熊梨杉

摘 要 作為影響中國經(jīng)濟的兩大市場，股市和樓市不僅影響居民資產(chǎn)投資，而且在其投資運營中的風(fēng)險嚴(yán)重影響國家社會經(jīng)濟。為保證我國經(jīng)濟的健康發(fā)展，應(yīng)對股票市場和房地產(chǎn)投資市場的聯(lián)動性進行深入探討。本文通過EVIEWS進行實證分析，得出相關(guān)結(jié)論。

關(guān)鍵詞 房地產(chǎn)市場 股票市場 聯(lián)動性

一、前言

作為影響中國經(jīng)濟的兩大市場，中國股票市場和房地產(chǎn)投資市場經(jīng)過多年發(fā)展，已成為廣大投資人投資組合中重要的兩大領(lǐng)域。由于股票市場和房地產(chǎn)投資市場不僅影響居民資產(chǎn)投資，而且在其投資運營中的風(fēng)險嚴(yán)重影響國家社會經(jīng)濟。因此，為保證我國經(jīng)濟的健康發(fā)展，應(yīng)對股票市場和房地產(chǎn)投資市場的聯(lián)動性進行深入探討，為政府調(diào)控兩個市場指引方向，對于其更正確地把握國民經(jīng)濟運行、有效制定相關(guān)經(jīng)濟制度和政策具有深遠的現(xiàn)實意義。

二、股票市場與房地產(chǎn)投資市場聯(lián)動性理論研究

根據(jù)眾多國內(nèi)研究股票市場和房地產(chǎn)市場聯(lián)動性的文獻可知，股價與房價之間的影響關(guān)系至少應(yīng)包括以下三種形式：

（一）投資組合理論效應(yīng)

根據(jù)馬科維茨的投資組合理論，某一資產(chǎn)收益率上升或下跌導(dǎo)致投資組合總盈利發(fā)生改變的同時資產(chǎn)組合風(fēng)險也會隨之改變。投資者會按照個人的預(yù)估風(fēng)險偏好，調(diào)整目前現(xiàn)有的投資組合，降低個人資產(chǎn)組合的風(fēng)險。這樣，房地產(chǎn)與股市的關(guān)系像個蹺蹺板，呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)的關(guān)系。

（二）財富效應(yīng)

財富效應(yīng)，是指當(dāng)現(xiàn)有資產(chǎn)組合中任一資產(chǎn)價格上升，投資者或投資機構(gòu)總財富或信心上漲，從而使個人或投資機構(gòu)對資產(chǎn)組合中其他資產(chǎn)的投資及消費支出，當(dāng)大量資金流入時，該資產(chǎn)價格上漲。

由此可知，財富效應(yīng)下的樓市與股市之間的關(guān)系，是相互促進的同向關(guān)系。

（三）信貸擴張效應(yīng)

房地產(chǎn)或者股票價格上漲，對資金需求方即企業(yè)來說，企業(yè)擁有的總資產(chǎn)價值上升或企業(yè)的現(xiàn)金流得到改善，從而資產(chǎn)負(fù)債表得以改善。因此，房地產(chǎn)或者股票價格上漲均會導(dǎo)致企業(yè)信貸能力加強，企業(yè)將會申請得到更多的貸款額，從而增加兩大市場投資額，最終導(dǎo)致房地產(chǎn)投資及股票市場價格的上漲。

當(dāng)作為抵押品的房地產(chǎn)和股票價格上漲，對資金的供給方即金融機構(gòu)來說，其資產(chǎn)增加，從而銀行信貸增加，隨之市場利率降低，從而進一步促使股票市場與房地產(chǎn)投資市場價格的上漲。

三、中國房地產(chǎn)投資市場與股票市場聯(lián)動性實證研究

（一）數(shù)據(jù)選擇與說明

本文選取每月末日上證綜合指數(shù)收盤指數(shù)作為股票價格指數(shù)月度指標(biāo)（SHZ），每月的國房景氣指數(shù)作為房地產(chǎn)投資市場價格指數(shù)月度指標(biāo)（GFZ）。樣本共120個月度數(shù)據(jù)，選取范圍為2006年1月～2015年12月，全文在Eviews7.2平臺上進行計量分析。

