鐘亞君

摘 要：善意的機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理基于規(guī)范約束機(jī)制的層面上為公司創(chuàng)造治理溢價(jià)，對(duì)平衡各主體包括中小股東的利益共享機(jī)制，以及促進(jìn)資本市場的穩(wěn)健發(fā)展都起到重要的作用。本文首先分析了機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中“維權(quán)”的重要性，然后歸納了機(jī)構(gòu)投資者“維權(quán)”的出發(fā)點(diǎn)、問題點(diǎn)以及“維權(quán)”的途徑，最后提出完善機(jī)構(gòu)投資者“維權(quán)力”的對(duì)策及建議。

關(guān)鍵詞：機(jī)構(gòu)投資者；公司治理；信息不對(duì)稱；控制性股東

機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中“維權(quán)力”的重要性

機(jī)構(gòu)投資者的存在刺激著資本市場良性的發(fā)展勢(shì)頭，影響著公司治理結(jié)構(gòu)良性循環(huán)的發(fā)展。受托經(jīng)濟(jì)責(zé)任背景下，機(jī)構(gòu)投資者積極參與公司治理被給予了很高的呼聲，其有利于減小中小股東與管理層之間信息不對(duì)稱的鴻溝，防止控制性股東及管理層不當(dāng)?shù)慕?jīng)營決策以致中小股東的所有權(quán)權(quán)益受損；也有助于中小股東借助于機(jī)構(gòu)投資者來維護(hù)自己的所有權(quán)權(quán)益不受信息不對(duì)稱所帶來的代理成本增加的影響，致使弱化中小股東的訴求等。

據(jù)2016年深交所市場統(tǒng)計(jì)年鑒，個(gè)人投資者占A股投資者比例從2006年3781.54萬戶上升到2016年的20736.72萬戶；機(jī)構(gòu)投資者占A股投資者比例從2006年的16.45萬戶上升到54.55萬戶；B股市場中，個(gè)人投資者占B股投資者比例從2006年的625424戶上升到2016年的1042784戶；機(jī)構(gòu)投資者占B股投資者比例從2006年的4495戶到上升到2016年的6216戶。隨著機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者的投資者數(shù)量和投資比例越來越高，機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中的“維權(quán)”作用也越來越受到重視。

“維權(quán)”的出發(fā)點(diǎn)和問題點(diǎn)

《公司法》規(guī)定：公司股東依法享有公司質(zhì)詢權(quán)、參與公司重大決策、選擇管理者、資產(chǎn)收益等權(quán)利，但控制性股東以及管理層侵害中小股東的所有權(quán)權(quán)益現(xiàn)象很普遍，應(yīng)如何融入機(jī)構(gòu)投資者的治理能力進(jìn)行合理“維權(quán)”，創(chuàng)造股東價(jià)值最大化以及治理溢價(jià)是企業(yè)經(jīng)營可持續(xù)發(fā)展的重要考量。

中小股東質(zhì)詢權(quán)是指中小股東在股東大會(huì)對(duì)企業(yè)治理層關(guān)于企業(yè)相關(guān)議會(huì)決策提出質(zhì)疑并得到相應(yīng)的答復(fù)，是中小股東參與到企業(yè)經(jīng)營監(jiān)督的一種積極體現(xiàn)。中小股東質(zhì)詢權(quán)的有效行使不僅關(guān)系股東個(gè)人權(quán)益的保護(hù)，而且也涉及公司股東大會(huì)的公平和效率。但中小股東質(zhì)詢權(quán)在制度設(shè)計(jì)和制度執(zhí)行上有著很大的反差，缺乏相對(duì)應(yīng)的針對(duì)性資訊支持，而且即使有相關(guān)的資訊支持，也缺乏足夠的理解力和分析能力?；谥行」蓶|在質(zhì)詢權(quán)的資訊及時(shí)性和“消化力”的問題上處于較弱的群體，因此如何依附有著專業(yè)運(yùn)營管理的機(jī)構(gòu)投資者在股東大會(huì)來有效行使質(zhì)詢權(quán)，保護(hù)中小股東的權(quán)益，對(duì)促進(jìn)股東大會(huì)的公平和效率以及中小股東參與到企業(yè)經(jīng)營監(jiān)督中都有著積極的作用。

