覃 予 靳 毓

（1.浙江理工大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，浙江 杭州 310015；2.中國人民大學(xué) 書報(bào)資料中心，北京 100872）

一、引言

代理理論認(rèn)為，合理的薪酬激勵(lì)是緩解委托人和代理人之間代理沖突的重要機(jī)制［1］。中國上市公司經(jīng)過數(shù)十載的快速發(fā)展，其薪酬制度尤其是高管薪酬制度正逐步實(shí)現(xiàn)市場化，高管薪酬與公司業(yè)績的相關(guān)性在不斷增加［2］，高管與普通員工工資均得到了大幅提升。但與此同時(shí)，不同行業(yè)與不同公司間，同等職位收入差距不斷拉大的問題逐漸凸顯。特別是在2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)之后，中國宏觀經(jīng)濟(jì)增速開始放緩，企業(yè)盈利環(huán)境惡化，一些高管特別是壟斷性行業(yè)高管依舊領(lǐng)取高薪的做法遭到社會(huì)公眾的廣泛爭議，全社會(huì)不公平感增強(qiáng)，社會(huì)主義和諧發(fā)展受到挑戰(zhàn)。祁懷錦和鄒燕認(rèn)為，在社會(huì)收入差距巨大的國情下，以高管為代表的企業(yè)成員薪酬外部公平性的改善，對(duì)社會(huì)總體分配公平性具有決定作用［3］。那么，除了這一重要的社會(huì)意義之外，企業(yè)薪酬外部公平性是否對(duì)企業(yè)還有明顯的經(jīng)濟(jì)意義呢？譬如企業(yè)高管和普通員工的薪酬外部比較公平感受是否都會(huì)影響公司的業(yè)績？并且這一影響效力在不同經(jīng)濟(jì)環(huán)境下是否會(huì)存在差別呢？

企業(yè)薪酬激勵(lì)的效率與公平直接關(guān)系到薪酬契約制定的合理性，因此備受學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界的關(guān)注。在過去很長一段時(shí)間內(nèi)，學(xué)者們都偏重于效率研究，特別是高管薪酬的激勵(lì)效率研究。直至2008年金融危機(jī)爆發(fā)后，公平性研究才成為財(cái)務(wù)學(xué)薪酬研究的一個(gè)新熱點(diǎn)［4］。對(duì)分配是否公平的感知源于薪酬比較，具體可分為企業(yè)內(nèi)部不同科層的薪酬比較和企業(yè)外部的同行企業(yè)間薪酬比較兩種，比較的結(jié)果分別形成薪酬的內(nèi)部公平與外部公平。很多文獻(xiàn)研究企業(yè)高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)薪酬差距或高管與職工薪酬差距等內(nèi)部公平對(duì)企業(yè)業(yè)績的影響，所得結(jié)論有的呈正相關(guān)關(guān)系［5］［6］［7］，有的呈負(fù)相關(guān)關(guān)系［8］［9］。相對(duì)而言，關(guān)于薪酬外部公平性的實(shí)證研究還較為有限且結(jié)論也不完全一致。吳聯(lián)生等率先利用中國上市公司大樣本檢驗(yàn)了高管薪酬外部公平性對(duì)公司業(yè)績的影響，他們發(fā)現(xiàn)只有對(duì)高管有利的正向額外薪酬才能有效提升公司業(yè)績，并且該結(jié)論僅在非國有企業(yè)中成立［10］。黎文靖等也發(fā)現(xiàn)了我國上市公司管理層外部薪酬差距對(duì)公司業(yè)績的激勵(lì)作用，但這一激勵(lì)作用僅顯著存在于非國有企業(yè)中［11］。祁懷錦和鄒燕則分別檢驗(yàn)了中國上市公司高管與普通員工的薪酬外部公平性對(duì)企業(yè)業(yè)績的影響，發(fā)現(xiàn)兩者都能顯著影響企業(yè)業(yè)績且存在期間效應(yīng)［3］。

