賀琛 陳少華 余晴

（1.廈門大學(xué) 管理學(xué)院，福建 廈門 361005；2.集美大學(xué) 工商管理學(xué)院 福建 廈門361021）

一、引言及文獻(xiàn)回顧

盈余管理是會(huì)計(jì)學(xué)研究領(lǐng)域的一個(gè)重要領(lǐng)域，許多學(xué)者從不同視角對(duì)盈余管理給出了界定。其中，比較典型的有Schipper（1989）認(rèn)為：“盈余管理是企業(yè)管理當(dāng)局為了獲得私人利益而有目的的干預(yù)和控制對(duì)外財(cái)務(wù)報(bào)告披露的過(guò)程”。Healy和 Wahlen（1999）則認(rèn)為：“盈余管理是管理當(dāng)局運(yùn)用職業(yè)判斷編制財(cái)務(wù)報(bào)告和通過(guò)交易規(guī)劃變更財(cái)務(wù)報(bào)告，從而誤導(dǎo)那些以公司業(yè)績(jī)?yōu)榛A(chǔ)的利益相關(guān)者的判斷與決策或影響那些基于會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)的契約后果”。對(duì)比兩者的觀點(diǎn)，可以發(fā)現(xiàn)Schipper的定義側(cè)重于“信息披露管理”，Healy等則將交易規(guī)劃納入了分析范疇，但二者的共性是都將盈余管理視為管理者的機(jī)會(huì)主義行為。Scott（2000）給出了一個(gè)相對(duì)中性化的界定。他認(rèn)為：“盈余管理是在GAAP允許的范圍內(nèi)，通過(guò)會(huì)計(jì)政策的選擇使經(jīng)營(yíng)者自身利益或市場(chǎng)價(jià)值最大化的行為?！痹摱x認(rèn)為盈余管理既可能是管理者的機(jī)會(huì)主義行為，也可能是為了維護(hù)企業(yè)契約履行，實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化的理性行為。國(guó)內(nèi)學(xué)者也有類似的定義，如陸建橋（1999）、孫錚、王躍堂等（2000）、劉峰（2001）等。

是什么因素誘發(fā)了企業(yè)的盈余管理？從動(dòng)因方面，國(guó)內(nèi)外學(xué)者做出了豐富的研究。實(shí)證會(huì)計(jì)理論的創(chuàng)始人Watts和Zimmerman（1978）基于契約理論將盈余管理的動(dòng)機(jī)分為三種，即債務(wù)契約動(dòng)機(jī)、管理層薪酬契約動(dòng)機(jī)和政治成本動(dòng)機(jī)。其中，在以會(huì)計(jì)盈余為基礎(chǔ)的薪酬契約中，管理層基于自身利益最大化，有動(dòng)機(jī)制定和調(diào)整一些會(huì)計(jì)政策，以使其薪酬最大化。Healy（1985）基于薪酬契約動(dòng)機(jī)提出并檢驗(yàn)了“分紅計(jì)劃假設(shè)”，雖然該研究存在一些明顯的問(wèn)題，但他將紅利計(jì)劃假說(shuō)的檢驗(yàn)從會(huì)計(jì)選擇拓展到應(yīng)計(jì)管理。隨后，Gaver and Austin 等（1995）、Holthausen 等（1995）對(duì) Healy（1985）的研究進(jìn)行了拓展，提出了收益平滑假說(shuō)，即管理當(dāng)局選擇會(huì)計(jì)程序是為了減少利潤(rùn)各年度之間的波動(dòng)，而不是單純的增加年度獎(jiǎng)金。

自從我國(guó)實(shí)行年薪制以來(lái)，上市公司就確定了“經(jīng)營(yíng)者收入與企業(yè)績(jī)效掛鉤”的激勵(lì)薪酬制度，即企業(yè)管理層的薪酬將與企業(yè)的盈余掛鉤，而盈余在一定程度上受到會(huì)計(jì)行為的影響，因此，管理層有動(dòng)機(jī)運(yùn)用自身的權(quán)力來(lái)影響自身的薪酬設(shè)計(jì)，通過(guò)盈余管理來(lái)實(shí)現(xiàn)自身利益最大化。而從國(guó)內(nèi)現(xiàn)實(shí)來(lái)看，契約薪酬的激勵(lì)成為管理層實(shí)施盈余管理的另一動(dòng)因。首先，盈余管理可以直接提高管理層在位期間的薪酬；其次，這種業(yè)績(jī)的提高可能給管理層帶來(lái)職位晉升和更大的控制權(quán)收益從而彌補(bǔ)現(xiàn)有的顯性薪酬激勵(lì)不足。

那么，我國(guó)上市公司管理層是否都有實(shí)施盈余管理的能力，其動(dòng)因是什么，而制度環(huán)境又是怎樣制約著管理層的行為等問(wèn)題，逐漸成為學(xué)術(shù)界關(guān)注的問(wèn)題。雖然從公司治理的角度研究管理層盈余管理行為的文獻(xiàn)很多，但將制度環(huán)境、公司治理與盈余管理三者進(jìn)行互動(dòng)分析的文獻(xiàn)并不豐富。與傳統(tǒng)基于契約理論研究盈余管理動(dòng)機(jī)的文獻(xiàn)不同，本文嘗試從控制權(quán)理論作為分析視角，并結(jié)合我國(guó)特殊的制度背景，研究管理層權(quán)力與盈余管理之間的關(guān)系，并兼顧制度環(huán)境的調(diào)節(jié)效應(yīng)。

