劉超 李大龍

（1.山東財(cái)經(jīng)大學(xué)，山東 濟(jì)南250014；2.北京工業(yè)大學(xué)，北京100022）

一、引言

隨著經(jīng)濟(jì)貨幣化、金融深化程度的不斷提高，金融危機(jī)頻繁爆發(fā)，貨幣政策的合理運(yùn)用可以有效抵御金融危機(jī)進(jìn)一步擴(kuò)大，減弱對本國經(jīng)濟(jì)發(fā)展、就業(yè)、出口等造成的沖擊。2007年，美國次貸危機(jī)爆發(fā)，并逐漸演變成席卷全球的國際金融海嘯，使實(shí)體經(jīng)濟(jì)衰退、失業(yè)率顯著增高、全球股市暴跌。在此背景下，相關(guān)專家學(xué)者研究一國的貨幣政策是否有效來為該國的貨幣政策的有效制定給予合理的建議。

隨著各國貨幣政策的頻繁運(yùn)用，越來越多的學(xué)者對貨幣政策的有效性問題進(jìn)行了深入的研究，以期探索出貨幣政策在宏觀調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行方面是否有效、在什么條件下有效、在長期有效還是在短期有效以及有效性的強(qiáng)弱等問題。例如，通過對實(shí)際產(chǎn)出增長率與通貨膨脹率之間的長期均衡關(guān)系和短期波動(dòng)檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)我國經(jīng)濟(jì)當(dāng)中存在著顯著的“托賓效應(yīng)”，并且貨幣中性和超中性等性質(zhì)在短期內(nèi)是不成立的（劉金全、張鶴，2004）［1］。

在研究方法上，近年來國內(nèi)外學(xué)者在不同角度構(gòu)建模型對貨幣政策的有效性進(jìn)行了研究。例如，通過采取1994-2004年數(shù)據(jù)，利用OLS法，發(fā)現(xiàn)利率對經(jīng)濟(jì)的影響不顯著，而各層次的貨幣供應(yīng)量和GDP之間有穩(wěn)定的關(guān)系，測算出各層次上的貨幣供應(yīng)的增量是實(shí)際GDP增量的格蘭杰原因，得出了貨幣政策存在數(shù)量上的效果（鄧雄、蔣中其，2006）［2］。通過運(yùn)用ARMA模型對澳大利亞的數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證研究，得出運(yùn)用M2作為衡量指標(biāo)時(shí)貨幣具有非中性，運(yùn)用M1作為衡量指標(biāo)時(shí)貨幣具有中性的結(jié)論（Olekalns，1996）［3］。

本文與以往學(xué)者的研究不同，主要借助DEA分析方法中的CCR模型構(gòu)建了研究貨幣政策有效性的輸入和輸出指標(biāo)體系，通過相關(guān)輸入和輸出指標(biāo)的構(gòu)建并結(jié)合有關(guān)數(shù)據(jù)對1992-2011年我國貨幣政策的有效性進(jìn)行了分析，同時(shí)給出了部分有效性不足年份貨幣政策要素投入調(diào)整的目標(biāo)，為進(jìn)一步探索如何使貨幣政策的制定更為有效做出了有益的嘗試。

二、文獻(xiàn)梳理

（一）國外相關(guān)研究

國外關(guān)于貨幣政策有效性的研究主要集中在理論研究和實(shí)證研究兩個(gè)方面。

1.理論研究方面

就國外的理論研究來看，可以分為貨幣政策無效、貨幣政策有效性受相關(guān)條件的限制、貨幣政策有效三個(gè)方面。

在貨幣政策無效方面，理性預(yù)期學(xué)派的代表人物盧卡斯在動(dòng)態(tài)特征和理性預(yù)期假說的基礎(chǔ)上，認(rèn)為任何預(yù)期到的貨幣變動(dòng)都不會(huì)對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響，只有未預(yù)期到的貨幣變動(dòng)在短期內(nèi)可能會(huì)對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響，但這種影響最終也會(huì)被人們不斷調(diào)整的預(yù)期所抵消。

在貨幣政策的有效性受相關(guān)條件的限制方面，貨幣主義學(xué)派的代表人物弗里德曼認(rèn)為在短期內(nèi)貨幣需求的利率彈性很低，價(jià)格存在粘性，貨幣供應(yīng)量能夠?qū)?shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重要影響，從而使得貨幣政策有效。但是在長期內(nèi)貨幣流通速度不變、貨幣需求函數(shù)相當(dāng)穩(wěn)定，從而貨幣政策無效，甚至在長期內(nèi)貨幣政策只會(huì)加劇經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。