以上文獻(xiàn)大多以經(jīng)濟(jì)相對(duì)穩(wěn)定的常態(tài)經(jīng)濟(jì)為研究背景，較少考慮宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)的非常態(tài)經(jīng)濟(jì)對(duì)微觀企業(yè)行為的先決影響，并且，既往研究要么對(duì)普通員工關(guān)注較少，要么忽略了企業(yè)所有權(quán)差異的影響。由此，我們希望做進(jìn)一步的擴(kuò)展，將企業(yè)各科層成員簡單分為高管和普通員工兩類，以2005～2010年609家中國上市公司為樣本，檢驗(yàn)在宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)背景下兩者的外部薪酬公平性對(duì)公司業(yè)績的影響機(jī)制。本文采用“相對(duì)薪酬”指標(biāo)來度量薪酬外部比較的公平性，“相對(duì)薪酬”越高，表明企業(yè)成員在薪酬外部比較中處于對(duì)自己越有利的外部不公平地位。本文實(shí)證結(jié)果表明：一方面，無論在經(jīng)濟(jì)繁榮期還是緊縮期，高管“相對(duì)薪酬”與公司業(yè)績間都呈現(xiàn)出倒“U”型的區(qū)間效應(yīng)，但國有公司在進(jìn)入緊縮期后，不僅處于“拐點(diǎn)”的高管“相對(duì)薪酬”最優(yōu)分位數(shù)明顯減小，而且倒“U”型曲線也變得更加陡峭。另一方面，在繁榮期普通員工薪酬外部公平性對(duì)公司業(yè)績并無明顯影響，但進(jìn)入緊縮期后，國有公司普通員工的薪酬外部公平性對(duì)業(yè)績的影響也開始呈現(xiàn)出倒“U”型。由此推斷，經(jīng)濟(jì)環(huán)境波動(dòng)所發(fā)揮的權(quán)變作用僅集中體現(xiàn)在國有公司，在私營公司中并不明顯。

本文可能的貢獻(xiàn)有：第一，拓展了大部分文獻(xiàn)局限于宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的研究前提，將企業(yè)外部薪酬比較對(duì)公司業(yè)績影響的實(shí)證研究置于宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)這一更廣闊的動(dòng)態(tài)研究視角下，補(bǔ)充了宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響微觀企業(yè)行為的財(cái)務(wù)文獻(xiàn)；第二，不僅關(guān)注高管薪酬外部公平性的經(jīng)濟(jì)后果，還分析了現(xiàn)有文獻(xiàn)較少關(guān)注的普通員工薪酬外部公平性的作用機(jī)制，豐富了薪酬公平性的研究；第三，關(guān)于不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)薪酬外部公平性對(duì)業(yè)績不同作用效果的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，有助于深化理論界和實(shí)務(wù)界對(duì)不同產(chǎn)權(quán)治理機(jī)制下薪酬外部公平性經(jīng)濟(jì)后果的認(rèn)識(shí)。

二、理論分析與假設(shè)提出

（一）企業(yè)成員外部薪酬公平性對(duì)公司業(yè)績的影響

中國有“不患寡而患不均”的文化傳統(tǒng)，在強(qiáng)調(diào)和諧與公平的中國社會(huì)，高管薪酬金額并不是影響公司業(yè)績的唯一薪酬要素。G?chter和Fehr的實(shí)驗(yàn)結(jié)果表明，大多數(shù)人在大多數(shù)時(shí)候會(huì)表現(xiàn)出自利偏好之外的公平偏好，在關(guān)注自己收益的同時(shí)，還會(huì)關(guān)注收益是否公平分配［12］。Festinger和Ambrose等學(xué)者還發(fā)現(xiàn)，在缺乏直接自然標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，人們常通過與他人的社會(huì)比較來形成對(duì)公平性的認(rèn)知［13］［14］。

企業(yè)高管或員工將自己與其他企業(yè)同等職位人員進(jìn)行外部薪酬比較時(shí)形成“相對(duì)薪酬”的感知，常常得到上行比較和下行比較兩種結(jié)果。“相對(duì)薪酬”小于1時(shí)為上行比較，即與比自己收入高的同行比；“相對(duì)薪酬”大于1 時(shí)為下行比較，即與比自己收入低的同行比。根據(jù)Adams、Fehr 和Schmidt，以及Stapel和Koomen的觀點(diǎn)，在組織之間的比較中，普遍存在自我評(píng)價(jià)背離比較目標(biāo)的現(xiàn)象。上行比較結(jié)果普遍會(huì)給企業(yè)成員帶來明顯的負(fù)效用。因?yàn)檫@讓他們感覺到自己處于不利的外部比較地位，嫉妒心態(tài)和“付出多回報(bào)少”的心理暗示往往令他們傾向于選擇消極怠工或退出組織以求自保。相反，下行比較結(jié)果給企業(yè)成員帶來的負(fù)效用非常有限，因?yàn)闃O少有人會(huì)反感自己處于薪酬比較的有利地位。下行比較使得企業(yè)成員提高了自我評(píng)價(jià)，“相對(duì)薪酬”的激勵(lì)機(jī)制發(fā)揮作用，這些獲取高薪的高管和普通員工更有動(dòng)力來提高公司業(yè)績［15］［16］［17］。當(dāng)然，以上觀點(diǎn)也得到了實(shí)證文獻(xiàn)的廣泛支持。但是，祁懷錦和鄒燕也指出，這樣的激勵(lì)效用并非保持線性，當(dāng)處于社會(huì)比較有利地位的企業(yè)成員對(duì)薪酬需求達(dá)到飽和狀態(tài)后，其獲得的邊際效用遞減直至接近于零甚至為負(fù)，他們可能不再如之前那么努力工作［3］。并且，無論高管或普通員工如何努力，企業(yè)在一定時(shí)期基于當(dāng)時(shí)的經(jīng)營條件提升業(yè)績的空間終歸有限，而企業(yè)成員薪酬的增加也將最終增加企業(yè)的成本。由此可以預(yù)見，當(dāng)企業(yè)成員在有利的外部不公平地位激勵(lì)下提升公司業(yè)績所增加的收益等于或者小于公司增加的薪酬成本支出時(shí)，過高的“相對(duì)薪酬”對(duì)業(yè)績的激勵(lì)效用也將面臨“拐點(diǎn)”。

