張 櫻

(西南交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，四川 成都 610031)

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社會(huì)資本對(duì)公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響
——來自中國(guó)上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)

張 櫻

(西南交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，四川 成都 610031)

本文首先從社會(huì)信任、社會(huì)組織、社會(huì)參與、社會(huì)慈善四個(gè)維度度量中國(guó)各地區(qū)社會(huì)資本的發(fā)展水平，運(yùn)用因子分析法構(gòu)建社會(huì)資本的綜合分?jǐn)?shù)。在此基礎(chǔ)上，選取2010-2013年可持續(xù)獲得相關(guān)信息的468家上市公司組成的平衡面板數(shù)據(jù)為樣本，運(yùn)用固定效應(yīng)模型和非參數(shù)檢驗(yàn)方法實(shí)證檢驗(yàn)社會(huì)資本與公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)：社會(huì)資本和債務(wù)期限結(jié)構(gòu)具有顯著的正相關(guān)關(guān)系，即上市公司所屬地區(qū)社會(huì)資本的發(fā)展水平越高，公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)越長(zhǎng)。

社會(huì)資本；社會(huì)制度；債務(wù)期限結(jié)構(gòu)；債務(wù)融資

一、引 言

債務(wù)期限結(jié)構(gòu)是公司融資政策的重要組成部分，同時(shí)也是債務(wù)契約的重要內(nèi)容，不同的債務(wù)期限具有不同的激勵(lì)特征。經(jīng)典研究文獻(xiàn)表明，與長(zhǎng)期債務(wù)相比，短期債務(wù)能抑制債務(wù)人通過投資不足、資產(chǎn)替代、投資過度等方式掠奪侵占債權(quán)人利益的動(dòng)機(jī)和行為，有助于緩解債務(wù)人和債權(quán)人之間的信息不對(duì)稱問題和代理沖突矛盾[1][2][3]。伴隨著債務(wù)期限結(jié)構(gòu)理論的不斷發(fā)展(包括靜態(tài)權(quán)衡理論、代理成本理論、期限匹配理論、信號(hào)傳遞理論、稅收效應(yīng)理論、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)假說等)，大量學(xué)者分別從國(guó)別差異和宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境[4][5]、公司財(cái)務(wù)特征[2][3]、公司治理機(jī)制[6][7]等視角實(shí)證檢驗(yàn)公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響因素。由于純粹的金融理論在解釋債務(wù)期限結(jié)構(gòu)方面存在固有的局限性，La Porta et al.(1997,1998)[8][9]法與金融的系列相關(guān)研究吸引了金融經(jīng)濟(jì)學(xué)家的廣泛關(guān)注，因此，最近文獻(xiàn)開始關(guān)注制度環(huán)境(法律制度[10][11]、債權(quán)人保護(hù)[10][12][13]、貪污腐敗[11]、債務(wù)契約執(zhí)行[12][14]等)與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系。然而，影響公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的制度因素不僅包括法律體系、法律淵源、債權(quán)人權(quán)利保護(hù)等正式社會(huì)制度，還應(yīng)包括社會(huì)責(zé)任、社會(huì)規(guī)范、社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)、社會(huì)資本等非正式社會(huì)制度。迄今為止，鮮有文獻(xiàn)把研究視野轉(zhuǎn)向社會(huì)資本等非正式社會(huì)制度與公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系上。

社會(huì)資本相關(guān)理論研究發(fā)現(xiàn)，社會(huì)資本有助于提高社會(huì)信任水平，具有促進(jìn)合作協(xié)調(diào)、提高金融契約執(zhí)行效率、降低交易成本的功能[15][16]。Rajan和Zingales(1995)[17]、Booth et al.(2001)[18]研究認(rèn)為，作為一種非正式社會(huì)制度，社會(huì)資本是地區(qū)債券市場(chǎng)發(fā)展水平的重要影響因素。在信息不對(duì)稱的債務(wù)融資市場(chǎng)，社會(huì)資本通過債權(quán)債務(wù)雙方之間的社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)和社會(huì)聯(lián)系能提高信息透明度，抑制債務(wù)人的機(jī)會(huì)主義行為，這種信息優(yōu)勢(shì)將有助于延長(zhǎng)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。社會(huì)資本發(fā)展水平越高，社會(huì)信任水平越高，信息不對(duì)稱程度越低，因此，社會(huì)資本必將對(duì)公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的選擇產(chǎn)生一定程度的影響作用。由于在契約法律制度不夠健全的社會(huì)環(huán)境中，社會(huì)資本作為法律制度的替代機(jī)制能保證金融契約的有效執(zhí)行，這意味著債務(wù)期限結(jié)構(gòu)理論需要補(bǔ)充相關(guān)社會(huì)學(xué)理論才能得到更好地發(fā)展[19]。本文將考察中國(guó)30個(gè)省、市、直轄市社會(huì)資本的發(fā)展水平對(duì)于公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響作用，為社會(huì)制度與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的相關(guān)研究做有益補(bǔ)充。

