摘 要：通過分析債券評級在國際上與國內(nèi)在債券評級的研究與應(yīng)用，發(fā)現(xiàn)尚未有較大的突破，仍處于向國際三大機(jī)構(gòu)的學(xué)習(xí)階段。通過考慮到短期債券與中長期債券償還能力的評級所考慮的客觀因素不同，建立了兩個(gè)模型，分別闡述了短期債券與長期債券的特有的評判指標(biāo)，通過層次分析法計(jì)算指標(biāo)的權(quán)重，從而得到兩者的模型并劃分了其具體等級與分值，其后收集數(shù)據(jù)對模型進(jìn)行了有效的檢驗(yàn)。

關(guān)鍵詞：債券評級;模型法;層次分析法

中圖分類號：F82 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A ? ? ? ? ? ? ? 文章編號：1008-4428（2018）03-107 ?-03

我國的債券評級業(yè)務(wù)始于20世紀(jì)80年代初，伴隨著我國債券市場的發(fā)展而發(fā)展起來。1987年2月由國務(wù)院發(fā)布的《企業(yè)債券管理暫行條例》是我國債券市場發(fā)展的開端。經(jīng)過二十多年的努力和探索，我國已經(jīng)基本形成了適應(yīng)于現(xiàn)代金融體系要求的債券評級市場，但是在評級方法上，仍有許多不足的地方。相對于國外成熟的企業(yè)債券市場一般以嚴(yán)格、公正和客觀的信用評級，對發(fā)行人的信用進(jìn)行數(shù)字化，并在企業(yè)債券的發(fā)行利率上得以體現(xiàn)，國內(nèi)由于基礎(chǔ)薄弱且政府管制太多，債券市場上存在嚴(yán)重的信息不對稱等問題，阻礙了我國債券市場的發(fā)展。

一、評級理論基礎(chǔ)——層次分析法

評級方法的優(yōu)劣直接影響著評級結(jié)果的準(zhǔn)確度。信用評級方法從發(fā)展來看，先后經(jīng)歷了專家法、評分法和模型法，但同時(shí)，評級方法通過不同的分類，還可以分成定性與定量分析法、主觀評級與客觀評級法、模糊數(shù)學(xué)評級法與財(cái)務(wù)比率分析法、要素分析法與綜合分析法、靜態(tài)評級法與動態(tài)評級法、預(yù)測分析法與違約率模型法等等。如今，國內(nèi)外對于信用評級方法的研究多種多樣，特別是關(guān)于度量信用風(fēng)險(xiǎn)的信用風(fēng)險(xiǎn)模型研究更是不勝枚舉。

層次分析法是一種解決多目標(biāo)、多準(zhǔn)則的復(fù)雜決策問題的綜合評價(jià)方法。該方法由Saaty等人于20世紀(jì)70年代提出，80年代被引入我國。由于其定性和定量相結(jié)合的處理各決策因素的特點(diǎn)，層次分析法迅速在各行各業(yè)得到了廣泛應(yīng)用。

二、企業(yè)債券模型分析

一套嚴(yán)密而全面的信用評級體系是準(zhǔn)確評價(jià)企業(yè)信用狀況的關(guān)鍵，而不同的考察指標(biāo)以及指標(biāo)在評級系統(tǒng)中所占的權(quán)重會直接影響到評級的結(jié)果。為了更好地深入了解評級系統(tǒng)的構(gòu)建和為現(xiàn)如今企業(yè)的債券評級方法提供參考，本項(xiàng)目將建立一個(gè)適合我國國情的企業(yè)債券評級模型。

