鮑洋 石大龍

摘要：本文基于2006—2013年跨國(guó)面板數(shù)據(jù)實(shí)證檢驗(yàn)了資本監(jiān)管、存款保險(xiǎn)制度對(duì)金融體系系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響。研究結(jié)果表明，限制非銀行類(lèi)業(yè)務(wù)和提高一級(jí)資本比率能夠減少系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的積累；顯性存款保險(xiǎn)制度會(huì)提高系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的水平。進(jìn)一步的研究表明，銀行規(guī)模與關(guān)聯(lián)性會(huì)增加系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。為防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)加強(qiáng)對(duì)銀行業(yè)務(wù)的限制，提高一級(jí)資本比率，重點(diǎn)關(guān)注規(guī)模較大、關(guān)聯(lián)性較高的銀行。

關(guān)鍵詞：資本監(jiān)管；存款保險(xiǎn)制度；系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

中圖分類(lèi)號(hào)：F8303文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1000176X（2016）06005307

一、引言

2008年國(guó)際金融危機(jī)以來(lái)，金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)成為學(xué)術(shù)界和監(jiān)管部門(mén)關(guān)注的焦點(diǎn)，許多學(xué)者圍繞系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度、銀行監(jiān)管對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的制約做了一定的研究。主流觀點(diǎn)認(rèn)為，提高資本要求有助于減輕銀行承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而減少系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的積累。然而，銀行家卻認(rèn)為，如果資本監(jiān)管更為嚴(yán)格，監(jiān)管部門(mén)擁有更大的監(jiān)管權(quán)力，將導(dǎo)致銀行的業(yè)績(jī)惡化，甚至破壞金融體系的穩(wěn)定性。經(jīng)驗(yàn)研究也表明，更高的資本要求對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響是不確定的。一方面，Berger和Bouwman[1]認(rèn)為沒(méi)有證據(jù)表明更高的資本要求存在價(jià)值破壞效應(yīng)；另一方面，Barth等[2]認(rèn)為更嚴(yán)格的資本要求并不一定提高金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性。綜上，關(guān)于銀行監(jiān)管尤其是資本監(jiān)管對(duì)金融穩(wěn)定、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響以及監(jiān)管體系的優(yōu)化設(shè)計(jì)，學(xué)術(shù)界和業(yè)界存在一定的分歧。

為防范銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，中國(guó)正在加快制定顯性存款保險(xiǎn)制度。顯性存款保險(xiǎn)制度是相對(duì)于隱性存款保險(xiǎn)制度（即政府擔(dān)保）而言的。我國(guó)近期制定存款保險(xiǎn)制度的進(jìn)程如下：2011年，《“十二五”規(guī)劃綱要》明確提出要加快存款保險(xiǎn)制度的建立；2012年7月，中國(guó)人民銀行在其發(fā)布的《2012年金融穩(wěn)定報(bào)告》中稱(chēng)，中國(guó)推出存款保險(xiǎn)制度的時(shí)機(jī)已經(jīng)基本成熟；2013年5月，中國(guó)人民銀行發(fā)布《2013年中國(guó)金融穩(wěn)定報(bào)告》，對(duì)長(zhǎng)期存在爭(zhēng)議的存款保險(xiǎn)制度作出了最為詳盡的評(píng)估；2013年11月，《人民日?qǐng)?bào)》發(fā)表中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川文章，表示要加快建立功能完善、權(quán)責(zé)統(tǒng)一、運(yùn)作有效的存款保險(xiǎn)制度；自2015年5月1日起，《存款保險(xiǎn)條例》正式施行，為建立和規(guī)范存款保險(xiǎn)制度提供了明確的依據(jù)。

綜上所述，資本監(jiān)管和存款保險(xiǎn)制度對(duì)金融穩(wěn)定和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)影響的理論研究和實(shí)證研究結(jié)論存在分歧。為厘清這一爭(zhēng)論，本文利用包括中國(guó)在內(nèi)共計(jì)38個(gè)國(guó)家的數(shù)據(jù)，對(duì)資本監(jiān)管、存款保險(xiǎn)對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響做一初步探討。

二、研究假設(shè)、模型設(shè)定與變量選取

（一）研究假設(shè)

