姚鳴鏑

摘 要 隨著社會不斷發(fā)展，企業(yè)面臨的經(jīng)濟環(huán)境日益復雜，各種風險接踵而至，財務風險作為企業(yè)的綜合性風險，反映了企業(yè)的財務結構、融資結構、經(jīng)營能力、盈利能力等問題。現(xiàn)金流作為企業(yè)發(fā)展的長期驅動力，對企業(yè)經(jīng)營起著至關重要的作用，是一個企業(yè)生死存亡的關鍵。文章將權益凈利率作為財務風險的代理變量，從現(xiàn)金流量表角度構建了包含盈利能力、營運能力、償債能力、發(fā)展能力、流量結構五個方面的財務指標體系，在此基礎上將企業(yè)規(guī)模作為控制變量，利用北京市64家上市公司2008～2014年的數(shù)據(jù)就現(xiàn)金流對企業(yè)財務風險的影響進行了研究。研究結果表明：對于北京地區(qū)來講，現(xiàn)金流對企業(yè)的財務風險具有重要作用，但不同行業(yè)應基于現(xiàn)金流制定符合行業(yè)發(fā)展特征的財務決策；現(xiàn)金流量比率對所有行業(yè)來講，其提高可以降低企業(yè)財務風險；企業(yè)規(guī)模對財務風險具有較大影響。最后文章就分析結果給出相關建議，認為企業(yè)應加強資金周轉能力、提高經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入量、制定符合行業(yè)特性的財務決策，以此為有關部門制定財務決策提供理論支撐。

關鍵詞 上市公司 現(xiàn)金流 財務風險

一、問題的提出

財務風險是企業(yè)在生產(chǎn)過程中各種風險的集中反映，包含流動性風險、信用風險及現(xiàn)金流風險等?，F(xiàn)金作為企業(yè)新鮮的血液，貫穿于企業(yè)的經(jīng)營活動、投資活動、籌資活動，與企業(yè)財務問題息息相關?，F(xiàn)金流不僅能夠直接反映企業(yè)的財務狀況，而且可以充分識別企業(yè)隱形的財務風險，因此將現(xiàn)金流管理作為核心并細化資金預算安排，進而提高企業(yè)財務資源使用效率的管理模式逐漸成為大多數(shù)企業(yè)的選擇。

如何評價上市公司存在的風險，如何判斷公司面臨的財務危機程度，如何確保上市公司健康持續(xù)發(fā)展日益成為上市公司相關管理者重視的問題。因此文章在前人已有的研究基礎上，選取北京市上市公司作為研究對象，探討現(xiàn)金流風險及其帶給企業(yè)的財務風險對企業(yè)的發(fā)展和管理者制定決策具有指導性建議。

二、文獻綜述

從已有研究來看，學者們就現(xiàn)金流風險與財務風險的內(nèi)涵與影響因素、度量方法進行了初步的探討。這些研究為本文奠定了基礎，但前人研究中也存在不足之處，文章通過對文獻的梳理與總結，將對這一問題進行進一步的探討。

孟祥軍（2012）通過闡述現(xiàn)金流管理研究了其對企業(yè)財務風險的影響。王肇丹（2013）從企業(yè)三大活動角度出發(fā)提出企業(yè)應增加經(jīng)營性現(xiàn)金流，提高資金獲利能力，提高自身能力來規(guī)避財務風險。王麗（2015）主要關注現(xiàn)金流量表在企業(yè)財務報表中發(fā)揮的作用，側重研究現(xiàn)金流量表結構，分析了經(jīng)營活動、投資活動、籌資活動，研究了企業(yè)資產(chǎn)的獲利能力，盈利能力等指標所表達的財務情況。

另一部分研究通過以中國上市公司為例，從現(xiàn)金流的角度對財務風險的分析與預警進行研究。袁康來（2008）以我國農(nóng)業(yè)上市公司為例，基于財務風險測控視角，從現(xiàn)金流出發(fā)利用主成分分析法建立了財務風險預警模型。陳蕊（2011）探討了如何從現(xiàn)金流角度識別財務風險，并以云南銅業(yè)為例，認為以現(xiàn)金流分析企業(yè)財務風險應考慮外部環(huán)境。曹金臣（2013）選取滬深兩市26家ST公司及配對公司，分析認為現(xiàn)金流量是衡量企業(yè)財務風險的可靠標準，其中經(jīng)營性現(xiàn)金流量可以更充分識別企業(yè)存在的財務風險。龐明，吳紅梅（2015）結合上市公司財務報表數(shù)據(jù)，通過構建一套完整的現(xiàn)金流指標體系，采用多元回歸方法研究了我國三大石油公司。