在貨幣政策有效方面，新凱恩斯主義認(rèn)為經(jīng)濟(jì)體的不完全性使得工資和價(jià)格具有粘性，貨幣供應(yīng)量的變動(dòng)能夠?qū)?shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重要影響；新古典綜合學(xué)派在新凱恩斯主義名義價(jià)格粘性和理性預(yù)期學(xué)派的動(dòng)態(tài)特征與理性預(yù)期假說的基礎(chǔ)上，認(rèn)為貨幣能夠?qū)Ξa(chǎn)出和就業(yè)等實(shí)際經(jīng)濟(jì)變量產(chǎn)生強(qiáng)大而持續(xù)的影響。

2.實(shí)證研究方面

在實(shí)證研究方面，西方學(xué)者運(yùn)用不同模型對貨幣政策的有效性進(jìn)行了研究。

Barro（1983）首次運(yùn)用計(jì)量分析方法將實(shí)際產(chǎn)出對貨幣進(jìn)行回歸，得出只有未預(yù)期到的貨幣政策能夠?qū)?shí)際產(chǎn)出產(chǎn)生影響，而預(yù)期到的貨幣政策只能影響物價(jià)水平，不會(huì)對實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響的結(jié)論［4］。lieberman（1997）根據(jù)最新數(shù)據(jù)研究了巴羅的季度模型，認(rèn)為Mishkin的結(jié)論缺乏穩(wěn)定性，肯定了巴羅預(yù)期到的貨幣政策對產(chǎn)出具有中性的觀點(diǎn)［5］。

Boschen和Mills（1995）運(yùn)用多變量協(xié)整排除外部干擾，得出貨幣政策長期中性的結(jié)論［6］。與此同時(shí)，King和 Watson（1997）運(yùn)用協(xié)整的方法，得出了多個(gè)國家貨幣長期中性的結(jié)論［7］。在此基礎(chǔ)上，Joakim Westerlund和 Mauro Costantini（2008）運(yùn)用面板協(xié)整的方法進(jìn)一步得出了貨幣中性的結(jié)論［8］。

（二）國內(nèi)相關(guān)研究

國內(nèi)關(guān)于貨幣政策有效性的研究主要集中在貨幣政策能否發(fā)揮宏觀調(diào)控作用、貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制問題、如何具體選擇貨幣政策三個(gè)方面。

1.在貨幣政策能否發(fā)揮宏觀調(diào)控作用方面

有些學(xué)者認(rèn)為貨幣政策的作用被過分高估甚至完全否定貨幣政策的作用。黃達(dá)（1997）認(rèn)為貨幣政策的作用過分突出，有高估的傾向，而過分高估貨幣政策的作用可能會(huì)對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生適得其反的作用［9］。與黃達(dá)的觀點(diǎn)不同，謝平（2000）對貨幣政策的有效性完全持否定態(tài)度，他指出貨幣政策多目標(biāo)之間的矛盾使得貨幣政策無法發(fā)揮其應(yīng)有的作用［10］。

有些學(xué)者則對貨幣政策的作用持肯定態(tài)度。范從來（2000）認(rèn)為我國并沒有陷入流動(dòng)性陷阱，投資和消費(fèi)的利率彈性依然存在，貨幣政策發(fā)揮作用的條件是具備的，即使是在通貨緊縮時(shí)期貨幣政策依然可以有所作為［11］。戴根友（2000）也指出貨幣政策是總攬社會(huì)總需求的，任何積極的財(cái)政政策如果沒有相應(yīng)的貨幣政策加以配合，都可能落空，即使是在通貨緊縮時(shí)期貨幣政策仍然有效［12］。

2.在貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制方面

汪紅駒（2003）則對貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制影響貨幣政策有效性的問題進(jìn)行了數(shù)量分析，也指出我國貨幣政策的主要傳導(dǎo)機(jī)制是信用機(jī)制，以利率為中心的貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制并不暢通［13］。在此基礎(chǔ)上，王召（2004）指出，我國的利率傳導(dǎo)機(jī)制存在障礙，主要是因?yàn)槲覈鴮蕦?shí)行管制，利率很難作為影響全社會(huì)投資變動(dòng)的信號(hào)［14］。