二、理論分析和研究假設(shè)

通過(guò)選取我國(guó)A股上市公司2009-2012年間的樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，本文主要發(fā)現(xiàn)：管理層權(quán)力與盈余管理幅度顯著正相關(guān)，而制度環(huán)境的完善對(duì)管理層實(shí)施盈余管理行為有著顯著的約束作用。

（一）管理層權(quán)力與盈余管理

Jensen and Meckling（1976）的提出的企業(yè)理論將企業(yè)界定為“一系列契約關(guān)系的耦合”。管理層薪酬契約作為企業(yè)內(nèi)部最重要的契約之一，規(guī)定了股東與管理層各自的權(quán)力和義務(wù)，特別是詳細(xì)規(guī)定了管理層的權(quán)力、責(zé)任和薪酬計(jì)算方法。Bebchuk 等 （2002）、Bebchuk 和 Fried（2003）提出了決定管理層薪酬契約的兩種理論：管理層權(quán)力理論和最優(yōu)契約理論。前者更適合于解釋股權(quán)分散的情況，當(dāng)股權(quán)分散、存在內(nèi)部人控制時(shí)，管理層權(quán)力理論認(rèn)為董事與股東之間本身存在代理問(wèn)題，董事會(huì)不能完全控制管理層薪酬契約的設(shè)計(jì)，管理層有能力影響自己的薪酬，并運(yùn)用權(quán)力尋租，從而獲取私人收益；而對(duì)于股權(quán)集中的公司來(lái)說(shuō)，最優(yōu)契約理論可能更適合，該理論認(rèn)為股東能夠通過(guò)控制董事會(huì)，并能夠按照股東價(jià)值最大化原則設(shè)計(jì)管理層薪酬安排，從而最大限度降低代理成本。

與傳統(tǒng)文獻(xiàn)主要基于契約理論研究盈余管理動(dòng)機(jī)不同，從控制權(quán)理論的視角出發(fā)可能是一大重要突破。控制權(quán)是對(duì)契約中未盡事宜進(jìn)行決策的權(quán)利（Hart，2001），通常劃分為名義控制權(quán)和實(shí)際控制權(quán)（Aghion和Bolton，1992），名義控制權(quán)通常由股權(quán)資本所有者掌握，而實(shí)際控制權(quán)則掌控在擁有專業(yè)技能和信息優(yōu)勢(shì)的管理層手中。關(guān)于控制權(quán)理論的發(fā)展，Berle和Means（1932）的“兩權(quán)分離”理論奠定了控制權(quán)理論的基礎(chǔ)，他們的調(diào)查研究表明：美國(guó)大約有44%的大型公眾公司和58%的公司財(cái)富掌握在管理者手中，從而形成所謂的“管理者控制”。Manne（1965）正式提出了公司控制權(quán)市場(chǎng)的問(wèn)題，他認(rèn)為控制權(quán)是一種重要的外部治理機(jī)制，公司被并購(gòu)的壓力能夠促使經(jīng)理人為公司的利益努力工作，從而在一定程度上緩解由兩權(quán)分離引起的代理問(wèn)題。關(guān)于控制權(quán)與公司治理的關(guān)系研究方面，Aghion和Bolton（1992）首先注意到控制權(quán)在公司治理中的重要性，他們認(rèn)為，在契約不完全的現(xiàn)實(shí)條件下，若投資者與企業(yè)家之間有一方利益與企業(yè)利益呈現(xiàn)非單調(diào)增長(zhǎng)，就應(yīng)該將控制權(quán)轉(zhuǎn)移給另一方；而如果兩方的利益均不與企業(yè)利益單調(diào)增長(zhǎng)，則“相機(jī)控制機(jī)制”是最優(yōu)的。隨后 Hart（1995）、Hart和 Holmstorm（2008）等文獻(xiàn)對(duì)控制權(quán)問(wèn)題的研究做了進(jìn)一步拓展，并在此基礎(chǔ)上形成了較完善的控制權(quán)理論。

