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        美聯(lián)儲(chǔ)加息對黃金價(jià)格的影響研究

        2018-03-26 12:29:10吳彤
        商場現(xiàn)代化 2018年4期
        關(guān)鍵詞:GARCH模型黃金價(jià)格

        吳彤

        摘 要:通過對黃金價(jià)格影響因素進(jìn)行梳理,在此基礎(chǔ)上歸納美聯(lián)儲(chǔ)加息對黃金價(jià)格的影響的路徑,并構(gòu)建帶有虛擬變量的ARMA-GARCH模型進(jìn)行實(shí)證回歸分析,本文得出如下結(jié)論:美聯(lián)儲(chǔ)加息對黃金價(jià)格影響不顯著,但會(huì)導(dǎo)致黃金價(jià)格波動(dòng)加劇,黃金資產(chǎn)組合管理應(yīng)注意美聯(lián)儲(chǔ)加息影響,防范風(fēng)險(xiǎn)。

        關(guān)鍵詞:美聯(lián)儲(chǔ)加息;黃金價(jià)格;政策宣告時(shí)點(diǎn);ARMA-GARCH模型

        一、引言

        黃金,作為一種特殊的大宗商品,具有貨幣和避險(xiǎn)的多重屬性。黃金的貨幣屬性是指黃金作為支付手段,發(fā)揮其貨幣職能,這表明即使在黃金非貨幣化之后,它仍是被國際接受的繼美元、 歐元、英鎊、日元之后的第五大國際結(jié)算貨幣;同時(shí),黃金事關(guān)一國的金融安全,是一國官方儲(chǔ)備的重要組成部分。黃金的避險(xiǎn)屬性是指當(dāng)金融、經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大幅波動(dòng)或危機(jī)時(shí),黃金都成為資金的避風(fēng)港,每次經(jīng)濟(jì)、金融危機(jī)期間都有大量避險(xiǎn)資金涌入黃金市場。布雷頓森林體系確立美元與黃金掛鉤,并規(guī)定美元處于等同黃金的地位。世界上國際貿(mào)易結(jié)算貨幣大部分是用美元結(jié)算,所以美聯(lián)儲(chǔ)加息會(huì)吸引很多國際資本回流美國,美元就會(huì)升值走強(qiáng),美國經(jīng)濟(jì)走好,那么黃金避險(xiǎn)作用則大幅度降低,因而使投資者進(jìn)行其他投資,以美元計(jì)價(jià)的黃金自然就會(huì)價(jià)格下跌。在2010年以后的幾次美聯(lián)儲(chǔ)加息過程中,黃金價(jià)格也不同程度的變動(dòng),大體表現(xiàn)為下降趨勢。為了更加準(zhǔn)確的探究美聯(lián)儲(chǔ)加息是否影響黃金價(jià)格?本文將通過ARMA-GARCH模型分析2010年以后美聯(lián)儲(chǔ)加息期間的黃金價(jià)格是否受加息影響。

        本文首先對黃金價(jià)格影響因素進(jìn)行梳理,并對美聯(lián)儲(chǔ)加息對黃金價(jià)格的影響進(jìn)行過程上的探討,在此基礎(chǔ)上搜集2000年以后美聯(lián)儲(chǔ)加息時(shí)點(diǎn),構(gòu)建帶有虛擬變量的ARMA-GARCH模型進(jìn)行實(shí)證分析,最后基于分析結(jié)果對美聯(lián)儲(chǔ)加息對黃金價(jià)格的影響進(jìn)行歸納總結(jié)。