綜上分析我們認(rèn)為，無論是企業(yè)高管還是普通員工，他們的“相對(duì)薪酬”越高，就會(huì)在廣泛的對(duì)外比較中頻繁地處于有利的外部不公平地位，就越有可能發(fā)揮激勵(lì)效應(yīng)來提升公司業(yè)績，但這一作用機(jī)制存在區(qū)間效應(yīng)。由此，我們提出假設(shè)1：

H1：企業(yè)高管與普通員工的“相對(duì)薪酬”與公司業(yè)績都呈倒“U”型關(guān)系。

（二）經(jīng)濟(jì)波動(dòng)視角下企業(yè)成員外部薪酬公平性對(duì)公司業(yè)績的影響

在2008年之前，中國經(jīng)歷了近30年的經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展期。但自遭受2008年全球金融危機(jī)沖擊之后，中國就面臨著國外需求疲軟、國內(nèi)結(jié)構(gòu)失衡的雙重壓力，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)進(jìn)入到一個(gè)痛苦的緊縮周期①。

經(jīng)濟(jì)的不景氣降低了公眾和投資者對(duì)社會(huì)收入分配差距過大的容忍度，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)蕭條時(shí)人們往往更在意薪酬分配的公允與公平［18］。根據(jù)薪酬辯護(hù)假說，上市公司高管們?yōu)榱司S護(hù)他們的既得利益，此刻有強(qiáng)烈的薪酬辯護(hù)壓力和需求來證明自己所獲高額薪酬的正當(dāng)性。這其中就包括經(jīng)理人的薪酬會(huì)與公司業(yè)績，尤其是與會(huì)計(jì)業(yè)績更緊密地聯(lián)系起來，甚至于不惜進(jìn)行盈余管理來達(dá)到目的［19］?；谄髽I(yè)成員的“絕對(duì)薪酬”與“相對(duì)薪酬”的高度正相關(guān)性，我們進(jìn)一步推測，進(jìn)入經(jīng)濟(jì)緊縮期后，不論是企業(yè)高管還是普通員工，他們“相對(duì)薪酬”的適度增長會(huì)帶來比繁榮期更大幅度的公司會(huì)計(jì)業(yè)績提升，以此來向股東和公眾證明自己所獲高薪的“合理性”，成為今后繼續(xù)維持高薪的理由。但值得關(guān)注的是，經(jīng)濟(jì)蕭條導(dǎo)致的企業(yè)經(jīng)營環(huán)境惡化，使得企業(yè)成員通過努力來提升業(yè)績的難度較之繁榮期也大大增加。這一方面可能導(dǎo)致在繁榮期還屬于“適度”的“相對(duì)薪酬”，在緊縮期卻因?yàn)闊o法創(chuàng)造足夠彌補(bǔ)增量成本的企業(yè)收益而被視為激勵(lì)“過度”；另一方面由于緊縮期經(jīng)濟(jì)不景氣導(dǎo)致企業(yè)業(yè)績?cè)鲩L乏力，企業(yè)彌補(bǔ)過高“相對(duì)薪酬”所增加的薪酬成本難度加大，可能導(dǎo)致比繁榮期更大程度的公司業(yè)績下滑。綜合以上分析，我們認(rèn)為，宏觀經(jīng)濟(jì)從繁榮期過渡到緊縮期后，企業(yè)成員適度的“相對(duì)薪酬”對(duì)公司業(yè)績的提升效應(yīng)和過高“相對(duì)薪酬”對(duì)公司業(yè)績的阻滯效應(yīng)都會(huì)明顯增強(qiáng)，且“相對(duì)薪酬”對(duì)公司業(yè)績發(fā)揮激勵(lì)作用的“臨界值”明顯縮小。由此，我們提出假設(shè)2：

H2：與經(jīng)濟(jì)繁榮期相比，企業(yè)高管和普通員工的“相對(duì)薪酬”與公司業(yè)績的相關(guān)性在緊縮期進(jìn)一步增強(qiáng)，并且，處于“拐點(diǎn)”的最優(yōu)高管“相對(duì)薪酬”分位數(shù)明顯減小。

（三）經(jīng)濟(jì)波動(dòng)視角下不同性質(zhì)企業(yè)的企業(yè)成員外部薪酬公平性對(duì)企業(yè)業(yè)績的差異化影響