本文的創(chuàng)新點(diǎn)主要體現(xiàn)為兩個(gè)方面：(1)以往文獻(xiàn)大都從宏觀經(jīng)濟(jì)因素、公司特征和公司治理結(jié)構(gòu)等視角探究債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響因素，本文基于社會(huì)制度的全新研究視角，實(shí)證檢驗(yàn)社會(huì)資本和債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的關(guān)系，為社會(huì)制度與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)之間的相關(guān)研究作有益補(bǔ)充；(2)突破以往從社會(huì)關(guān)系、社會(huì)網(wǎng)絡(luò)、社會(huì)責(zé)任、社會(huì)信任等單維度視角考察社會(huì)資本研究的局限性，運(yùn)用因子分析法提取社會(huì)資本四個(gè)維度的公因子計(jì)算社會(huì)資本綜合分?jǐn)?shù)，有助于全方位認(rèn)識(shí)社會(huì)資本的豐富內(nèi)涵。

二、理論分析與研究假設(shè)

基于信息共享和債權(quán)人保護(hù)的理論框架，Sorge et al.(2014)[13]構(gòu)建的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)模型認(rèn)為，一方面，從債務(wù)人的視角來看，短期債務(wù)具備兩個(gè)功能：(1)作為信號(hào)工具向市場(chǎng)傳遞公司的有利信息；(2)作為承諾工具約束負(fù)債后的現(xiàn)金流轉(zhuǎn)移行為。另一方面，從債權(quán)人的視角來看，短期債務(wù)也具備兩個(gè)功能：(1)作為篩選工具克服負(fù)債前的信息不對(duì)稱問題；(2)作為約束工具處理負(fù)債后的道德風(fēng)險(xiǎn)行為。此外，Sorge et al.(2014)[13]研究發(fā)現(xiàn)，信息共享通過兩種特定渠道影響債務(wù)期限結(jié)構(gòu)，首先，信息共享有助于降低信息不對(duì)稱程度，因?yàn)槭褂枚唐趥鶆?wù)作為信號(hào)工具的成本較高，信息不對(duì)稱程度的降低能延長(zhǎng)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)；其次，信息共享有利于債務(wù)契約的執(zhí)行，因?yàn)樾畔⒐蚕砟茉鰪?qiáng)債務(wù)人履行債務(wù)契約的動(dòng)機(jī)，降低對(duì)短期債務(wù)作為承諾工具的需求?；诓煌耆跫s的理論框架，Moerman(2009)[20]研究發(fā)現(xiàn)，在信息不對(duì)稱問題較嚴(yán)重的信貸市場(chǎng)，縮短債務(wù)期限有利于債權(quán)人獲得重新談判的優(yōu)勢(shì)，有效地抑制逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問題。上述研究結(jié)論表明，信息不對(duì)稱問題和代理沖突矛盾越嚴(yán)重，債權(quán)人提供長(zhǎng)期債務(wù)資金的可能性越低，公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)越短，因?yàn)榕c長(zhǎng)期債務(wù)相比，短期債務(wù)有助于增加債務(wù)人的侵占風(fēng)險(xiǎn)和掠奪成本，抑制債務(wù)人的道德風(fēng)險(xiǎn)行為。因此，如果能有效抑制債務(wù)人的機(jī)會(huì)主義行為、緩解債權(quán)人和債務(wù)人之間的代理沖突、降低債權(quán)債務(wù)雙方之間的信息不對(duì)稱程度，那么債權(quán)人提供長(zhǎng)期債務(wù)資金的意愿將有所提高，同時(shí)債務(wù)人獲得長(zhǎng)期債務(wù)資金的能力將得到增強(qiáng)。

在社會(huì)資本發(fā)展水平越高的地區(qū)，公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)越長(zhǎng)。即社會(huì)資本和債務(wù)期限結(jié)構(gòu)正相關(guān)。

