王立新+劉紅+屠立鶴

【摘 要】 高管薪酬與企業(yè)業(yè)績(jī)的關(guān)系是激勵(lì)領(lǐng)域的研究熱點(diǎn)，但關(guān)于高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)部薪酬差距與其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的研究還相對(duì)欠缺。為此，利用滬深兩市2007—2014年數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究，結(jié)果顯示：其一，基于錦標(biāo)賽理論，發(fā)現(xiàn)高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)部薪酬差距能促進(jìn)其提高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平；其二，基于高階理論，研究了高管團(tuán)隊(duì)背景特征（性別、年齡、受教育程度和任期等）對(duì)內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的影響，發(fā)現(xiàn)高管團(tuán)隊(duì)平均性別（以女性為基準(zhǔn)）和平均年齡對(duì)二者的關(guān)系有顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)作用，但受教育程度對(duì)二者關(guān)系的影響并不顯著，平均任期對(duì)二者關(guān)系的負(fù)向調(diào)節(jié)作用僅得到有限的證據(jù)支持。

【關(guān)鍵詞】 內(nèi)部薪酬差距； 高管團(tuán)隊(duì)； 背景特征； 風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)

【中圖分類號(hào)】 F275 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】 A 【文章編號(hào)】 1004-5937（2016）24-0052-08

一、引言

以Lazear and Rosen[1]的研究為代表的錦標(biāo)賽理論認(rèn)為，在高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)部，依職位層級(jí)而制定薪酬的方式所產(chǎn)生的薪酬差距能提高管理者的積極性，增加其努力程度，從而達(dá)到提高組織效率、優(yōu)化資源配置和提升企業(yè)業(yè)績(jī)的效果。目前，已有國(guó)外學(xué)者基于錦標(biāo)賽理論構(gòu)建了有關(guān)激勵(lì)因素與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的理論模型，如Goel and Thakor[2]，但相關(guān)的實(shí)證檢驗(yàn)還較鮮見。國(guó)內(nèi)學(xué)者還主要是針對(duì)內(nèi)部薪酬差距與企業(yè)業(yè)績(jī)的相關(guān)性進(jìn)行研究[3-5]，或者針對(duì)薪酬差距的影響因素進(jìn)行研究[6-7]，已有的關(guān)于薪酬激勵(lì)與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的研究也主要是基于一般委托代理理論研究薪酬絕對(duì)數(shù)額與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系，對(duì)于內(nèi)部薪酬差距與高管風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間關(guān)系的研究則較少。此外，自Hambrick and Mason[8]提出高階理論以來，基于管理者自身視角的研究也有了較大發(fā)展。該理論認(rèn)為組織中的高層管理者是戰(zhàn)略決策的主體，其決策行為，尤其風(fēng)險(xiǎn)決策方面深受其價(jià)值觀、認(rèn)知及背景特征的影響，最終影響到企業(yè)的產(chǎn)出。因此，研究高管背景特征對(duì)其內(nèi)部薪酬激勵(lì)與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的影響成為必要。

基于以上分析，本文主要集中研究以下兩個(gè)問題：一是在中國(guó)本土化情景下，高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間的關(guān)系如何？二是高管團(tuán)隊(duì)背景特征（如性別、年齡、受教育程度和任期等）對(duì)其內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系有何影響？

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)

關(guān)于內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的關(guān)系，本文主要基于錦標(biāo)賽理論進(jìn)行分析。由Lazear and Rosen[1]在1981年提出的錦標(biāo)賽理論中指出，企業(yè)內(nèi)部晉升的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)際上是一場(chǎng)錦標(biāo)賽，企業(yè)高管都是比賽的參與者，獲勝者將得到職位晉升以及晉升帶來的薪酬的增加，并且認(rèn)為錦標(biāo)賽的競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制可以達(dá)到與邊際機(jī)制類似的資源配置效率。該理論有三大立論基點(diǎn)：第一，管理者薪酬水平依職位層級(jí)而定；第二，管理者的晉升基于其在錦標(biāo)賽中的業(yè)績(jī)排名情況，而非絕對(duì)業(yè)績(jī)水平；第三，基于職位層級(jí)晉升而造成的薪酬差距對(duì)管理者形成激勵(lì)，可以加強(qiáng)委托代理雙方的目標(biāo)效用函數(shù)的一致性。