3.在如何具體選擇貨幣政策方面

周錦林（2002）通過運(yùn)用雙變量和多變量的VAR模型得出貨幣中性的結(jié)論，認(rèn)為中國以貨幣供給量作為中介目標(biāo)達(dá)不到預(yù)期的結(jié)果［15］。孫華妤（2007）對中國實(shí)行傳統(tǒng)頂住匯率制度時(shí)期的貨幣政策有效性進(jìn)行了檢驗(yàn)，得出了與周錦林基本一致的觀點(diǎn)：貨幣供應(yīng)量對產(chǎn)出和物價(jià)都沒有實(shí)質(zhì)性的影響［16］。

與他們不同的是，李傳輝（2006）運(yùn)用誤差修正模型得出了M1非中性的結(jié)論，M1是GDP的格蘭杰原因，因此中國目前以M1作為貨幣政策的中介目標(biāo)較為合適［17］。蔣瑛琨等（2005）運(yùn)用VAR、脈沖響應(yīng)函數(shù)等方法得出了M1對產(chǎn)出和通貨膨脹的影響最穩(wěn)定、M2次之、貸款的影響最不穩(wěn)定的結(jié)論，因此中國仍應(yīng)以M1作為首要的中介目標(biāo)［18］。

三、基于DEA的我國貨幣政策有效性分析

（一）模型介紹

假設(shè)有n個(gè)部門或決策單元（DMU），每個(gè)DMU在一項(xiàng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中的輸入向量為x＝（x1，x2，…，xm）T，輸出向量為y＝（y1，y2，…，ys）T，那么這個(gè)DMU的整個(gè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)可以用來（x，y）表示，進(jìn)而這n個(gè)DMUj（1≤j≤n）對應(yīng)的輸入、輸出向量分別為

各DMU的輸入和輸出數(shù)據(jù)如表1

表1 DMU的輸入和輸出數(shù)據(jù)

其中，xij表示第j個(gè)DMU對第i種類型輸入的投入總量且xij＞0；yrj表示第j個(gè)DMU對第r種類型輸出的產(chǎn)量總量且yrj＞0；vi為對第i種類型輸入的一種度量（權(quán)），ur為對第r種類型輸出的一種度量（權(quán)）；j＝1，2，…，n，i＝1，2，…，m，r＝1，2，…，s。xij及yrj為已知數(shù)據(jù)，可以根據(jù)歷史資料得到，也即是實(shí)際觀測到的數(shù)據(jù)；vi及ur為變量對應(yīng)的權(quán)系數(shù)向量v＝（v1，v2，…，vm）T，u＝（u1，u2，…，us）T。進(jìn)而，可以將每個(gè)決策單元DMUj的效率評價(jià)指數(shù)hj定義為

其中，hj≤1。用效率評價(jià)指數(shù)hj可以對第j1個(gè)DMU進(jìn)行效率評價(jià)，一般來說，hj1越大，那么DMUj1就越能夠用較小的輸入得到相對較多的輸出，因而在盡可能變化權(quán)重的基礎(chǔ)上可以探究hj1的最大值是多少。以第j1個(gè)DMU的效率指數(shù)為目標(biāo)，以所有DMU的效率指數(shù)為約束可以得到CCR模型如下

為了便于從經(jīng)濟(jì)意義和理論上做深入分析，在引入松弛變量s＋和剩余變量s-的基礎(chǔ)上，通過線性規(guī)劃的對偶規(guī)劃來進(jìn)一步判斷DMUj的有效性，線性規(guī)劃的對偶規(guī)劃為

（二）評價(jià)規(guī)則

假設(shè)為λ＊，θ＊，s＊-，s＊＋為對偶規(guī)劃的最優(yōu)解，那么可以用CCR模型判定經(jīng)濟(jì)活動(dòng)是否同時(shí)為技術(shù)有效和規(guī)模有效，評價(jià)規(guī)則為

第一、θ＊＜1時(shí)，DMUj1不是DEA有效，且既不是技術(shù)效率最佳，也不是規(guī)模收益最佳。

第二、θ＊＝1，但至少有某個(gè)輸入或輸出松弛變量大于零時(shí)，DMUj1為弱DEA有效，且不是同時(shí)為規(guī)模有效和技術(shù)有效。