（二）股票市場與房地產(chǎn)市場聯(lián)動性實證分析

1.協(xié)整檢驗

（1）平穩(wěn)性檢驗（如表1）。根據(jù)結(jié)果可知，股票市場與房地產(chǎn)投資市場的原時間序列在1%顯著性水平下是接受原假設(shè)的，即時間序列是非平穩(wěn)的。一階差分之后在1%顯著性水平下為拒絕原假設(shè)，即一階差分后是平穩(wěn)的。

由此可知，LNGFZ與LNSHZ為同階單整，股票市場與房地產(chǎn)投資市場之間可能存在協(xié)整關(guān)系。

（2）協(xié)整性檢驗。采用EG兩步法，做向量回歸后，考察回歸殘差的平穩(wěn)性。若殘差項平穩(wěn)，則兩者之間存在長期協(xié)整關(guān)系。（如表2）

2. VAR向量自回歸模型

為保證穩(wěn)定性，在此將LNSHZ，LNGFZ一階差分，得到DLNSHZ、DLNGFZ進行VAR雙變量向量自回歸分析。結(jié)果如表3所示：

由表3可得，LNGFZ被其滯后一期、滯后二期項正向影響，被LNSHZ滯后一期、滯后二期正向解釋。LNSHZ被其滯后一期負(fù)向影響，滯后二期正向影響，LNSHZ被LNGFZ滯后一期、二期正向解釋。

3.脈沖響應(yīng)分析

由圖1、圖2可知，對于GFZ一個標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊，SHZ起始出現(xiàn)負(fù)向接近0的響應(yīng)。第一期的響應(yīng)為負(fù)，并在第二期達到負(fù)向峰值0.005附近，在第三期響應(yīng)為正，正向峰值在0.002左右，隨后收斂于0。對于SHZ一個標(biāo)準(zhǔn)差的沖擊，GFZ第一期時響應(yīng)為0，隨后出現(xiàn)正向響應(yīng)，于第3期時達到正向峰值0.00154左右，隨后減弱于零。

4.方差分解

根據(jù)表4可知，樣本為整個樣本區(qū)間時，在國房指數(shù)的波動中，來自國房指數(shù)和上證指數(shù)的影響分別占到81.2700和18.73000，即國房指數(shù)的波動中81%以上波動可以被自身解釋，上證指數(shù)對國房指數(shù)波動的最終解釋率為18%左右；在上證指數(shù)的波動中，來自上證指數(shù)和國房指數(shù)的影響分別占到99.65793、0.342073。由此可知，國房指數(shù)變動對上證指數(shù)產(chǎn)生的影響更大。

四、結(jié)語

根據(jù)本文實證分析可知，在近十年內(nèi)，我國股市和房地產(chǎn)市場存在長期協(xié)整關(guān)系。但在不同階段，由于兩者間產(chǎn)生的主要效應(yīng)不同，導(dǎo)致聯(lián)動關(guān)系不同，存在我國股市與房地產(chǎn)市場共同漲跌的局面，以及背道而馳的局面，并且雙方影響程度各不相同。

總觀2006年1月～2015年12月，房地產(chǎn)市場價格變動對股市價格變動相對于股市價格對房地產(chǎn)市場有更大的影響力，且股票價格變動對房地產(chǎn)市場價格的變動主要起正向作用，房地產(chǎn)市場價格變動對股票價格變動起負(fù)向作用。

因此，政府在宏觀調(diào)控中要注意股票市場與房地產(chǎn)市場的聯(lián)動性，避免出現(xiàn)兩個市場相互作用導(dǎo)致價格過度膨脹或過度收縮而引起宏觀經(jīng)濟的巨大波動和社會經(jīng)濟的不穩(wěn)定。

（作者單位為重慶工商大學(xué)）

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