段利

摘 要：今年以來，隨著證券市場的持續(xù)走弱，上市公司回購掀起一波熱潮，截至9月16日，回購總規(guī)模已較2017年高出一倍，創(chuàng)A股歷史記錄。當市場出現(xiàn)短期非理性下跌時，實施上市公司股份回購有利于穩(wěn)定股價，從而維護市場穩(wěn)定健康發(fā)展。然而，不同于西方發(fā)達國家，我國上市公司回購也存在著種種問題。對此進行深入分析，并提出對策和建議。

關鍵詞：市場低迷;上市公司;回購

中圖分類號：F830.91? ? ? ? 文獻標志碼：A? ? ? 文章編號：1673-291X（2018）36-0070-02

一、當前上市公司回購現(xiàn)狀

今年以來，隨著A股各大指數(shù)的下行，證券市場持續(xù)走弱。數(shù)據(jù)顯示，9月16日，在整個市場成交額創(chuàng)下階段新低的同時，當日兩市有107家股票股價創(chuàng)下上市以來新低，投資者信心受挫，更有不少公司股價與定增價格出現(xiàn)了倒掛，不利于上市公司再融資和市場的穩(wěn)定。在此背景下，上市公司回購掀起一波熱潮，截至9月16日，Wind數(shù)據(jù)顯示，今年以來已有510家A股上市公司實施回購，累計回購687筆，回購總規(guī)模達248.07億元，與2017年50.6億元的回購金額相比高出兩倍多，創(chuàng)出歷史新高。

從上市公司已經(jīng)發(fā)布的公告看，陜西煤業(yè)以50億元的擬回購計劃規(guī)模最大，美的電器以40億元的回購計劃規(guī)模次之，分眾傳媒和均勝電子分別以30億元和22億元的回購計劃規(guī)模緊隨其后。在已實施股份回購的上市公司中，除美的集團、均勝電子外，永輝超市、蘇寧易購等公司均超過了5億元。

一般而言，上市公司股份回購能明顯提升投資者信心，對穩(wěn)定股價有利。美的集團在8月7日的提示性公告中稱，公司已耗資12.5億實施股份回購，占40億元回購總額的31.25%。在7月7日的回購預案中，美的公司宣稱，本次股份回購的目的是“使股價與公司價值匹配”，“維護投資者利益”。

此外，針對上市公司股份回購存在的一些問題，中國證監(jiān)會于2018年9月7日宣布，證監(jiān)會將會同有關部門提出完善上市公司股份回購相關制度的修法建議，將有針對性地解決上市公司在現(xiàn)行股份回購制度下的困難和障礙。

二、上市公司回購的動因

在上市公司回購領域研究中，動因分析歷來是一個比較重要的問題。我國證券市場發(fā)展歷史短，上市公司回購還是一個新生事物，相關法律法規(guī)還不夠完善，上市公司和股東理解也不到位，因而我國上市公司的回購動因不完全等同于西方發(fā)達國家，有著自己的特殊性。

1.防止惡意收購，實施反收購。由于惡意收購盛行，很多上市公司采用股份回購作為反收購的手段，從而有效抵御惡意收購。這樣做的好處有：一是減少市場上的流通股，使惡意收購方很難收集到足夠的籌碼;二是這種上市公司回購一般有較大溢價，可令股價顯著上漲，使收購方增加了收購成本，很容易打消其收購念頭;三是對于有充足的現(xiàn)金流的上市公司，一旦公司進行股份回購，賬面可動用資金大幅減少，資產(chǎn)負債表相對惡化，在一定程度上會使惡意收購公司失去收購的興趣，在一定程度上減少惡意收購的幾率。

2.促進公司股價上漲。據(jù)國內(nèi)券商提供的研究報告，美國股市近十多年的長牛市與美股上市公司盛行的大量回購有關。根據(jù)公式EPS（每股收益）=總盈余/總流通股數(shù)，EPS為每股收益，在上市公司回購后，總流通股數(shù)減少，從而每股收益EPS變大，同樣的估值倍數(shù)下，股票價格會顯著上揚。

3.通過內(nèi)部人信息傳遞，增強投資者信心。上市公司存在著內(nèi)部經(jīng)營者與外部投資者之間信息不對稱的問題，內(nèi)部經(jīng)營者擁有著從業(yè)優(yōu)勢和信息優(yōu)勢，比外部人更清楚和了解行業(yè)發(fā)展以及上市公司的真實狀況，掌握更多反映上市公司長期發(fā)展的信息。外部投資者由于缺乏內(nèi)部有效信息常常會做出非真實有效的決策，導致股價不能準確反映公司的真實價值，特別是證券市場低迷的時候，公司的市場價值往往被大幅低估。此時，如果上市公司通過公開市場發(fā)布回購信息，會引導外部投資者重新分析和評估該公司。一項研究顯示，上市公司通過股份回購傳遞的信號是基本可信的，因為業(yè)績差的上市公司模仿業(yè)績好的上市公司進行股份回購的成本非常高。