關(guān)于資本監(jiān)管對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響，國(guó)內(nèi)外學(xué)者進(jìn)行了一定的研究。Allen和 Gale[7]認(rèn)為，在市場(chǎng)和合約均不完備的假定下，資本監(jiān)管會(huì)提高系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。假定金融系統(tǒng)中存在銀行和保險(xiǎn)兩個(gè)部門(mén)，若不存在資本監(jiān)管，兩個(gè)部門(mén)之間不存在信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的動(dòng)機(jī)；若存在資本監(jiān)管，兩個(gè)部門(mén)之間會(huì)發(fā)生信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，使得銀行部門(mén)的資本減少，銀行業(yè)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)增加。由于信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移在銀行業(yè)和保險(xiǎn)業(yè)之間建立了聯(lián)系，形成危機(jī)傳染的渠道，可能會(huì)提升整個(gè)金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。Acharya[8]認(rèn)為，由于破產(chǎn)的負(fù)外部性，銀行部門(mén)存在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的動(dòng)機(jī)，使得銀行間的資產(chǎn)收益相關(guān)程度提高。資本監(jiān)管要求無(wú)法消除這種動(dòng)機(jī)，甚至可能會(huì)提高系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的水平。

上述研究表明，資本監(jiān)管對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響不明確。大多數(shù)理論研究者認(rèn)為，資本監(jiān)管要求會(huì)提高系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；大多數(shù)實(shí)證研究者認(rèn)為，資本監(jiān)管要求能夠降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。吳棟和周建平[9]認(rèn)為，資本監(jiān)管要求與中國(guó)上市商業(yè)銀行之間的風(fēng)險(xiǎn)水平負(fù)相關(guān)，即資本監(jiān)管要求能夠有效降低銀行風(fēng)險(xiǎn)。楊柳勇和周強(qiáng)[10]認(rèn)為，金融自由化程度較高的國(guó)家，資本充足率與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)。雖然關(guān)于資本監(jiān)管對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)影響的理論研究和實(shí)證研究并沒(méi)有達(dá)成共識(shí)，但筆者認(rèn)為，現(xiàn)有理論研究較少考慮政府救助對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響。引入資本監(jiān)管在很大程度上意味著政府會(huì)對(duì)銀行危機(jī)提供救助，這樣危機(jī)中的銀行會(huì)通過(guò)“抱團(tuán)”的方式尋求政府救助，從而降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)此提出假設(shè)1：

假設(shè)1：資本監(jiān)管要求的引入能夠降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，資本監(jiān)管要求越高，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)越低。

存款保險(xiǎn)制度是影響系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的重要變量之一。經(jīng)典的銀行擠兌模型認(rèn)為，純粹的存款保險(xiǎn)制度能夠減少銀行擠兌，從而降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。但是，Yorulmazer[11]認(rèn)為，存款保險(xiǎn)制度使得銀行經(jīng)理傾向于冒險(xiǎn)，并增加單個(gè)銀行對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響。Anginer等[12]認(rèn)為，存款保險(xiǎn)制度可能造成存款人對(duì)銀行監(jiān)管的激勵(lì)不足，這在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期將導(dǎo)致銀行風(fēng)險(xiǎn)增加。但在危機(jī)時(shí)期，存款保險(xiǎn)制度通過(guò)減少銀行擠兌提高了系統(tǒng)穩(wěn)定性。綜上，現(xiàn)有研究關(guān)于存款保險(xiǎn)制度對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響尚未取得一致看法，但毋庸置疑的是，存款保險(xiǎn)制度是影響系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵因素之一。據(jù)此提出假設(shè)2：

假設(shè)2：存款保險(xiǎn)制度對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響不確定。

（二）模型設(shè)定

為更穩(wěn)健地考察資本監(jiān)管、存款保險(xiǎn)制度對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響，筆者采用兩種方法來(lái)度量系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)：第一種方法是Adrian和Brunnermeier[13]提出的ΔCoVaR方法；第二種方法是Acharya等[14]提出的SRISK方法。構(gòu)造包括監(jiān)管環(huán)境、銀行特征和國(guó)家特征三個(gè)層面因素的模型，檢驗(yàn)資本監(jiān)管、存款保險(xiǎn)制度對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響，如式（1）所示：

其中，REi，t表示監(jiān)管環(huán)境，BCi，t表示銀行特征，CCi，t表示國(guó)家特征監(jiān)管環(huán)境中除資本監(jiān)管和存款保險(xiǎn)制度變量外的其余變量，銀行特征變量和國(guó)家特征變量均為控制變量。