文章在已有研究基礎上改進研究設計：一是以現(xiàn)金流量表為基礎，從盈利能力、營運能力、償債能力、發(fā)展能力、流量結構五個方面構建指標體系。二是將行業(yè)與整體進行對比，區(qū)別現(xiàn)金流對財務風險的影響。三是將公司規(guī)模納入考量范圍。

三、實證研究

（一）數(shù)據(jù)來源與樣本選擇

本文數(shù)據(jù)全部來源于新浪財經(jīng)網(wǎng)站及國泰安數(shù)據(jù)庫。由于2008年實行稅制改革，因此文章選定的時間范圍為2008～2014年。本文的樣本選擇剔除了ST和ST*公司、金融保險類上市公司和主營業(yè)務收入為負的公司，共得到64家北京市上市公司。

（二）變量及模型設計

變量設計：第一，被解釋變量。財務風險是企業(yè)風險的集中體現(xiàn)，從現(xiàn)金流量表經(jīng)營活動，投融資活動的角度可以劃分為投資風險、融資風險和收入分配風險。因此選取的被解釋變量必須綜合反映企業(yè)的財務狀況。權益凈利率指標是衡量企業(yè)利用資產(chǎn)獲取利潤的能力，該指標充分考慮了籌資方式等對企業(yè)盈利能力的影響，是企業(yè)經(jīng)營能力、資本結構和財務決策綜合作用的結果。且其該指標通過杜邦分解可以將利潤表與資產(chǎn)負債表聯(lián)系起來，可以高度概括企業(yè)的經(jīng)營成果和財務狀況，在龐明（2015）等人的研究中該指標也被用于企業(yè)財務風險的代理變量，因此文章選取權益凈利率作為財務風險的衡量指標。第二，解釋變量。根據(jù)已有文獻及文章所做改進，文章從盈利能力、營運能力、償債能力、發(fā)展能力、流量結構五個方面構建指標體系。第三，控制變量。由于企業(yè)規(guī)模不同，將導致解釋變量對被解釋變量具有誤導性影響，因此文章為了減小誤差，設置企業(yè)規(guī)模作為控制變量。文章涉及的各個變量詳細如表1。

由于文章是多元線性回歸模型，因此為了避免出現(xiàn)多重共線性的問題，文章就變量之間的相關性進行了容差檢驗，檢驗結果顯示：X1、X2、X3、X4、X5、X7VIF值大于10，說明這幾個變量存在嚴重的共線性，因此將該這些變量刪除。剩余的解釋變量再檢驗不存在共線性問題，將其作為多元線性回歸模型的解釋變量。

（三）提出假設

1.營運能力。該指標是衡量企業(yè)經(jīng)營運行的能力，反映企業(yè)資金運營周轉狀況，同時也可以衡量企業(yè)對經(jīng)濟資源運用效率的高低。對于以實體經(jīng)濟為主營業(yè)務的上市公司來講，營運能力越強，企業(yè)獲得資金的能力越強，進而企業(yè)的財務風險就越小，因此文章提出如下假設：

假設1：營運能力與企業(yè)財務風險成負向影響。

2.發(fā)展能力。文章借鑒陳蕊（2011），王肇丹（2013），龐明，吳紅梅（2015）等人的研究，從現(xiàn)金流量表角度構造發(fā)展能力指標。對于企業(yè)來講，經(jīng)營活動現(xiàn)金流量是企業(yè)正常運營及投融資的基礎。上市公司是發(fā)展相對穩(wěn)定的公司，因此企業(yè)財務風險較大的階段則主要集中在投資融資階段。由于這兩個階段面臨著未來的不確定性，可能會給企業(yè)帶來巨大損失，影響企業(yè)可持續(xù)發(fā)展，鑒于上述原因，文章作如下假設：

假設2：全部現(xiàn)金流量比率與企業(yè)財務風險成負向影響。

假設3：經(jīng)營活動現(xiàn)金流量增長率與企業(yè)財務風險成負向影響。

假設4：投資活動現(xiàn)金流量增長率與企業(yè)財務風險成正向影響。

假設5：籌資活動現(xiàn)金流量增長率與企業(yè)財務風險成正向影響。

3.現(xiàn)金流量結構。不同行業(yè)的上市公司之間具有不同的現(xiàn)金流量結構，為了各個上市公司之間具有可比性，文章從經(jīng)營活動，投融資活動來衡量現(xiàn)金流入對現(xiàn)金流出的滿足程度。一般來講，現(xiàn)金流入量相對流出量越大，則企業(yè)具有充裕的資金應對未來的各種不確定性，財務風險相對較小。因此，文章作如下假設：

假設6：經(jīng)營活動結構比率與企業(yè)財務風險成負向影響。

假設7：投資活動結構比率與企業(yè)財務風險成負向影響。

假設8：籌資活動結構比率與企業(yè)財務風險成負向影響。

4.企業(yè)規(guī)模。企業(yè)規(guī)模衡量了企業(yè)資產(chǎn)的大小，企業(yè)資產(chǎn)越多，抵抗風險的能力越強，鑒于此，文章作如下假設：