三、實(shí)證研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇

本文按照以下原則對(duì)在深圳、上海證券交易所上市的所有公司進(jìn)行篩選：(1)剔除金融類上市公司；(2)剔除ST、PT類上市公司；(3)剔除存在極端異常值數(shù)據(jù)以及數(shù)據(jù)缺損的公司；(4)剔除擁有B股或H股的公司。最終，本文選取2010-2013年的468家上市公司組成的平衡面板數(shù)據(jù)作為樣本(總共1872個(gè)觀測(cè)值)。

(二)變量選擇與數(shù)據(jù)來源

1.被解釋變量——債務(wù)期限結(jié)構(gòu)

本文采用資產(chǎn)負(fù)債表法度量債務(wù)期限結(jié)構(gòu)[1][3]，選用長(zhǎng)期債務(wù)占總債務(wù)比重(Maturity 1)以及長(zhǎng)期借款占總債務(wù)比重(Maturity 2)兩個(gè)指標(biāo)進(jìn)行度量。債務(wù)期限結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)來自銳思金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)。

2.解釋變量——社會(huì)資本

借鑒相關(guān)研究文獻(xiàn)對(duì)“社會(huì)資本”的定義和度量方法[29][30][22][16]，本文擬從社會(huì)信任、社會(huì)組織、社會(huì)參與、社會(huì)慈善四個(gè)維度度量地區(qū)社會(huì)資本的發(fā)展水平。另外，本文擬根據(jù)社會(huì)資本發(fā)展水平的中位數(shù)，構(gòu)建表示社會(huì)資本發(fā)展水平高低的虛擬變量HSC作為第二類解釋變量。社會(huì)資本數(shù)據(jù)來自“中國(guó)城市商業(yè)信用環(huán)境指數(shù)官網(wǎng)”(www.chinacei.org)以及《中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》。社會(huì)資本四個(gè)維度定義和度量方法的總結(jié)如表1所示。

表1 社會(huì)資本四個(gè)維度的定義和度量方法

本文通過因子分析法提取社會(huì)資本四個(gè)維度的公因子，并根據(jù)公因子的方差貢獻(xiàn)率構(gòu)建地區(qū)社會(huì)資本發(fā)展水平的綜合分?jǐn)?shù)。因子分析結(jié)果如表2和表3所示。

表2 2010-2013年社會(huì)資本四個(gè)維度的因子分析情況

表3 2010-2013年旋轉(zhuǎn)后公因子Factor 1的載荷矩陣

從表2和表3可見，因子分析模型最終提取并保留了一個(gè)特征值大于1的公因子(Factor 1)。模型LR檢驗(yàn)的P值(Prob>chi2)均為0.0000，說明因子分析模型非常顯著。KMO檢驗(yàn)值均位于0.8左右，表明因子分析模型的總體效果非常理想。因子載荷矩陣表明旋轉(zhuǎn)提取的公因子Factor 1對(duì)社會(huì)信任、社會(huì)組織、社會(huì)參與、社會(huì)慈善的解釋程度均較高，信息的損失量較少。

3.控制變量

控制變量的選取參考相關(guān)研究文獻(xiàn)[1][2]][3]，主要包括公司財(cái)務(wù)特征和公司治理結(jié)構(gòu)兩個(gè)部分?？刂谱兞繑?shù)據(jù)來自銳思金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)?？刂谱兞慷x的總結(jié)如表4所示。

表4 控制變量的定義

(三)描述性統(tǒng)計(jì)

表5顯示的是混合樣本研究變量的描述性統(tǒng)計(jì)量。

從表5可見，被解釋變量債務(wù)期限結(jié)構(gòu)(Maturity 1)的均值(中位數(shù))為0.2073(0.1435)，說明樣本公司長(zhǎng)期債務(wù)占總債務(wù)的平均比重為20.73%，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)(Maturity 2)的均值(中位數(shù))為0.1578(0.0952)，說明樣本公司長(zhǎng)期借款占總債務(wù)的平均比重為15.78%?？傮w而言，與Arslan和Karan(2006)[6]考察的新興市場(chǎng)國(guó)家相比，在中國(guó)上市公司的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)中，長(zhǎng)期債務(wù)融資比重偏低。這可能與中國(guó)的社會(huì)制度環(huán)境有關(guān)，比如投資者保護(hù)法律不健全，債務(wù)融資市場(chǎng)欠發(fā)達(dá)，社會(huì)資本發(fā)展水平較低等。