在該理論視角下，高管的薪酬水平?jīng)Q定于其所在的層級(jí)，不同層級(jí)對(duì)應(yīng)不同的薪酬水平，且隨著層級(jí)的提高，晉升機(jī)會(huì)逐漸減少，相鄰層級(jí)之間的薪酬差距將會(huì)更大。此時(shí)，內(nèi)部薪酬差距的擴(kuò)大可以促使高管為獲取晉升以及相應(yīng)的薪酬增額而更努力工作以提高業(yè)績(jī)。但是，依據(jù)錦標(biāo)賽理論，在高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)部，晉升的依據(jù)并非絕對(duì)業(yè)績(jī)水平，而是業(yè)績(jī)排名。在這種比賽競(jìng)爭(zhēng)壓力下，一方面，高管人員所付出的努力可能已經(jīng)沒有較大的提升空間，而且由于信息不對(duì)稱，股東無法判別是因?yàn)楦吖芘?、能力還是風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的提高而帶來較高的業(yè)績(jī)，且業(yè)績(jī)與風(fēng)險(xiǎn)是相匹配的，選擇能帶來高業(yè)績(jī)的政策或者項(xiàng)目，也就意味著高管需要承擔(dān)更高的風(fēng)險(xiǎn)。但此時(shí)若高管人員還承擔(dān)相同水平的風(fēng)險(xiǎn)，那么他們?nèi)〉玫臉I(yè)績(jī)也就沒有大的差別。為了增加自己晉升的機(jī)會(huì)，高管人員將須承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，雖然承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的增加給高管帶來了負(fù)效用，但只要晉升所帶來的正效用能夠抵消其負(fù)效用，高管還是會(huì)選擇承擔(dān)較大風(fēng)險(xiǎn)的決策?？傊?，在錦標(biāo)賽理論的視角下，業(yè)績(jī)排名的晉升選拔標(biāo)準(zhǔn)帶來高管團(tuán)隊(duì)人員之間的激勵(lì)競(jìng)爭(zhēng)，進(jìn)而促使他們做出風(fēng)險(xiǎn)更高的決策或選擇風(fēng)險(xiǎn)更高的項(xiàng)目，以得到高于團(tuán)隊(duì)中其他成員業(yè)績(jī)的結(jié)果，增加自己在晉升中的勝出機(jī)會(huì)。

此外，Omesh and Ryan[9]認(rèn)為晉升機(jī)制具有與期權(quán)相似的屬性，能夠促使高管承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)水平的提升。成功的晉升好比是期權(quán)的行權(quán)，而在晉升比賽中晉升的條件就是某個(gè)高管的相對(duì)業(yè)績(jī)最優(yōu)。為了達(dá)到相對(duì)業(yè)績(jī)最優(yōu)，高管會(huì)傾向于采取更為激進(jìn)的高風(fēng)險(xiǎn)政策或項(xiàng)目，以保障順利“行權(quán)”，“行權(quán)”的回報(bào)即為職位層級(jí)的晉升和薪酬的增加。基于以上分析，本文認(rèn)為高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)部薪酬差距與其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間有顯著的正相關(guān)關(guān)系。因此，提出假設(shè)1。

H1：高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)部薪酬差距與其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間有顯著的正相關(guān)關(guān)系。

（二）高管團(tuán)隊(duì)背景特征對(duì)內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的影響

Hambrick and Mason[8]提出高階理論，該理論認(rèn)為企業(yè)組織中的高管團(tuán)隊(duì)是戰(zhàn)略決策的主體，他們根據(jù)各自不同的背景特征進(jìn)行有限理性的決策，要了解組織的決策和運(yùn)作，就必須了解高管的特征；高管的行為是其心理、價(jià)值觀、認(rèn)知和經(jīng)驗(yàn)等個(gè)性特征的反映；與單個(gè)高管個(gè)體相比，高管團(tuán)隊(duì)能更好地決策。Kreitz[10]也認(rèn)為相較于結(jié)構(gòu)單一的組織而言，具有差異化的組織可以提出更多元化的觀點(diǎn)以供組織參考做出更好的決策，這點(diǎn)對(duì)于處于復(fù)雜環(huán)境中的企業(yè)組織而言更是這樣。但現(xiàn)實(shí)中關(guān)于高管心理、價(jià)值觀和認(rèn)知等方面數(shù)據(jù)獲取困難，一般認(rèn)為可以通過一些人口學(xué)特征（如性別、年齡、教育和任期等）作為高管心理等特征的替代變量。本文借鑒這一做法，將分別從高管性別、年齡、受教育程度和任期四個(gè)方面的背景特征分析其對(duì)內(nèi)部薪酬差距和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的影響，或者說分析它們對(duì)二者的調(diào)節(jié)效應(yīng)。