建立在控制權(quán)理論基礎(chǔ)上的控制權(quán)收益研究又是其中一大熱點(diǎn)。控制權(quán)收益包含控制權(quán)私有收益和共享收益，兩者并不是相互獨(dú)立，而是同時(shí)存在的。相對(duì)于控制權(quán)共享收益，控制權(quán)私有收益（又稱為控制權(quán)私利）是更需要引起關(guān)注的問(wèn)題，它通常指大股東利用手中的權(quán)力和投票權(quán)的優(yōu)勢(shì)，消費(fèi)或轉(zhuǎn)移公司資源，侵占其他中小股東不能享有的收益，進(jìn)而損害公司價(jià)值?，F(xiàn)有研究關(guān)于控制權(quán)私利的文獻(xiàn)很多，如Johnson（2000）、李增泉（2004）、葉康濤（2003）等，但一個(gè)明顯的局限是現(xiàn)有文獻(xiàn)重點(diǎn)關(guān)注公司大股東攫取控制權(quán)私利的行為，而對(duì)內(nèi)部管理層缺乏必要的關(guān)注，而我國(guó)企業(yè)普遍存在的“所有者缺位、內(nèi)部人控制”的現(xiàn)象以及職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)本身的不健全和經(jīng)理人信托責(zé)任的缺失，經(jīng)理人基于自利主義動(dòng)機(jī)引發(fā)的道德風(fēng)險(xiǎn)（moral hazard）和逆向選擇（adverse selection），使其很可能并不完全按照股東的利益行動(dòng)，而是違背信托責(zé)任，攫取對(duì)自身有利的控制權(quán)私有收益（Aghion和Bolton，1992）。這為本文研究管理層利用權(quán)力攫取控制權(quán)私利的行為和動(dòng)因提供了很好的契機(jī)，盈余管理則是管理層實(shí)現(xiàn)個(gè)人私利的重要方式之一。正是由于管理層的自利主義動(dòng)機(jī)，才使得管理層有動(dòng)機(jī)利用權(quán)力實(shí)施盈余管理行為。而當(dāng)一個(gè)企業(yè)屬于管理層控制型，管理層在企業(yè)內(nèi)部地位較高，受到的來(lái)自內(nèi)部人員包括董事會(huì)的監(jiān)督和約束不多時(shí)，他們更具備了機(jī)會(huì)和能力來(lái)實(shí)施盈余管理，從而最大化自身的私有收益。基于此，本文提出假設(shè)1：

H1管理層會(huì)利用自身權(quán)力操縱會(huì)計(jì)盈余，從而達(dá)到自身利益最大化的目的，即：管理層權(quán)力與盈余管理幅度顯著正相關(guān)。

（二）制度環(huán)境與盈余管理

隨著新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)派（Coase、cheung等）在經(jīng)濟(jì)學(xué)理論地位的奠定，通過(guò)制度分析比較不同國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，成為西方主流的分析框架。近年來(lái)，將制度分析納入到會(huì)計(jì)、公司財(cái)務(wù)的研究體系中，特別是將新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)結(jié)合到我國(guó)轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)的特殊背景成為一大熱點(diǎn)。North和Davis（1971）最早給出了制度的經(jīng)典定義，將制度區(qū)分為制度環(huán)境和制度安排兩部分。Williamson（2000）對(duì)制度、企業(yè)治理結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)績(jī)效之間的遞進(jìn)內(nèi)生關(guān)系進(jìn)行了解釋，即制度決定企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，進(jìn)而決定經(jīng)濟(jì)績(jī)效。

所謂制度環(huán)境，就是一系列用來(lái)建立生產(chǎn)、交換與分配基礎(chǔ)的基本的政治、社會(huì)和法律基礎(chǔ)規(guī)則，它既可能是正式的，也可能是非正式的，本文對(duì)制度環(huán)境的刻畫(huà)主要基于正式制度展開(kāi)。對(duì)于制度環(huán)境的度量，是一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題，結(jié)合國(guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)和我國(guó)轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)特殊的制度背景（Shleifer and Vishny，1998；李增泉等，2005），本文采用樊綱、王小魯、朱恒鵬主編的《中國(guó)市場(chǎng)化指數(shù)—各地區(qū)市場(chǎng)化相對(duì)進(jìn)程報(bào)告》（2011），該報(bào)告從政府與市場(chǎng)的關(guān)系、非國(guó)有經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、產(chǎn)品市場(chǎng)的發(fā)育、要素市場(chǎng)的發(fā)育、市場(chǎng)中介組織發(fā)育和法律制度環(huán)境等五個(gè)方面對(duì)我國(guó)各個(gè)省級(jí)行政區(qū)域的市場(chǎng)化程度進(jìn)行了比較分析后指出，由于資源稟賦、地理位置以及國(guó)家政策的不同，各地區(qū)市場(chǎng)化程度存在較大的差異。市場(chǎng)化進(jìn)程水平反映了某一地區(qū)市場(chǎng)配置經(jīng)濟(jì)資源的效率和效果，一般認(rèn)為，公司所在地區(qū)的市場(chǎng)化進(jìn)程水平是一個(gè)有效的外部治理機(jī)制，市場(chǎng)化進(jìn)程的水平越高，政府干預(yù)水平越低，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)越透明，公司治理效果越好。