表5 混合描述性統(tǒng)計(jì)量

解釋變量社會(huì)信任(ST)的均值(中位數(shù))為74.5461(74.4633)，說明中國(guó)各地區(qū)商業(yè)信用環(huán)境指數(shù)的平均水平為74.5461；社會(huì)組織(SO)的均值(中位數(shù))為9.3564(9.4600)，說明中國(guó)各地區(qū)社會(huì)組織數(shù)量自然對(duì)數(shù)的平均水平為9.3564；社會(huì)參與(SP)的均值(中位數(shù))為9.9096(9.8681)，說明中國(guó)各地區(qū)公民政治參與的平均水平為9.9096；社會(huì)慈善(SB)的均值(中位數(shù))為2.7489(2.8634)，說明中國(guó)各地區(qū)城市醫(yī)療救助的平均水平為2.7489；社會(huì)資本綜合分?jǐn)?shù)(SC)的均值(中位數(shù))為0.5284(0.6618)，北京市的社會(huì)資本水平最高(1.9640)，青海省的社會(huì)資本水平最低(-3.1028)，且經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平(地區(qū)GDP)較高的地區(qū)，社會(huì)資本的發(fā)展水平也相對(duì)較高。社會(huì)資本綜合分?jǐn)?shù)虛擬變量(HSC)的均值(中位數(shù))為0.7548(1.0000)。

(四)實(shí)證模型設(shè)定

本文構(gòu)建如下六個(gè)回歸模型實(shí)證檢驗(yàn)社會(huì)資本對(duì)公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響作用：

Maturity1it=α+β1×STit+β2×SOit+β3×SPit+β4×SBit+γ×CVit+η×∑ID+λ×∑YEAR+μit

(1)

Maturity2it=α+β1×STit+β2×SOit+β3×SPit+β4×SBit+γ×CVit+η×∑ID+λ×∑YEAR+μit

(2)

Maturity1it=α+β×SCit+γ×CVit+η×∑ID+λ×∑YEAR+μit

(3)

Maturity2it=α+β×SCit+γ×CVit+η×∑ID+λ×∑YEAR+μit

(4)

Maturity1it=α+β×HSCit+γ×CVit+η×∑ID+λ×∑YEAR+μit

(5)

Maturity2it=α+β×HSCit+γ×CVit+η×∑ID+λ×∑YEAR+μit

(6)

其中，i代表第i家樣本公司，t代表第t年。被解釋變量Maturity1和Maturity2分別代表債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的兩種度量指標(biāo)。解釋變量ST、SO、SP、SB分別代表社會(huì)信任、社會(huì)組織、社會(huì)參與、社會(huì)慈善；SC代表通過因子分析法構(gòu)建的社會(huì)資本綜合分?jǐn)?shù)；HSC代表社會(huì)資本綜合分?jǐn)?shù)的虛擬變量?？刂谱兞緾V包括公司財(cái)務(wù)特征變量、公司治理結(jié)構(gòu)變量、以及地區(qū)GDP。

四、實(shí)證結(jié)果分析

(一)社會(huì)資本與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的回歸檢驗(yàn)

運(yùn)用Stata 12.0統(tǒng)計(jì)軟件，通過F檢驗(yàn)、LM檢驗(yàn)、Hausman檢驗(yàn)，本文選擇固定效應(yīng)模型實(shí)證檢驗(yàn)社會(huì)資本與公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系。表6顯示的是社會(huì)資本(包括社會(huì)資本的四個(gè)維度、社會(huì)資本綜合分?jǐn)?shù)、以及社會(huì)資本綜合分?jǐn)?shù)的虛擬變量共三類解釋變量)與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)(包括Maturity 1和Maturity 2共兩類被解釋變量)之間關(guān)系的估計(jì)結(jié)果。

表6 社會(huì)資本與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)之間關(guān)系的估計(jì)結(jié)果

注：“*** ”、“** ”、“* ”分別表示在1%、5%、10%水平上顯著；估計(jì)系數(shù)下方括號(hào)中的數(shù)值為t值；本文通過F檢驗(yàn)、LM檢驗(yàn)以及Hausman檢驗(yàn)對(duì)平衡面板數(shù)據(jù)回歸模型的設(shè)定形式(混合最小二乘估計(jì)法、固定效應(yīng)模型、或隨機(jī)效應(yīng)模型)進(jìn)行判定；F值表示固定效應(yīng)模型的整體顯著性檢驗(yàn)值；Wald檢驗(yàn) (Year)和Wald檢驗(yàn)(ID)分別表示無(wú)相關(guān)零假設(shè)下漸進(jìn)χ2分布年份虛擬變量和行業(yè)虛擬變量的聯(lián)合顯著性Wald檢驗(yàn)，括號(hào)中的數(shù)值為自由度。