短期債券評級模型與長期債券評級模型指標(biāo)的基本模式如下表所示：

首先在挑選指標(biāo)的過程中，在網(wǎng)上查閱了大量權(quán)威機(jī)構(gòu)的評級報(bào)告以便學(xué)習(xí)和參考。為了兼顧考察企業(yè)的盈利質(zhì)量、收益情況以及財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)等重要因素，文章最終篩選出中誠信等國內(nèi)著名評級機(jī)構(gòu)在評級報(bào)告中最常使用和最具代表性的短期十三個(gè)和長期十六個(gè)指標(biāo)。另外，由于目前國際上三大評級機(jī)構(gòu)更重視定性指標(biāo)，必要時(shí)配合定量計(jì)算，但由于市場競爭等原因，各大機(jī)構(gòu)的評級模型透明度不高，數(shù)據(jù)使用者難以了解具體評級過程。在此基礎(chǔ)上，文章選取了4個(gè)定性指標(biāo)和6個(gè)定量指標(biāo)來構(gòu)建我們的評級模型。其次，文章在建好的模型中代入企業(yè)的真實(shí)數(shù)據(jù)得出評級結(jié)果并與該企業(yè)在權(quán)威評級機(jī)構(gòu)的評級結(jié)果作比較，來測試分析模型的準(zhǔn)確度。最后，文章闡述了自身模型的缺陷并對我國企業(yè)債券的發(fā)現(xiàn)提出了幾點(diǎn)建議。

由于中長期債券與短期債券的客觀考慮因素不同，因而文章將債券評級分為兩個(gè)部分：中長期債券評級以及短期債券評級。兩者在評級指標(biāo)上有部分指標(biāo)重合，部分指標(biāo)特有。因而文章將建立兩個(gè)模型，區(qū)分闡述債券評級模型在不同借款期下的情況。

三、債券模型的建立

（一）短期債券評級模型

對于短期債券評級模型，文章通過查閱論文與權(quán)威評級公司網(wǎng)站評級方法，可歸納出以下指標(biāo)按其重要性從高到低依次為流動性、償債保障、國家政策、現(xiàn)金比率、現(xiàn)金流、速動比率、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)、清算價(jià)值比率、財(cái)務(wù)彈性、毛利率、資產(chǎn)收益率、區(qū)域經(jīng)濟(jì)環(huán)境和基本經(jīng)營。其中部分指標(biāo)重要性相差不大，歸為統(tǒng)一層次。

從上文定義及指標(biāo)相應(yīng)權(quán)重可列相應(yīng)的成對比矩陣：

通過求和法來計(jì)算對比矩陣的特征值與特征向量，因而首先將成對比較矩陣的每一列向量進(jìn)行歸一化。運(yùn)算后可得Wij的數(shù)值，接著對Wij按行求和，并對列向量w進(jìn)行歸一化，可得特征向量

W=（0.203，0.172，0.138，0.088，0.092，0.079，0.047，0.048，0.043，

0.03，0.026，0.02，0.015）T

計(jì)算Aw，其結(jié)果為一個(gè)n為列向量，其結(jié)果為

（2.788，2.343，1.899，1.181，1.237，1.078，0.627，0.642，0.564，0.39，

0.342，0.26，0.198）T

計(jì)算最大特征值，經(jīng)運(yùn)算，最大特征值λ=13.40084。

由于矩陣不是一致陣，特征值λ=13.40084>n=13，因而要進(jìn)行一致性檢驗(yàn)，用λ-n的大小衡量A的不一致程度。定義一致性指標(biāo)CI=（λ-n）÷（n-1），n為矩陣的階數(shù)，也是A的特征值之和，計(jì)算可得CI=0.033403。

因?yàn)閚=13，則RI=1.56，此時(shí)一致性比例CR=CI/RI<0.1，因此A的不一致程度在允許的范圍內(nèi)，可以使用其歸一化特征向量作為權(quán)重。

從而得到模型為

Y=0.203x1+0.172x2+0.138x3+0.088x4+0.092x5+0.079x6+0.047x7

+0.048x8+0.043x9+0.03x10+0.026x11+0.02x12+0.015x13

x1：流動性、x2：償債保障、x3：國家政策、x4：現(xiàn)金比率、x5：現(xiàn)金流、x6：速動比率、x7：財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)、x8：清算價(jià)值比率、x9：財(cái)務(wù)彈性、x10：毛利率、x11：資產(chǎn)收益率、x12：區(qū)域經(jīng)濟(jì)環(huán)境、x13：基本經(jīng)營。

（二）中長期債券評級模型

對于中長債券評級模型，文章通過查閱論文與權(quán)威評級公司網(wǎng)站評級方法，可歸納出以下指標(biāo)按其重要性從高到低依次為流動性、債券優(yōu)先級、資本周轉(zhuǎn)率、利息支付倍數(shù)、國家政策、抵押品評價(jià)、資產(chǎn)收益率、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)、擔(dān)保人擔(dān)保能力、財(cái)務(wù)彈性、行業(yè)競爭狀況、行業(yè)監(jiān)管、區(qū)域經(jīng)濟(jì)環(huán)境、毛利率、清算價(jià)值比率、基本經(jīng)營。其中部分指標(biāo)重要性相差不大，歸為統(tǒng)一層次。