與此同時(shí)，不同的市場(chǎng)化程度下的地區(qū)在法律監(jiān)管的實(shí)施力度上存在巨大差異。在市場(chǎng)化進(jìn)程高的地區(qū)，管理層一般不會(huì)有很強(qiáng)的動(dòng)機(jī)進(jìn)行盈余管理，因?yàn)榇藭r(shí)的市場(chǎng)是比較有效的，信息透明度較高，市場(chǎng)會(huì)對(duì)所有可獲得的信息及時(shí)作出反應(yīng)，使管理層利用權(quán)力進(jìn)行盈余管理的行為會(huì)受到一定的抑制。反之，在市場(chǎng)化進(jìn)程水平較低的地區(qū)，政府對(duì)企業(yè)的干預(yù)程度較重，企業(yè)之間契約意識(shí)不強(qiáng)，資源配置中的人為干預(yù)因素很多，公司的信息透明度相對(duì)更低。同時(shí)，職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，聲譽(yù)機(jī)制的作用微弱，對(duì)高管人員缺乏有效的激勵(lì)和約束機(jī)制，會(huì)導(dǎo)致現(xiàn)任公司高管的職位具有明顯的“固化”特征，從而使公司高管現(xiàn)有職位被替代的概率會(huì)大大降低。因此，較低的市場(chǎng)化進(jìn)程水平?jīng)Q定了較差的公司外部治理環(huán)境，使得公司管理層受到的約束更小，盈余管理甚至舞弊的機(jī)率大大增加。

在分析影響盈余管理的各種要素中，法律環(huán)境是必不可少的一個(gè)，基于前文的分析，法律環(huán)境的差異可能影響上市公司所受的監(jiān)管力度。在法律制度健全、投資者保護(hù)水平較高的地區(qū)，公司高管迫于外部監(jiān)督壓力，會(huì)減少盈余管理的動(dòng)機(jī)。反之，在法律保護(hù)較弱的地區(qū)，由于立法和執(zhí)法水平的低下，管理層的違約成本較低，盈余管理甚至舞弊行為的幾率更低，此時(shí)管理層更傾向于利用自身權(quán)力進(jìn)行盈余管理行為，調(diào)節(jié)利潤(rùn)，從而達(dá)到自身利益最大化?；诖?，本文提出假設(shè)2和假設(shè)3：

H2市場(chǎng)化進(jìn)程對(duì)管理層的盈余管理行為具有一定的約束作用，即市場(chǎng)化程度越高的地區(qū)，管理層利用自身權(quán)力進(jìn)行盈余管理的幾率會(huì)顯著降低，二者顯著負(fù)相關(guān)；

H3法律環(huán)境對(duì)管理層的盈余管理行為具有一定的約束作用，即法律保護(hù)越健全，管理層利用自身權(quán)力進(jìn)行盈余管理的幾率顯著降低，二者顯著負(fù)相關(guān)。

三、研究設(shè)計(jì)

1.樣本選擇及數(shù)據(jù)來(lái)源

本文的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)主要來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)，公司治理結(jié)構(gòu)的數(shù)據(jù)主要取自CCER經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)庫(kù)，制度環(huán)境的數(shù)據(jù)主要取自樊綱、王小魯和朱恒鵬編制的《中國(guó)市場(chǎng)化指數(shù)報(bào)告》（2011），關(guān)鍵指標(biāo)管理層權(quán)力（MP）變量參考徐細(xì)雄、淦未宇（2013）的度量方法，通過(guò)三個(gè)維度（即是否兩職兼任、是否內(nèi)部晉升、任職年限是否超過(guò)總體均值）賦值評(píng)分，數(shù)據(jù)主要來(lái)自國(guó)泰安CSMAR的高管背景資料手工搜集整理而成，其它缺失的數(shù)據(jù)主要通過(guò)新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)、巨潮資訊網(wǎng)補(bǔ)充。與此同時(shí)，為保證結(jié)論的準(zhǔn)確性，對(duì)于不符合要求的數(shù)據(jù)進(jìn)行了必要的篩選，主要剔除了以下數(shù)據(jù)：（1）刪除了金融行業(yè)的樣本；（2）為避免異常值的影響，刪除了ST、PT及凈資產(chǎn)為負(fù)的樣本；（3）刪除了同時(shí)發(fā)行B股和H股的樣本；（4）刪除了樣本期間內(nèi)總經(jīng)理職位發(fā)生變更的樣本；（5）刪除了財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、高管背景資料不全的數(shù)據(jù)，樣本區(qū)間為2009—2012年，經(jīng)過(guò)上述步驟的篩選，有效的數(shù)據(jù)共計(jì)2 233個(gè)觀測(cè)值?？紤]到宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，本文設(shè)置了年度虛擬變量，以控制宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響。為控制異常值對(duì)本文結(jié)論的干擾，本文對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行了上下1%的Winsorize縮尾處理。本文運(yùn)用Excel2007和Stata12.0軟件對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了處理、統(tǒng)計(jì)及分析。

2.變量定義

管理層權(quán)力①管理層權(quán)力是一個(gè)比較復(fù)雜的概念，它通常是指管理層契約權(quán)力、剩余權(quán)力以及信息權(quán)力的綜合體。本文所研究的管理層權(quán)力并不是指高管人員的經(jīng)營(yíng)權(quán)力，而是泛指高管人員對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)（如董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)甚至股東大會(huì)）的影響能力。的度量。自古以來(lái)我國(guó)就存在“一把手”的權(quán)力文化?，F(xiàn)如今這種現(xiàn)象在我國(guó)企業(yè)中也普遍存在，即企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策權(quán)、投資決策權(quán)集中于總經(jīng)理一人手中。我國(guó)企業(yè)中存在的這種管理層權(quán)力分布高度集中的現(xiàn)象，使我們?cè)谘芯慷攘抗芾韺訖?quán)力這一指標(biāo)時(shí)，可以選擇總經(jīng)理權(quán)力來(lái)進(jìn)行替代。