我國企業(yè)存在著明顯的產(chǎn)權(quán)差異，它們?cè)谀繕?biāo)和具體行為上都存在著諸多顯著差別。經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)不同性質(zhì)企業(yè)的影響也存在差別，因此有必要分別進(jìn)行研究。

國有公司的政策性負(fù)擔(dān)使得企業(yè)業(yè)績與高管努力之間的因果關(guān)系變得模糊［20］，與非國有公司更遵循市場經(jīng)濟(jì)制度安排的高管薪酬機(jī)制相比，其薪酬與業(yè)績的相關(guān)性也相對(duì)較弱。金融危機(jī)爆發(fā)后，一些國企高管繼續(xù)領(lǐng)取“天價(jià)年薪”的行為，以及部分國企高管用賺取的壟斷利潤向所在企業(yè)普通職工支付高薪以達(dá)成利益合謀的做法，加大了企業(yè)內(nèi)、行業(yè)間的收入差距，加深了民眾的不公平感。國有企業(yè)職工、社會(huì)民眾等都是名義上的國有企業(yè)所有者，長期對(duì)他們進(jìn)行的國有企業(yè)“主人翁”意識(shí)宣傳和“政本文化”的培育，使得他們不同程度上對(duì)國有企業(yè)產(chǎn)生了一種心理所有權(quán)。這種心理所有權(quán)不僅使得企業(yè)內(nèi)部成員具有更強(qiáng)的分配公平偏好，而且也極大影響了企業(yè)外部的社會(huì)民眾對(duì)國企高管薪酬過快增長、壟斷行業(yè)職工平均工資過高的心理認(rèn)同［21］［22］。由此我們認(rèn)為，當(dāng)中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入緊縮期后，相對(duì)于私營公司而言，國有公司的薪酬支付政策因面臨更高的社會(huì)公眾“憤怒成本”而有為其高薪“合理性”辯護(hù)的更迫切動(dòng)機(jī)。這將加大緊縮期國有公司高管和員工適度的“相對(duì)薪酬”對(duì)公司會(huì)計(jì)業(yè)績的激勵(lì)強(qiáng)度。

另一方面，經(jīng)濟(jì)進(jìn)入緊縮期后，由于政府干預(yù)，國有企業(yè)肩負(fù)了更多的政治責(zé)任和社會(huì)責(zé)任，“不裁員”、“不減薪”的政策壓力使其難以壓縮人工成本，加之危機(jī)爆發(fā)初期物料價(jià)格的快速上漲，致使金融危機(jī)爆發(fā)后各項(xiàng)成本費(fèi)用黏性都在提高；但相比之下，民營企業(yè)受到政府干預(yù)相對(duì)較少，其成本費(fèi)用反而能得以較好地控制［23］。因此，國有公司在經(jīng)濟(jì)緊縮期成本費(fèi)用的穩(wěn)中有升，使得國企高管提升企業(yè)業(yè)績的難度比在繁榮時(shí)期明顯加大，企業(yè)成員過高的“相對(duì)薪酬”對(duì)公司業(yè)績的阻滯效應(yīng)也因此會(huì)更加明顯，處于激勵(lì)“拐點(diǎn)”的企業(yè)成員“相對(duì)薪酬”臨界值很可能也隨之明顯減小。而私營企業(yè)因?yàn)檎哓?fù)擔(dān)小，在保盈壓力下成本費(fèi)用下降很快，企業(yè)成員“相對(duì)薪酬”與公司業(yè)績相關(guān)度及“臨界點(diǎn)”的改變幅度應(yīng)該不大。由此，我們提出假設(shè)3：

H3：與私營公司相比，在緊縮期國有公司高管和員工的“相對(duì)薪酬”與企業(yè)業(yè)績之間的相關(guān)性與繁榮期相比有更大幅度地增強(qiáng)，處于拐點(diǎn)的“相對(duì)薪酬”最優(yōu)分位數(shù)也有更大幅度地減小。

三、模型和變量設(shè)計(jì)

（一）模型與變量的界定

1.實(shí)證模型

我們用“相對(duì)薪酬”來度量薪酬外部公平性水平，并建立以下回歸模型來檢驗(yàn)3個(gè)假設(shè)。首先，采用逐步回歸的方法來檢驗(yàn)本文假設(shè)1，即高管“相對(duì)薪酬”（eq1）和普通員工“相對(duì)薪酬”（eq2）這兩個(gè)自變量對(duì)公司業(yè)績的單獨(dú)及聯(lián)合影響是否呈倒“U”型軌跡。然后，采用似無相關(guān)模型SUR 檢驗(yàn)組間系數(shù)差異的方法來驗(yàn)證假設(shè)2和假設(shè)3，即分別用總樣本和國有及民營兩個(gè)子樣本檢驗(yàn)在經(jīng)濟(jì)繁榮期和緊縮期，高管或員工的“相對(duì)薪酬”對(duì)公司業(yè)績的影響效力是否存在明顯差別，國有公司的影響效力改變幅度是否比私營公司更為明顯。

