陸航月 丁鑫

【摘要】 我國融資融券業(yè)務(wù)能夠極大的提高市場效率，但同時因為該業(yè)務(wù)的杠桿效應(yīng)，其風(fēng)險也是不容忽視的。本文通過對滬深兩市融資融券業(yè)務(wù)的發(fā)展進(jìn)行探討，并以中信證券公司為例分析券商在該業(yè)務(wù)方面存在的風(fēng)險，并在此基礎(chǔ)上為該業(yè)務(wù)的進(jìn)一步完善和健康發(fā)展提供建議。

【關(guān)鍵詞】融資融券? 風(fēng)險問題? 中信證券

一、引言

國外融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展較早，我國一直到2010年3月才迎來該業(yè)務(wù)的首單交易，這不僅是證券市場的一大創(chuàng)新，同時也拓寬了投資者的交易渠道。但是，有機(jī)遇就有挑戰(zhàn)，由于融資融券交易時利用的高杠桿性，違約風(fēng)險、操作風(fēng)險也相伴而生，使證券公司遇到了發(fā)展的瓶頸。本文對滬深兩市的融資融券業(yè)務(wù)進(jìn)行深度剖析，除了宏觀環(huán)境外，本文進(jìn)一步以中信證券為例，探討證券公司在該業(yè)務(wù)方面的風(fēng)險，為券商的今后的發(fā)展建言獻(xiàn)策。

二、我國滬深兩市融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展?fàn)顩r及原因分析

（一）滬深兩市融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展?fàn)顩r

截至目前，滬深兩市融資融券業(yè)務(wù)余額總量達(dá)到9137.96億元，而融資融券業(yè)務(wù)在剛開始運行時僅為659.1萬元，可見融資融券業(yè)務(wù)在我國獲得了極大的增長。在2014年8月，兩融業(yè)務(wù)開始呈幾何式增長，2014年12月19日，首次突破萬億規(guī)模，相比于2014年初，兩融增幅近200%。2015年的5月20日，滬深兩融余額首次突破2萬億。到2015年6月15日，上證指數(shù)漲到5062.99，伴隨著兩融余額在當(dāng)年6月18日漲到最大值22730.35億元，隨后，2015年7月份到2017年7月，兩融余額也一降再降，尤其是融資余額幾乎腰斬，隨后到2018年才回升一小段，上證指數(shù)也開始了一輪深度下跌。

（二）滬深兩市融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展?fàn)顩r的原因分析

這次股市下跌根本原因是小盤股估值泡沫，新興創(chuàng)業(yè)板股票市盈率均升上漲到100倍以上，而這類企業(yè)的抗風(fēng)險能力較弱，總體業(yè)績增長也不盡如人意。

但是，此次股市下跌的直接原因則是杠桿資金平倉導(dǎo)致的踩踏，15年初幾個月的牛市是一個資金牛市而非業(yè)績牛市。在2015年上半年央行多次降準(zhǔn)降息時間表所示，當(dāng)時這一輪牛市是在利率下行、估值上行、實體經(jīng)濟(jì)困難的背景下發(fā)生的。央行通過降準(zhǔn)降息，事實上實行了較寬松的貨幣政策，市場上多余的資金都會進(jìn)入投資領(lǐng)域，形成熱錢，從而使股市的估值升高。與此同時，融資融券資金占據(jù)了流通股的10%，場內(nèi)融資規(guī)模2.27萬億;場外配資規(guī)模約1.8萬億。按照國際標(biāo)準(zhǔn)，杠桿資金一般是不超過5%的，因此，此時的融資融券市場遭受風(fēng)險已經(jīng)在所難免。

事實上，杠桿資金的正面循環(huán)和負(fù)面循環(huán)效應(yīng)是非常驚人的，兩融余額經(jīng)歷了2015-2017的下跌后，在18年才開始逐漸回升。融資余額明顯受影響更大，這是因為以下兩點原因：一個是因為券商無券。目前券源90%以上為券商的自營券，該部分相當(dāng)有限，無法滿足融券需求。轉(zhuǎn)融券雖然開展了，但是未開發(fā)約定出借、基金作為出借人、展期等業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)，發(fā)展較慢;二是為防止空頭打壓。目前我國融券業(yè)務(wù)賣出交易只能采用限價委托，不能采用市價委托。該限制對空頭交易影響較大，減少了融券規(guī)模。融券只能直接還券或者買券還券，沒有融券還券這個做法。