在管理層權(quán)力指標(biāo)的衡量方面，Hu和Kumr（2004）對(duì)管理層權(quán)力的度量選取總經(jīng)理與董事長(zhǎng)是否兩職合一、總經(jīng)理任職年限、總經(jīng)理是否2年內(nèi)退休及企業(yè)是否存在有大股東等指標(biāo)。Cheng（2008）采用總經(jīng)理是否企業(yè)創(chuàng)始人、總經(jīng)理與董事是否兩職合一、總經(jīng)理是否是企業(yè)唯一的內(nèi)部董事來(lái)進(jìn)行衡量。呂長(zhǎng)江和趙宇恒（2008）選取總經(jīng)理是否兼任董事長(zhǎng)、總經(jīng)理任職期限等指標(biāo)來(lái)度量管理層權(quán)力。本文在借鑒相關(guān)文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國(guó)實(shí)際，主要采取如下三個(gè)維度衡量管理層權(quán)力。

（1）總經(jīng)理與董事長(zhǎng)是否兩職合一。兩職兼任是從空間維度衡量總經(jīng)理的職位權(quán)力。當(dāng)總經(jīng)理兼任董事長(zhǎng)一職時(shí)，其對(duì)企業(yè)的控制權(quán)將得到明顯的強(qiáng)化，對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策、也更具有話語(yǔ)權(quán)，受到的制衡和約束更少，也就更容易進(jìn)行過(guò)度投資。本文在衡量?jī)陕毤嫒危―ual）時(shí)，采用了虛擬變量，當(dāng)總經(jīng)理兼任董事長(zhǎng)時(shí)取值為1，否則取值為0。

（2）總經(jīng)理是否來(lái)自內(nèi)部晉升。內(nèi)部晉升是從信息維度衡量總經(jīng)理的職位權(quán)力。雖然總經(jīng)理身處企業(yè)管理金字塔的頂端，本身具有信息優(yōu)勢(shì)，但是否從內(nèi)部晉升依然會(huì)影響總經(jīng)理的信息優(yōu)勢(shì)。因?yàn)橄鄬?duì)于從外部空降到企業(yè)的總經(jīng)理，從內(nèi)部晉升的總經(jīng)理不僅對(duì)企業(yè)的框架、業(yè)務(wù)、資源、人事關(guān)系更加熟悉，而且其在企業(yè)內(nèi)部擁有更多的經(jīng)過(guò)多年積累的權(quán)力網(wǎng)絡(luò)關(guān)系。這些優(yōu)勢(shì)使得內(nèi)部晉升的總經(jīng)理對(duì)外部空降的總經(jīng)理對(duì)企業(yè)控制權(quán)更強(qiáng)。本文在衡量這一指標(biāo)時(shí)（Promote），當(dāng)總經(jīng)理來(lái)自內(nèi)部晉升，取值為1，否則為0。

（3）總經(jīng)理任職年限是否超過(guò)樣本均值。任職年限是從時(shí)間維度對(duì)管理層權(quán)力進(jìn)行衡量。任職年限越久，總經(jīng)理對(duì)企業(yè)更熟悉，其在企業(yè)內(nèi)部的權(quán)力網(wǎng)絡(luò)關(guān)系也越為寬廣和牢固，管理經(jīng)驗(yàn)也更加豐富，因此其對(duì)企業(yè)的控制權(quán)也越強(qiáng)。在衡量這一指標(biāo)時(shí)（Tenure），我們采取了與樣本均值相比的方法，當(dāng)總經(jīng)理任職年限大于或等于樣本均值時(shí)，該指標(biāo)取值為1，否則為0。

管理層權(quán)力強(qiáng)度（MP）則在上述三個(gè)子指標(biāo)（兩職兼任、內(nèi)部晉升、任職年限）的基礎(chǔ)上建立，當(dāng)上述三個(gè)子指標(biāo)之和大于或等于2時(shí)，管理層權(quán)力指標(biāo)取值為1，否則取值為0。

制度環(huán)境的衡量。本文采用樊綱、王小魯、朱恒鵬主編的《中國(guó)市場(chǎng)化指數(shù)——各地區(qū)市場(chǎng)化相對(duì)進(jìn)程2011年報(bào)告》①由于該報(bào)告只提供了截至2009的數(shù)據(jù)，為此我們假設(shè)2010、2011、2012與2009年具有相同的市場(chǎng)化指數(shù)，這難免會(huì)對(duì)本文的實(shí)證的結(jié)論產(chǎn)生影響，但本文在穩(wěn)健性測(cè)試中進(jìn)行了分年度的混合截面回歸，結(jié)果仍然基本穩(wěn)健。（以下簡(jiǎn)稱《2011市場(chǎng)化報(bào)告》）的各地區(qū)市場(chǎng)化進(jìn)程總體評(píng)分和法律環(huán)境指數(shù)度量制度環(huán)境。