1.性別

在現(xiàn)代企業(yè)中，女性高管已經(jīng)開始快速崛起，他們逐漸在企業(yè)中掌握了表決權(quán)甚至決策權(quán)，取得了不亞于男性高管的成就。相對(duì)于男性高管，女性高管表現(xiàn)出不同的內(nèi)在特質(zhì)，女性高管在企業(yè)中更加保守和謹(jǐn)慎。行為經(jīng)濟(jì)學(xué)和心理學(xué)、社會(huì)學(xué)等領(lǐng)域的大量文獻(xiàn)研究表明，女性相較于男性更加風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避。

首先，女性和男性在生理指標(biāo)上的差異導(dǎo)致女性更加傾向風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，F(xiàn)elton[11]就曾指出女性體內(nèi)的單胺氧化酶水平更高（生理學(xué)和心理學(xué)上認(rèn)為單胺氧化酶可影響人的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度），且認(rèn)為女性承擔(dān)的生育和哺乳角色使女性更加傾向風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，女性因壽命預(yù)期也長(zhǎng)于男性，其冒險(xiǎn)失敗的損失將更大，所以女性的決策更加謹(jǐn)慎。其次，從社會(huì)文化的角度看，男性被認(rèn)為應(yīng)當(dāng)承擔(dān)更多責(zé)任和更多風(fēng)險(xiǎn)，這種社會(huì)文化會(huì)導(dǎo)致女性更加傾向風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，F(xiàn)elton[11]也提到了類似的觀點(diǎn)。再次，女性比男性更加傾向風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，有研究也從個(gè)人財(cái)務(wù)決策上給予了證據(jù)，例如Barber et al.[12]以券商的個(gè)人交易數(shù)據(jù)為研究對(duì)象，發(fā)現(xiàn)女性交易頻次比男性要低45%；譚松濤和王亞平[13]等發(fā)現(xiàn)女性投資者的過度交易程度要低于男性投資者；周澤將等[14]認(rèn)為女性財(cái)務(wù)總監(jiān)采用了更加穩(wěn)健的會(huì)計(jì)處理政策；祝繼高等[15]發(fā)現(xiàn)女性高管在金融危機(jī)期間的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避傾向降低了企業(yè)的過度投資，等等。此外，甚至還有研究表明女性在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域會(huì)表現(xiàn)出更高的道德水平。如Almazan and Javier[16]發(fā)現(xiàn)女性董事和高管可能進(jìn)行過度自我監(jiān)督；Srinidhi et al. [17]發(fā)現(xiàn)，董事會(huì)中的女性董事越多，企業(yè)盈余操控程度越低；Jurkus et al.[18]發(fā)現(xiàn)，董事會(huì)和高管團(tuán)隊(duì)性別的多元化與代理成本負(fù)相關(guān)。

通過以上分析可以發(fā)現(xiàn)，無論在生理上還是社會(huì)文化上，女性高管更為趨于穩(wěn)健和謹(jǐn)慎，更加傾向風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，具體到企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)方面，高管團(tuán)隊(duì)中女性比例的提高將減弱內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間的正向關(guān)系。由此，本文提出假設(shè)2a。

H2a：高管團(tuán)隊(duì)中女性比例對(duì)內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的關(guān)系有顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)作用。

2.年齡

高管團(tuán)隊(duì)成員的年齡與其決策經(jīng)驗(yàn)、適應(yīng)能力以及變革意愿等緊密相關(guān)，不同年齡的高管表現(xiàn)不同：年輕的管理者更富開拓精神，在事業(yè)上更具進(jìn)取心，甚至?xí)r常表現(xiàn)出相較于年長(zhǎng)高管更多的過度自信，更愿意承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)；而年長(zhǎng)高管一方面不愿意因?yàn)橐淮螞Q策失誤而毀壞了長(zhǎng)期積累的職業(yè)聲譽(yù)，另一方面，年長(zhǎng)的高管事業(yè)上已經(jīng)有所成就，上升空間也較有限，沒有動(dòng)力去承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。此外，年長(zhǎng)高管在生理指標(biāo)（如精力、體力等）方面不及年輕高管，因此，年長(zhǎng)高管更多依靠自身經(jīng)驗(yàn)和一些顯性或隱性的既成規(guī)則標(biāo)準(zhǔn)來決策。已有一些實(shí)證研究證明了這些觀點(diǎn)，如Hanbrick and Mason[8]發(fā)現(xiàn)，年輕的高管更愿承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，而年長(zhǎng)的高管處于職業(yè)安全的重要階段，更傾向職業(yè)和收入的穩(wěn)定，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)；Tihanyi et al.[19]關(guān)于國(guó)際化戰(zhàn)略的研究表明，相較于由平均年齡大的高管團(tuán)隊(duì)帶領(lǐng)的企業(yè)，由更年輕的高管團(tuán)隊(duì)掌握的企業(yè)更愿接受國(guó)際市場(chǎng)的復(fù)雜性和不確定性，其經(jīng)營(yíng)的國(guó)際化戰(zhàn)略決策更加激進(jìn)。由上述分析，本文認(rèn)為由于高管團(tuán)隊(duì)中年長(zhǎng)成員更加風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，其比例的提高會(huì)減弱內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間的正向關(guān)系，由此，提出假設(shè)2b。

