吳勁草

近一年來，教育行業(yè)政策頻出，這對行業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生了重大影響。

2018年8月10日，國家發(fā)布《民辦教育促進法實施條例修訂草案送審稿》。這對市場信心造成重大打擊，此后股票市場上的教育板塊經(jīng)歷了半年多的陰跌。

2018年11月15日，有關(guān)部門又發(fā)布了《學(xué)前教育深化改革規(guī)范發(fā)展的若干意見》，進一步提出，要控制幼兒園公司的加盟連鎖、協(xié)議控制、兼并收購，甚至直接提到了限制幼兒園公司的資本化。

2019年2月發(fā)布的《國家職業(yè)教育改革實施方案》則重點強調(diào)，要鼓勵社會力量參與民辦職業(yè)教育。

主要針對低齡學(xué)段進行管制

對于上面這兩個政策文件，我們可以站在政策制定者的角度上來考慮，為什么會出臺這樣的政策？

2017年9月，總部位于北京的一家大型連鎖幼兒園被曝有虐童等情況，引發(fā)了社會媒體多方面的關(guān)注，造成了重大的不良社會影響。而幼兒園有兩個特點，第一是單園體量小，大約200～300人;第二是在園兒童年齡小、不容易管理，疊加教師門檻相對較低，管理人員待遇相對低等原因，幼兒園本身的管理難度就很大，如果出現(xiàn)一些惡性事件，就會造成很不良的社會影響，而通過加盟連鎖、兼并收購等方式控制幼兒園，就多多少少會出現(xiàn)一些管理上的問題。有理由認(rèn)為，這是《送審稿》中對于加盟連鎖、兼并收購、協(xié)議控制等行為進行限制的出發(fā)點。

在《送審稿》出臺的時候，很多人擔(dān)心的問題是，“政策說不能并購，而高校主要的快速發(fā)展是來自并購，那是不是以后不能并購了”？整個高校板塊的估值跌到很低的位置，很多公司只有10～15倍PE，這也是源自悲觀情緒的不斷發(fā)酵。

但是，在《送審稿》發(fā)布之后，民生教育、新高教集團、中教控股、新華教育等公司實際上是完成了并購，這也證實了我們之前的判斷，即“政策主要是針對低齡學(xué)段的難以管理和不規(guī)范辦法而提出的管制”，對于偏高年齡的學(xué)段，政策是鼓勵民營資本進入并進行行業(yè)整合，以提供更為優(yōu)質(zhì)的教育。

鼓勵社會力量進入高齡學(xué)段

2018年11月15日發(fā)布的《學(xué)前教育深化改革規(guī)范發(fā)展的若干意見》，也再一次印證這個觀點，即：政策相關(guān)部門對教育行業(yè)經(jīng)營的一些政策規(guī)范，主要是針對管理難度較大、在園兒童年齡較小的低齡學(xué)段學(xué)校做的限制。

這在2019年2月13日發(fā)布的《國家職業(yè)教育改革實施方案》中也有提到，重點強調(diào)了要“鼓勵社會力量參與民辦職業(yè)教育……發(fā)揮企業(yè)重要辦學(xué)主體作用，鼓勵有條件的企業(yè)特別是大企業(yè)舉辦高質(zhì)量職業(yè)教育，各級人民政府可按規(guī)定給予適當(dāng)支持。支持和規(guī)范社會力量興辦職業(yè)教育培訓(xùn)。”

這樣一來，整個的政策背景就勾勒出來了，即政策希望幼兒園這樣的低齡學(xué)段學(xué)校更規(guī)范地運營，限制“兼并收購”等說法主要也是針對幼兒園來說的。而對于偏高年齡的學(xué)段，則鼓勵社會力量進入，要按規(guī)范對行業(yè)進行更好地整合，以提供更優(yōu)質(zhì)的教育。

悲觀預(yù)期帶來重要投資機會

因此，之前市場所擔(dān)心的“高校是不是不能并購了”，實際上是過度悲觀的。而過度悲觀帶來的過低估值，其實可能就是重要的投資機會。業(yè)績將會證明一切，隨著3～8月港股學(xué)校公司的年報季報陸續(xù)發(fā)布，預(yù)計業(yè)績依然會保持一個較為強勁的增長，而業(yè)績的增長疊加投資者對于政策的更深入理解，會提振市場信心，引導(dǎo)估值回歸。

高校公司具有“門檻壁壘高、預(yù)收賬款現(xiàn)金流好、在并購整合紅利期”等特點，本身業(yè)務(wù)模式穩(wěn)定性就強，同時兼有行業(yè)整合紅利期的發(fā)展性，目前估值在比較低的位置，大部分高校股估值僅在15倍市盈率左右，在預(yù)期逐漸回暖的背景下，可以重點關(guān)注中教控股、中國新華教育、希望教育等港股高校公司。

另一方面，A股和港股在上市審查和投資者結(jié)構(gòu)方面有一些差異。致使A股上市的教育公司主要是培訓(xùn)公司或者是教育系統(tǒng)公司，而學(xué)校公司主要是在港股上市。政策對于職業(yè)教育行業(yè)的推進是顯著的，那么A股包括中公教育（亞夏汽車）、開元股份、東方時尚等公司可以關(guān)注，尤其是剛剛完成借殼上市的中公教育。

（作者系國金證券教育行業(yè)首席分析師）