第三、θ＊＝1，且s＊-＝0，s＊＋＝0時(shí)，DMUj1是DEA有效的，并且此時(shí)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)同時(shí)規(guī)模有效和技術(shù)有效。

（三）數(shù)據(jù)選取

1.選擇決策單元集合

因?yàn)槲覈鴱?993年開始重視貨幣供應(yīng)量的調(diào)整，將貨幣供應(yīng)量作為我國貨幣政策的重要中介指標(biāo)，因此本文將1993-2011年19年作為DMU集合。通過對19年貨幣政策的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，以期更好地對比不同年份我國貨幣政策的有效性。

2.建立輸入輸出指標(biāo)體系所遵循的原則

輸入輸出指標(biāo)體系的建立在于結(jié)合相關(guān)數(shù)據(jù)并使用DEA方法對貨幣政策的有效性進(jìn)行評價(jià)，為了保證指標(biāo)體系的科學(xué)性、系統(tǒng)性和規(guī)范性，本文根據(jù)全面性、相關(guān)性、可行性等原則構(gòu)建指標(biāo)體系。

3.DEA輸入輸出指標(biāo)體系的設(shè)計(jì)

輸入輸出指標(biāo)體系的建立是進(jìn)行貨幣政策有效性評價(jià)的基礎(chǔ)，因此界定合理的輸入輸出指標(biāo)體系是進(jìn)行有效性評價(jià)的關(guān)鍵，選取了9個(gè)指標(biāo)來設(shè)計(jì)貨幣政策有效性評價(jià)指標(biāo)體系。

首先，本文運(yùn)用DEA方法評價(jià)貨幣政策的有效性，因此輸入指標(biāo)應(yīng)從貨幣政策的中介指標(biāo)出發(fā)進(jìn)行選取。輸入指標(biāo)選取規(guī)則如下

貨幣供應(yīng)量：選取國家統(tǒng)計(jì)局公布的廣義貨幣供給量M2作為衡量貨幣供給的指標(biāo)。

利率：由于DEA模型在運(yùn)行時(shí)只能識(shí)別非負(fù)的指標(biāo)值，而在搜集實(shí)際利率（r）數(shù)據(jù)時(shí)發(fā)現(xiàn)，其會(huì)存在少數(shù)的非負(fù)數(shù)據(jù)，于是需要對實(shí)際利率進(jìn)行非負(fù)處理，本文將原始數(shù)據(jù)按照一定函數(shù)關(guān)系歸一到某一正值區(qū)間，采用的方法如下

信貸規(guī)模：采用各金融機(jī)構(gòu)的各項(xiàng)貸款余額來代表信貸規(guī)模。

匯率：采用國家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站公布的直接標(biāo)價(jià)法下的人民幣對美元名義匯率表示匯率指標(biāo)。

其次，本文運(yùn)用DEA方法評價(jià)貨幣政策的有效性，因此輸出指標(biāo)應(yīng)為貨幣政策的最終目標(biāo)，即經(jīng)濟(jì)增長、充分就業(yè)、物價(jià)穩(wěn)定、國際收支平衡、金融穩(wěn)定，其中金融穩(wěn)定通常采用M2/GDP來衡量金融穩(wěn)定程度，通常認(rèn)為這一指標(biāo)比例反映了一個(gè)國家的金融深度，是衡量一國經(jīng)濟(jì)金融化的初級(jí)指標(biāo)，該指標(biāo)越大，經(jīng)濟(jì)金融化的程度越高。因此本文采用國家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站公布的廣義貨幣M2與國內(nèi)生產(chǎn)總值GDP的比重來衡量我國的金融穩(wěn)定水平。輸入指標(biāo)和輸出指標(biāo)的具體數(shù)值分別如表2、表3所示。

表2 輸入指標(biāo)的具體數(shù)值

表3 輸出指標(biāo)的具體數(shù)值

（四）模型運(yùn)行結(jié)果及分析

模型是在deap2.1軟件平臺(tái)上運(yùn)行的，利用deap2.1計(jì)算貨幣政策部門輸出目標(biāo)的DEA有效情況，包括綜合效率、技術(shù)效率、規(guī)模效率和規(guī)模報(bào)酬等，結(jié)果如表4所示。