假設9：企業(yè)規(guī)模與企業(yè)財務風險成負向影響。

（四）實證結果

1.全部行業(yè)實證分析。文章通過面板數(shù)據(jù)進行豪斯曼檢驗，得檢驗結果為×2=18.052，伴隨概率=0.0346，所以文章在5%的顯著水平下拒絕隨機效應模型，應采用固定效應模型。

對北京市上市公司數(shù)據(jù)進行回歸估計結果見表2：

由表2可知，資產(chǎn)周轉率X6對于地產(chǎn)和公用事業(yè)具有負向影響，且該指標對地產(chǎn)行業(yè)的影響最大，資產(chǎn)周轉率每提升一個單位，權益凈利率將減少1.375個單位?，F(xiàn)金流量比率X8就每個行業(yè)來講對權益凈利率具有正向影響，然而作為一個整體則具有負向影響。經(jīng)營活動現(xiàn)金流量增長率X9對工業(yè)、綜合事業(yè)具有正向影響但影響不大。投資和融資活動現(xiàn)金流量增長率X10，X11只對地產(chǎn)行業(yè)具有正向影響，且該影響較大，符合地產(chǎn)行業(yè)特點。經(jīng)營活動現(xiàn)金流入結構比X12對權益凈利率影響較小。投融資現(xiàn)金流入結構比X13，X14對工業(yè)、商業(yè)、地產(chǎn)、綜合事業(yè)具有相反作用。企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模按行業(yè)分類對綜合事業(yè)的影響最小，可忽略不計，說明企業(yè)規(guī)模對大部分行業(yè)的財務風險具有一定的重要作用。

四、建議

通過對北京市上市公司數(shù)據(jù)分析，文章得出現(xiàn)金流對財務風險具有重要影響作用，且該作用應具體行業(yè)具體分析。因此文章針對前文研究提出如下建議，以此將財務風險降到最低。

一是加強資金周轉能力，提高企業(yè)運營能力。上文的實證結果表明資產(chǎn)周轉率對北京市上市公司的財務風險具有負向影響，且資產(chǎn)周轉率對商業(yè)，工業(yè)負向影響較大。這兩個產(chǎn)業(yè)對目前處于經(jīng)濟結構轉型時期的中國仍在經(jīng)濟發(fā)展中發(fā)揮著不可替代的作用。因此，企業(yè)應強化內(nèi)部管理，根據(jù)市場需求，合理制定資產(chǎn)購買及使用計劃，以銷定產(chǎn)，以銷促產(chǎn)，擴大銷售渠道，增加業(yè)務收入，避免資產(chǎn)閑置與過度浪費，提高資源使用效率。

二是增加企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入量，合理擴大投資籌資活動規(guī)模。表2表明，經(jīng)營活動現(xiàn)金流增長率、投資及籌資活動現(xiàn)金流增長率可以有效降低企業(yè)財務風險；九個解釋變量中，現(xiàn)金流量比率對每個行業(yè)的權益凈利率具有正向影響，因此企業(yè)應提高經(jīng)營活動現(xiàn)金流，適當增加投融資規(guī)模。一方面，企業(yè)可以通過以下措施增加經(jīng)營活動現(xiàn)金流。首先，在遵循企業(yè)財務成本最小原則的基礎上，最大限度延長應付賬款的付款時間，充分利用現(xiàn)金浮游量，減少企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流出量；其次，基于現(xiàn)金流視角提高公司經(jīng)營管理，鼓勵現(xiàn)金銷售進而提高現(xiàn)金流入量。另一方面，企業(yè)可以通過以下措施提高投融資規(guī)模。首先，財務管理部門制定詳細的投資計劃，在保證經(jīng)營活動正常進行的前提下，尋找風險收益均衡的投資項目，增加投資收益；其次，提高財務人員素養(yǎng)，時刻關注國家優(yōu)惠政策，低成本融資，提高融資流入量，減少流出量。

三是管理部門制定財務決策時應遵循行業(yè)特性。前文的實證結果得出，針對不同的行業(yè)，現(xiàn)金流的各個指標對企業(yè)財務風險影響不同。因此相關部門制定財務決策不應盲目跟風，應結合行業(yè)特征制定合理的經(jīng)濟決策，例如，對于地產(chǎn)行業(yè)投資活動現(xiàn)金流量增長率對企業(yè)權益凈利率影響較大，則企業(yè)制定決策時可以鼓勵員工進行合理高效的投資活動，有效降低企業(yè)的財務風險。

（作者單位為建筑材料工業(yè)技術監(jiān)督研究中心）

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