（三）變量選取

1監(jiān)管環(huán)境

監(jiān)管環(huán)境包括如下四類(lèi)變量：

第一類(lèi)是資本監(jiān)管要求。本文利用一級(jí)資本比率（Tier 1 Capital，T1C）作為資本水平的代理變量，一級(jí)資本比率為一級(jí)資本與總風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)的比值。ihák等[15]認(rèn)為，爆發(fā)金融危機(jī)的國(guó)家，其銀行的實(shí)際資本比率較低。因此，預(yù)期一級(jí)資本比率與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)。本文利用資本監(jiān)管指數(shù)（Capital Regulatory Index，CRI）作為資本監(jiān)管程度的代理變量。該指數(shù)可以識(shí)別資本監(jiān)管要求是否反映了一定的風(fēng)險(xiǎn)因素，是否在最低資本充足率確定以前從資本中扣除了一定的市場(chǎng)價(jià)值損失。該指數(shù)的范圍為0—10，值越大，表示資本監(jiān)管越嚴(yán)。預(yù)期資本監(jiān)管指數(shù)與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)。

第二類(lèi)是存款保險(xiǎn)制度。本文考慮以下三個(gè)變量：一是存款保險(xiǎn)比率（Deposit Insurance Ratio，DIR），用存款保險(xiǎn)基金的規(guī)模與全部銀行總資產(chǎn)之比來(lái)表示。二是存款保險(xiǎn)人的權(quán)力（Deposit Insurer Power，DIP），表示存款保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)介入銀行，以及對(duì)銀行董事或管理者采取法律行動(dòng)的能力，取值范圍為0—4，值越大，表示存款保險(xiǎn)公司的權(quán)力越大。三是道德風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)（Moral Hazard Index，MHI），存款保險(xiǎn)制度可能會(huì)影響銀行管理者的道德風(fēng)險(xiǎn)，從而影響銀行對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響。道德風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)表示銀行要為存款保險(xiǎn)提供資金的程度以及為儲(chǔ)戶存款提供少于100%保險(xiǎn)的程度，取值范圍為0—3，值越大，表示道德風(fēng)險(xiǎn)越高。預(yù)期存款保險(xiǎn)制度與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系不確定。

第三類(lèi)是活動(dòng)限制（Activity Restrictions，AR）。Buch和Delong[16]認(rèn)為，對(duì)銀行活動(dòng)和市場(chǎng)準(zhǔn)入限制會(huì)在很大程度上影響銀行的風(fēng)險(xiǎn)；ihák等[15]認(rèn)為，爆發(fā)金融危機(jī)的國(guó)家，其銀行經(jīng)營(yíng)非銀行業(yè)務(wù)受到的限制較小。本文利用銀行被允許從事證券、保險(xiǎn)和房地產(chǎn)等非銀行業(yè)務(wù)的程度衡量銀行活動(dòng)限制，取值范圍為3—12，值越大，表示銀行受到的限制越多，預(yù)期活動(dòng)限制與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)。

第四類(lèi)是監(jiān)管機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性（Independence of Supervisory Authority，SI）和監(jiān)管權(quán)力（Supervisory Power，SP）。本文利用監(jiān)管機(jī)構(gòu)獨(dú)立于政府行政部門(mén)的程度來(lái)衡量監(jiān)管機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性，取值范圍為0—3，值越大，表示監(jiān)管機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性越高。利用官方監(jiān)管權(quán)力指數(shù)（Official Supervisory Power Index）作為監(jiān)管權(quán)力的代理變量，度量監(jiān)管機(jī)構(gòu)指導(dǎo)銀行采取某項(xiàng)具體活動(dòng)的能力。預(yù)期監(jiān)管機(jī)構(gòu)的獨(dú)立性、監(jiān)管權(quán)力與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)，這與Bordo[17]提出的“監(jiān)管不嚴(yán)促進(jìn)了本輪金融危機(jī)”觀點(diǎn)一致。

2銀行特征

基于數(shù)據(jù)的可獲得性，本文選取如下五類(lèi)變量來(lái)衡量銀行特征：

第一類(lèi)是總資產(chǎn)（Total Assets，ASS）。高國(guó)華和潘英麗[18]認(rèn)為，若銀行的規(guī)模較大，其活動(dòng)很難被迅速取代，且一旦失敗將損害整個(gè)金融體系的信心。因此，這類(lèi)銀行一般產(chǎn)生較大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。本文利用總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)作為銀行規(guī)模的代理變量，預(yù)期總資產(chǎn)與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)。