H2b：高管團(tuán)隊(duì)平均年齡對(duì)內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的關(guān)系有顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)作用。

3.受教育程度

受教育程度在一定程度上反映了某個(gè)人的專業(yè)技能和認(rèn)知能力，高管團(tuán)隊(duì)作為企業(yè)的關(guān)鍵決策機(jī)構(gòu)，其成員的受教育水平對(duì)企業(yè)的持續(xù)發(fā)展影響重大。一般認(rèn)為，受教育程度較高表明其適應(yīng)環(huán)境變化和接受新事物的能力較強(qiáng)，具有更好的信息搜集、處理和分析能力以及“綜合復(fù)雜事物”的能力，更善于在復(fù)雜多變、富含風(fēng)險(xiǎn)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中迅速確定自己的行為模式，也就更具有承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力和動(dòng)力。Tihanyi et al.[19]發(fā)現(xiàn)高管團(tuán)隊(duì)受教育程度越高，就越能獲得有效信息，因而更有能力也更傾向于將自己置身于風(fēng)險(xiǎn)較大的復(fù)雜環(huán)境中以獲得更大的收益。Wiersema and Bantel[20]認(rèn)為，接受較高教育水平的高管對(duì)模糊性和不確定性具有更大的容忍度，更易接受變化和選擇具有較大風(fēng)險(xiǎn)的多元化、并購(gòu)等戰(zhàn)略決策。Papadakis and Barwise[21]認(rèn)為受教育程度較高的管理者更傾向于增加具有巨大結(jié)果不確定性的研發(fā)投入。

綜上分析，本文認(rèn)為高管團(tuán)隊(duì)整體受教育程度越高，其內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間的正向關(guān)系越明顯，即對(duì)二者有正向調(diào)節(jié)作用，由此，提出假設(shè)2c。

H2c：高管團(tuán)隊(duì)平均受教育程度對(duì)內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的關(guān)系有顯著的正向調(diào)節(jié)作用。

4.任期

與受教育水平相反，高管團(tuán)隊(duì)成員任期被認(rèn)為是反映高級(jí)管理者收集、處理和分析信息能力的一個(gè)負(fù)向指標(biāo)。如Eisenhardt and Schoonhoven[22]認(rèn)為，隨著高管任期的增加，其團(tuán)隊(duì)成員溝通與合作將變?nèi)醵嗟匾蕾嚦梢?guī)和慣例，團(tuán)隊(duì)變得缺乏創(chuàng)新性，進(jìn)而不愿承擔(dān)更多風(fēng)險(xiǎn)。Brunninge et al.[23]也在其研究中指出管理者任期越長(zhǎng)，團(tuán)隊(duì)成員將逐漸形成固定的思維習(xí)慣，更多依賴過去經(jīng)驗(yàn)，此時(shí)高管團(tuán)隊(duì)難以變革原有的管理模式，降低了其承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的意愿和能力。國(guó)內(nèi)學(xué)者魯倩和賈良定[24]針對(duì)我國(guó)情況的本土化研究也得到了類似的結(jié)論，認(rèn)為任期的增加會(huì)阻礙企業(yè)多元化戰(zhàn)略決策的制定?；谝陨戏治?，本文認(rèn)為高管團(tuán)隊(duì)中成員任期的增加會(huì)削弱內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間的正向關(guān)系。由此，提出假設(shè)2d。