從表4可以得出如下結(jié)論。

（1）1993-1997年和2007-2011年10個(gè)年份的綜合DEA、純技術(shù)DEA和規(guī)模DEA的值均為1，說明有超過50%的決策單元的貨幣政策投入和產(chǎn)出具有相對最優(yōu)性，這些年份貨幣政策的投入和產(chǎn)出相對于其他年份來說是DEA有效的或者至少是弱DEA有效。

（2）19個(gè)年份中有3個(gè)年份的規(guī)模DEA值小于1，即2002年、2003年和2005年，表明這3個(gè)年份的規(guī)模效益遞增。同時(shí)這3個(gè)年份的純技術(shù)DEA值小于1，即在純技術(shù)效率上這3個(gè)年份屬于技術(shù)非有效的決策單元。

表4 貨幣政策部分輸入指標(biāo)在各年份所產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)效率① crste＝vrste scale；-表示規(guī)模報(bào)酬不變；irs規(guī)模報(bào)酬遞增；drs規(guī)模報(bào)酬遞減。

上述結(jié)果的經(jīng)濟(jì)機(jī)理分析主要有以下幾點(diǎn)。

第一、1993年到1996年我國實(shí)行了“適度從緊”的貨幣政策，一方面，央行通過相應(yīng)的貨幣政策來合理控制貨幣資金投放規(guī)模，投放規(guī)模的逐步優(yōu)化使得我國貨幣政策在此期間的規(guī)模效益達(dá)到最佳狀態(tài)，在此基礎(chǔ)上增加貨幣資金的投放規(guī)模有可能進(jìn)一步加劇國內(nèi)市場的通貨膨脹和供需矛盾，而大規(guī)模縮減貨幣資金的投放量又會(huì)抑制部分行業(yè)的投資需求以及消費(fèi)者的消費(fèi)需求，對經(jīng)濟(jì)的發(fā)展產(chǎn)生不利影響，因而在此期間我國貨幣政策具有規(guī)模的相對有效性；另一方面，在合理控制貨幣資金投放規(guī)模的前提下對貨幣資金的流向進(jìn)行了合理調(diào)節(jié)，對符合國家產(chǎn)業(yè)政策、貨幣資金需求量大并且經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出效益較高的部門給予必要的貨幣資金支持，同時(shí)央行由實(shí)施直接調(diào)控轉(zhuǎn)變?yōu)閷?shí)施間接調(diào)控措施使得企業(yè)能夠預(yù)期到未來的經(jīng)濟(jì)走向，通過提高現(xiàn)有資金的使用和管理水平來提高貨幣資金的運(yùn)用效率，以避免未來因貨幣資金流動(dòng)性不足而造成企業(yè)效益的下降，因而在此期間我國貨幣政策具有技術(shù)的有效性。貨幣政策同時(shí)具有技術(shù)和規(guī)模的相對有效性使得我國貨幣政策在此期間的綜合DEA值為1。

第二、受1993-1996年“適度從緊”貨幣政策的滯后影響和1997年亞洲金融危機(jī)的沖擊，從1998年開始，我國經(jīng)濟(jì)陷入了有效需求不足的困境，導(dǎo)致我國在1998-2002年經(jīng)歷了5年的通貨緊縮時(shí)期。在此期間，我國在保持人民幣匯率不變的情況下受到東南亞各國貨幣相繼貶值的沖擊，直接導(dǎo)致了我國出口的下降、國際收支順差的大幅度減少以及就業(yè)率的下降，造成了國內(nèi)有效需求不足，貨幣政策在外部環(huán)境的影響下效果并不明顯，因此增加貨幣資金的投放量在此期間中的絕大部分年份并沒有呈現(xiàn)出相應(yīng)的規(guī)模效益；另一方面，企業(yè)面臨著市場有效需求不足，同時(shí)在提高貨幣資金的運(yùn)用效率方面出現(xiàn)了瓶頸，內(nèi)部管理水平很難進(jìn)一步提升，通過提升內(nèi)部管理水平來提高貨幣資金的運(yùn)用效率在此期間不再顯著，因此我國貨幣政策在此期間有效性相對不足。