第二類(lèi)是杠桿比率（Leverage，LEV）。Shleifer和Vishny[19]認(rèn)為，杠桿比率越高的銀行，對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響越大，并可能會(huì)引發(fā)更大的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。但并非所有學(xué)者都認(rèn)同這一觀點(diǎn)，Berger和Patti[20]認(rèn)為，若銀行的杠桿比率較低，銀行經(jīng)理傾向于將現(xiàn)金流投向高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，導(dǎo)致違約概率增加，可能對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生更大的影響。本文利用資產(chǎn)準(zhǔn)市場(chǎng)價(jià)值與股權(quán)市場(chǎng)價(jià)值之比來(lái)表示杠桿比率，資產(chǎn)的準(zhǔn)市場(chǎng)價(jià)值為資產(chǎn)的賬面價(jià)值減去股權(quán)的賬面價(jià)值再加上股權(quán)市場(chǎng)價(jià)值，預(yù)期杠桿比率與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系不確定。

第三類(lèi)是非利息收入（Non-Interest Income，NII）。Brunnermeier等[21]認(rèn)為，非利息收入與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)，較為可能的原因是，與傳統(tǒng)的銀行存貸款業(yè)務(wù)相比，從事投資銀行業(yè)務(wù)等非傳統(tǒng)業(yè)務(wù)導(dǎo)致銀行承擔(dān)更多風(fēng)險(xiǎn)。本文利用利息收入與總收入之比作為非利息收入的代理變量，預(yù)期非利息收入與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)。

第四類(lèi)是債務(wù)期限（Debt Maturity，DM）。Brunnermeier和Pedersen[22]認(rèn)為，金融危機(jī)期間對(duì)短期融資的依賴(lài)暴露了銀行的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，從而引發(fā)較大的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。本文利用總長(zhǎng)期負(fù)債與總負(fù)債之比作為債務(wù)期限的代理變量，預(yù)期債務(wù)期限與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)。

第五類(lèi)是存款（Deposits，DEP）和關(guān)聯(lián)性（Interconnectedness，INT）。范小云等[23]認(rèn)為，在危機(jī)時(shí)期，金融機(jī)構(gòu)之間的相互聯(lián)系提高了其他機(jī)構(gòu)陷入困境的可能性。因此，金融機(jī)構(gòu)之間的相互聯(lián)系是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的主要驅(qū)動(dòng)力之一。由于衡量銀行之間關(guān)聯(lián)性的數(shù)據(jù)無(wú)法通過(guò)公開(kāi)途徑直接獲得，本文利用金融機(jī)構(gòu)的存款和相互關(guān)聯(lián)性兩個(gè)變量來(lái)衡量金融機(jī)構(gòu)之間的相互聯(lián)系。若金融機(jī)構(gòu)的存款較少，則可能更多地依賴(lài)同業(yè)拆借市場(chǎng)資金，導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)之間的聯(lián)系更加緊密。利用存款與總負(fù)債之比作為銀行存款的代理變量，預(yù)期存款與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)；利用Billio等[24]提出的方法計(jì)算金融機(jī)構(gòu)之間的關(guān)聯(lián)性，預(yù)期關(guān)聯(lián)性與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)。

3國(guó)家特征變量

國(guó)家特征變量主要包括：GDP增長(zhǎng)率（GDP）；股票市場(chǎng)重要性（Stock Market Importance，SMI），用一國(guó)股市的成交量占全球股市的成交量來(lái)表示。將這一變量納入模型能夠消除由股市的相對(duì)重要性差異引起的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)差異；金融危機(jī)啞變量（Crisis Dummy，CD），如果一國(guó)爆發(fā)過(guò)系統(tǒng)性金融危機(jī)，則CD=1，否則CD=0。數(shù)據(jù)主要來(lái)自Bankscope數(shù)據(jù)庫(kù)、世界銀行世界發(fā)展指標(biāo)數(shù)據(jù)庫(kù)、Billio等、Billio等[24]定義一個(gè)銀行的關(guān)聯(lián)性為其與其他銀行的連接數(shù)量，連接包括入連接（In-Connection）和出連接（Out-Connection）。他們根據(jù)格蘭杰因果關(guān)系來(lái)確定銀行間的連接，如果銀行i的股票收益率是銀行j股票收益率的格蘭杰原因，那么這一關(guān)系對(duì)于銀行i來(lái)說(shuō)是一條出連接，對(duì)j而言，則是一條入連接。Barth等、Barth等[25]在1999年、2003年、2007年和2011年調(diào)查了180個(gè)國(guó)家的銀行監(jiān)管狀況。因此，本文樣本中的監(jiān)管環(huán)境數(shù)據(jù)存在一定缺失，但Barth等指出大多數(shù)的監(jiān)管環(huán)境變量隨著時(shí)間的變化并不顯著。因此，本文利用距離現(xiàn)在最近的以前年份數(shù)據(jù)作為缺失年份的數(shù)據(jù)。Laeven和Valencia[26]。