從上文定義及指標(biāo)相應(yīng)權(quán)重可列相應(yīng)的成對比矩陣：

從而得到模型為

Y=0.157x1+0.148x2+0.108x3+0.103x4+0.097x5+0.073x6+0.058x7

+0.049x8+0.045x9+0.034x10+0.032x11+0.026x12+0.021x13+0.02x14+

0.015x15+0.013x16

x1：流動性、x2：債券優(yōu)先級、x3：資本周轉(zhuǎn)率、x4：利息支付倍數(shù)、x5：國家政策、x6：抵押品評價(jià)、x7：資產(chǎn)收益率、x8：財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)、x9：擔(dān)保人擔(dān)保能力、x10：財(cái)務(wù)彈性、x11：行業(yè)競爭狀況、x12：行業(yè)監(jiān)管、x13：區(qū)域經(jīng)濟(jì)環(huán)境、x14：毛利率、x15：清算價(jià)值比率、x16：基本經(jīng)營。

四、實(shí)證分析

對上面模型及其分值區(qū)間，文章取中誠信官網(wǎng)中的兩個(gè)公司的債券評級報(bào)告中的數(shù)據(jù)帶入模型進(jìn)行計(jì)算，其計(jì)算結(jié)果如下表所示：

該模型計(jì)算結(jié)果如上表可見，其文章模型評級模型與中誠信評級相同。

五、結(jié)論與建議

我國債券評級業(yè)務(wù)起步較晚，但是通過多年的發(fā)展，已經(jīng)初具規(guī)模。特別是在信用建設(shè)的背景下，企業(yè)債券評級業(yè)務(wù)的擴(kuò)展和進(jìn)步，不僅對我國企業(yè)債券市場的發(fā)展壯大具有積極的意義，而且對于整個(gè)社會的信用制度建設(shè)都有著積極的意義。

由于我國信用評級行業(yè)還處于初級階段，行業(yè)內(nèi)普遍存在評級技術(shù)水平不高、評級信息缺乏數(shù)量化涵義和檢驗(yàn)、缺乏統(tǒng)一的監(jiān)管體系等眾多問題，本篇論文對企業(yè)的債券評級方法方面進(jìn)行了探討。本篇論文著重分析了在信用評級中最常用的層次分析法，將定性指標(biāo)與定量指標(biāo)相結(jié)合，逐層分析，最終得出各個(gè)指標(biāo)的權(quán)重。接著綜合各方面的因素，將其企業(yè)債券分為短期和中長期來進(jìn)行信用評估。通過尋找企業(yè)債券相關(guān)的數(shù)據(jù)、自主篩選最常用、最具代表性的定性、定量指標(biāo)，最后運(yùn)用層次分析法建立起企業(yè)債券的短期和中長期模型，并對其進(jìn)行了數(shù)據(jù)檢驗(yàn)，保證模型的嚴(yán)謹(jǐn)性，旨在為國內(nèi)企業(yè)的債券評級方法提供一點(diǎn)參考。

同時(shí)，由于評級機(jī)構(gòu)內(nèi)部具體的評級資料保密，文章收集的材料有限，所以對目前企業(yè)債券的研究分析還不夠清晰透徹。此外，由于國內(nèi)外企業(yè)債券的發(fā)展是動態(tài)的，所以本課題的研究也是長期的，是不斷完善與發(fā)展的。

同時(shí)提出以下建議：其一，國內(nèi)外評級公司之間的評級方法應(yīng)當(dāng)更加透明化，使受評者更了解評級的依據(jù)和標(biāo)準(zhǔn)。其二，要加強(qiáng)各評級公司間評級方法的交流，促進(jìn)評級更加客觀、準(zhǔn)確。其三，加強(qiáng)在模型假設(shè)以及基礎(chǔ)資產(chǎn)數(shù)據(jù)方面的征集與運(yùn)用。其四，加強(qiáng)對評級機(jī)構(gòu)間的監(jiān)督與管理。

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作者簡介：

陳丹彤，女，廣東東莞人，廣東金融學(xué)院本科生，研究方向：企業(yè)債券評級。