2.變量定義

我們選擇資產(chǎn)經(jīng)營收益率（ONI）作為回歸模型的因變量是出于以下考慮：其一，它剔除了投資凈收益、公允價(jià)值變動(dòng)凈損益等非經(jīng)常性損益對(duì)公司利潤的影響，代表的是企業(yè)的核心盈余，即主營業(yè)務(wù)利潤，具有更高的可持續(xù)性和預(yù)測性，更能代表公司的經(jīng)營成果［24］；其二，它基本消除了2007年企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則變更對(duì)營業(yè)利潤計(jì)算口徑帶來的影響，增強(qiáng)了不同年度間公司業(yè)績數(shù)據(jù)的可比性。為了控制因變量和自變量互相影響所產(chǎn)生的內(nèi)生性問題，我們選取了下一期的資產(chǎn)經(jīng)營收益率作為模型因變量。

一些文獻(xiàn)借鑒了Core等計(jì)算“額外薪酬”的辦法，將其作為薪酬外部公平性的替代變量［25］。但考慮到這一做法存在對(duì)模型設(shè)定依賴性很強(qiáng)的局限性，本文決定采用步丹璐等及祁懷錦和鄒燕相對(duì)分位數(shù)的計(jì)量方法，分別計(jì)算高管“相對(duì)薪酬”（eq1）和普通員工“相對(duì)薪酬”（eq2），從不同角度衡量企業(yè)成員的薪酬外部公平性［3］［4］。它們等于所在企業(yè)高管的最高薪酬ceopay 或普通員工平均薪酬emppay，與同年度同行業(yè)企業(yè)高管最高薪酬或普通員工最高平均薪酬的比率。這一“相對(duì)薪酬”越接近于1，說明該企業(yè)的高管或普通員工薪酬水平越接近于該年度同行業(yè)公司的最高水平。那么，他們?cè)谶M(jìn)行外部比較時(shí)，將有更大的概率出現(xiàn)下行比較，也會(huì)有更強(qiáng)烈的處于有利不公平位置的感受。

2008年金融風(fēng)暴對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的沖擊形成了最近一次的巨大經(jīng)濟(jì)波動(dòng)，經(jīng)濟(jì)增長率也從2007年14.2%的峰值急速回落。雖然2010年經(jīng)濟(jì)增速有過短暫回升，但沒有根本改變中國經(jīng)濟(jì)下行壓力持續(xù)增大的基本面。因此，我們將2008年作為中國經(jīng)濟(jì)繁榮期與緊縮期的一個(gè)分水嶺。

另外，根據(jù)相關(guān)文獻(xiàn)，我們還引入了如公司規(guī)模、負(fù)債水平等9個(gè)控制變量。各個(gè)變量的定義如表1所示。

（二）樣本選擇

為了更好地檢驗(yàn)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)企業(yè)成員薪酬外部公平性激勵(lì)效率的影響，我們選擇了2005～2010年A 股上市公司數(shù)據(jù)作為初選樣本，其中，2005～2007年為經(jīng)濟(jì)繁榮期，2008～2010年為經(jīng)濟(jì)緊縮期。并且，我們計(jì)劃形成平衡面板數(shù)據(jù)來控制觀測值差異可能給不同經(jīng)濟(jì)時(shí)期回歸結(jié)果帶來的噪音。在剔除了金融類、高管零薪酬、主營業(yè)務(wù)及企業(yè)性質(zhì)重大變更、數(shù)據(jù)披露不全的樣本后，最終形成609家公司6年共3654個(gè)觀測值。其中，國有公司430家，私營公司179家。本文除企業(yè)高管最高薪酬數(shù)據(jù)為手工收集外，其他數(shù)據(jù)均來源于CSMAR 數(shù)據(jù)庫和CCER 數(shù)據(jù)庫，并經(jīng)過數(shù)據(jù)比對(duì)測試。我們采用Stata13.0軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)分析，并且，還對(duì)所有連續(xù)變量按1%和99%進(jìn)行了Winsorize處理。

表1 變量定義

四、實(shí)證結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

從表2的主要變量描述性統(tǒng)計(jì)來看，資產(chǎn)經(jīng)營收益率ONI的均值為0.043，說明1元總資產(chǎn)只能創(chuàng)造不足5分錢的經(jīng)營利潤，上市公司主營業(yè)務(wù)的盈利能力還有待加強(qiáng)。高管“相對(duì)薪酬”（eq1）比普通員工“相對(duì)薪酬”（eq2）的均值要高，但都遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于1，意味著高管和普通員工的企業(yè)間薪酬兩極分化都很嚴(yán)重，有部分企業(yè)成員的薪酬遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同行業(yè)的其他公司，普通員工在薪酬比較中產(chǎn)生的不利的不公平感比高管更為強(qiáng)烈。另外，樣本公司的平均總資產(chǎn)對(duì)數(shù)為9.145，平均負(fù)債率為48.9%，1元總資產(chǎn)平均產(chǎn)生0.75元銷售收入，前5大股東股權(quán)集中度平均為17.3%，公司平均成長性為4%，樣本公司主要集中在東部地區(qū)。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