從以上分析可以看出，我國券商在實行融資融券業(yè)務(wù)過程中由于資金杠桿的存在仍然面臨諸多風(fēng)險，我們以證券公司中的龍頭公司中信證券為例分析券商在融資融券業(yè)務(wù)中可能存在的風(fēng)險。

三、中信證券融資融券業(yè)務(wù)中可能存在的風(fēng)險

（一）操作風(fēng)險

中信證券在中間可能面臨操作風(fēng)險，因為跟以往150%的保證金安全不同，中信證券在2015年7月2日公司融資融券業(yè)務(wù)投資者維持擔(dān)保比例不符合要求的強(qiáng)制平倉流程調(diào)整為：T日投資者維持擔(dān)保比例低于130%時公司啟動追保流程，要求投資者于T+1日收盤前追加擔(dān)保品，使得維持擔(dān)保比例提高到140%（原為150%）以上，否則，T+2日公司將對投資者賬戶進(jìn)行強(qiáng)制平倉，平倉后維持擔(dān)保比例不低于140%（原為150%）。這樣調(diào)整的原因也是當(dāng)時股災(zāi)的影響，圖1是中信證券2015年4月7日到2019年4月7日的走勢圖（除去雙休和節(jié)假日以及停牌日，為了統(tǒng)一價格標(biāo)準(zhǔn)，使用的都是當(dāng)日收盤價），從圖中我們可以看出2015年的那次股市下跌幅度非常大，由于使用杠桿比率的提高，后續(xù)伴隨著塔羅牌似得平倉踩踏，加大了兩融的操作風(fēng)險，因此中信證券在融資融券業(yè)務(wù)上（主要是融資，因融券數(shù)量本身就少，因此總體風(fēng)險相對可控，隨著經(jīng)濟(jì)的回溫，融券額增長也相對較快。）采取了降低了維持擔(dān)保比例數(shù)額以控制風(fēng)險。

（二）業(yè)務(wù)發(fā)展失衡導(dǎo)致的風(fēng)險

中信證券融資業(yè)務(wù)規(guī)模較大，而融券業(yè)務(wù)規(guī)模極小，這就造成了投資者能夠選擇融券賣出控制風(fēng)險的股票極少，我們可以看出其融資余額占流通市值有5%，而融券余額只有0.09%。然而事實上，不止中信證券一家是這種情況，整個證券行業(yè)都是這樣。有些券商的融券業(yè)務(wù)一直呈現(xiàn)無券可融的狀態(tài)，融資融券業(yè)務(wù)像缺了一條腿一樣，證券公司客戶只能通過融資買入來操作，融券賣出卻一直無法實現(xiàn)。在現(xiàn)有37家上市證券公司中有融資融券資格的證券公司為27家，能找到完整數(shù)據(jù)的有21家，表1即為21家2018-2019年融資融券的相關(guān)數(shù)據(jù)，通過下表格可以明顯看出，21家證券公司中接近于0券可融的有13家?？v觀所列的所有證券公司，融券余額占流通市值的比值僅中信證券為0.09%，山西證券為0.06%，剩下19家證券公司融券余額占流通市值的比例均小于0.05%，這19家證券公司占21家有融資融券資格證券公司的90%。通過這一數(shù)字可以充分表明，我國90%以上的證券公司提供融券能力都非常低，可以說是幾乎沒有證券可以借給客戶。這也說明中信證券具有代表性，代表了大部分證券公司的現(xiàn)狀。券源不足一直是困擾眾多證券公司的重要問題，該問題是現(xiàn)在證券公司所面臨的最重大的問題之一。