        二、黃金價(jià)格影響因素

        本文首先對黃金價(jià)格影響因素的相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行梳理。楊柳勇和史震濤(2004)認(rèn)為黃金價(jià)格的波動(dòng)主要來自其作為資產(chǎn)屬性受投資需求因素的影響,其中主要包括美元避險(xiǎn)需求、通貨膨脹的對沖需求、投資組合多樣化需求,以及安全避險(xiǎn)需求等因素,并得出結(jié)論認(rèn)為:影響黃金價(jià)格的長期性決定因素有道瓊斯價(jià)格指數(shù)、美國通貨膨脹率、美元名義有效匯率、美國聯(lián)邦基金利率。王俊婷(2016)通過協(xié)整檢驗(yàn)分析得出,黃金匯率與美元價(jià)格之間存在負(fù)相關(guān)的長期均衡關(guān)系;但根據(jù)經(jīng)驗(yàn)和部分學(xué)者指出這些因素對黃金價(jià)格的影響并不是很明顯,Cai(2001)從宏觀數(shù)據(jù)影響的角度出發(fā),研究了美國宏觀數(shù)據(jù)發(fā)布對黃金的影響,發(fā)現(xiàn)其影響程度顯著低于對債券市場和匯率市場的影響,在1994年-1997年間,美聯(lián)儲(chǔ)的23次宏觀經(jīng)濟(jì)政策只有6次對黃金市場產(chǎn)生了明顯的影響。丁緒輝、高新雨(2014)利用GARCH族模型進(jìn)行分析,得出外部沖擊對國際黃金價(jià)格的影響較為持續(xù),而衰退過程緩慢的結(jié)論。付丹和梅雪(2009)指出在美國主導(dǎo)世界經(jīng)濟(jì)的背景下,美元指數(shù)主要反映美國經(jīng)濟(jì)狀況,而美國10年期國債收益率和通脹率是同步指標(biāo),均影響黃金價(jià)格的走勢。王文杰等(2009)使用波動(dòng)性建模的方法和結(jié)合事件研究法進(jìn)行分析,該研究表明:美元指數(shù)USDX與美國國債收益率和黃金收益率具有明顯負(fù)相關(guān)性;而黃婷和李景華(2015)通過分析脈沖和方差的方法進(jìn)行研究,結(jié)果表明,美元指數(shù)的沖擊影響黃金價(jià)格,并對后者具有較強(qiáng)的導(dǎo)向力,但黃金價(jià)格和美國的物價(jià)水平呈正向相關(guān)。Levin和Wright(2006)實(shí)證考察了長期和短期內(nèi)黃金價(jià)格的決定因素,認(rèn)為從長期關(guān)系來看,黃金價(jià)格和美國的物價(jià)水平存在長期、固定的正向相關(guān)。因而黃金可以作為通貨膨脹的長期套期保值工具,即使沖擊導(dǎo)致黃金價(jià)格和美國通貨膨脹率的長期關(guān)系出現(xiàn)偏離,也存在緩慢逆轉(zhuǎn)過程。

        綜上所述,黃金價(jià)格受多種因素影響。但由于黃金的供給和生產(chǎn)都比較穩(wěn)定,而其作為工業(yè)品需求和消費(fèi)需求的變化也十分有限。由此,從實(shí)體層面來說,黃金的供給需求關(guān)系在一定時(shí)期內(nèi)比較平穩(wěn)。而上述研究成果表明,黃金價(jià)格波動(dòng)主要源自其資產(chǎn)屬性,受到投資需求變化的影響,包括其作為大宗商品通脹對沖需求、投資組合優(yōu)化需求和美元避險(xiǎn)需求?;谖墨I(xiàn)的回顧與分析,本文將美聯(lián)儲(chǔ)加息對黃金價(jià)格的影響路徑總結(jié)如下:

        1.信號路徑

        美聯(lián)儲(chǔ)加息傳遞了美國經(jīng)濟(jì)向好的信息,黃金作為避險(xiǎn)資產(chǎn)的需求下降。且由于黃金是以美元進(jìn)行標(biāo)價(jià)的,美聯(lián)儲(chǔ)加息傳遞出美元匯率上漲的可能信號,因此黃金價(jià)格下跌。當(dāng)投資者意識到長期內(nèi)短期利率將維持在較高水平,投資者避險(xiǎn)需求降低,轉(zhuǎn)而投資順周期資產(chǎn),黃金需求降低,繼而價(jià)格降低,同時(shí)價(jià)格劇烈波動(dòng)。