從表6可見，F(xiàn)值表明本文選擇的固定效應(yīng)模型的整體擬合效果較好(1%的顯著性水平)。Adjusted R2值表明本文所選用的解釋變量(社會(huì)信任ST、社會(huì)組織SO、社會(huì)參與SP、社會(huì)慈善SB、社會(huì)資本綜合分?jǐn)?shù)SC、社會(huì)資本綜合分?jǐn)?shù)虛擬變量HSC)以及控制變量對(duì)于被解釋變量(債務(wù)期限結(jié)構(gòu)Maturity 1和Maturity 2)的解釋能力分別達(dá)到9.98%、7.56%、5.22%、15.68%、9.51%、5.57%。對(duì)于被解釋變量為Maturity 1的模型(1)、模型(3)、以及模型(5)，Wald檢驗(yàn)(Year)值說明年份虛擬變量的聯(lián)合顯著性檢驗(yàn)均在5%的水平上顯著，表明年份效應(yīng)對(duì)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)具有顯著性的影響；除模型(2)之外，對(duì)于被解釋變量為Maturity 2的模型(4)和模型(6)的Wald檢驗(yàn)(Year)值均不顯著；由于多重共線性問題，模型(1)、模型(2)、模型(3)、模型(4)、模型(5)、以及模型(6)的37個(gè)行業(yè)虛擬變量均被省略，故不存在Wald檢驗(yàn)(ID)值。

在模型(1)和模型(2)中，社會(huì)信任(ST)的估計(jì)系數(shù)為正且均在1%水平上顯著；社會(huì)組織(SO)估計(jì)系數(shù)為正且分別在1%和5%水平上顯著；社會(huì)參與(SP)估計(jì)系數(shù)為正且分別在1%和10%水平上顯著；社會(huì)慈善(SB)估計(jì)系數(shù)為正且均在5%水平上顯著。在模型(3)和模型(4)中，社會(huì)資本綜合分?jǐn)?shù)(SC)的估計(jì)系數(shù)為正且均在1%水平上顯著。在模型(5)和模型(6)中，社會(huì)資本綜合分?jǐn)?shù)的虛擬變量(HSC)的估計(jì)系數(shù)為正且分別在10%和1%的水平上顯著。上述估計(jì)結(jié)果說明，無(wú)論是以社會(huì)信任、社會(huì)組織、社會(huì)參與、社會(huì)慈善的單維度社會(huì)資本作為解釋變量，還是以社會(huì)資本的綜合分?jǐn)?shù)作為解釋變量，地區(qū)社會(huì)資本水平確實(shí)與公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系，從而證實(shí)本文提出的研究假設(shè)。因?yàn)樵谏鐣?huì)資本發(fā)展水平較高的制度環(huán)境中，人們之間相互信任水平和相互合作意愿較高，公民參與社會(huì)活動(dòng)和金融交易的積極性也較高，逐漸形成的社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)有助于傳播信息、共享資源，由此信息不對(duì)稱程度的降低將有利于抑制債務(wù)人的機(jī)會(huì)主義行為、增加債務(wù)人的侵占風(fēng)險(xiǎn)和掠奪成本、緩解債權(quán)人和債務(wù)人之間的代理沖突矛盾、降低債權(quán)人的監(jiān)督成本，從而提高債權(quán)人提供長(zhǎng)期債務(wù)資金的意愿。因此，地區(qū)社會(huì)資本的發(fā)展水平越高，債權(quán)人和債務(wù)人之間的信息不對(duì)稱程度越低，公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)越長(zhǎng)。

(二)非參數(shù)檢驗(yàn)

通過Shapiro-Wilk正態(tài)性檢驗(yàn)，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)不滿足正態(tài)性分布，因此，本文運(yùn)用非參數(shù)檢驗(yàn)進(jìn)一步驗(yàn)證所屬地區(qū)社會(huì)資本發(fā)展水平較高的公司與所屬地區(qū)社會(huì)資本發(fā)展水平較低的公司在債務(wù)期限結(jié)構(gòu)上是否存在顯著性的差異。檢驗(yàn)結(jié)果如表7所示。

