上市公司資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生一定的影響。當(dāng)某行業(yè)的發(fā)展并不穩(wěn)定，那么上市公司的經(jīng)營管理風(fēng)險就會提升，公司就會提升股權(quán)融資的比例，以避免公司在動蕩的行業(yè)環(huán)境中面臨更大的經(jīng)營風(fēng)險。

2.微觀因素

企業(yè)資本結(jié)構(gòu)分析的一個重要組成部分是對企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)進行實質(zhì)性分析，通過定量和定性的分析，研究企業(yè)的內(nèi)部因素對企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)的影響及相關(guān)性，從更優(yōu)績效分析企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。

（1）公司規(guī)模對資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的影響公司規(guī)模對企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)有重要的影響。通過各種數(shù)據(jù)分析，公司的規(guī)模與公司的資產(chǎn)負(fù)債率有明顯的比例關(guān)系。依據(jù)spss等統(tǒng)計工具，對多個行業(yè)的上市公司的數(shù)據(jù)進行定量分析，公司的規(guī)模與資產(chǎn)負(fù)債率有明顯的正相關(guān)性。對于大型公司，其戰(zhàn)略思維多采用多元化，規(guī)章制度完善，資金鏈通暢，保證整個企業(yè)的經(jīng)營運作。因此，大型企業(yè)的抗風(fēng)險能力較強。對于抗風(fēng)險能力較弱的中小企業(yè)，大多采用股權(quán)融資規(guī)避風(fēng)險。

（2）公司的盈利能力對資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的影響公司追求更高的利潤回報率，會大力提升公司的盈利能力，更大可能實現(xiàn)公司價值最大化，但是，同時企業(yè)的負(fù)債水平也會大幅提升。為了追求高收益，公司會傾向選擇高收益項目，進而承擔(dān)更大的風(fēng)險。為了規(guī)避風(fēng)險，大多企業(yè)選擇債券融資，進而，債務(wù)水平顯著提高。

（3）公司的成長性對資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的影響公司的發(fā)展速度越快，說明企業(yè)的成長性越好，發(fā)展前景越好。成長性優(yōu)良的公司，會有更多的投資機會。但是，由于股票市場籌資繁瑣，耗時較長，企業(yè)為了短期內(nèi)迅速投資獲利，一般采用債券融資的方式。

四、我國上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化研究

我國上司根據(jù)公司的目標(biāo)和所處的行業(yè)環(huán)境為依據(jù)，對負(fù)債以及所有者權(quán)益進行系統(tǒng)性的優(yōu)化和調(diào)整。并且著重對目標(biāo)、結(jié)構(gòu)和措施進行改善調(diào)整。以公司的資產(chǎn)負(fù)債率為主，對公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)進行優(yōu)化。

1.定量決策方法的研究

定量決策方法主要是運用數(shù)據(jù)分析方法，以單一的最值為標(biāo)準(zhǔn)進行定量化的研究方法。當(dāng)前的分析方法主要從成本與利潤著眼分析，例如，綜合成本最低，股東財富最大化和公司價值最大化。其中，綜合資本成本最低為標(biāo)準(zhǔn)的方法，主要采用的是資本比較成本法;股東財富最大化的研究方法有直接比較法、單目標(biāo)線性規(guī)劃法以及遺傳算法等等;基于公司價值最大化的研究方法，主要運用的是直線比較法與測算分析法。

2.以多目標(biāo)為基礎(chǔ)的優(yōu)化研究

上述的定量決策方法，標(biāo)準(zhǔn)單一，具有片面性。因此，上市公司的資本分析應(yīng)該以多目標(biāo)為基礎(chǔ)。比如，成本最低和風(fēng)險最低為基礎(chǔ)，實現(xiàn)公司價值最大化。因此，基于多目標(biāo)的資本優(yōu)化更具科學(xué)性。

五、我國上市公資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的主要對策

1.健全和完善金融市場，拓寬企業(yè)的融資渠道

完善的金融市場是上市公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化的重要調(diào)控樞紐，為企業(yè)投融資提供堅實的保障。國家完善金融市場，可以從以下兩個方面來考慮：第一，嚴(yán)格規(guī)范企業(yè)發(fā)行新股、分配考核制度，讓企業(yè)根據(jù)行業(yè)環(huán)境和自身目標(biāo)，選擇合適的融資方式;第二，大力發(fā)展債券市場，我國債券發(fā)行條件繁瑣，上市公司債券融資有一定難度。豐富債券種類，簡化債券融資程序，為企業(yè)創(chuàng)造良好的融資環(huán)境。

2.調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，優(yōu)化資金配置

上市公司應(yīng)該時刻關(guān)注行業(yè)信息，根據(jù)自身情況調(diào)整資本結(jié)構(gòu)?？梢圆扇〉拇胧┌ǎ旱谝?，確定負(fù)債經(jīng)營的比例，適度負(fù)債。企業(yè)根據(jù)成長性和資金預(yù)算，確定合理的短期債務(wù)與長期債務(wù)的合理比例，以促進企業(yè)的良性循環(huán);第二，降低國有股的比例，優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)。上市公司國有股比例過大，不僅影響公司股票的流通，而且侵害中小股東的利益。因此，企業(yè)應(yīng)該加強國有股的自由流通，降低國有股的比重，實現(xiàn)股權(quán)多元化。

3.注重公司資產(chǎn)的流動性協(xié)調(diào)性和收益性

近年來，經(jīng)濟飛速進步，企業(yè)要想合理地調(diào)節(jié)資本結(jié)構(gòu)，就要增強資金的流動性，保證充足的資金。資本的協(xié)調(diào)性是要求公司資本要能夠保持量的連續(xù)比例性，同時也要在質(zhì)上面具有合理適應(yīng)性。

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作者簡介：魏曉穎（1997.04- ），女，籍貫：山東省濰坊市，曲阜師范大學(xué)，本科在讀學(xué)生