（二）主要變量的T 檢驗(yàn)

表3報(bào)告了主要變量T 檢驗(yàn)結(jié)果。我們分繁榮期和緊縮期兩個(gè)時(shí)間段檢驗(yàn)國有公司與私營公司在薪酬與業(yè)績上的差異。結(jié)果表明，無論是處于繁榮期還是緊縮期，國有公司的資產(chǎn)經(jīng)營收益率ONI都明顯低于私營公司，這可能是國有企業(yè)經(jīng)營效率較低，也有可能是國有企業(yè)并不以利潤最大化為其唯一企業(yè)目標(biāo)的定位所致。在繁榮期兩種性質(zhì)企業(yè)的高管薪酬ceopay沒有表現(xiàn)出明顯差異，但在緊縮期私有公司高管薪酬卻明顯高于國有公司，這說明在金融危機(jī)后國企高管的薪酬整體增速比私企有所放緩。但無論在繁榮期抑或緊縮期，國有公司的普通員工都享受到了更高的職工工資emppay。從薪酬外部公平性來看，無論經(jīng)濟(jì)是繁榮還是蕭條，國有和私營公司的高管“相對(duì)薪酬”eq1均值并無明顯差異，但國有公司的普通職工“相對(duì)薪酬”eq2均值卻明顯高于私營公司，說明國有與私營企業(yè)的高管薪酬外部不公平程度相似，但私營企業(yè)普通員工的薪酬外部不公平感卻比國有企業(yè)同行更為明顯。并且，當(dāng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入緊縮期后，私營公司與國有公司的普通員工薪酬外部不公平程度的差距進(jìn)一步拉大。

（三）回歸檢驗(yàn)結(jié)果

1.薪酬外部公平性與企業(yè)業(yè)績?cè)鲩L

對(duì)假設(shè)1的檢驗(yàn)結(jié)果見表4。Mod1至Mod4分別檢驗(yàn)了高管和普通員工的“相對(duì)薪酬”對(duì)公司業(yè)績的影響機(jī)制。四個(gè)模型中eq1和eq2的一次項(xiàng)系數(shù)均顯著為正，Mod2和Mod4中的eq1和eq2二次項(xiàng)系數(shù)還顯著為負(fù)。但Mod2與Mod1相比，Mod4與Mod3相比不僅eq1和eq2的一次項(xiàng)系數(shù)均有提高，而且方程擬合度更好。這說明與正相關(guān)關(guān)系相比，高管或普通員工的“相對(duì)薪酬”與公司業(yè)績的相關(guān)性更近似于倒“U”型關(guān)系，即高管和普通員工的“相對(duì)薪酬”激勵(lì)公司業(yè)績的區(qū)間效應(yīng)已經(jīng)顯現(xiàn)，企業(yè)成員的過高“相對(duì)薪酬”反而會(huì)阻滯公司業(yè)績的增長。Mod5將高管和普通員工的“相對(duì)薪酬”同時(shí)引入模型中與企業(yè)業(yè)績回歸，結(jié)果表明，兩者與企業(yè)業(yè)績的倒“U”型關(guān)系依然成立，只是由于高管薪酬外部公平性發(fā)揮了更重要的作用，使得員工“相對(duì)薪酬”的二次項(xiàng)和一次項(xiàng)的系數(shù)顯著性水平都有所減弱。綜上所述，假設(shè)1得到支持。

表3 主要變量的均值T 檢驗(yàn)