表7 所屬地區(qū)社會(huì)資本發(fā)展水平較高與所屬地區(qū)社會(huì)資本發(fā)展水平較低的公司在債務(wù)期限結(jié)構(gòu)上差異的非參數(shù)檢驗(yàn)

表7非參數(shù)檢驗(yàn)結(jié)果表明，所屬地區(qū)社會(huì)資本發(fā)展水平較高的公司與所屬地區(qū)社會(huì)資本發(fā)展水平較低的公司在債務(wù)期限結(jié)構(gòu)上確實(shí)存在顯著性差異，所屬地區(qū)社會(huì)資本發(fā)展水平較高公司的債務(wù)期限顯著高于所屬地區(qū)社會(huì)資本發(fā)展水平較低的公司。進(jìn)一步驗(yàn)證本文提出的研究假設(shè)。

五、結(jié) 論

本文通過檢驗(yàn)社會(huì)資本對(duì)公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響作用為研究社會(huì)制度與債務(wù)期限結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系提供了一個(gè)全新視角。本文從社會(huì)信任、社會(huì)組織、社會(huì)參與、社會(huì)慈善四個(gè)維度度量地區(qū)社會(huì)資本發(fā)展水平，通過主成分因子分析法構(gòu)建地區(qū)社會(huì)資本的綜合分?jǐn)?shù)，并以社會(huì)資本理論和債務(wù)期限結(jié)構(gòu)理論為切入點(diǎn)推演社會(huì)資本對(duì)公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的影響機(jī)理。在此基礎(chǔ)上，選取2010-2013年連續(xù)4年均可持續(xù)獲得相關(guān)信息的468家上市公司作為樣本(總共1872個(gè)觀測(cè)值)，運(yùn)用固定效應(yīng)模型和非參數(shù)檢驗(yàn)方法實(shí)證檢驗(yàn)社會(huì)資本與公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)之間的相關(guān)關(guān)系。

研究發(fā)現(xiàn)，地區(qū)社會(huì)資本發(fā)展水平在公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)選擇中的確扮演著重要的角色，表現(xiàn)為在社會(huì)資本發(fā)展水平越高的地區(qū)，公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)越長(zhǎng)，即社會(huì)資本和公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)顯著正相關(guān)。社會(huì)資本的發(fā)展水平越高，社會(huì)信任度越高，高水平的社會(huì)資本有利于約束債務(wù)人的道德風(fēng)險(xiǎn)行為、增加債務(wù)人的侵占風(fēng)險(xiǎn)和掠奪成本、緩解債權(quán)人和債務(wù)人之間的代理沖突矛盾以及信息不對(duì)稱問題，因此債權(quán)人愿意為債務(wù)人提供更多的長(zhǎng)期債務(wù)。在法律體系較弱、投資者保護(hù)法律不健全、以及法律執(zhí)行質(zhì)量較差的社會(huì)制度環(huán)境中，作為非正式社會(huì)制度的“社會(huì)資本”能在一定程度上替代正式法律制度對(duì)于債務(wù)契約的監(jiān)督和執(zhí)行機(jī)制(Guiso et al.，2004)[16]。因此，在中國(guó)債務(wù)市場(chǎng)欠發(fā)達(dá)、投資者保護(hù)程度較低的制度背景中研究社會(huì)資本與公司融資政策之間的關(guān)系將具有更加深遠(yuǎn)的現(xiàn)實(shí)意義。

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(責(zé)任編輯:肖 如)

The Impact of Social Capital on Debt Maturity Structure——Based on the Empirical Evidence of Listed Companies

ZHANG Ying

(School of Economics and Management，Southwest Jiaotong University，Chengdu 610031,China)

Firstly，this study uses four dimensions to measure the regional social capital levels，including the social trust，social organization，social participation and social charity.We also utilize factor analysis to construct a composite scores of social capital.And on this basis，using the panel data of 468 listed non-financial companies in Shanghai and Shenzhen Stock Exchanges over the period from 2010 to 2013,the paper empiricially studies the impact of social capital on corporate debt maturity structure with not only fixed-effects mode，but also a series of parameter and non-parameter test.The result indicates that the regional social capital is significantly and positively related to corporate debt maturity structure.More specifically，listed firms in regions with better social capital development tend to have longer debt maturity.

social capital； social institutions； debt maturity structure； debt financing

2015-04-16

國(guó)家自然科學(xué)基金資助項(xiàng)目(71472157)。

張櫻(1984-)，女，貴州省貴陽(yáng)市人，西南交通大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院博士生。

F275

A

1004-4892(2016)05-0053-09