程石

[摘要]上個(gè)世紀(jì)七十年代，從西方國(guó)家開(kāi)始，全世界的金融創(chuàng)新開(kāi)始進(jìn)入了一個(gè)高峰期，一直持續(xù)到現(xiàn)在。金融創(chuàng)新新的市場(chǎng)、新的交易、新的技術(shù)、新的服務(wù)、新的工具的涌現(xiàn)，全球的金融領(lǐng)域發(fā)生了天翻地覆的全面的變化。毫無(wú)疑問(wèn)，金融創(chuàng)新對(duì)貨幣政策的影響是非常重大的。筆者在本文中從幾個(gè)方面論述了金融創(chuàng)新對(duì)貨幣政策的影響，并且進(jìn)行了一些粗淺的解析，希望能夠起到拋磚引玉的作用。

[關(guān)鍵詞]金融創(chuàng)新；貨幣政策；影響分析

一、金融創(chuàng)新影響了貨幣政策的中介指標(biāo)

貨幣政策中介指標(biāo)，處于操作指標(biāo)和最終目標(biāo)之間，是貨幣政策實(shí)施過(guò)種中非常重要的指標(biāo)。大多數(shù)國(guó)家都選擇利率、貨幣供應(yīng)量、基礎(chǔ)貨幣、超額準(zhǔn)備金等金融變量來(lái)作為中介指標(biāo)。我們以前總是以為，選擇中介指標(biāo)要選擇得很正確，這個(gè)至關(guān)重要，因?yàn)槿绻薪橹笜?biāo)選擇得當(dāng)，那么貨幣當(dāng)局采取的政策實(shí)施和行動(dòng)也會(huì)相應(yīng)的不同，與最終目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)息息相關(guān)。各個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)學(xué)家們都就如何選擇金融變量來(lái)作為中介指標(biāo)進(jìn)行了很多的討論。這個(gè)里面有一個(gè)假設(shè)，在現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)中有些中介指標(biāo)是符合理想中的，所以選擇很重要。但是隨著金融創(chuàng)新的發(fā)展，以前假設(shè)的理想中的中介指標(biāo)并不存在，所以，現(xiàn)在不僅僅是選擇的問(wèn)題，還有減少金融創(chuàng)新對(duì)中介指標(biāo)的干擾問(wèn)題。

二、金融創(chuàng)新影響了貨幣政策工具作用力

現(xiàn)代的金融創(chuàng)新影響貨幣政策工具有雙向的作用力。

（一）法定存款準(zhǔn)備金率的作用力減弱了。

1.金融創(chuàng)新加強(qiáng)了融資證券化的勢(shì)頭。一是現(xiàn)在的資金流向有了大的變化，很多的資金已經(jīng)改變了固有的渠道，從銀行直接流向了金融市場(chǎng)和非存款性的金融機(jī)構(gòu)，已經(jīng)不受存款準(zhǔn)備金率的控制。二是金融創(chuàng)新讓金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債結(jié)構(gòu)比例也有了不同。這些變化引起了銀行存款大大降低。

2.金融創(chuàng)新使得實(shí)際提繳的法定準(zhǔn)備金降低了。由于金融創(chuàng)新的作用力導(dǎo)致法定存款準(zhǔn)備金率的實(shí)際提繳率下降了，所以實(shí)際提繳的法定準(zhǔn)備金也減少了。

3.金融創(chuàng)新增強(qiáng)了銀行超額準(zhǔn)備金率的彈性?，F(xiàn)在由于貨幣市場(chǎng)的發(fā)展，銀行調(diào)整超額儲(chǔ)備方法很多也非?？旖荩y行超額準(zhǔn)備金率的彈性就增加了。

（二）金融創(chuàng)新使得再貼現(xiàn)政策的效果減弱了。規(guī)定貼現(xiàn)條件和調(diào)整再貼現(xiàn)率是再貼現(xiàn)政策的內(nèi)容，金融創(chuàng)新使它們受到了影響。

1.很多國(guó)家的央行不再?lài)?yán)格地控制再貼現(xiàn)條件了，因?yàn)殡S著金融創(chuàng)新的作用帶動(dòng)了工具創(chuàng)新，各種新型票據(jù)都可以使用，漸漸沒(méi)有真實(shí)票據(jù)說(shuō)的理論了：還有就是貼現(xiàn)方式的更新使得貼現(xiàn)條件更有彈性，所以合格票據(jù)貼現(xiàn)的規(guī)定也失效了。

2.在金融創(chuàng)新多的國(guó)家，金融機(jī)構(gòu)彌補(bǔ)其流動(dòng)性的方式非常多，金融創(chuàng)新讓借入成本下降，而且借入很方便，不再完全依賴(lài)再貼現(xiàn)，所以調(diào)整再貼現(xiàn)率的作用減弱了。