        2.流動(dòng)性路徑

        資產(chǎn)價(jià)格與流動(dòng)性具有密切關(guān)聯(lián)。諸多研究表明,過度流動(dòng)性導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格的上漲,而流動(dòng)性不足可能成為資產(chǎn)價(jià)格下跌的原因。為防止資本外流,美聯(lián)儲(chǔ)加息可能會(huì)引起其他國家的貨幣政策收緊,從而使得投資者持幣的機(jī)會(huì)成本增加,進(jìn)而增加了流動(dòng)性溢價(jià),推高金融資產(chǎn)價(jià)格。而黃金作為重要的金融資產(chǎn),其價(jià)格受到市場流動(dòng)性的影響。流動(dòng)性收緊可能導(dǎo)致黃金價(jià)格下降,同時(shí)價(jià)格劇烈波動(dòng)。

        基于前文的分析,本文提出以下假設(shè):

        H1:美聯(lián)儲(chǔ)加息導(dǎo)致黃金價(jià)格下降

        H2:美聯(lián)儲(chǔ)加息導(dǎo)致黃金價(jià)格波動(dòng)性增加

        三、基于ARMA-GARCH模型的黃金價(jià)格分析

        1.模型建立

        基于前文的分析論證,本文建立帶有虛擬變量的ARMA-GARCH模型,基于此進(jìn)一步分析美聯(lián)儲(chǔ)加息對黃金價(jià)格的影響。模型如式(1)所示。

        其中R1,…,Rn在相應(yīng)的政策宣告時(shí)點(diǎn)發(fā)生后取值為1,否則為0。項(xiàng)分別為收益率均值、AR(1)項(xiàng)系數(shù)、MA(1)項(xiàng)系數(shù)、收益率殘差、方差方程常數(shù)項(xiàng)、ARCH(1)項(xiàng)系數(shù)、GARCH項(xiàng)系數(shù)、虛擬變量Rk項(xiàng)系數(shù)。從公式(1)中可以看出,當(dāng)期的條件方差主要取決于四個(gè)部分,分別是上一期的條件方差、上一期的殘差項(xiàng)、代表股市波動(dòng)性突變的虛擬變量和截距項(xiàng)。其中截距項(xiàng)不受各期條件方差和殘差項(xiàng)的影響,反映的是波動(dòng)性系統(tǒng)地上升或者下降。如截距項(xiàng)變大,說明波動(dòng)性系統(tǒng)性上升,反之亦然。α和β的變化反映了股市波動(dòng)性的持續(xù)性和長期記憶性,表示股市對新信息和歷史信息的反映程度。而Zk系數(shù)則反映了第k個(gè)事件沖擊對黃金價(jià)格波動(dòng)的結(jié)構(gòu)性影響。

        2.數(shù)據(jù)來源

        本文以2010年4月15日-2017年4月4日的Comex黃金指數(shù)收益率為樣本數(shù)據(jù),數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫。同時(shí)通過網(wǎng)絡(luò)檢索,將2015年12月17日和2016年12月15日作為美聯(lián)儲(chǔ)加息政策宣告日。在搜索數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上,基于模型(1)本文對美聯(lián)儲(chǔ)加息對黃金價(jià)格的影響進(jìn)行研究。本文使用的統(tǒng)計(jì)軟件為Eviews。

        3.實(shí)證結(jié)果

        基于模型(1),本文對美聯(lián)儲(chǔ)加息對黃金價(jià)格的影響進(jìn)行研究。實(shí)證結(jié)果如表所示。由表1中可以看出,均值方程中D1與D2的系數(shù)均不顯著,表明美聯(lián)儲(chǔ)加息的政策宣告對黃金價(jià)格的變化并沒有顯著影響,研究結(jié)論不能驗(yàn)證假設(shè)H1。而在方差方程中,D1和D2的系數(shù)均顯著為正,研究結(jié)論驗(yàn)證假設(shè)H2。具體的分析本文在總結(jié)與結(jié)論部分展示。