第三、2003年下半年開始，部分行業(yè)投資過剩問題極為嚴(yán)重，物價(jià)再次出現(xiàn)了上漲苗頭，通貨膨脹壓力日趨增大。從2003-2006年，貨幣供給的增長主要體現(xiàn)的是內(nèi)生性特征，即隨著經(jīng)濟(jì)增長而被動(dòng)增加，盡管緊縮政策對流動(dòng)性過剩與經(jīng)濟(jì)過熱等產(chǎn)生了一定的效果。但一方面由于貨幣供給隨著經(jīng)濟(jì)增長被動(dòng)增加而缺乏對增加的貨幣資金流向的管理，導(dǎo)致貨幣資金流向的失調(diào)，部分行業(yè)投資相對過剩而部分行業(yè)投資相對不足；另一方面，投資相對過剩的行業(yè)對過剩資金缺乏必要的管理，而投資相對不足的行業(yè)缺乏相應(yīng)的貨幣資金管理，導(dǎo)致我國貨幣政策呈現(xiàn)出技術(shù)的相對無效性。在此期間我國貨幣政策的綜合DEA值不為1，這主要是由貨幣政策的技術(shù)相對無效性造成的，我國貨幣政策收縮流動(dòng)性的效果并不明顯。

第四、2007年我國實(shí)行了從緊的貨幣政策，政策目標(biāo)是“防止經(jīng)濟(jì)增長由偏快轉(zhuǎn)為過熱、防止價(jià)格由結(jié)構(gòu)性上漲演變?yōu)槊黠@通貨膨脹”，貨幣政策取得了一定的效果，國內(nèi)通脹壓力減緩。2008年隨著國內(nèi)通脹壓力減緩，央行調(diào)整金融宏觀調(diào)控措施，取消對商業(yè)銀行信貸規(guī)劃的約束，并引導(dǎo)商業(yè)銀行擴(kuò)大貸款總量，使國內(nèi)新增貸款總量創(chuàng)下歷史新高，盡管出現(xiàn)了通貨膨脹的趨勢。2009-2011年我國實(shí)行了適度寬松的貨幣政策和穩(wěn)健的貨幣政策相結(jié)合的貨幣政策，就業(yè)率逐步提高，物價(jià)得到有效控制，經(jīng)濟(jì)發(fā)展穩(wěn)中有升。在此期間，一方面央行對貨幣供給量的投入規(guī)模進(jìn)行了合理的控制，穩(wěn)步地增加貨幣投放量，降低實(shí)際利率和人民幣對美元的匯率，使得GDP增長量逐年增大并且國際收支總差額穩(wěn)定在較高水平，說明在此期間我國的貨幣政策的投入取得了良好的規(guī)模效益，因而貨幣政策的規(guī)模DEA值為1；另一方面我國進(jìn)行了經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，支持高技術(shù)產(chǎn)業(yè)化的建設(shè)和產(chǎn)業(yè)技術(shù)進(jìn)步，支持服務(wù)業(yè)發(fā)展，企業(yè)也加快了內(nèi)部的自主創(chuàng)新進(jìn)程，通過引進(jìn)先進(jìn)的技術(shù)、設(shè)備和管理型人才提升了資金的運(yùn)用效率，使得貨幣政策呈現(xiàn)出良好的技術(shù)有效性。因此，總的來說我國的貨幣政策效果比較明顯。

在表4中，19個(gè)年份中貨幣政策的綜合DEA值最小的年份是2003年，以2003年為例列出貨幣政策在這些年份部分要素的投入調(diào)整目標(biāo)，需要調(diào)整的目標(biāo)值如表5。

從表5可以得出如下結(jié)論。

其一，貨幣政策相對無效的年份出現(xiàn)了要素投入的冗余以及產(chǎn)出不足的現(xiàn)象，因此，對這些年份通過減少一定的貨幣供給量和信貸規(guī)模，降低實(shí)際利率和人民幣對美元的匯率水平能夠相應(yīng)地增加產(chǎn)出，使就業(yè)率、國際收支差額以及外匯儲(chǔ)備/外債余額達(dá)到有效率的產(chǎn)出水平，進(jìn)而使貨幣政策歸為有效。

