[摘 要]文章以上市商業(yè)銀行為研究對象，基于2010—2018年各銀行的財務(wù)數(shù)據(jù)，探討了在上市商業(yè)銀行所受融資約束的影響下，通過分配現(xiàn)金股利對商業(yè)銀行投資效率的影響。研究發(fā)現(xiàn)：上市商業(yè)銀行所受融資約束程度越高，可能降低銀行投資效率;通過制定現(xiàn)金股利政策，發(fā)揮現(xiàn)金股利信號傳遞功能，在一定程度上可緩解銀行所受融資約束，從而提高銀行投資效率。同時提出了如何緩解銀行所受融資約束的對策建議。

[關(guān)鍵詞]商業(yè)銀行;現(xiàn)金股利;非效率投資;融資約束

1 引言

商業(yè)銀行（Commercial Bank）是以盈利為目的，承擔(dān)社會信用中介、為實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展而服務(wù)的一類銀行類型。傳統(tǒng)的商業(yè)銀行，以經(jīng)營存款和貸款為主業(yè)，獲取高額的存貸利差是其主要盈利點。目前，我國正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期，對于企業(yè)而言，其發(fā)展面臨嚴(yán)重的融資約束問題。企業(yè)所面臨的融資約束越大，越傾向于依靠內(nèi)部資金（Acharya等，2007），進(jìn)而會發(fā)生非效率投資問題。而商業(yè)銀行是一類特殊的企業(yè)類型，其經(jīng)營運作除具備一般企業(yè)的特性，還具備其自身行業(yè)的專屬性。因此，考慮到商業(yè)銀行所處的經(jīng)濟(jì)發(fā)展環(huán)境、金融監(jiān)管、自身規(guī)模水平等因素，其所受融資約束程度對銀行投資效率有何影響？

為調(diào)和融資與投資的關(guān)系，商業(yè)銀行可通過制定合理的股利政策，發(fā)揮信號傳遞的作用，提高其經(jīng)營運作水平。由于商業(yè)銀行屬于特殊企業(yè)，因而相比一般企業(yè)，其股利政策的制定應(yīng)符合行業(yè)特性。作為我國金融業(yè)的行業(yè)領(lǐng)頭者，上市銀行的發(fā)展是推動金融業(yè)進(jìn)步、服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的一個重要方面。祝繼高、王春飛（2013）研究發(fā)現(xiàn)銀行通過適當(dāng)發(fā)放現(xiàn)金股利來體現(xiàn)其穩(wěn)定的經(jīng)營運作水平，分享收益，維護(hù)市場，體現(xiàn)了現(xiàn)金股利利好的態(tài)勢;而陸妍、劉兆框（2013）研究發(fā)現(xiàn)上市銀行資產(chǎn)負(fù)債率與其現(xiàn)金股利支付率呈反方向變化，即現(xiàn)金股利支付率高，資產(chǎn)負(fù)債率越低，限制銀行的負(fù)債融資規(guī)模，使銀行面臨融資約束問題。那么，上市商業(yè)銀行是否可通過合理分配現(xiàn)金股利來緩解其所受融資約束，進(jìn)而提高銀行投資效率？

因此，在當(dāng)前我國上市商業(yè)銀行面臨融資約束的背景下，研究現(xiàn)金股利是否可緩解融資約束程度進(jìn)而提高銀行投資效率的問題具有現(xiàn)實意義和理論價值。

本文主要有以下兩個研究點：一是在融資約束程度指標(biāo)的選擇上，以往文獻(xiàn)多有使用單一指標(biāo)進(jìn)行衡量，本文從多角度出發(fā)，通過綜合分析企業(yè)的經(jīng)營性成長性、凈現(xiàn)金流量、現(xiàn)金持有量、派現(xiàn)水平和負(fù)債程度五因素來構(gòu)建融資約束KZ指標(biāo)，應(yīng)用于商業(yè)銀行研究樣本中，將適用于一般上市公司的研究模型，用于上市商業(yè)銀行中以檢驗是否可行;二是現(xiàn)在關(guān)于融資結(jié)構(gòu)和投資效率問題的研究主要以非金融類企業(yè)為研究對象，本文以上市商業(yè)銀行為研究對象，通過研究現(xiàn)金股利對緩解上市商業(yè)銀行融資約束程度進(jìn)而提高銀行投資效率的問題，豐富了金融投融資領(lǐng)域的相關(guān)研究。

2 文獻(xiàn)綜述與理論假設(shè)

企業(yè)資金運營融資是投資的前提，因此，融資約束會對投資行為產(chǎn)生限制，進(jìn)而影響企業(yè)投資效率。MM理論認(rèn)為，在完美的市場下，對企業(yè)而言，其內(nèi)部融資和外部融資是可以相互替代的。而現(xiàn)實市場中，由于信息不對稱的存在，外源融資成本必然高于內(nèi)源融資成本，因此企業(yè)往往會受到外部融資約束，進(jìn)而影響其投資決策行為。Aggarwal和Zong（2005）研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)面臨的外部融資約束能夠通過自由現(xiàn)金流加劇企業(yè)非效率投資。周三深（2010）從債務(wù)期限結(jié)構(gòu)來分析，研究發(fā)現(xiàn)短期負(fù)債規(guī)模越大，融資效率越高，長期負(fù)債規(guī)模越大，融資效率越低。宋力、張兵兵（2010）從企業(yè)最優(yōu)資產(chǎn)負(fù)債率臨界點入手，研究發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債率與融資效率呈倒U型關(guān)系。由于商業(yè)銀行是特殊企業(yè)類型，其主要經(jīng)營存貸款業(yè)務(wù)，因而商業(yè)銀行自身規(guī)模、存款流動性、安全性、收益性、資本充足率、融資能力、外部監(jiān)管、行業(yè)競爭水平、所有權(quán)性質(zhì)等因素都會使其融資受限，面臨融資約束的困境。上市商業(yè)銀行所受融資約束程度越高，則會影響銀行的投資效率。因此，本文提出理論假設(shè)1。