（四）樣本說(shuō)明

樣本選擇主要基于兩方面考慮：一是本文研究銀行監(jiān)管對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響，重點(diǎn)關(guān)注能夠破壞全球金融體系穩(wěn)定性的“大”銀行。根據(jù)《多德—弗蘭克法案》，總資產(chǎn)超過(guò)500億美元的銀行為系統(tǒng)重要性銀行。二是數(shù)據(jù)的可獲得性，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)度量需要獲得銀行的股票價(jià)格數(shù)據(jù)?；诖?，本文選取2006—2013年公開(kāi)上市的、總資產(chǎn)超過(guò)500億美元的銀行作為樣本，覆蓋38個(gè)國(guó)家的201家銀行，各年的樣本數(shù)量分別為：70、80、116、123、140、168、184和190，總計(jì)1 071個(gè)。樣本主要分布在日本、美國(guó)、中國(guó)、意大利、西班牙、印度、法國(guó)、英國(guó)、南非、澳大利亞、希臘、瑞典、德國(guó)、土耳其、奧地利和新加坡等國(guó)家。

三、實(shí)證分析

實(shí)證分析包括描述性統(tǒng)計(jì)和回歸分析兩部分。描述性統(tǒng)計(jì)分析由系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（ΔCoVaR、SRISK）描述性統(tǒng)計(jì)分析、解釋變量描述性統(tǒng)計(jì)分析以及解釋變量相關(guān)性分析組成?；貧w分析將模型分為3個(gè)子模型，第一個(gè)子模型的監(jiān)管環(huán)境解釋變量包括資本監(jiān)管要求、活動(dòng)限制、監(jiān)管機(jī)構(gòu)獨(dú)立性和監(jiān)管機(jī)構(gòu)權(quán)力四個(gè)變量，第二個(gè)子模型包括衡量存款保險(xiǎn)制度的三個(gè)變量，第三個(gè)子模型包括全部監(jiān)管環(huán)境變量，這樣劃分能夠能更準(zhǔn)確地考察資本監(jiān)管、存款保險(xiǎn)制度對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響。

（一）描述性統(tǒng)計(jì)分析由于篇幅所限，各變量年度與國(guó)別的描述性統(tǒng)計(jì)量、解釋變量的相關(guān)系數(shù)矩陣未在正文中給出，有興趣的讀者可與作者聯(lián)系。

描述性統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果如表1所示。其中，代表監(jiān)管環(huán)境的變量均為定序變量。因此，重點(diǎn)關(guān)注其中位數(shù)。解釋變量之間的相關(guān)系數(shù)均較小，表明解釋變量之間不存在多重共線性。

代表系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的ΔCoVaR和SRISK在樣本期間的變化趨勢(shì)如表2所示。從表2可以看出，在2007—2009年國(guó)際金融危機(jī)期間，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)水平相對(duì)較高，尤其是2008年和2009年，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)水平大幅高于其他時(shí)期。

ΔCoVaR根據(jù)VaR度量單個(gè)機(jī)構(gòu)收益率對(duì)市場(chǎng)收益率的影響，SRISK根據(jù)β系數(shù)度量金融機(jī)構(gòu)的尾部風(fēng)險(xiǎn)，二者基于不同角度考察了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)水平。Benoit等[27]和Giglio等[28]認(rèn)為，這些系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)度量方法只是代表銀行個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)的β系數(shù)的替代指標(biāo)。本文考察ΔCoVaR、SRISK與β系數(shù)的相關(guān)性。結(jié)果表明，ΔCoVaR和SRISK與β的相關(guān)系數(shù)不超過(guò)0279，并非其替代指標(biāo)；ΔCoVaR與SRISK的相關(guān)系數(shù)僅為0135，表明二者基于不同角度度量了系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