        四、結(jié)論與總結(jié)

        本文通過對黃金價(jià)格影響因素進(jìn)行梳理,在此基礎(chǔ)上探討美聯(lián)儲(chǔ)加息對黃金價(jià)格的影響,搜集2010年以后美聯(lián)儲(chǔ)加息政策宣告日作為加息時(shí)點(diǎn),構(gòu)建帶有虛擬變量的ARMA-GARCH模型進(jìn)行實(shí)證分析。根據(jù)實(shí)證研究結(jié)果,本文得出如下結(jié)論:

        首先,基于本文的實(shí)證研究結(jié)果,美聯(lián)儲(chǔ)加息對黃金價(jià)格影響不顯著。進(jìn)一步分析其原因,本文認(rèn)為加息前的政策預(yù)期可能能夠揭示這一現(xiàn)象,即美聯(lián)儲(chǔ)宣告加息前加息政策已經(jīng)被投資者和分析師所預(yù)期,美聯(lián)儲(chǔ)加息對黃金價(jià)格的影響已經(jīng)反映在黃金價(jià)格當(dāng)中。因此,當(dāng)加息宣告時(shí),黃金價(jià)格沒有顯著的上升或下降,但該觀點(diǎn)還有待進(jìn)一步研究,本文在此不再探討。

        其次,美聯(lián)儲(chǔ)加息對黃金價(jià)格波動(dòng)性有顯著的正向影響,驗(yàn)證了本文的假設(shè)H2。本文認(rèn)為該影響主要通過信號效應(yīng)傳遞。美聯(lián)儲(chǔ)加息向市場傳遞了美國經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)的信號,而與之相應(yīng)的是其他國家所面臨的嚴(yán)重的資本外流壓力,經(jīng)濟(jì)不確定性增加。另一方面,歷史進(jìn)程中美聯(lián)儲(chǔ)加息周期總是伴隨著地區(qū)性的經(jīng)濟(jì)危機(jī),投資者將美元加息作為一種市場不穩(wěn)定的信號,由此增加了資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)性。

        綜上所述,基于帶有虛擬變量的ARMA-GARCH模型實(shí)證回歸分析,本文認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)加息對黃金價(jià)格影響不顯著,但會(huì)導(dǎo)致黃金價(jià)格波動(dòng)加劇。黃金資產(chǎn)管理應(yīng)注重美聯(lián)儲(chǔ)加息的影響,注意規(guī)避風(fēng)險(xiǎn),完善管理機(jī)制,優(yōu)化投資組合。

        參考文獻(xiàn):

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        [2]王俊婷.美元匯率對黃金價(jià)格影響的實(shí)證分析[J].全國商情·理論研究,2016(6):80-81.

        [3]Cai M, Wang J, Wang S. Analysis of energy distribution and prediction of rock burst during deep mining excavation in Linglong gold mine[J]. Chinese Journal of Rock Mechanics & Engineering, 2001.

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        [5]付丹,梅雪,張暉,等.黃金價(jià)格與通貨膨脹相關(guān)性的實(shí)證分析[J].黃金,2009,30(1):4-7.

        [6]王文杰,部慧,陸鳳彬.金融海嘯下我國黃金期貨市場波動(dòng)性的實(shí)證分析[J].管理評論,2009,21(2):77-83.

        [7]黃婷,李景華.美元指數(shù)與大宗商品價(jià)格關(guān)系的實(shí)證分析[J].經(jīng)濟(jì)縱橫,2015(8):116-120.

        [8]Levin E J, Wright R E. Downwards sloping demand curves for stock?[J].Studies in Economics & Finance,2006, 23(1):51-74.

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