其二，實(shí)際利率水平主要對投資和就業(yè)率產(chǎn)生影響，實(shí)際利率水平的降低能夠刺激投資和生產(chǎn)的增加，提高就業(yè)率，降低失業(yè)率；人民幣對美元的匯率水平主要對國際收支和外匯儲(chǔ)備產(chǎn)生直接影響，也能夠通過相應(yīng)的傳導(dǎo)機(jī)制對就業(yè)率產(chǎn)生間接的影響，人民幣對美元匯率的降低，將增加國際收支差額以及外匯儲(chǔ)備占外債余額的比重，刺激就業(yè)率的增加。而實(shí)際利率水平和人民幣對美元的匯率水平兩者的雙向調(diào)節(jié)則會(huì)直接影響投資、就業(yè)率、國際收支以及外匯儲(chǔ)備占外債余額的比重，表5中實(shí)際利率水平和人民幣對美元的匯率水平的雙向降低直接導(dǎo)致了就業(yè)率、國際收支差額以及外匯儲(chǔ)備占外債余額的比重增加，并使這些變量的調(diào)整值達(dá)到有效狀態(tài)。

表5 2003年貨幣政策部分要素投入調(diào)整目標(biāo)

其三，實(shí)際利率水平以及人民幣對美元匯率水平的降低在促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)會(huì)給我國帶來通貨膨脹的壓力，而收縮貨幣供給量和信貸規(guī)模則會(huì)在一定程度上抵消我國通貨膨脹的壓力，避免通貨膨脹率的過度上升，具體表現(xiàn)在表5中，盡管實(shí)際利率水平和人民幣對美元的水平有所降低，但GDP平減指數(shù)的增加幅度并不大。

四、結(jié)論和相關(guān)政策建議

本文的研究運(yùn)用了DEA的分析方法對1993-2011年貨幣政策的有效性進(jìn)行了分析，結(jié)果表明影響各年貨幣政策產(chǎn)出效率的因素主要由某些貨幣政策投入要素的投入過量或投入不足引起的，投入要素之間的結(jié)構(gòu)和比重的不合理以及貨幣政策的時(shí)滯效應(yīng)導(dǎo)致了部分年份的貨幣政策相對于其他年份是相對無效的。為此，本文提出以下相關(guān)政策建議。

（1）銀行和企業(yè)等相關(guān)機(jī)構(gòu)應(yīng)著力提高貨幣政策所投入的要素資源的利用率。通過采取有效措施如引入新的高效的管理方法、引入新的技術(shù)、拓展新的業(yè)務(wù)等努力提高金融資源的利用效率，避免金融資源的閑置，提高金融資源的產(chǎn)出能力，增加研發(fā)投入來研究新技術(shù)新方法，促使貨幣政策的投入要素得到有效合理地利用，使得貨幣政策的效果在技術(shù)上是有效的，進(jìn)一步提高經(jīng)濟(jì)資源的利用效率，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的可持續(xù)發(fā)展。

（2）貨幣當(dāng)局在制定貨幣政策時(shí)應(yīng)以最近年份貨幣政策的實(shí)施效果為參照。一方面，要根據(jù)最近年份貨幣政策的調(diào)整目標(biāo)來合理地調(diào)整當(dāng)年貨幣政策各投入要素之間的結(jié)構(gòu)和比重，通過貨幣政策各投入要素之間的合理配比可以達(dá)到有效的貨幣政策投入產(chǎn)出結(jié)構(gòu)，使貨幣政策的輸出指標(biāo)或貨幣政策的效果衡量指標(biāo)不經(jīng)過調(diào)整或經(jīng)過略微調(diào)整即可達(dá)到DEA有效值；另一方面，要根據(jù)最近年份貨幣政策投入要素和產(chǎn)出的規(guī)模收益情況適時(shí)調(diào)整貨幣政策各要素的投入規(guī)模，從而達(dá)到最優(yōu)的規(guī)模效率。

（3）貨幣當(dāng)局在制定貨幣政策時(shí)應(yīng)科學(xué)地預(yù)期我國貨幣政策效應(yīng)的時(shí)滯。一方面，通過設(shè)置科學(xué)有效的監(jiān)測指標(biāo)以及構(gòu)建符合我國現(xiàn)實(shí)的監(jiān)測指標(biāo)體系可以幫助貨幣當(dāng)局準(zhǔn)確或較為準(zhǔn)確地預(yù)測時(shí)滯的狀況及發(fā)展趨勢；另一方面，貨幣當(dāng)局要對每次即將采用的貨幣政策所可能存在的時(shí)滯做出仔細(xì)研究，并根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)自身的走向，通過調(diào)整貨幣政策強(qiáng)度使時(shí)滯盡可能在接受的范圍內(nèi)，盡量避免當(dāng)前的貨幣政策對未來年份貨幣政策的有效性產(chǎn)生不良的影響。

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