H2d：高管團(tuán)隊(duì)平均任期對(duì)內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的關(guān)系有顯著的負(fù)向調(diào)節(jié)作用。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選取2007—2014年滬深上市公司為樣本數(shù)據(jù)來源，并進(jìn)行了如下處理：（1）剔除ST、*ST公司；（2）剔除金融行業(yè)的上市公司；（3）剔除當(dāng)年上市的樣本公司；（4）剔除數(shù)據(jù)缺失的樣本。最終獲得10 294個(gè)樣本觀測(cè)值，組成了非平衡面板數(shù)據(jù)，并對(duì)所有連續(xù)變量在1%和99%水平上進(jìn)行了Winsorize處理。文中關(guān)于高管團(tuán)隊(duì)背景特征的數(shù)據(jù)主要來自財(cái)務(wù)報(bào)表和巨潮資訊網(wǎng)的手工收集，其他數(shù)據(jù)主要來自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)，少數(shù)缺失數(shù)據(jù)本文利用了百度搜索的檢索數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)分析主要采用STATA 12軟件進(jìn)行。

（二）變量測(cè)量

目前，學(xué)界對(duì)高管團(tuán)隊(duì)的具體范圍并沒有形成統(tǒng)一認(rèn)識(shí)，本文結(jié)合國(guó)內(nèi)企業(yè)實(shí)際情況對(duì)高管團(tuán)隊(duì)做出界定：參與企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策尤其是經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略決策的、對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理有重大決策權(quán)和控制權(quán)的群體，包括董事長(zhǎng)、總經(jīng)理、副總經(jīng)理、部門總監(jiān)、總會(huì)計(jì)師、總工程師等。

1.風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平

本文對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的衡量采用兩種方式：

（1）借鑒李小榮和張瑞君[25]等的研究方法，首先將每個(gè)樣本企業(yè)的資產(chǎn)收益率（ROA）分年度和行業(yè)減去同年同行業(yè)的均值進(jìn)行調(diào)整，其目的在于消除經(jīng)濟(jì)周期和行業(yè)的影響，而后采用式（1）計(jì)算企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，用Risk1表示：

其中，對(duì)ROAi，t進(jìn)行了行業(yè)調(diào)整，i表示樣本公司，t表示年份，在2007—2014年整個(gè)樣本期間，每個(gè)樣本至少有5個(gè)觀測(cè)值才可以進(jìn)行計(jì)算。

（2）采用每個(gè)企業(yè)樣本期間最小的與最大的經(jīng)行業(yè)調(diào)整的資產(chǎn)收益率的差額來衡量，用Risk2表示，即等于（Max（ROA）-Min（ROA））。

2.內(nèi)部薪酬差距

薪酬差距一般可分為三類：第一類是同一個(gè)企業(yè)內(nèi)部高管團(tuán)隊(duì)成員之間的薪酬差距；第二類是不同企業(yè)之間高管薪酬的差距，這屬于外部差距；第三類是高管與普通員工之間的薪酬差距。本文的研究是基于第一種差距。國(guó)外學(xué)者通常用CEO與非CEO之間薪酬的差距來表示高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)部的薪酬差距水平，國(guó)內(nèi)學(xué)者有的將總經(jīng)理和董事長(zhǎng)歸為一類，或者將薪酬前三名的高管人員歸為一類，其他高管團(tuán)隊(duì)成員為另一類，以此衡量高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)部薪酬差距水平。由于國(guó)內(nèi)設(shè)置CEO職位的企業(yè)沒有國(guó)外廣泛，而且國(guó)內(nèi)企業(yè)經(jīng)常出現(xiàn)總經(jīng)理和董事長(zhǎng)兩職合一的情況，因此本文采用的衡量方式是將總經(jīng)理和董事長(zhǎng)歸為一類，其他高管內(nèi)部成員歸為一類，以這兩者之間的薪酬差距來衡量高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)部的整體薪酬差距水平，具體而言，又可分為絕對(duì)內(nèi)部薪酬差距和相對(duì)內(nèi)部薪酬差距，其計(jì)算方法為：

絕對(duì)內(nèi)部薪酬差距=Ln（總經(jīng)理和董事長(zhǎng)平均薪酬-其他高管團(tuán)隊(duì)成員平均薪酬）

相對(duì)內(nèi)部薪酬差距=總經(jīng)理和董事長(zhǎng)平均薪酬/其他高管團(tuán)隊(duì)成員平均薪酬

絕對(duì)內(nèi)部薪酬差距和相對(duì)內(nèi)部薪酬差距分別用PayGap1和PayGap2表示。

3.高管團(tuán)隊(duì)背景特征

作為本文調(diào)節(jié)變量的高管團(tuán)隊(duì)特征包括性別、年齡、受教育程度和任期四個(gè)測(cè)量指標(biāo)，這里在計(jì)量模型中進(jìn)行具體回歸分析時(shí)，都采用其平均水平，即平均性別、平均年齡、平均受教育程度和平均任期，分別用Gender、Age、Edu和Tenure來表示。具體計(jì)算方法如下：

