趙越

摘 要：企業(yè)風險管理已經(jīng)成為風險管理的核心標準，而保險是企業(yè)風險管理的最有效手段之一。理論表明，購買保險不但能夠提升企業(yè)價值，還能顯著提高企業(yè)的清償能力以及緩解委托代理問題。本文以保險公司的再保險安排為研究內(nèi)容，選擇2015—2016年45家保險公司的季度數(shù)據(jù)，實證檢驗了保險對企業(yè)的積極意義。結果表明，合理的再保險安排能夠顯著提升保險公司的綜合償付能力充足率，其他控制變量也會顯著影響保險公司的償付能力。文章最后給出了研究結論，并對未來的研究做了合理判斷。

關鍵詞：企業(yè)保險 風險管理 再保險 實證研究

中圖分類號：F840 文獻標識碼：A 文章編號：1672-3791（2018）05（b）-0239-05

不管是自然人還是法人（企業(yè)），都需要對自身的風險進行管理，以規(guī)避風險發(fā)生可能帶來的損失。對企業(yè)來說，風險管理的對象是業(yè)務和財務成果的波動性，風險管理的手段一般有風險規(guī)避和風險轉(zhuǎn)移兩種。保險作為企業(yè)管理風險的最重要手段，應該得到企業(yè)管理層和股東的重視，是企業(yè)支出的各種成本中最具有價值的部分。隨著金融市場的發(fā)展，企業(yè)風險管理的手段也得到了創(chuàng)新發(fā)展，20世紀末出現(xiàn)了綜合保險和衍生品兩者特點的風險轉(zhuǎn)移產(chǎn)品——ART（另類風險轉(zhuǎn)移），是一系列非傳統(tǒng)風險轉(zhuǎn)移產(chǎn)品、風險工具和風險技術的總稱。ART的興起也在全球范圍內(nèi)促進了專屬保險公司的發(fā)展，這為企業(yè)風險管理提供了新思路和新方向。不難發(fā)現(xiàn)，保險以及由保險市場衍生出來的金融產(chǎn)品已經(jīng)成為企業(yè)風險管理的重要手段，對企業(yè)的健康發(fā)展意義重大。進入21世紀之后，雖然企業(yè)風險管理已經(jīng)過渡到全面風險管理階段，但保險始終是企業(yè)進行風險管理的重要手段。

然而，現(xiàn)實中很少有企業(yè)為自身經(jīng)營的需要而購買保險，目前保險公司開發(fā)的產(chǎn)品也很少有專門針對企業(yè)。企業(yè)所能購買到的產(chǎn)品，除企業(yè)財險、團體意外傷害險、團體健康險等傳統(tǒng)險種外，企業(yè)經(jīng)營利潤險、破產(chǎn)保險、清償能力不足保險等可以保證企業(yè)健康持續(xù)經(jīng)營的產(chǎn)品卻很少見。造成這種現(xiàn)象的原因基于兩個方面，其一是保險公司產(chǎn)品開發(fā)能力有限，尤其是產(chǎn)險公司將產(chǎn)品開發(fā)的重點放在車險、責任險等傳統(tǒng)保險產(chǎn)品上；其二是企業(yè)的保險意識非常薄弱，有效保險需求不足，當這種情況反饋到市場上時，保險需求得不到滿足也就顯而易見。

在這種背景下，為推動企業(yè)風險管理的進展，有必要從保險對企業(yè)風險管理的作用的角度展開深層次分析，探究企業(yè)需要保險的原因。本文第二部分是文獻綜述，從理論的角度探討保險對企業(yè)的積極意義；第三部分是實證分析，以保險公司為分析樣本，從實證的角度驗證保險是否對企業(yè)發(fā)展產(chǎn)生積極意義；第四部分給出了本文的研究結論。

1 文獻綜述

在傳統(tǒng)保險學領域，企業(yè)購買保險的動機是規(guī)避風險，這也許是具有封閉性質(zhì)的企業(yè)購買保險的原因，但對大眾持股的企業(yè)來說，其可以通過多種途徑分散風險，購買保險并不一定是最佳選擇。這也是為什么保險作為一個有效的風險管理有段，理應被企業(yè)接受但理論界一直持續(xù)討論企業(yè)購買保險影響因素的原因。事實上，對這個問題進行討論的根源，首先是企業(yè)的風險屬性，即作為法人機構的企業(yè)是風險中性、風險喜好還是風險規(guī)避的。然而，后續(xù)的研究表明，不管企業(yè)風險屬性如何，只要購買保險能提升企業(yè)的價值或降低企業(yè)破產(chǎn)的風險，企業(yè)管理人在做決策時都應當選擇購買保險。