盈余管理的度量。借鑒現(xiàn)有文獻(xiàn)，本文采用截面修正的Jones模型，通過(guò)OLS回歸提取殘差計(jì)算操縱性應(yīng)計(jì)項(xiàng)目作為盈余管理程度的代理變量。

3.模型設(shè)計(jì)

本文的研究分為兩個(gè)階段展開(kāi)，第一階段通過(guò)模型1估計(jì)截面修正的Jones模型，提取殘差度量盈余管理。第二階段通過(guò)建立模型2和模型3的多元線性模型，以第一階段的殘差作為因變量，分別考察盈余管理與管理層權(quán)力、市場(chǎng)化進(jìn)程、法律環(huán)境之間的關(guān)系。本文的模型設(shè)定如下。

其中，TAt＝第t年的應(yīng)計(jì)利潤(rùn)總額＝Earnings-CFO；At-1＝第t-1年的總資產(chǎn)；ΔREVt＝第t年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入與第t-1年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入之差；ΔRECt＝第t年的應(yīng)收賬款凈額與第t-1應(yīng)收賬款凈額之差；PPEt是第t年的固定資產(chǎn)原值；εt＝殘差，即以總資產(chǎn)衡量的t年的操控性應(yīng)計(jì)利潤(rùn)額。

其中DA為模型1做OLS回歸提取的殘差，即經(jīng)過(guò)滯后一期資產(chǎn)調(diào)整后的操縱性應(yīng)計(jì)項(xiàng)目，考慮到盈余操縱既可能調(diào)低應(yīng)計(jì)項(xiàng)目，也可能調(diào)高應(yīng)計(jì)項(xiàng)目，而本文主要關(guān)注盈余管理的大小，即盈余被操縱的程度，故本文對(duì)所有殘差做了絕對(duì)值處理。MP為管理層權(quán)力指數(shù)，Mkt為市場(chǎng)化進(jìn)程，Law為法律環(huán)境指數(shù)，CR5反映股權(quán)集中度，Salary反映管理層薪酬水平，為控制變量，考慮到其它可能影響盈余管理因素的影響，本文控制了公司特征和公司治理等相關(guān)變量，同時(shí)，為了防止宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響，本文還設(shè)置了年度虛擬變量。本文所有變量定義及度量方法如下。

表1 變量定義及說(shuō)明

四、實(shí)證檢驗(yàn)

1.描述性統(tǒng)計(jì)與分析

表2至4對(duì)本文主要變量進(jìn)行了描述性統(tǒng)計(jì)和相關(guān)性分析。從表2可以發(fā)現(xiàn)，管理層權(quán)力MPn的均值達(dá)到了1.341 2，說(shuō)明管理層控制型的企業(yè)在我國(guó)是普遍存在的。市場(chǎng)化進(jìn)程Mkt最大值為11.800 0，最小值僅為0.380 0，說(shuō)明我國(guó)不同省份的市場(chǎng)化水平差異顯著，法律環(huán)境指數(shù)Law也同樣表現(xiàn)出明顯的地域差異。第一大股東持股比例Top1均值達(dá)到了35.51%，最大值為73.65%，說(shuō)明了我國(guó)上市公司“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象明顯，企業(yè)普遍存在終極控股股東。獨(dú)立董事比例pond均值為36.85%，超過(guò)了1/3，說(shuō)明了自2001年中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于在上市公司建立獨(dú)立董事制度的指導(dǎo)意見(jiàn)》以來(lái)，我國(guó)上市公司基本開(kāi)始推行了獨(dú)立董事制度。實(shí)際控制人均值達(dá)到了0.660 1，超過(guò)了0.5，說(shuō)明我國(guó)上市公司仍然是國(guó)有控股企業(yè)偏多。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

表3 各變量分年度的均值描述性統(tǒng)計(jì)

表3提供了各變量分年度的描述性統(tǒng)計(jì)，通過(guò)對(duì)比分析可以發(fā)現(xiàn)，管理層權(quán)力積分值隨著時(shí)間的推移，呈現(xiàn)明顯逐年遞增的趨勢(shì)，說(shuō)明管理層控制的現(xiàn)象越來(lái)越普遍。實(shí)際控制人的均值逐年遞減，說(shuō)明民營(yíng)企業(yè)的逐漸發(fā)展壯大，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中扮演了越來(lái)越重要的角色，這也和我國(guó)當(dāng)前實(shí)際狀況相符。其它變量則相對(duì)比較穩(wěn)定，隨年度的波動(dòng)較小。

表4 各變量的Pearson相關(guān)系數(shù)檢驗(yàn)

表4報(bào)告了本文主要變量的pearson相關(guān)系數(shù)，可以發(fā)現(xiàn)，各變量之間的相關(guān)系數(shù)的絕對(duì)值普遍較小，基本不超過(guò)0.5，說(shuō)明模型基本不存在嚴(yán)重的多重共線性問(wèn)題。

