馮坤倫

[摘要]隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展我國(guó)上市公司的股權(quán)再融資定價(jià)也在迅速的發(fā)展著。而在上市公司股權(quán)再融資的迅速發(fā)展中找到一種十分合理有效的定價(jià)也是十分重要的。得出新股定價(jià)偏低的這個(gè)結(jié)論以往一般都是從從股票發(fā)行價(jià)和上市交易價(jià)相比較偏低從而出現(xiàn)抑價(jià)這一現(xiàn)象。這個(gè)結(jié)論一般都是在把交易價(jià)和發(fā)行價(jià)分別放在流行市場(chǎng)和發(fā)行市場(chǎng)上的價(jià)格進(jìn)行比較來做出判斷，所以這個(gè)方法的有效性可以去深度的探討。我們可以分析一種可以不依賴股票價(jià)格就能預(yù)測(cè)合理的定價(jià)的一種比較好的方法，這種方法的好處就是能夠解決以前的方法中不能夠解決的問題或是矛盾。

[關(guān)鍵詞]現(xiàn)狀；研究意義；再融資；定價(jià)效率

一、我國(guó)上市公司再融資現(xiàn)狀

企業(yè)的再融資的資金有兩個(gè)渠道分別外源融資和分配資。兩個(gè)渠道都有各自的特點(diǎn)以及對(duì)企業(yè)的功能。我國(guó)企業(yè)的再融資的資金主要是從內(nèi)源融資。對(duì)于一些國(guó)有企業(yè)由于資金短缺的情況而不能夠分紅企業(yè)也不能得到發(fā)展所以我們應(yīng)該通過了解股票市場(chǎng)的實(shí)際情況以及治理公司的管理制度來解決這些問題。對(duì)于大股東來說，股權(quán)融資成本僅僅是發(fā)行費(fèi)用。

二、研究上市公司股權(quán)再融資定價(jià)效率的意義

公司理財(cái)領(lǐng)域的核心課程一直以來都是是新股的發(fā)行定價(jià)問題。股票發(fā)行的成敗決定于定價(jià)是否合理。如果定價(jià)過于低的話則會(huì)非常嚴(yán)重影響資本市場(chǎng)的資源配置和企業(yè)的籌資效率當(dāng)然定價(jià)如果過于高了話則市場(chǎng)的認(rèn)購能力不足。根據(jù)以往的研究想要被認(rèn)為是合理的定價(jià)那么就要求新股定價(jià)能夠準(zhǔn)確的反應(yīng)未來盈利的凈現(xiàn)值和反應(yīng)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。有許多的經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)抑價(jià)現(xiàn)象關(guān)注了很長(zhǎng)的時(shí)間因此他們認(rèn)為抑價(jià)反應(yīng)內(nèi)在價(jià)值和實(shí)際價(jià)值也就是說是合理定價(jià)的偏離。因此他們覺得定價(jià)是沒有效率的表現(xiàn)。一方面有許多的經(jīng)濟(jì)學(xué)家用實(shí)驗(yàn)研究的方式為各種的假說提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。另一方面經(jīng)濟(jì)學(xué)家從每個(gè)不同的角度提出了解釋原因的假說。

三、新股抑價(jià)的分類

新股抑價(jià)其實(shí)一直以來都是金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家們所關(guān)注的焦點(diǎn)。新股抑價(jià)其實(shí)是可以用發(fā)行當(dāng)日這支股票的收盤價(jià)和發(fā)行價(jià)之價(jià)差來以此衡量，也可以用發(fā)行前一天的收盤價(jià)和發(fā)行價(jià)的價(jià)差來表示。因此本人對(duì)新股抑價(jià)進(jìn)行了分析。

（一）在行為學(xué)的角度上解釋的新股抑價(jià)假說

在行為學(xué)的角度上解釋新股抑價(jià)的理論。有兩種說法一種上對(duì)于待發(fā)行的企業(yè)它是沒有在承銷商控制抑價(jià)的手段上施加足夠的壓力。另一種是人為在主觀上抬高了上市后證券的價(jià)格或是非理性投資著的行為在客觀上吸引了抑價(jià)的發(fā)行手段。因?yàn)樵谑袌?chǎng)上交易的股票增加了它的發(fā)行量，所以抑價(jià)就可以用發(fā)行前一天的收盤價(jià)和發(fā)行價(jià)的價(jià)差來表示或者是用發(fā)行當(dāng)日該只股票的收盤價(jià)和發(fā)行價(jià)的價(jià)差來衡量等等。