股東決策表決權(quán)是股東行使投票權(quán)的權(quán)利，關(guān)乎股東在股東大會(huì)形成的決議來影響企業(yè)的重要經(jīng)營決策，尤其在投票選擇董事會(huì)成員和董事薪酬重要公司決策上，股東有效行使投票權(quán)都會(huì)影響到股東大會(huì)的公平以及企業(yè)經(jīng)營效率。然而現(xiàn)實(shí)中由于表決權(quán)成本高，且股東們參與程度不高，導(dǎo)致大多數(shù)“走過場”的股東大會(huì)屢見不鮮。因此中小股東借助機(jī)構(gòu)投資者代理人的角色行使他們的權(quán)利，不僅能保證中小股東在企業(yè)的合法權(quán)益，而且是實(shí)現(xiàn)良好公司治理環(huán)境的重要因素，關(guān)乎企業(yè)經(jīng)營效率的提高及企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。

股東收益權(quán)包括股利分配及其他收益的享有，這些都是股東較為關(guān)注的收益問題。但現(xiàn)行中控制性股東損害中小股東收益權(quán)的現(xiàn)象依舊普遍，比如控制性股東通過少分配現(xiàn)金股利直接影響中小股東到手收益；或通過“隱性”關(guān)聯(lián)交易來影響公司利潤，其直接影響中小股東到手收益；再者控制性股東會(huì)通過長期占用公司資金來影響中小股東的到手收益。從公司治理的職能層面上看，監(jiān)督管理層和保護(hù)股東收益權(quán)一直是并行的關(guān)系。治理層應(yīng)在公司治理的框架機(jī)制下，強(qiáng)化對(duì)管理層的監(jiān)督和制衡，防止權(quán)力的濫用，從而實(shí)現(xiàn)股東收益權(quán)最大化的公司治理的目標(biāo)。同時(shí)，中小股東如何借助機(jī)構(gòu)投資者的力量來合理維護(hù)收益權(quán)，保證利益的共享機(jī)制，都是衡量公司治理質(zhì)量的重要考量標(biāo)準(zhǔn)。

機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的“維權(quán)”途徑

基于機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理“維權(quán)”的成本收益原則，機(jī)構(gòu)投資者愿意積極參與到公司治理中，不僅在企業(yè)經(jīng)營和戰(zhàn)略方面上提出了建議，在董事會(huì)推薦董事人選和更換管理層人事上也積極提出了建議，有利于公司提高經(jīng)營績效和公司治理運(yùn)行機(jī)制的發(fā)展。機(jī)構(gòu)投資者積極參與到公司治理的“維權(quán)”上可以通過兩個(gè)途徑：第一通過企業(yè)的內(nèi)部行動(dòng)來參與公司治理“維權(quán)”；第二通過外部行動(dòng)來參與公司治理“維權(quán)”。

通過企業(yè)的內(nèi)部行動(dòng)來參與公司治理“維權(quán)”，主要通過與治理層私下溝通、發(fā)送解釋函和建議函、行使投票權(quán)等方式來進(jìn)行維權(quán)。一方面，機(jī)構(gòu)投資者有著雄厚的資金實(shí)力、專業(yè)的運(yùn)營能力、優(yōu)質(zhì)的信息資源等優(yōu)勢(shì)，企業(yè)治理層重視與機(jī)構(gòu)投資者的溝通，每年通過不定期的會(huì)議、會(huì)晤、訪問等方式針對(duì)企業(yè)在財(cái)務(wù)戰(zhàn)略、管理層人事、經(jīng)營績效等方面的重大決策進(jìn)行溝通，對(duì)促進(jìn)公司治理的良性循環(huán)起到了很好的改善。另一方面，對(duì)企業(yè)管理層的一些重大決策決議若想提出問題和建議，通過適時(shí)地給治理層發(fā)送解釋函和建議函，也能得到很好的解決。