（二）回歸分析

對(duì)面板數(shù)據(jù)模型進(jìn)行Hausman檢驗(yàn)的結(jié)果如表3所示，表明應(yīng)選擇隨機(jī)效應(yīng)模型。模型（1）—模型（3）是因變量為ΔCoVaR的模型，模型（1）中監(jiān)管環(huán)境變量包括資本監(jiān)管指數(shù)、活動(dòng)限制、監(jiān)管機(jī)構(gòu)獨(dú)立性和監(jiān)管機(jī)構(gòu)權(quán)力，模型（2）中監(jiān)管環(huán)境變量包括存款保險(xiǎn)比率、存款保險(xiǎn)人的權(quán)力和道德風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)，模型（3）包括全部監(jiān)管環(huán)境變量，模型（4）—模型（6）是因變量為SRISK的模型，其控制變量劃分與模型（1）—模型（3）相同。

首先，考察資本監(jiān)管要求、存款保險(xiǎn)制度對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響。模型（1）和模型（3）顯示資本監(jiān)管要求、活動(dòng)限制與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)，表明加強(qiáng)資本監(jiān)管、限制銀行的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)范圍有助于降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。模型（2）和模型（3）顯示存款保險(xiǎn)比率、道德風(fēng)險(xiǎn)與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)，表明隨著存款保險(xiǎn)比率的提高，銀行的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)提高；較高的道德風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)導(dǎo)致較高的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。模型（4）顯示活動(dòng)限制、監(jiān)管機(jī)構(gòu)權(quán)力與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)，表明對(duì)銀行活動(dòng)的限制越多、監(jiān)管機(jī)構(gòu)的權(quán)利越大，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)越低。模型（4）和模型（6）均顯示資本監(jiān)管指數(shù)與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)，表明更加嚴(yán)格的資本監(jiān)管反而會(huì)提高系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。模型（5）和模型（6）均顯示存款保險(xiǎn)比率與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)。上述結(jié)果表明：一是加強(qiáng)對(duì)非銀行業(yè)務(wù)的活動(dòng)限制、提高監(jiān)管機(jī)構(gòu)的權(quán)力可以有效降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。較為可能的原因是，證券、房地產(chǎn)等非銀行業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)往往高于傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)；監(jiān)管機(jī)構(gòu)權(quán)力的加大增加了其對(duì)銀行行為的威懾力，使得銀行更多地從事低風(fēng)險(xiǎn)活動(dòng)。二是資本監(jiān)管指數(shù)與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系不確定。較為可能的原因是，資本監(jiān)管對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響與銀行資本狀況密切相關(guān)，若銀行資本充足，加強(qiáng)資本監(jiān)管可能降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)；若銀行資本不充足，加強(qiáng)資本監(jiān)管可能限制銀行的經(jīng)營(yíng)，反而提高系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。不過(guò)，一級(jí)資本比率與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)，銀行擁有的一級(jí)資本越多，其吸收損失的能力越強(qiáng)，即較高的一級(jí)資本比率將導(dǎo)致較低的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，這一關(guān)系在模型（1）、模型（3）、模型（4）和模型（6）中均顯著。而一級(jí)資本是資本監(jiān)管的重要工具，從這個(gè)意義上來(lái)說(shuō)，資本監(jiān)管越強(qiáng)，銀行的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)越低。與預(yù)期相反，雖然存款保險(xiǎn)比率是影響系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的重要因素，但提高存款保險(xiǎn)比率不會(huì)降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，反而會(huì)提高系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，道德風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)增加系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。這意味著存款保險(xiǎn)制度并不能有效降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)較為可能的原因是，存款保險(xiǎn)制度要求銀行提供較多資源以滿足存款保險(xiǎn)計(jì)劃，這可能引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)提高。