表4 高管與員工外部薪酬公平性對(duì)公司業(yè)績影響

2.經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、薪酬外部公平性與公司業(yè)績

對(duì)假設(shè)2的檢驗(yàn)見表5中的Mod6、Mod7以及它們的系數(shù)差異比較。由表5可知，高管“相對(duì)薪酬”eq1和普通員工“相對(duì)薪酬”eq2對(duì)公司業(yè)績影響效力在經(jīng)濟(jì)繁榮期和緊縮期均存在明顯差異。其中，與繁榮期相比，在緊縮期高管“相對(duì)薪酬”eq1的二次項(xiàng)系數(shù)為負(fù)且明顯減?。ㄏ禂?shù)差異卡方值為5.78，在5%水平上顯著），一次項(xiàng)系數(shù)為正且明顯增加（系數(shù)差異卡方值為4.95，在5%水平上顯著），說明倒“U”型曲線開口明顯減小，函數(shù)圖像變得更為陡峭，且與曲線拐點(diǎn)對(duì)應(yīng)的自變量最優(yōu)分位數(shù)明顯減?。◤姆睒s期的0.720降至緊縮期的0.572②）。這意味著進(jìn)入緊縮期后，高管“相對(duì)薪酬”的增加會(huì)帶來公司業(yè)績更大幅度地變動(dòng)，并且它對(duì)業(yè)績激勵(lì)的“臨界值”明顯減小。員工“相對(duì)薪酬”eq2對(duì)公司業(yè)績影響機(jī)制從繁榮期的無明顯相關(guān)性發(fā)展至緊縮期的倒“U”型關(guān)系，說明在緊縮期普通員工薪酬也開始與公司業(yè)績相關(guān)，適度提升員工薪酬能提高公司業(yè)績。但需注意的是，與高管薪酬外部比較相似，該激勵(lì)效用的“拐點(diǎn)”也已凸顯，當(dāng)企業(yè)普通員工平均薪酬超過該年度同行業(yè)員工平均最高薪酬的0.34倍，就會(huì)因過度激勵(lì)而阻礙公司業(yè)績?cè)鲩L。只是與假設(shè)1稍有出入的是，員工相對(duì)薪酬eq2在繁榮期與業(yè)績無明顯相關(guān)性，結(jié)合表3 對(duì)員工平均薪酬（emppay）T 檢驗(yàn)結(jié)果，我們推測在2008年以前，工效掛鉤的普通員工薪酬決定機(jī)制還沒有普遍落實(shí)，員工平均工資不高，還不足以對(duì)他們的行為形成明顯激勵(lì)效果。總之，當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)從繁榮期過渡到緊縮期后，不論是公司高管還是普通員工，他們的薪酬外部比較結(jié)果與公司業(yè)績都更為相關(guān)，并且，高管“相對(duì)薪酬”發(fā)揮激勵(lì)作用的臨界值明顯縮小。假設(shè)2基本得證。

表5 經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、不同性質(zhì)企業(yè)的外部薪酬公平與公司業(yè)績

3.經(jīng)濟(jì)波動(dòng)下企業(yè)性質(zhì)、薪酬外部公平性與公司業(yè)績

對(duì)假設(shè)3的檢驗(yàn)見表5中的Mod8至Mod11以及它們的系數(shù)差異比較。從Mod8和Mod9及其系數(shù)差異比較卡方值來看，經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)國有公司企業(yè)成員“相對(duì)薪酬”的業(yè)績激勵(lì)效率影響明顯，且影響變化趨勢與總樣本相似，即與繁榮期相比，高管“相對(duì)薪酬”與公司業(yè)績相關(guān)性在緊縮期明顯提高（二次項(xiàng)系數(shù)差異卡方值為4.86，在5%水平上顯著），但激勵(lì)作用的臨界分位數(shù)明顯降低（經(jīng)計(jì)算從之前的0.838降至0.573）；員工“相對(duì)薪酬”對(duì)公司業(yè)績的影響從繁榮期的不相關(guān)轉(zhuǎn)變?yōu)榫o縮期的倒“U”型關(guān)系。比較而言，經(jīng)濟(jì)波動(dòng)并沒有明顯改變私營公司成員“相對(duì)薪酬”的業(yè)績激勵(lì)效率。私營公司高管“相對(duì)薪酬”與公司業(yè)績始終呈倒“U”型關(guān)系，eq1二次項(xiàng)和一次項(xiàng)的系數(shù)差異卡方值并不顯著，意味著私營公司高管“相對(duì)薪酬”的業(yè)績激勵(lì)強(qiáng)度和激勵(lì)“臨界值”在繁榮期和緊縮期并無明顯差異。這可能是因?yàn)楹暧^經(jīng)濟(jì)不景氣所引發(fā)的公眾“憤怒成本”增加，以及政府出臺(tái)的有關(guān)“限薪”的法規(guī)都主要針對(duì)國有企業(yè)，對(duì)私營企業(yè)影響不大所致，這從表3的高管薪酬ceopay分別在繁榮期和緊縮期的T 檢驗(yàn)結(jié)果也可得到佐證。再者，私營公司普通員工的薪酬外部比較結(jié)果始終不能顯著影響公司業(yè)績，這有可能是因?yàn)樗綘I企業(yè)成員的公平偏好相對(duì)國有公司而言較弱，工作能動(dòng)性受薪酬外部比較影響不明顯；也有可能是因?yàn)樗綘I公司沒有向公眾進(jìn)行“薪酬辯護(hù)”的動(dòng)機(jī)，出于成本控制的需要，不愿意將員工薪酬與業(yè)績?cè)鲩L掛鉤。鑒于經(jīng)濟(jì)波動(dòng)下，國有公司比私營公司在“相對(duì)薪酬”與業(yè)績相關(guān)性以及“相對(duì)薪酬”最優(yōu)分位數(shù)上都有更明顯地變動(dòng)，因而假設(shè)3得證。