2.制度環(huán)境、管理層權(quán)力和盈余管理的回歸分析

為了考察管理層權(quán)力對(duì)盈余管理的影響，同時(shí)考慮制度環(huán)境是否對(duì)該影響具有調(diào)節(jié)作用，本文在模型2和模型3中分別加入了管理層權(quán)力與市場(chǎng)化進(jìn)程、法律環(huán)境指數(shù)的交乘項(xiàng)，以驗(yàn)證二者交互作用的存在。與此同時(shí)，考慮到管理層核心控制權(quán)的實(shí)施會(huì)受到股權(quán)集中度和薪酬激勵(lì)計(jì)劃的影響，本文在模型中也同時(shí)考察了管理層權(quán)力與股權(quán)集中度、高管薪酬水平的交互項(xiàng)。通過(guò)混合截面的OLS回歸分析，結(jié)果如下表5-6，可以發(fā)現(xiàn)，管理層權(quán)力與盈余管理幅度在1%的水平顯著正相關(guān)，假設(shè)1得到驗(yàn)證。同時(shí)管理層權(quán)力與市場(chǎng)化進(jìn)程、法律環(huán)境指數(shù)的交乘項(xiàng)的系數(shù)分別在10%和1%的水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明市場(chǎng)化進(jìn)程和法律環(huán)境作為企業(yè)外部治理機(jī)制，確實(shí)能對(duì)管理層利用權(quán)力實(shí)施盈余管理的行為起到制約作用，并且法律環(huán)境的制約作用更大，假設(shè)2和假設(shè)3均得到驗(yàn)證。在控制變量方面，股權(quán)集中度CR5與管理層權(quán)力MP的交乘項(xiàng)MP＊CR5系數(shù)為負(fù)，與理論預(yù)期一致，但在統(tǒng)計(jì)意義上不顯著，說(shuō)明企業(yè)股權(quán)集中度越高，投資者就越有動(dòng)機(jī)對(duì)管理層運(yùn)用一般控制權(quán)實(shí)施盈余操縱的行為進(jìn)行干預(yù)，但該作用比較微弱。管理層權(quán)力與薪酬水平的交乘項(xiàng)MP＊Salary系數(shù)為負(fù)，在統(tǒng)計(jì)意義上不顯著，這和本文的預(yù)期不一致，說(shuō)明管理層實(shí)施盈余管理的動(dòng)機(jī)是多樣化的，并不是單純地為了最大化個(gè)人獎(jiǎng)金紅利，同時(shí)也說(shuō)明了隨著近年來(lái)企業(yè)高管人員薪酬結(jié)構(gòu)的變化，貨幣薪酬、獎(jiǎng)金等現(xiàn)金收益的比重隨著股票期權(quán)、管理層持股等穩(wěn)步上升而逐步下降，使管理層基于貨幣薪酬最大化的盈余管理動(dòng)機(jī)變得不那么強(qiáng)烈。資產(chǎn)負(fù)債率Lev的系數(shù)為負(fù)，但在統(tǒng)計(jì)意義上不顯著，說(shuō)明債務(wù)契約對(duì)管理層確實(shí)對(duì)管理層的行為起到了一定的約束作用，但該效應(yīng)的微弱也說(shuō)明了負(fù)債的監(jiān)督作用有限，也印證了我國(guó)普遍存在的債務(wù)軟約束問(wèn)題，債權(quán)人對(duì)公司治理的貢獻(xiàn)不大。公司規(guī)模Size的系數(shù)在1%的水平上顯著為正，說(shuō)明規(guī)模越大，管理層可以控制的資源更多，實(shí)現(xiàn)個(gè)人私有收益的可能性更大，也就越有動(dòng)機(jī)對(duì)會(huì)計(jì)盈余進(jìn)行操縱，這和管理層控制權(quán)理論的預(yù)期一致。在公司治理結(jié)構(gòu)方面，董事會(huì)規(guī)模Board、獨(dú)立董事比例Pond的符號(hào)均與理論預(yù)期一致。其中，董事會(huì)規(guī)模Board在5%的水平上統(tǒng)計(jì)意義上顯著，說(shuō)明董事會(huì)規(guī)模越大，董事之間的摩擦成本越大，董事團(tuán)隊(duì)內(nèi)部的不團(tuán)結(jié)使其更容易被經(jīng)理層控制，導(dǎo)致董事會(huì)的監(jiān)督作用下降，這和Yemack（1996）等研究結(jié)論是一致的。獨(dú)立董事比例Pond系數(shù)雖然為負(fù)，但不具有統(tǒng)計(jì)意義上的顯著性，說(shuō)明自2001年我國(guó)上市公司引入獨(dú)立董事制度以來(lái)，獨(dú)立董事對(duì)公司治理的改善作用依然有限，特別是在管理層控制型的上市公司，董事會(huì)越容易被管理層所控制，獨(dú)立董事能否真正保持獨(dú)立性，起到對(duì)管理層的約束作用，從而切實(shí)保護(hù)廣大中小投資者的利益值得懷疑，這和徐細(xì)雄等（2013）的研究結(jié)論是一致的。第一大股東持股比例Top1的系數(shù)符號(hào)為正，這和本文的預(yù)期不一致。究其原因，可能是由于我國(guó)普遍存在一股獨(dú)大的股權(quán)結(jié)構(gòu)，企業(yè)的管理層常常由大股東委派，二者表現(xiàn)出一定程度的利益趨同，通過(guò)控制權(quán)私利侵占中小股東的利益。實(shí)際控制人State的系數(shù)顯著為正，說(shuō)明國(guó)有控股性質(zhì)的企業(yè)管理層更容易通過(guò)權(quán)力操縱盈余，實(shí)現(xiàn)尋租目的，這也基本符合我國(guó)國(guó)有企業(yè)存在“所有者缺位，內(nèi)部人控制”的特殊制度背景。