其次，考察銀行特征變量對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響。當(dāng)因變量為ΔCoVaR時(shí)，模型（1）顯示，與預(yù)期相反，銀行的非利息收入與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)，表明銀行從事非傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的收入越高，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)越低，但這一結(jié)果在其他模型中均不顯著。銀行存款規(guī)模與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)，即銀行存款越少，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)越高，表明金融機(jī)構(gòu)之間的相互聯(lián)系會(huì)提高系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。模型（3）顯示，存款與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)，模型（2）和模型（3）顯示，關(guān)聯(lián)性與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)，均表明金融機(jī)構(gòu)之間的相互聯(lián)系會(huì)提高系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。模型（3）顯示，杠桿率與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)。較為可能的原因是，企業(yè)的杠桿率越高，其負(fù)債相對(duì)于資產(chǎn)的數(shù)量越多，可能造成對(duì)銀行清償能力的擔(dān)憂而提高系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)因變量為SRISK時(shí)，模型（4）—模型（6）均顯示，銀行規(guī)模與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)，表明規(guī)模越大的銀行，其對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的貢獻(xiàn)越大。模型（4）和模型（6）顯示，關(guān)聯(lián)性與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)，模型（4）—模型（6）均顯示，存款與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)，表明金融機(jī)構(gòu)之間的相互聯(lián)系能夠顯著提高系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，金融機(jī)構(gòu)既可能是“大而不能倒”也可能是“太互連而不能倒”。模型（5）顯示，杠桿率與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)。

最后，考察國(guó)家特征變量對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)，即經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率越高，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)越低，不過(guò)在模型（1）和模型（2）中，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響作用很低。由模型（3）和模型（5）可以看出，一國(guó)股票市場(chǎng)與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系不確定，它們之間既可能存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，也可能存在正相關(guān)關(guān)系。

四、結(jié)論與政策建議

本文基于2006—2013年跨國(guó)面板數(shù)據(jù)實(shí)證檢驗(yàn)了資本監(jiān)管、存款保險(xiǎn)制度對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響。為得到更加穩(wěn)健的結(jié)果，利用ΔCoVaR和SRISK兩種方法度量系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。研究發(fā)現(xiàn)，加強(qiáng)對(duì)非銀行類(lèi)業(yè)務(wù)的活動(dòng)限制能夠降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。加強(qiáng)資本監(jiān)管是否能夠降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)不能確定，不過(guò)銀行的一級(jí)資本比率越高，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)越低。因此，加強(qiáng)資本監(jiān)管、提高一級(jí)資本的比率能夠降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。不幸的是，顯性存款保險(xiǎn)制度不僅不會(huì)降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，反而會(huì)提高系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)水平。本文的研究還發(fā)現(xiàn)，銀行的規(guī)模以及銀行之間的相互聯(lián)系與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)。這意味著即使一個(gè)銀行的規(guī)模較小，只要它與其他銀行之間的聯(lián)系夠多，它的違約或破產(chǎn)也可能引發(fā)較為嚴(yán)重的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，即系統(tǒng)性重要銀行并不總是“太大而不能倒”，也可能是“太互連而不能倒”。

本文的研究結(jié)論具有如下政策含義：一是，本輪金融危機(jī)以來(lái)，加強(qiáng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管、提高資本比率都是對(duì)此前監(jiān)管政策不完善之處的正確改進(jìn)，本文的研究結(jié)論支持這一觀點(diǎn)，因?yàn)榧訌?qiáng)對(duì)銀行非銀行類(lèi)業(yè)務(wù)的限制、提高一級(jí)資本比率都能顯著降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。二是，顯性存款保險(xiǎn)制度會(huì)提高系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)水平，這意味著存款保險(xiǎn)制度并不能防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，它僅能起到保護(hù)儲(chǔ)蓄以及減少危機(jī)時(shí)期銀行擠兌的作用。然而，在個(gè)別或少數(shù)金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)危機(jī)時(shí)，存款保險(xiǎn)制度有助于穩(wěn)定儲(chǔ)蓄者信心，防止擠兌行為，能夠有效控制擠兌風(fēng)波的擴(kuò)散，防范局部性風(fēng)險(xiǎn)演化為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。具體來(lái)說(shuō)，在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生時(shí)，可以適當(dāng)調(diào)整存款保險(xiǎn)制度，也可以通過(guò)實(shí)行浮動(dòng)保費(fèi)等制度安排來(lái)規(guī)避“逆向選擇”和“道德風(fēng)險(xiǎn)”。三是，本文的研究結(jié)論表明，系統(tǒng)性重要銀行既可能是“太大而不能倒”，也可能是“太互連而不能倒”。因此，在監(jiān)管系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，需要同時(shí)關(guān)注規(guī)模較大和關(guān)聯(lián)性較高的銀行，不能僅僅只關(guān)注規(guī)模較大的銀行。

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