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了驗(yàn)證上述研究結(jié)果的可靠性，本文還進(jìn)行了如下穩(wěn)健性檢驗(yàn)：（1）替換因變量。用下一期的ROA 業(yè)績指標(biāo)替換上文的資產(chǎn)經(jīng)營收益率指標(biāo)。（2）替換自變量?？紤]到企業(yè)成員在進(jìn)行薪酬對(duì)外比較中，不同行業(yè)平均薪酬的巨大差距也可能會(huì)給他們帶來強(qiáng)烈的不公平感受，繼而影響到他們的工作努力程度，所以本文不再限定行業(yè)，而只是計(jì)算各個(gè)年度的高管最高薪酬和普通員工平均最高薪酬，然后以此重新計(jì)算各個(gè)企業(yè)的高管和普通員工薪酬相對(duì)分位數(shù)。（3）考慮到2007年正好處于經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的臨界點(diǎn)，2010年的GDP增速在緊縮期的三年中最高，企業(yè)經(jīng)濟(jì)行為在這兩個(gè)年度與其他年度相比可能存在較明顯的差異，因此我們把2007年和2010年數(shù)據(jù)從樣本中刪除后重新回歸。穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果表明，我們提出的三個(gè)假設(shè)依然得到支持，因此本文研究結(jié)論穩(wěn)健。

六、結(jié)論

企業(yè)高管和普通員工的薪酬外部比較結(jié)果均能顯著影響公司業(yè)績，他們?cè)谂c其他公司同等職位比較中形成的“相對(duì)薪酬”較高，意味著處于有利的外部不公平位置。這一心理感知能激發(fā)他們更努力地工作，由此提升了公司業(yè)績，但這一激勵(lì)效應(yīng)存在“拐點(diǎn)”，超過臨界點(diǎn)的過高“相對(duì)薪酬”只能帶來公司業(yè)績的下滑。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)增速下降會(huì)增強(qiáng)企業(yè)成員薪酬外部比較與公司業(yè)績的敏感度，降低高管“相對(duì)薪酬”對(duì)公司業(yè)績從激勵(lì)作用向阻滯作用轉(zhuǎn)變的“臨界值”，這集中體現(xiàn)在國有公司中。

自2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)后，中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入增速階段性回落的“新常態(tài)”時(shí)期，并呈現(xiàn)出不少獨(dú)特的新現(xiàn)象。本文的研究結(jié)論可以為處于這一新時(shí)期的政府和企業(yè)制定薪酬政策提供如下建議：首先，高管薪酬外部比較結(jié)果雖對(duì)公司業(yè)績有激勵(lì)作用，但轉(zhuǎn)為阻滯作用的“臨界值”已然顯現(xiàn)，特別是經(jīng)濟(jì)增速回落后，國有公司高管激勵(lì)的這一“拐點(diǎn)”效應(yīng)更加突出。這要求我國上市公司，特別是國有公司，在今后更需要謹(jǐn)慎地運(yùn)用“高管高薪”的強(qiáng)激勵(lì)政策。其次，適度的普通員工“相對(duì)薪酬”也能夠顯著提升公司業(yè)績，這在經(jīng)濟(jì)增速回落后的國有公司已有體現(xiàn)，可為私營公司優(yōu)化普通員工薪酬機(jī)制提供參考。但過高的普通員工工資對(duì)公司業(yè)績?cè)鲩L的阻滯效應(yīng)也不宜忽視。最后，中央政府實(shí)施的對(duì)國有公司高管薪酬“限薪”的政策不僅具有重大的政治和社會(huì)意義，還具有積極的經(jīng)濟(jì)意義，應(yīng)該堅(jiān)定地加以貫徹執(zhí)行。從長遠(yuǎn)看，對(duì)部分壟斷性行業(yè)過高工資的薪酬改革與國企高管薪酬制度改革一樣刻不容緩。

注釋：

①摘自葉檀.再見，高速增長［J］.南風(fēng)窗，2012，（13）：12—13.

②繁榮期高管薪酬外部比較最優(yōu)分位數(shù)的值=（-1＊0.121）／（-2＊0.084）=0.720；緊縮期高管薪酬外部比較最優(yōu)分位數(shù)的值=（-1＊0.198）／（-2＊0.173）=0.572。這意味著在繁榮期，企業(yè)高管的最高薪酬只要小于該年度同行業(yè)最高高管薪酬的72%，就能激勵(lì)公司業(yè)績?cè)鲩L，在72%至1的比例區(qū)間內(nèi)反而會(huì)導(dǎo)致業(yè)績下降；而在緊縮期，這一比例降至57.2%，只要超過這一比例，業(yè)績會(huì)隨著高管薪酬的增加而下滑。

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