性別方面，女性取值為1，男性取值為0，然后計(jì)算其平均值；年齡方面即為高管團(tuán)隊(duì)成員實(shí)際年齡的平均值；受教育程度方面，依次將博士及博士后、碩士、學(xué)士、大專、高中及中專以下賦值為5至1分，而后取高管團(tuán)隊(duì)成員的加權(quán)平均值；任期方面，按截至計(jì)算日期高管在企業(yè)的實(shí)際任職年限來計(jì)算，也取其平均值。

4.其他控制變量

本文選取企業(yè)規(guī)模（Size）、杠桿水平（Lev）、大股東持股比例（Firstshare）、企業(yè)成長(zhǎng)性（Growth）以及董事會(huì)規(guī)模（Board）等作為控制變量，同時(shí)還控制了行業(yè)和年份。

變量的定義可詳見表1。

（三）模型設(shè)計(jì)

若交乘項(xiàng)的系數(shù)β2為負(fù)且顯著，則可證明H2a成立。

本文對(duì)年齡、受教育程度和任期三個(gè)調(diào)節(jié)效應(yīng)檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷目刂谱兞康倪x取與H2a檢驗(yàn)?zāi)Ｐ偷目刂谱兞恳粯?，由于篇幅限制，不再?duì)H2b、H2c和H2d這三個(gè)假設(shè)的檢驗(yàn)?zāi)Ｐ鸵灰涣惺?，只需將式?）中的Gender分別替換為Age、Edu和Tenure即可，當(dāng)交乘項(xiàng)PayGap×Age、PayGap×Edu和PayGap×Tenure的系數(shù)分別為負(fù)、正和負(fù)，且均顯著時(shí)，則H2b、H2c和H2d成立。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析

由表2變量描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果可知，被解釋變量風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平（Risk1）的均值和中位數(shù)分別是0.745和0.204，標(biāo)準(zhǔn)差是0.837，可以看出樣本企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平變化較大。解釋變量方面絕對(duì)薪酬差距（PayGap1）的均值是12.223，最大值是15.297，最小值是8.146；相對(duì)薪酬差距（PayGap2）的均值是2.316，最大值是8.955，最小值是1.163，無論從絕對(duì)值還是相對(duì)值看，樣本企業(yè)的高管團(tuán)隊(duì)薪酬差距都相差較大。高管團(tuán)隊(duì)背景特征方面，平均性別值為0.232，最大值為0.485，說明女性已經(jīng)在企業(yè)高管團(tuán)隊(duì)中占有重要地位，最小值為0，說明有的企業(yè)高管團(tuán)隊(duì)中無女性成員；平均年齡為45.235歲，平均受教育程度為3.137，處于本科至碩士層面，且更偏向本科層次，平均任期為5.368。其他控制變量也在合理范圍內(nèi)。

（二）多元回歸分析

本文采用面板數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。在對(duì)面板數(shù)據(jù)回歸模型進(jìn)行選擇的Hausman檢驗(yàn)顯示，固定效用優(yōu)于隨機(jī)效應(yīng)，因此，本文采用固定效應(yīng)模型進(jìn)行回歸，檢驗(yàn)結(jié)果如表3—表5所示。此外，回歸結(jié)果顯示主要模型變量的VIF值都小于2.0，說明不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。

1.內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平

關(guān)于內(nèi)部薪酬差距和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平主效應(yīng)檢驗(yàn)?zāi)Ｐ停ㄊ?）的回歸結(jié)果如表3所示。從表3可以看出，無論以絕對(duì)內(nèi)部薪酬差距還是以相對(duì)內(nèi)部薪酬差距衡量的高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)部薪酬差距，也無論以Risk1還是以Risk2衡量的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，內(nèi)部薪酬差距都與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平呈顯著的正相關(guān)關(guān)系：以Risk1衡量風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，表3中模型1和模型2顯示，絕對(duì)薪酬差距和相對(duì)薪酬差距的系數(shù)分別為0.008和0.021，且分別在5%和1%的水平上顯著；以Risk2衡量風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，表3中模型3和模型4顯示，絕對(duì)薪酬差距和相對(duì)薪酬差距的系數(shù)分別為0.011和0.030，且分別在5%和1%的水平上顯著。由此可知內(nèi)部薪酬差距越大，其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平也越大，H1得到支持。

