高毓晨

[摘要]以佳兆業(yè)集團債務重組為案例，分析了上市公司債務重組的必要性和實施效果。認為上市公司在面臨賬務困境時，應盡量減少債權人與債務人的損失，與利益相關者進行博弈，對可能到期的債務做好準備。

[關鍵詞]上市公司；債務重組；財務困境

[DOI]1013939/jcnkizgsc201809051

1佳兆業(yè)集團債務重組案例介紹

11佳兆業(yè)集團債務重組案例背景

佳兆業(yè)集團1999年成立，總部位于香港的控股有限公司，2009年12月在香港聯交所成功上市。佳兆業(yè)集團控股旗下擁有二十多家集團及專業(yè)公司，總資產近2000億元人民幣。

2017年，已停盤兩年的佳兆業(yè)又正式在香港證券交易所復牌，但在其正式復牌之前，對自身的拯救過程充滿了戲劇性。

其債務違約過程：2014年底，佳兆業(yè)在深圳的若干物業(yè)遭到“鎖盤”。2014年12月10日，郭英成卸任董事會主席及執(zhí)行董事。2015年1月1日，這一卸任事件觸發(fā)了一項與匯豐在早前簽訂的融資協議中的強制性提前還款條款，公司未能還款，構成違約。12日，公司發(fā)布公告，其未能按期支付一筆美元優(yōu)先票據的利息以及匯豐豁免了卸任觸發(fā)的違約事件并確認了債權人資產保全申請以及部分銀行賬號遭到凍結等重大事項。2015年2月6日，公司發(fā)出融創(chuàng)公司有計劃將現金收購郭氏持有股份的公告，這也是佳兆業(yè)集團公司債務重組的開端。

12佳兆業(yè)集團債務重組的具體內容

佳兆業(yè)集團的境內外債務重組的總體思路是：保本、削息、展期。

（1）境內債務重組。

佳兆業(yè)集團境內債務重組主要是以修改其他債務條件的方式。

境內重組計劃的主要條款為抵押品和擔保不變動并且不削減任何債權人的本金。然而，利息將減少及年限將延長。

（2）境外債務重組。隨后，佳兆業(yè)集團在該年3月8日又發(fā)布了建議境外債務重組公告。

境外債務重組依舊是不削減任何債權人的本金，只利息削減，債務展期。

（3）再次債務重組計劃。

由于境外債權人感到可以爭取更多利益，首輪債務重組宣告失敗。佳兆業(yè)在2015年3月22日又發(fā)布了新的債務重組公告，為境外債權人提出了三種方案：①New HY Notes CRVs，即債權人可以按1∶1的比例將索賠金額置換成新的債券。②New HY Notes Only，也就是債權人可以按照1∶102598的比例將索賠金額置換成新的債券，并賦予債權人更多新債券。③Mandatorily Exchangeable Bonds，在該方案下，債權人可以按1∶1的比例將索賠金額置換成MEB。

這種設計最后取得了債權人的同意，并為佳兆業(yè)取得了2年的緩沖期。

2佳兆業(yè)集團債務重組案例分析

21債務重組的必要性

（1）對投資者和債權人的利益考慮。

佳兆業(yè)集團屬于國內大型上市公司，投資者眾多，若不實施債務重組，陷入破產清算的境地，會給一大批小投資者造成巨大損失。

對債權人來說，若實施破產清算，不僅會使境外債權人利益受損，也會使境內債權人的損失加大。由公司2015年3月13日的公告可知，佳兆業(yè)集團在境內貸款下的資產保全申請有64份，其中，債務總額約為4797億元，但已經裁定的資產保全金額僅1376億元。照此計算，境內債權人的回收率約為29%。而清償順序靠后的境外債權人，回收率僅6%，相比于在債務重組下可達30%的最大收益，破產清算會讓境外債權人損失慘重。

（2）對社會貢獻的考慮。

佳兆業(yè)集團在持續(xù)經營的同時，還積極納稅，為國家財政做出了一定的貢獻。除此以外，佳兆業(yè)集團也為社會提供了就業(yè)機會，佳兆業(yè)集團2017年員工數達1萬多人，這在一定程度上解決了嚴峻的就業(yè)壓力。

（3）佳兆業(yè)的財務困難是暫時的。

佳兆業(yè)的面臨財務困難并不是長久的，其生產經營狀況并未發(fā)生根本性的改變。

①公司流動比率。

公司流動比率指標一直良好，公司的短期償債能力還是比較強的。

②公司資產負債率。

22債務重組的實施效果

在實施債務重組后，從2015年4月開始，佳兆業(yè)的全部項目被政府“解鎖”，創(chuàng)始人郭英成也回到了公司，部分項目也回歸到了正常銷售狀態(tài)。

利潤額也有明顯上漲趨勢。

2017年3月，佳兆業(yè)也正式在香港交易所進行復牌。

3對我國上市公司債務重組的啟示

（1）在公司面臨財務困境的時候，應力爭減少債權人與債務人的損失。在案例中，佳兆業(yè)首先制訂了一個債務重組計劃，但在其中對于境外債務重組的計劃中，有損境外債券人利益，所以，又對境外債務重組計劃進行了修改，并盡更大誠意為境外債權人提出了三種方案，最大限度地保證了境內境外債券人的利益。所以，可能出現類似財務困境的上市企業(yè)要盡力維護債權人的利益，而相對于破產清算和破產重整來說，維護債權人利益最好的方法是債務重組。

（2）面臨財務困境時，企業(yè)應學會與利益相關者進行博弈，維護多方利益。案例中，涉及佳兆業(yè)集團、融創(chuàng)中國、佳兆業(yè)的境內外債權人等，佳兆業(yè)充分考慮了自身利益問題，如果不能正常進行債務重組，融創(chuàng)不會對佳兆業(yè)進行收購，佳兆業(yè)也就會陷入破產清算的境地。而境外債權人最初也不同意其債務重組計劃，通過多方磋商協調，兩方都做出了讓步，使重組計劃得以實行。

（3）對于可能到期的債務做好準備。案例中，引起佳兆業(yè)集團債務重組的導火索是郭英成辭任而觸發(fā)的一項與匯豐簽訂的定期貸款融資訂立的融資協議中的強制性提前還款條款，最終佳兆業(yè)也沒能還上貸款，構成了違約。若不是最終匯豐銀行決定不再索要，就可能會對佳兆業(yè)的財務造成巨大的負面問題。因此，為避免突發(fā)性的還款要求，企業(yè)可以做好必要準備，預提出一部分資金以防萬一。

參考文獻：

李秉祥ST公司債務重組存在的問題與對策研究[J].當代經濟科學，2003（3）：71-75.