（三）互聯(lián)網(wǎng)+帶來的風(fēng)險

自2006年以來，中信證券就一直蟬聯(lián)券商業(yè)冠軍的寶座，但這種領(lǐng)先優(yōu)勢逐漸受到挑戰(zhàn)。一個明顯的例子就是，從2016年財報數(shù)據(jù)來看，在行業(yè)內(nèi)許多券商凈利潤普遍下滑的情況下，東方財富證券營業(yè)收入11.5億元，凈利潤3.7億元，后者逆勢增長2%，顯露出其互聯(lián)網(wǎng)券商的威力。

從行業(yè)數(shù)據(jù)看，中信證券也面臨著較大的競爭壓力。同樣是通過表4可以看出國元證券、國金證券、東北證券、國海證券都是后起之秀，融資融券余額一度超過了中信證券，而這些正是與互聯(lián)網(wǎng)深度合作的券商，以國海證券為例，它獲得了“2017年度互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新券商”榜首。早在2012年，國海證券便開始手機(jī)app的自主開發(fā)，2017年更是將手機(jī)證券app定位提升為關(guān)乎經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)成敗的基礎(chǔ)平臺，并對其進(jìn)行重大技術(shù)升級和品牌升級。

互聯(lián)網(wǎng)券商的出現(xiàn)打破了“得營業(yè)部者得天下“的神話。一些中小型券商，雖然沒有中信證券等大券商的業(yè)務(wù)資源和綜合服務(wù)能力，但業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)靈活，反應(yīng)敏銳，更具備魄力來運用金融科技和互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)，讓優(yōu)勢業(yè)務(wù)獲得快速發(fā)展，不時上演彎道超車。大數(shù)據(jù)和人工智能已經(jīng)在顛覆整個證券行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈。中信證券作為老牌的金融機(jī)構(gòu)，既面臨傳統(tǒng)競爭對手如國泰君安等大券商的步步緊逼，又面臨新興中小型券商的迎頭追趕，雖然在目前還保持著行業(yè)龍頭的地位，但面臨的局面已經(jīng)十分緊迫。

四、結(jié)論和建議

（一）明確平倉操作細(xì)節(jié)

落實平倉細(xì)節(jié)是落實融資融券業(yè)務(wù)能夠平穩(wěn)展開的關(guān)鍵，由于細(xì)節(jié)不明，投資者或者相關(guān)機(jī)構(gòu)在實際操作中容易引發(fā)操作風(fēng)險，通過加強(qiáng)對相關(guān)專業(yè)人員的招募與培訓(xùn)，可以大大減少操作風(fēng)險的發(fā)生。對交易細(xì)節(jié)要進(jìn)行留檔備案，以期在將來發(fā)生糾紛的時候能夠有詳實的文件作為參考依據(jù)。

（二）大力發(fā)展轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)

由于券商融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展的不平衡，我國要加強(qiáng)轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)的開展，轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)的開通可以幫助緩解投資者由于證券公司無券可融，導(dǎo)致無法在風(fēng)險來臨時進(jìn)行防范的尷尬情況，加強(qiáng)投資者的抗風(fēng)險能力，減少投資者與證券公司關(guān)系陷入僵局的情況。

（三）“互聯(lián)網(wǎng)+”時代要加強(qiáng)審核和風(fēng)險控制

互聯(lián)網(wǎng)+時代的到來，手機(jī)開戶打破了地域限制，信用風(fēng)險也可能隨之加大。

券商要加強(qiáng)審核，建立完備的審核體系，加強(qiáng)內(nèi)部審核，同時建立內(nèi)部風(fēng)控部門，加強(qiáng)風(fēng)險監(jiān)督和把控，通過以上方式可以降低客戶融資融券維持擔(dān)保比例低于警戒線的可能。

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作者簡介：陸航月（1993-），女 ，漢，江蘇常州，在讀碩士研究生，蘭州財經(jīng)大學(xué)，研究方向：金融投資;丁鑫（1993-），男，漢，甘肅蘭州，在讀碩士研究生，蘭州財經(jīng)大學(xué)，研究方向：商業(yè)銀行經(jīng)營與管理。