研究表明，保險能夠從提升企業(yè)股東價值、穩(wěn)定企業(yè)清償能力、緩解委托代理問題等方面促進企業(yè)的發(fā)展。假定企業(yè)由投資人（股東）、管理人和債權人三部分組成，正常經(jīng)營由管理人負責，其決策以追求投資人（股東）利益最大化為標準，而不會顧及債權人的利益訴求。Eisen研究表明，根據(jù)費雪分離定理，公司管理者如果有機會獲得公司股份，其以公司利益為出發(fā)點的決策必然與從個人角度出發(fā)的決策分離，管理者的風險管理策略會影響個人的儲蓄和投資組合，但不會影響公司的決策，當不存在稅收、代理成本和信息問題的情況下，是否購買保險不會影響投資人（股東）的價值，即在此狀態(tài)下是否購買保險不會對公司產(chǎn)生影響。然而，現(xiàn)實中公司是有避稅需求的，代理成本也普遍存在，信息問題一直是干擾公司運行的重要因素，而在放松這些假定的情況下，購買保險能夠顯著提升公司的價值。在經(jīng)營權和管理權分離的公司中，當管理者意識到公司的收益大部分來自未來的投資機會，擁有相當風險性債券的公司可能會拒絕或減少凈現(xiàn)值為正的投資項目，這樣就會導致典型的委托代理問題——投資不足。保險可以緩解投資不足問題，通過增加投資而保護債權人和一般借貸人的利益。Mac Minn， Ren and Han進一步研究表明，如果企業(yè)的破產(chǎn)的概率為正，則對資產(chǎn)風險進行保險是最佳的。也就是說，當企業(yè)存在清償能力不足的風險時，增加風險保障是最佳的，即選擇充分保險。

可以發(fā)現(xiàn)，從理論的角度可以證明，企業(yè)選擇保險的理由是非常充分的，那么從實證的角度呢？由于數(shù)據(jù)獲取困難，而且對公司購買保險行為不好判定，所以從實證方面展開公司保險需求研究的成果比較少，即便展開了實證研究，也存在很大的局限性。考慮到這一問題，有些學者嘗試通過分析保險公司的再保險需求來解決。如Mayers and Smith選擇1276家美國財產(chǎn)保險公司的數(shù)據(jù)進行實證分析，研究發(fā)現(xiàn)，股權結構、組織形式、公司規(guī)模和業(yè)務集中度等變量會對公司的再保險決策產(chǎn)生顯著影響。Garven and Lamm-Tennant以及Fan同樣也以再保險市場為研究對象，探究保險企業(yè)的保險需求。隨后Altuntas，Garven and Rauch以43個國家2001—2012年的財產(chǎn)保險公司的相關數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)，不同國別以及不同國家金融市場的差異是不同企業(yè)購買保險存在差異的主要原因。Veprauskaite and Sherris以人身保險公司為研究對象，發(fā)現(xiàn)風險池的組合、公司規(guī)模等變量是影響企業(yè)購買保險的主要因素。

通過上面的簡單回顧可以看出，從理論上來說，企業(yè)購買保險能夠顯著提升企業(yè)價值并提高清償能力，對企業(yè)來說保險是分散風險的最佳選擇。但由于數(shù)據(jù)獲得的局限性，現(xiàn)實中的實證分析一般以保險公司的再保險行為作為研究對象，并且主要分析企業(yè)再保險的影響因素，并沒有把企業(yè)保險的價值體現(xiàn)出來?；诖耍疚膰L試同樣以保險公司作為研究對象，從實證的角度分析再保險行為是否會提升保險公司的清償能力。

2 實證分析

2.1 變量選擇及模型設定

從理論上來說，保險能夠提升企業(yè)的價值，提高企業(yè)的清償能力。鑒于非上市企業(yè)的價值較難衡量，且本文的研究對象是保險公司，因此以公司的綜合償付能力充足率（solvency）作為被解釋變量（綜合償付能力充足率越高，說明保險公司經(jīng)營越穩(wěn)定，越?jīng)]有破產(chǎn)風險），選擇再保險（reinsurance）作為主要釋變量。同時參照Veprauskaite and Sherris等人的研究，選擇企業(yè)規(guī)模（size）、是否是人身險公司（life）、是否是集團公司（group）、是否是中資（domestic）、認可資產(chǎn)（asset）、認可負債（debt）等作為控制變量。考慮到數(shù)據(jù)的可得性以及公布周期，本文選擇2015年和2016年的季度數(shù)據(jù)作為分析樣本；考慮到公司的持續(xù)經(jīng)營及公司規(guī)模，本文選擇規(guī)模比較靠前的20家產(chǎn)險公司、20家人身險公司和5家再保險公司進行分析，除再保險數(shù)據(jù)來源于保監(jiān)會之外，其他數(shù)據(jù)根據(jù)保險行業(yè)協(xié)會網(wǎng)站公布的公司報表整理。各變量的定義及簡單的統(tǒng)計描述如表1所示。

本文選擇的是2015—2016年45個公司的季度數(shù)據(jù)，因此，我們采用面板數(shù)據(jù)模型進行估計，同時控制了個體和時間雙向固定效應。本文的一般模型設定如下：

solvencyit=β0+β1 reinsuranceit+β2sizeit+β3lifei+β4reinsurancefirmi+β5groupi+β6 domestici+β7asset it+β8 debt it+uit