假設(shè)1：上市商業(yè)銀行所受融資約束程度越高，可能降低投資效率。

針對不同規(guī)模的上市商業(yè)銀行，由于大中型銀行其內(nèi)部體系發(fā)展較為成熟，社會影響力更為廣泛，社會認(rèn)可度高，因而其融資途徑較為廣泛，吸儲能力較強，所受融資約束相對較小。而小規(guī)模銀行由于正處于發(fā)展期，相對大中型銀行而言吸儲能力可能有限，所受融資約束程度較高。同時由于小規(guī)模銀行的信用風(fēng)險和資質(zhì)等多方面原因，通過非存款融資途徑融資的能力較為有限，因此小規(guī)模上市商業(yè)銀行所有融資約束程度更高，可能更加影響銀行投資效率。基于此，本文提出理論假設(shè)1a：

假設(shè)1a：小銀行較大中型銀行所受融資約束程度高，影響銀行投資效率。

為有效緩解上市商業(yè)銀行所受融資約束問題，上市商業(yè)銀行通過制定合理現(xiàn)金股利政策，發(fā)揮股利信號傳遞優(yōu)勢，進(jìn)而提高其投資效率。1956年，美國學(xué)者Linter最早提出股利信號理論。Healy和Palepu（1988）研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)盈利水平與發(fā)放現(xiàn)金股利額度成正向關(guān)系，即發(fā)放現(xiàn)金股利額度高，可適度提高銀行盈利水平。Asquitt和Mullins（1983）、Miller和Rock（1985）均通過構(gòu)建股利信號傳遞模型，基于信號傳遞理論，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)通過發(fā)放現(xiàn)金股利可向市場傳達(dá)出企業(yè)經(jīng)營運作穩(wěn)定的利好信息。蘇力勇和傅勝華（2008）指出，在商業(yè)銀行面臨競爭加劇的背景下，上市商業(yè)銀行股利分配具有信號傳遞效果。因此銀行應(yīng)采取平穩(wěn)的股利分配政策。由于商業(yè)銀行具有高負(fù)債、資產(chǎn)交易非透明性、監(jiān)管嚴(yán)格等行業(yè)特征，因而股利分配能夠向外界傳遞出銀行發(fā)展向好的有利信號，公眾可以客觀地評估銀行存款流動性、安全性及收益性問題，有利于銀行吸收存款，維持穩(wěn)定的融資來源，緩解融資約束的處境。與此同時，銀行在充足的資本條件下，可發(fā)放有投資性貸款，提高銀行投資效率?；诖?，本文提出理論假設(shè)2。

假設(shè)2：現(xiàn)金股利可能在信號傳導(dǎo)機(jī)制的作用下，緩解上市商業(yè)銀行融資約束，提高投資效率。

從表6對模型（3）的檢驗結(jié)果可以看出，銀行所受融資約束程度Ratio系數(shù)為0.0466，在5%的統(tǒng)計水平上顯著，說明融資約束Ratio指標(biāo)與成本收入指標(biāo)呈正相關(guān)關(guān)系，即所受融資約束程度越高，可能提高成本收入系數(shù)，降低銀行投資效率。由此可見，本文的基本結(jié)論比較穩(wěn)健。

6 研究結(jié)論與建議

本文以2010—2018年間我國上市商業(yè)銀行的數(shù)據(jù)為研究樣本，研究了融資約束與銀行投資效率的關(guān)系以及現(xiàn)金股利政策對提高銀行投資效率的作用。通過理論與實證研究得出如下兩點結(jié)論：一是上市商業(yè)銀行服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時，其自身經(jīng)營運作也受到融資約束的影響，并且所受融資約束程度越高，可能降低銀行投資效率;二是上市商業(yè)銀行通過制定現(xiàn)金股利政策，發(fā)揮現(xiàn)金股利信號傳遞功能，在一定程度上可緩解銀行所受融資約束，從而提高銀行投資效率。

針對上述研究提出以下兩點建議。其一，開展金融創(chuàng)新活動，拓寬融資渠道。商業(yè)銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)主要通過吸收存款進(jìn)行融資，通過獲取存貸款利差獲得收益，因而其融資途徑和融資規(guī)模容易受到約束，銀行應(yīng)該不斷進(jìn)行金融創(chuàng)新活動，通過開發(fā)新的金融產(chǎn)品，制定新的金融制度，不斷開拓更寬廣的融資途徑，從而使銀行有充足資本進(jìn)行有利投資，獲得投資收益，提高銀行投資效率，實現(xiàn)銀行可持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展。金融創(chuàng)新為商業(yè)銀行的多渠道融資打通了路徑，特別是金融產(chǎn)品的多樣化，更是為商業(yè)銀行有效性融資提供了支持。其二，制定合理股利政策，維護(hù)銀行穩(wěn)定發(fā)展。上市商業(yè)銀行可通過制定合理的現(xiàn)金股利政策，定期合理分配現(xiàn)金股利，通過發(fā)揮現(xiàn)金股利信號傳遞功能，向外界傳達(dá)銀行發(fā)展利好信息，吸引公眾向銀行投資，以滿足銀行融資需求，從而緩解銀行所受融資約束，進(jìn)而滿足投資銀行投資需求，做出合理的投資決策，提高銀行投資效率。

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[基金項目]山東省高等學(xué)校人文社會科學(xué)計劃項目（項目編號：J18RB099）。

[作者簡介]孫穎（1990—），女，漢族，山東濰坊人，碩士學(xué)位，從事會計與審計理論研究。