韓玉玲

摘要： 我國證券市場在幾十年改革中快速發(fā)展，但一直存在投資者結構失衡的問題，證券市場如何實現(xiàn)去散戶化亟需解決。近十年中，我國證券市場投資者結構發(fā)生了深刻的變革，尤其是機構投資者變得更加強大，其內部結構出現(xiàn)了重大變化，最終形成了投資者多元化的趨勢，本文通過數(shù)據(jù)分析和對比研究了投資者結構的重大變化。

關鍵詞： 投資者結構? 機構投資者? 持股市值

一、投資者結構概況

從外國證券市場的發(fā)展角度看，投資者結構經歷了從散戶投資者為主到機構投資者為主的過渡過程。投資者結構不平衡是多年來中國證券市場發(fā)展的問題之一，即仍然以個人投資者為主。近年來證券市場專業(yè)機構投資者行列進一步發(fā)展，基于長期資金逐步進入市場中，機構投資者對股市的影響力在逐漸提升，機構投資者的迅猛發(fā)展，推動投資者結構多樣化態(tài)勢的形成。

（一）個人投資者去散戶化效果初顯

個人投資者是我國證券市場上的主要參與者，其在股票交易賬戶中的數(shù)量占主導地位。根據(jù)CSI數(shù)據(jù)，截至2019年3月，個人投資者開設的賬戶數(shù)量達到150，181，000，機構投資者開立賬戶數(shù)量為362，300，自然人投資者占99.76%。從持有股票市值的角度來看，2006年散戶股票市值占A股流通市值的69%，持股市值占比下降到2019年一季度的30.3%。

（二）機構投資者向多元化方向發(fā)展

中國機構投資者的發(fā)展相對較遲，在我國證券市場改革進程推動下，機構投資者規(guī)模與作用發(fā)生了巨大變化，機構投資者包括專業(yè)機構投資者、一般法人。

由于2005年股權分置改革，解除對限制性股票出售限制引起一般法人持股份額迅速增加，在2009年之后一般法人持股市值占比基本穩(wěn)定，限售股解禁為市場增加了流動性，2019年第一季度末，一般法人持股市值為230362億元，占比超50%。機構投資者持股比例從2014年的39%增加到2019年第一季度的69%。2016年以來，機構投資者持有A股市值場的比重維持60%以上，取消限制性股票禁售令已使機構投資者股票市值和股票份額迅速增加。

二、專業(yè)機構投資者內部結構變化

專業(yè)機構投資者根據(jù)賬戶主體分為QFII、保險公司、財務公司、基金、基金管理公司（自營）、企業(yè)年金、券商自營、券商集合理財、社保基金、信托公司、陽光私募、銀行等。根據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示，近十年來，公募基金是專業(yè)機構投資者隊伍中的主力軍，同時，可以明顯看到，保險機構的實力不容小覷，其持股市值在這十年中不斷提升，僅次于公募基金，私募以及社?；鸷途惩馔顿Y者的加入，壯大了專業(yè)機構投資者的行列。

（一）公募基金影響力逐漸下降

基金是專業(yè)機構投資者中的主體。在過去十年中，所持股票市場價值在所有機構投資者中保持在較高水平。從結構變化的角度來看，2007年股票市場流通市值中公募基金所占比重為40%左右，但自2010年以來已出現(xiàn)迅速下滑態(tài)勢。2019年第一季度，基金持有的股票市值為10956.13億元，在A股流通市值所占的比例為2.41%，但它仍然是專業(yè)機構投資者的主力軍。公募基金持股市值具有明顯的季節(jié)性特征，在二季度和四季度增加持股市值，在第一季度和第三季度公募基金則會減少持股數(shù)量，從而出現(xiàn)了這種季節(jié)性波動特征，這種特征源于公募基金內部的評價和考核機制，公募基金經理的考核指標是每半年和每年度的基金業(yè)績考核和規(guī)模對比，包括在同類基金中的相對收益排名，基金經理的績效評估是投資者選擇基金的重要標準，為了提升業(yè)績排名，公募基金可能會增加高風險高收益的股票資產投資比例，會帶來持股市值的增加。