2.高管團(tuán)隊(duì)背景特征對(duì)內(nèi)部薪酬差距和承擔(dān)程度之間關(guān)系的影響

高管團(tuán)隊(duì)性別特征方面。表4中模型1和模型5分別檢驗(yàn)了以Risk1和Risk2衡量風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平時(shí)，高管團(tuán)隊(duì)平均性別水平對(duì)絕對(duì)薪酬差距（PayGap1）與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的影響：模型1中絕對(duì)薪酬差距和平均性別（Gender）交乘項(xiàng)的系數(shù)為-0.070，且在5%水平上顯著，模型5中此交乘項(xiàng)的系數(shù)為-0.054，且在5%的水平上顯著；表5中模型1和模型5分別檢驗(yàn)了以Risk1和Risk2衡量風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平時(shí)，高管團(tuán)隊(duì)平均性別水平對(duì)相對(duì)薪酬差距（PayGap2）與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的影響：模型1中絕對(duì)薪酬差距和平均性別（Gender）交乘項(xiàng)的系數(shù)為-0.058，且在1%水平上顯著，模型5中此交乘項(xiàng)的系數(shù)為-0.050，且在5%的水平上顯著。由此可知高管團(tuán)隊(duì)平均性別水平對(duì)其內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間有顯著負(fù)向調(diào)節(jié)作用，即女性比例最高，薪酬差距對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的促進(jìn)作用越弱，H2a得到支持。

高管團(tuán)隊(duì)年齡特征方面。表4中模型2和模型6分別檢驗(yàn)了以Risk1和Risk2衡量風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平時(shí)，高管團(tuán)隊(duì)平均年齡水平對(duì)絕對(duì)薪酬差距（PayGap1）與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的影響：模型2中絕對(duì)薪酬差距和平均年齡（Age）交乘項(xiàng)的系數(shù)為-0.004，且在1%水平上顯著，模型6中此交乘項(xiàng)的系數(shù)為-0.005，且在5%的水平上顯著；表5中模型2和模型6分別檢驗(yàn)了以Risk1和Risk2衡量風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平時(shí)，高管團(tuán)隊(duì)平均年齡水平對(duì)相對(duì)薪酬差距（PayGap2）與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的影響：模型2中絕對(duì)薪酬差距和平均年齡（Age）交乘項(xiàng)的系數(shù)為-0.005，且在5%水平上顯著，模型6中此交乘項(xiàng)的系數(shù)為-0.005，且在5%的水平上顯著。由此可知高管團(tuán)隊(duì)平均年齡水平對(duì)其內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間有顯著負(fù)向調(diào)節(jié)作用，即年齡越大，薪酬差距對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的促進(jìn)作用越弱，H2b得到支持。

高管團(tuán)隊(duì)受教育特征方面。表4中模型3和模型7分別檢驗(yàn)了以Risk1和Risk2衡量風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平時(shí)，高管團(tuán)隊(duì)平均受教育水平對(duì)絕對(duì)薪酬差距（PayGap1）與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的影響：模型3中絕對(duì)薪酬差距和平均受教育（Edu）交乘項(xiàng)的系數(shù)為0.019，但并不顯著，模型7中此交乘項(xiàng)的系數(shù)為0.031，也不顯著；表5中模型3和模型7分別檢驗(yàn)了以Risk1和Risk2衡量風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平時(shí)，高管團(tuán)隊(duì)平均受教育水平對(duì)相對(duì)薪酬差距（PayGap2）與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的影響：模型3中絕對(duì)薪酬差距和平均受教育程度（Edu）交乘項(xiàng)的系數(shù)為0.022，并不顯著，模型7中此交乘項(xiàng)的系數(shù)為0.028，也不顯著。由此可知H2c沒有得到支持。對(duì)于受教育程度未能符合理論分析的預(yù)期，即未能顯著正向調(diào)節(jié)內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的原因，一方面，可能是由于本文在理論分析時(shí)實(shí)際上在深層次上暗含了所依托的依然是經(jīng)典委托代理的定式思維，如Wiersema and Bantel[20]，這一思維未能考慮到代理人的風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)知可能受到行為經(jīng)濟(jì)學(xué)中受教育程度方面的“框架效應(yīng)”的影響，另一方面，可能由于本文是以整個(gè)高管團(tuán)隊(duì)作為研究對(duì)象，而非高管個(gè)人，對(duì)于適用于高管個(gè)人教育方面的研究成果能否適用于整個(gè)團(tuán)隊(duì)，需要存疑。當(dāng)然這些只是推測(cè)，要驗(yàn)證這些推測(cè)還需要進(jìn)一步深入的研究。