通過企業(yè)的外部行動(dòng)來參與公司治理“維權(quán)”主要有行業(yè)組織監(jiān)督、組成機(jī)構(gòu)投資者聯(lián)盟、訴訟等方式。在國外有較多的以各類機(jī)構(gòu)投資者為成員組成的行業(yè)組織監(jiān)督，在我們國內(nèi)也有保險(xiǎn)行業(yè)協(xié)會(huì)、中國證券投資基金協(xié)會(huì)、中國信托業(yè)協(xié)會(huì)等行業(yè)組織對(duì)各類機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行監(jiān)督，規(guī)范各類機(jī)構(gòu)投資者的投資運(yùn)營及公司治理的行為以確保資本市場的穩(wěn)健發(fā)展；其次，機(jī)構(gòu)投資者聯(lián)盟在國外是由較多的形式牽頭成立的，而在國內(nèi)由本國資本牽頭的機(jī)構(gòu)投資者聯(lián)盟為數(shù)不多，例如2016年由中民投牽頭成立的亞洲機(jī)構(gòu)投資者聯(lián)盟就是其中之一。機(jī)構(gòu)投資者聯(lián)盟對(duì)于規(guī)范和監(jiān)督機(jī)構(gòu)投資者的投資及公司治理行為有著積極的作用；通過成本高、效率低的法律訴訟途徑進(jìn)行“維權(quán)”，在國內(nèi)由機(jī)構(gòu)投資者提起的訴訟案較少，在國外較多。

對(duì)策及建議

機(jī)構(gòu)投資者通過提高在公司治理中的“維權(quán)力”，不僅對(duì)促進(jìn)機(jī)構(gòu)投資者帶動(dòng)中小股東參與公司治理有著正面的作用，還可以緩解機(jī)構(gòu)投資者“用腳投票”的投資行為以及改善中小股東短期的投資行為。完善機(jī)構(gòu)投資者在公司治理的“維權(quán)力”，首先得重視環(huán)境的改善，需要著眼于完善企業(yè)軟環(huán)境層面上來提高機(jī)構(gòu)投資者在公司治理的“維權(quán)力”。

首先，積極完善機(jī)構(gòu)投資者與公司治理層、管理層的順暢溝通氛圍，包括物理氛圍、社會(huì)氛圍、心理氛圍等的改善。溝通氛圍及渠道的完善具體包括：企業(yè)治理層和管理層發(fā)揮主動(dòng)性來代替以往機(jī)構(gòu)投資者發(fā)揮主動(dòng)性的溝通；增加溝通次數(shù)；增加溝通渠道。

其次，法律法規(guī)和制度的完善及落實(shí)。提高機(jī)構(gòu)投資者在公司治理的“維權(quán)力”還需要制度建立的不斷完善。制度和法律法規(guī)的完善，是保證機(jī)構(gòu)投資者能力和實(shí)力發(fā)揮的環(huán)境前提。只有不斷地完善制度環(huán)境，才能使機(jī)構(gòu)投資者在公司治理“維權(quán)”中不斷地發(fā)揮能力，積極參與到公司治理中，并在法律法規(guī)的框架內(nèi)規(guī)范自己的治理行為。此外，法律法規(guī)和制度完善層面上，需要在股東代表訴訟制度、累計(jì)投票制度、董事責(zé)任保險(xiǎn)制、利益相關(guān)者的利益保護(hù)等制度的制定上更加具體細(xì)節(jié)化。

再次，優(yōu)化公司治理運(yùn)行機(jī)制。公司治理的質(zhì)量是成熟資本市場投資的重要考量，發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者的治理監(jiān)督職能來優(yōu)化公司治理運(yùn)行機(jī)制，不僅是提高公司治理效率的前提，還是保證公司治理溢價(jià)的有效手段。其一，有必要優(yōu)化狹義的公司治理機(jī)制定位的公司管理層的約束機(jī)制；其二，優(yōu)化廣義的公司治理機(jī)制定位的利益相關(guān)者包括中小股東利益的動(dòng)態(tài)平衡共享機(jī)制。

（作者單位：陽光學(xué)院商學(xué)院）

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