（二）在信息非對(duì)稱模型上解釋新股抑價(jià)假說

新股發(fā)行過程中有著最重要的交易主體是發(fā)行者、投資者、承銷商三方。在信息非對(duì)稱的模型上總是假設(shè)參與三方所掌握的信息量是不一樣，也就是說三方可以分為信息劣勢(shì)者和信息優(yōu)勢(shì)者。信息劣勢(shì)者相比于信息優(yōu)勢(shì)者缺乏很多的關(guān)于待發(fā)行股票的信息。抑價(jià)發(fā)行的目的是最終通過確定的發(fā)行價(jià)不至于抑價(jià)太多其實(shí)是通過承銷商獎(jiǎng)勵(lì)那些信息優(yōu)勢(shì)投資者在問價(jià)過程中非常真實(shí)地表達(dá)出了他們的需求意愿從而特意采取的一種手段。這種觀點(diǎn)可以認(rèn)為它是抑價(jià)克服或是控制抑價(jià)是一種很有意思的觀點(diǎn)。所以人們把這種方法稱之為信息收集假說。

（三）在制度環(huán)境上解釋新股抑價(jià)假說

這種假說是從發(fā)行的環(huán)境和新股發(fā)行所面臨的法規(guī)制度等方面出發(fā)的。在對(duì)上市公司的股權(quán)再融資進(jìn)行充分的分析之后可以得出一個(gè)重要的結(jié)論。那就是因?yàn)槊總€(gè)國(guó)家所面臨著是不同的稅收制度所以一些企業(yè)是可以利用抑價(jià)的發(fā)行來減輕納稅的負(fù)擔(dān)。因此大多數(shù)的企業(yè)必須仔細(xì)的考慮抑價(jià)帶來的節(jié)省的納稅和帶來的資金的流失這兩個(gè)的后果并且在這兩個(gè)之間做出權(quán)衡。

（四）在企業(yè)控制及所有權(quán)的角度上解釋新股抑價(jià)假說

因?yàn)樵谒袡?quán)角度上和在企業(yè)控制上考慮解釋新股抑價(jià)的理論一直到現(xiàn)在也沒有一個(gè)準(zhǔn)確的解釋或者是定論。所以對(duì)于股東和企業(yè)的管理層都擁有不同的目標(biāo)函數(shù)：對(duì)于企業(yè)的管理層是更加的關(guān)注自己工作的辛苦程度以及職位消費(fèi)的多少。而股東的目標(biāo)是更加的希望企業(yè)價(jià)值能夠最大化。因此管理者在對(duì)企業(yè)股票要求過剩的情況下通過抑價(jià)來制造對(duì)股票的剩余的需求。這樣的話管理者就能夠通過把股票分散到更多的投資者手里從而能夠削弱單個(gè)投資者的影響力和話語權(quán)。這就可以達(dá)到分散權(quán)利的目的從而沒有人能夠干涉他們的各種職位特權(quán)了。

四、根據(jù)以往的經(jīng)驗(yàn)所得出的結(jié)論

（一）融資方式有三種方式，這三種融資方式會(huì)在一定程度上造成企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效指標(biāo)的下降，而且他們的下降程度都存在著明顯的差異。

（二）因?yàn)槲覈?guó)的一些歷史原因以及特殊的股權(quán)分置制度所以我國(guó)的一些上市公司的再融資存在著比較強(qiáng)烈的股權(quán)偏好。

（三）相比于西方較為發(fā)達(dá)的再融資市場(chǎng)我國(guó)的資本市場(chǎng)還很不完善所以大多數(shù)的上市公司不得不偏好于股權(quán)再融資。

（四）因?yàn)槊恳环N再融資方式都有著各自的特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)因此它們可以在不同的情況下分別適合企業(yè)發(fā)展的不同的需要所以不應(yīng)該哪種方式的門檻低就用哪種的或者是單純的依賴于某種股權(quán)融資而應(yīng)該根據(jù)實(shí)際情況在來進(jìn)行選擇。

五、提出相關(guān)的建議和意見

（一）我們應(yīng)該加強(qiáng)上市公司再融資的監(jiān)管力度可以讓股東的錢發(fā)揮其應(yīng)有的作用還可以讓需要融資的企業(yè)可以融到資金。

（二）應(yīng)該進(jìn)一步完善可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)并且鼓勵(lì)可轉(zhuǎn)債的發(fā)行。

（三）努力的完善國(guó)內(nèi)的資本市場(chǎng)，比較重要的是債券市場(chǎng)。完善國(guó)內(nèi)的資本市場(chǎng)后可以增加上市公司的融資渠道。

六、總結(jié)

能夠支持不能簡(jiǎn)單地將抑價(jià)率視為新股發(fā)行折扣的觀點(diǎn)主要還是因?yàn)樵谖覈?guó)股票增發(fā)的市場(chǎng)上用以前的方法計(jì)算出了用隨機(jī)前沿模型預(yù)測(cè)出的定價(jià)非效率指標(biāo)不等于抑價(jià)率指標(biāo)。股票是否是多次增發(fā)或者是是否公開發(fā)行以及增加企業(yè)的上市地點(diǎn)對(duì)定價(jià)效率也有著很大的的影響。對(duì)于定價(jià)效率和發(fā)行數(shù)量關(guān)系的觀點(diǎn)，它能夠揭示中國(guó)股票增加市場(chǎng)價(jià)格壓力假說的成立也就是我們平常說的信息效應(yīng)小于供給效應(yīng)。