（三）公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)的作用得到了強(qiáng)化

金融創(chuàng)新所帶來(lái)的金融市場(chǎng)的大力發(fā)展，對(duì)于央行開(kāi)展公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)很有利，力度也加大了。

1.金融創(chuàng)新給政府的融資證券創(chuàng)造了條件，帶動(dòng)了整個(gè)市場(chǎng)，既滿(mǎn)足了政府投資融資的需求，也為公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作提供了工具，央行基礎(chǔ)貨幣的吞吐能力增加了很多。與此同時(shí)，買(mǎi)賣(mài)的方式也有變化，由以前的簡(jiǎn)單直接，到現(xiàn)在的多種靈活的交易方式的出現(xiàn)，所以在金融市場(chǎng)，中央銀行的主動(dòng)性得以加強(qiáng)。

2.金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的一系列的變動(dòng)，是由于金融創(chuàng)新的作用，政府債券具有安全、盈利和流動(dòng)的性質(zhì)，成了各個(gè)金融機(jī)構(gòu)的重要的流動(dòng)性資產(chǎn)，在資金活動(dòng)中逐漸依賴(lài)于公開(kāi)市場(chǎng)，金融機(jī)構(gòu)參與市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)，對(duì)于央行的操作是一種積極的互動(dòng)，體現(xiàn)了政策效應(yīng)。

3.現(xiàn)在隨著金融市場(chǎng)與金融工具的不斷創(chuàng)新，證券已經(jīng)逐漸成了人們和金融機(jī)構(gòu)所擁有的主要資產(chǎn)形式，現(xiàn)代人都很關(guān)注各種各樣的經(jīng)濟(jì)的信息、動(dòng)態(tài)以及金融市場(chǎng)的行情，并且對(duì)情況進(jìn)行判斷，進(jìn)行資金的運(yùn)作。政府債券是占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)的，它的價(jià)格和收益是金融市場(chǎng)的標(biāo)桿，其它證券都要以它為參照，并在變化中保持著相應(yīng)的距離。

三、金融創(chuàng)新影響了貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制

金融創(chuàng)新影響貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制主要表現(xiàn)在以下兩點(diǎn)。

（一）金融創(chuàng)新讓貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制發(fā)生了變化

在以前的傳導(dǎo)機(jī)制中，商業(yè)銀行是占著主導(dǎo)地位的，央行的很多意圖都要通過(guò)商業(yè)銀行傳遞到經(jīng)濟(jì)社會(huì)中。但是現(xiàn)在由于金融創(chuàng)新的作用，商業(yè)銀行的主導(dǎo)性地位不復(fù)存在，并且各種各樣的非銀行的金融機(jī)構(gòu)越來(lái)越多，占據(jù)了主要的位置。為了適應(yīng)市場(chǎng)的變化，求生存促發(fā)展，在這種情況下迫使商業(yè)銀行向著非導(dǎo)體性的方向發(fā)展，改變了經(jīng)營(yíng)模式。以前商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)方式主要是傳統(tǒng)的存款貸款的業(yè)務(wù)，現(xiàn)在開(kāi)始發(fā)展多種業(yè)務(wù)，從傳統(tǒng)的存貸款業(yè)務(wù)為主轉(zhuǎn)向多種業(yè)務(wù)并重，特別是服務(wù)性的業(yè)務(wù)和證券業(yè)務(wù)。商業(yè)銀行已經(jīng)不具有貨幣政策的導(dǎo)體功能了，它的業(yè)務(wù)范圍也有很大的調(diào)整，央行操作貨幣政策主要是公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù)，所以非銀行的金融機(jī)構(gòu)開(kāi)始在傳導(dǎo)的過(guò)程中的充當(dāng)導(dǎo)體。

（二）金融創(chuàng)新加大了貨幣政策時(shí)滯的不確定性因素

什么是貨幣政策時(shí)滯？是政策從制定到獲得主要的或全部的效果所必須經(jīng)歷的一段時(shí)間。因?yàn)閷?shí)施貨幣政策有個(gè)中間環(huán)節(jié)，要通過(guò)金融機(jī)構(gòu)這個(gè)導(dǎo)體發(fā)生作用才能讓經(jīng)濟(jì)變量受到影響，在這個(gè)過(guò)程中，環(huán)節(jié)比較繁多，所以有很多不確定的因素，所以不確定性是時(shí)滯的一大特點(diǎn)，金融創(chuàng)新的作用力，使得社會(huì)公眾和金融機(jī)構(gòu)的行為都有所變化，資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)和貨幣的需求讓時(shí)滯更加難以確定，實(shí)施貨幣政策的時(shí)間難以把控，非常容易出現(xiàn)變化，所以貨幣政策的實(shí)施效果難以判斷。endprint