高管團(tuán)隊(duì)任期特征方面。表4中模型4和模型8分別檢驗(yàn)了以Risk1和Risk2衡量風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平時(shí)，高管團(tuán)隊(duì)平均任期對(duì)絕對(duì)薪酬差距（PayGap1）與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的影響：模型4中絕對(duì)薪酬差距和平均任期（Tenure）交乘項(xiàng)的系數(shù)為-0.019，在10%水平上顯著，模型8中此交乘項(xiàng)的系數(shù)為0.023，并不顯著；表5中模型4和模型8分別檢驗(yàn)了以Risk1和Risk2衡量風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平時(shí)，高管團(tuán)隊(duì)平均任期對(duì)相對(duì)薪酬差距（PayGap2）與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系的影響：模型4中絕對(duì)薪酬差距和平均任期（Tenure）交乘項(xiàng)的系數(shù)為-0.027，在10%水平上顯著，模型8中此交乘項(xiàng)的系數(shù)為-0.024，不顯著。由此可知H2d僅得到部分證據(jù)支持。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為保證結(jié)果的可靠，本文還做了如下穩(wěn)健性檢驗(yàn)。首先，以股票收益率波動(dòng)作為風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的替代變量和以研發(fā)投入作為對(duì)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的衡量，結(jié)果顯示與資產(chǎn)收益率變動(dòng)標(biāo)準(zhǔn)差和以最大值最小值之差作為因變量時(shí)所得結(jié)論基本一致；其次，本文還以薪酬水平前三位高管的平均薪酬水平和團(tuán)隊(duì)中其他成員的平均薪酬水平來計(jì)算絕對(duì)薪酬差距和相對(duì)薪酬差距，結(jié)論也基本保持不變。最后，本文還增加了市值賬面價(jià)值比、獨(dú)立董事比例作為控制變量，結(jié)論不變。由此可知，實(shí)證結(jié)果基本穩(wěn)健。

五、研究結(jié)論與啟示

本文以錦標(biāo)賽理論為基礎(chǔ)研究了高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)內(nèi)部薪酬差距與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間有顯著正相關(guān)關(guān)系，薪酬差距越大，高管團(tuán)隊(duì)成員能夠承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)也越大；本文還以高階理論為指導(dǎo)，研究了高管團(tuán)隊(duì)背景特征（性別、年齡、受教育程度和任期）對(duì)內(nèi)部薪酬差距和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)之間關(guān)系的影響，研究顯示，高管團(tuán)隊(duì)平均性別（以女性為基準(zhǔn)測(cè)量）對(duì)內(nèi)部薪酬差距和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間有顯著負(fù)向調(diào)節(jié)作用，平均年齡對(duì)內(nèi)部薪酬差距和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平之間有顯著負(fù)向調(diào)節(jié)作用。然而，平均受教育程度對(duì)內(nèi)部薪酬差距和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平的關(guān)系的作用卻不明顯，實(shí)證結(jié)果未能支持理論假設(shè)，平均任期對(duì)二者的負(fù)向調(diào)節(jié)作用也僅得到部分證據(jù)支持。

本文的啟示在于：應(yīng)充分重視薪酬結(jié)構(gòu)（如薪酬差距）的設(shè)計(jì)在解決諸如高管過度風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避等委托代理問題中的重要作用，根據(jù)企業(yè)實(shí)際情況，設(shè)計(jì)合理薪酬差距水平，提高高管團(tuán)隊(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平；企業(yè)還應(yīng)考慮高管團(tuán)隊(duì)背景特征對(duì)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的影響，尤其是性別和年齡的影響，這些背景特征反映出高管個(gè)人的風(fēng)險(xiǎn)偏好，并進(jìn)一步影響整個(gè)高管團(tuán)隊(duì)的風(fēng)險(xiǎn)決策，在高管團(tuán)隊(duì)設(shè)計(jì)時(shí)，應(yīng)將具有不同背景特征的高管成員合理搭配。當(dāng)然，未能深入論證高管團(tuán)隊(duì)受教育程度特征對(duì)內(nèi)部薪酬差距和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)關(guān)系影響不顯著的原因，尤其是關(guān)于行為經(jīng)濟(jì)學(xué)方面原因的推測(cè)是本文的不足，也是未來的研究方向。

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