（二）保險資金與社?；鸪蔀橹匾臋C構投資者

隨著我國金融市場改革的深入，國家鼓勵和引導保險、社保等中長期資金入市，打通了保險、社保等機構投資者入市的瓶頸。從2013 年開始，保險產品投資范圍擴大，特別是萬能險和分紅險，該類理財性質的保險收益率較高，保險公司客觀上需要增加股權投資比例，以提高投資回報率;2014年1月，根據(jù)保監(jiān)會公布的通知，保險資金投資股權資產比例從20%增加到30%，推動保險機構持股市值絕對量和相對量都顯著增長，根據(jù)wind數(shù)據(jù)，2014年第三季度持股市值為5633.67億元，2014年第四季度相比增長了88.69%，持股市值首次突破萬億，占A股流通市值從2.33%提高到3.92%。截至2019年一季度末，保險機構持股市值規(guī)模約12897億元，占流通A股市值的2.84%?？梢钥闯?，保險資金在股市中的作用不容忽視，其實力在逐步提升。

（三）私募基金成為重要的投資力量

自2013年私募股權基金統(tǒng)一監(jiān)管以來，私募股權基金管理規(guī)模迅速擴大，私募基金對證券市場的影響有所增加。2018年5月，各類私募基金持有的A股市值超過1萬億，成為A股第三大機構投資者。截至2019年3月底，已經有75，348只私募基金在備案，其中包括36，235只私募證券投資基金，基金規(guī)模 2.11 萬億元。根據(jù)萬德數(shù)據(jù)庫，2019年一季度末，僅陽光私募基金的股票市值為2146.52億元，持股占比從2010年的0.07%上升到2019年Q1的0.47%，伴隨著金融監(jiān)管的放松，私募股權基金的持股規(guī)模在未來會繼續(xù)增加。

（四）境外機構投資者持股市值快速提升

外國投資者投資主要通過QFII、RQFII和陸股通投資中國股市，根據(jù)中國人民銀行每月披露的境外資金持股總市值來看，截至2018年12月，境外機構和個人持有境內股票資產總市值總計約為1.15 萬億。在陸股通開通前，QFII是國外投資者投資國內金融市場的主要方式，但在正式開通滬港通以及深港通后，陸港通成為外資流入A 股主要渠道。因為陸股通投資門檻較低、匯出無限制、結算更加靈活，因此吸引了大量外資流入，反映我國資本市場對外開放進一步加深。自2016年第四季度以來，陸股通的股票市值已經超過QFII，截至2019年第一季度，陸股通持股市值為9852億元，占A股流通市值2.17%，QFII持有的股票市值為1540.23億元，QFII與陸股通合計持股市值已超過同期的公募基金。陸股通的開通交易，使得QFII 持股市值占比增速明顯放緩，它加快了資本市場開放的進程，成為外資進入我國股票市場的主要渠道，而且預計未來外資還會持續(xù)流入。

三、投資者結構的變化趨勢

從股票市場的賬戶數(shù)量角度來看，個人投資者在股票交易賬戶中的數(shù)量占主導地位，而從持股市值上看，機構投資者持股比例近十年來不斷增加，在機構投資者內部，一般法人持有的股票市值最高，它已經是市場上最大的參與主體，直接造成專業(yè)機構投資者所持有的股票市值比例減少。專業(yè)機構投資者內部結構出現(xiàn)了重要改變，公募基金的影響力在降低，保險資金、私募以及外資的持股市值呈上升趨勢，對A股市場的影響力在逐漸提升。

從過去十年證券市場的發(fā)展歷程看，我國證券市場投資者結構的發(fā)展形勢有如下五個特點：第一，個人投資者的持股比重會進一步減少，隨著各類專業(yè)機構投資者的發(fā)展，大多數(shù)散戶并非更傾向于直接參與證券市場，而是借助專業(yè)的投資機構和具備金融專業(yè)知識的人員，間接的參與以便減少時間成本;第二，一般法人擁有最高的股票市值，是市場上最重要的參與主體;第三，在專業(yè)機構投資者中，基于監(jiān)管機構支持和引導，私募基金、保險資金和社?；鸬墓善笔兄捣蓊~逐漸提升;第四，境外機構投資者在資本市場不斷開放下，持股市值不斷增加，對市場的影響力不斷增強;第五，在銀行理財子公司開業(yè)后，將有萬億級的資金入市，專業(yè)機構投資者的實力將會進一步增強。

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（作者單位：安徽大學經濟學院）