其中，uit=λi+γt+εit，i=1，2，…45，t=1，2…8。

solvency表示各公司綜合償付能力，i表示地區(qū)，t表示時期。各變量對應的指標參見表1。βi表示不同變量對應的待估計參數(shù)uit，為隨機擾動項，λi表示個體效應，γt為時間效應，εit表示殘差項。為保證數(shù)據(jù)的適用性，首先進行了VIF檢驗，結果顯示變量之間不存在多重共線性的問題。

2.2 實證分析

本文用STATA對上述模型進行回歸，樣本區(qū)間為在我國境內(nèi)注冊的45家保險公司（包括20家產(chǎn)險公司、20家人身險公司和5家再保險公司）2015—2016年的季度數(shù)據(jù)，以綜合償付能力充足率（solvency）為被解釋變量，結果如表2所示。

通過表2可以看出，再保險安排能顯著提升保險公司的償付能力，這一結果在三個模型中均顯著，符合本文預期，且和Mac Minn， Ren and Han的理論假設一致。這說明，企業(yè)通過購買保險，可以分散清償能力不足的風險，使得企業(yè)的破產(chǎn)風險降低，進而健康持續(xù)運營。從保險公司的角度來看，通過再保險安排，能夠顯著提高公司的綜合償付能力充足率，即保險公司可以通過合理的再保險，提高自身的償付能力，健康發(fā)展。

其他控制變量。第一，企業(yè)規(guī)模（size）越大，經(jīng)營越穩(wěn)定，并且這一結果是顯著的。這說明，我國保險公司還處于規(guī)模效應階段，可以通過增加總資產(chǎn)的方法確保企業(yè)健康運營。第二，認可資產(chǎn)（asset）的增加會顯著提升保險公司的償付能力，認可負債（debt）的增加則會顯著降低保險公司的償付能力，這一現(xiàn)象也符合預期和現(xiàn)實情況，因為保險公司的綜合償付能力就是基于認可資產(chǎn)和認可負債計算的，認可資產(chǎn)的增加意味著綜合償付能力充足率的提升，認可負債的增加則會拉低充足率。第三，相對人身保險（life）公司來說，財產(chǎn)保險公司的償付能力要更好一點，即財產(chǎn)保險公司相對來說經(jīng)營更穩(wěn)健，破產(chǎn)的風險相對較低。第四，相對傳統(tǒng)保險公司來說，再保險公司（refirm）顯著降低了償付能力，即再保險公司的破產(chǎn)風險要高于傳統(tǒng)的保險公司。第五，其他變量如是否是集團公司（group）以及是否是中資（domestic）和償付能力充足率之間的關系不顯著，說明是否是集團公司以及是否是中資公司，目前并不會影響公司的償付能力情況。

3 結語

從2004年美國反財務欺詐委員會發(fā)起委員會（簡稱COSO）發(fā)布《企業(yè)風險管理——整合框架》以后，企業(yè)風險管理已經(jīng)成為風險管理的核心標準，不管是學界還是業(yè)界，都將風險管理作為企業(yè)運營的重要課題。保險作為風險管理最有效的手段之一，理應是企業(yè)首選，通過保險安排，能夠顯著提升企業(yè)的價值、降低破產(chǎn)風險、緩解委托代理問題。但在現(xiàn)實中，尤其是在我國，企業(yè)的保險安排卻相對較少。基于此，有必要從實證的角度驗證保險的重要性，考慮到一般公司保險安排相關數(shù)據(jù)較難獲取，本文選擇2015—2016年45家保險公司的再保險的季度數(shù)據(jù)進行了實證檢驗。結果表明，再保險安排能夠顯著提升保險公司的綜合償付能力充足率，其他變量如資產(chǎn)、負債以及公司組織形式等變量也會顯著影響企業(yè)的償付能力。

本文的研究成果驗證了保險可以提升企業(yè)清償能力的理論假設，據(jù)此可以建議企業(yè)在進行風險管理時，考慮將保險作為重要的工具進行合理的風險轉(zhuǎn)移。但考慮到我國保險市場的現(xiàn)狀，建議保險公司通過市場調(diào)研等方法，開發(fā)設計合適的產(chǎn)品，以適應企業(yè)愈加急迫的保險需求。另外，監(jiān)管機構也應當加強對保險產(chǎn)品的宣傳，宣傳的對象不但是一般群眾，還可以考慮以法人企業(yè)為宣傳對象，提升企業(yè)的保險意識和風險管理水平。

本文也存在一定的局限性，比如由于數(shù)據(jù)獲取困難，研究對象選擇的只有保險公司；由于樣本企業(yè)上市公司較少，并沒有分析保險是否會提升企業(yè)的價值。后續(xù)研究可以從上述兩個方面繼續(xù)分析。

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