4.用于股權(quán)激勵。上市公司股東與經(jīng)營管理者是一種典型的委托代理關系，為建立雙方之間的的利益共享風險共擔關系，上市公司可以利用回購的股票實施股權(quán)激勵方案，從而解決股東和經(jīng)營者之間的利益分配關系，有利于上市公司價值最大化。遠光軟件2006年8月在深圳交易所上市，股票代碼為002063，其于2014年11月公布了關于回購股份并實施股權(quán)激勵的公告，擬將本次公司回購的股票用于股權(quán)激勵。遠光公司實際回購了860萬股公司股票，使用資金約1.9億元。遠光公司將這些回購來的股份授予公司骨干，從而提高其工作的積極性。由此可見，通過股權(quán)回購也是實施股權(quán)激勵的手段之一。

三、上市公司回購存在的問題

1.相關法律法規(guī)不健全。由于我國仍處于股票回購的初級階段，對上市公司股票回購并沒有制定專門的法律和法規(guī)，只在《公司法》《證券法》有一些原則上的規(guī)定。但內(nèi)容方面還是過于粗放，我們應該在借鑒歐美國家經(jīng)驗的基礎上，結(jié)合我國的實際市場情況來修訂和完善適合我國股票回購的相關法律和法規(guī)。

2.信息泄露和內(nèi)部交易問題。股票回購向市場傳遞的是利好信息，一般會促進股價上漲。特別是大金額的溢價回購更是如此，一旦公布，股價會連續(xù)漲停。然而，股票回購從回購到公開披露需要較長時間，一些上市公司沒有采取嚴格的信息保密措施，很難確保信息不提前外部泄露。一些內(nèi)幕知情人通過提前買入股票而非法獲益。

3.部分公司回購資金不足。上市公司回購股票，所需資金多是自有資金，如果公司自有資金不足，將難度很大。特別是回購之后，不影響正常的生產(chǎn)經(jīng)營活動，這樣的回購才算成功。據(jù)筆者抽樣分析，今年二季度已經(jīng)公布實施回購的上市公司中，大部分持有的現(xiàn)金可以滿足回購上限的資金需求。然而個別上市公司現(xiàn)金流偏緊，持有的現(xiàn)金不能滿足擬回購最高金額，全額實施回購難度較大。

四、解決問題的建議

針對我國目前關于上市股份回購中存在的問題，建議如下：

1.對股份回購的相關法規(guī)進行完善。建議我國借鑒西方國家先進經(jīng)驗，并結(jié)合中國實際情況對現(xiàn)有法律法規(guī)進行健全和完善。針對目前股份回購適用范圍較窄、決策程序復雜、庫存制度不健全等問題，建議：一是擴大上市公司股份回購的應用范圍，為實施員工持股計劃、發(fā)行可轉(zhuǎn)債融資等事項提供便利條件。二是建立完善的庫藏股制度，確立庫藏股的合法地位，同時要規(guī)范公司實施庫藏股制度的程序。三是對股份回購的程序進行明確規(guī)定，對回購流程進行簡化。通過法律法規(guī)的完善，使上市公司進行股份回購的操作將具有更多適用情形，回購流程將更簡便，股份回購積極性將更大。

2.嚴格監(jiān)管，完善信披制度，遵循三公原則。股票回購能夠?qū)蓛r產(chǎn)生積極影響，因此如何避免內(nèi)部信息泄露從而發(fā)生非法獲利等內(nèi)幕交易情形，是我國監(jiān)管機構(gòu)需要重視的一個問題。建議證監(jiān)會、交易所、地方證監(jiān)局加強對上市公司股票回購的事由以及程序嚴格監(jiān)管，從事前、事中、事后對上市公司所披露的信息的完整性、真實性、合法性進行密切關注，同時，完善信息披露制度，嚴禁內(nèi)幕交易情形的出現(xiàn)，以確保股票回購遵循“三公”原則。

3.拓寬回購公司融資渠道，尋求更多的合規(guī)資金。目前，營運資金是我國上市公司回購的主要資金渠道。但回購資金不足是制約我國上市公司回購的障礙之一，往往造成市場上雷聲大雨點小的現(xiàn)象，即上市公司擬回購上限規(guī)模大，具體實施規(guī)模小。我國應大力拓寬回購的融資渠道，放松負債回購股票的限制，對回購公司的定向增發(fā)及發(fā)債給予優(yōu)先審批，解決回購上市公司的后顧之憂，為上市公司的長遠發(fā)展奠定良好的基礎。

參考文獻：

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