表5 模型2的回歸分析結(jié)果

表6 模型3的回歸分析結(jié)果

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了檢驗(yàn)上述結(jié)論的穩(wěn)健性，本文又執(zhí)行了以下補(bǔ)充測(cè)試：（1）變換關(guān)鍵變量的度量方法。與前文采用虛擬變量0、1度量管理層權(quán)力不同，為減少變量測(cè)量偏誤對(duì)結(jié)論的影響，保證實(shí)證結(jié)果的穩(wěn)健性，本文用管理層權(quán)力的積分變量執(zhí)行了模型2和模型3的多元回歸分析，回歸結(jié)果見(jiàn)表7-8，可以發(fā)現(xiàn)在變換了管理層權(quán)力的度量方法后，本文的結(jié)論依然不變，甚至在變量的顯著性水平上有所提升，說(shuō)明本文的結(jié)論是比較穩(wěn)健的。（2）變換回歸方法。正文部分主要是采用混合截面的OLS回歸，考慮到面板數(shù)據(jù)（Panel Data）結(jié)合了截面數(shù)據(jù)和時(shí)間序列數(shù)據(jù)的特征，帶來(lái)了更大的自由度，可以在一定程度上減輕多重共線性和遺漏變量所帶來(lái)的偏誤，因此本文進(jìn)一步用面板數(shù)據(jù)對(duì)模型2和模型3進(jìn)行了檢驗(yàn)。為了判斷是否應(yīng)該選擇固定效應(yīng)回歸還是隨機(jī)效應(yīng)回歸，本文首先對(duì)模型的個(gè)體效應(yīng)進(jìn)行Hausman檢驗(yàn)，分別對(duì)模型2和模型3進(jìn)行檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)P值為0.179 0和0.157 7，均不能拒絕原假設(shè)，故應(yīng)采用隨機(jī)效應(yīng)回歸。然后本文對(duì)模型2和模型3分別執(zhí)行了隨機(jī)效應(yīng)檢驗(yàn)，回歸結(jié)果如表9-10?？梢园l(fā)現(xiàn)，管理層權(quán)力指數(shù)依然顯著影響盈余管理的幅度，而市場(chǎng)化進(jìn)程和法律環(huán)境均對(duì)管理層濫用權(quán)力實(shí)施盈余管理行為表現(xiàn)出一定的一致，這和理論預(yù)期一致，但在統(tǒng)計(jì)意義上的顯著性下降，由于受制度環(huán)境數(shù)據(jù)的限制，本文在2009年之后的市場(chǎng)化進(jìn)程與法律環(huán)境指數(shù)的假定與2009年一致，從而在時(shí)間維度上無(wú)法表現(xiàn)出差異性，這可能是造成管理層權(quán)力與市場(chǎng)化進(jìn)程、法律環(huán)境交乘項(xiàng)不顯著的原因之一。（3）分年度回歸。本文對(duì)模型2還進(jìn)行了分年度回歸，從各年度的回歸結(jié)果看，管理層權(quán)力依然顯著影響盈余管理的幅度，市場(chǎng)化進(jìn)程則起到了一定的制約作用，但在統(tǒng)計(jì)意義上的顯著性有所減弱（具體結(jié)果見(jiàn)表11）。因此，從補(bǔ)充測(cè)試的結(jié)果看，本文的實(shí)證結(jié)論雖有不足，但還是基本穩(wěn)健的。

表7 采用管理層權(quán)力積分變量的模型2回歸結(jié)果

表8 采用管理層權(quán)力積分變量3回歸結(jié)果

表9 模型2的面板隨機(jī)效應(yīng)回歸分析結(jié)果

表10 模型3的面板數(shù)據(jù)回歸分析結(jié)果

表11 模型2的分年度OLS回歸分析結(jié)果

六、結(jié)論與政策建議

經(jīng)過(guò)前文的理論預(yù)期和實(shí)證檢驗(yàn)，本文得出以下主要結(jié)論有：（1）管理層權(quán)力與企業(yè)盈余管理水平顯著正相關(guān)，即企業(yè)管理層權(quán)力越大，其基于控制權(quán)私有收益最大化而進(jìn)行盈余操縱的可能性就越大。（2）制度環(huán)境的完善對(duì)管理層利用權(quán)力實(shí)施盈余操縱具有顯著的制約作用。即企業(yè)所處地區(qū)的市場(chǎng)化進(jìn)程越高，法律保護(hù)越好，管理層濫用權(quán)力受到的約束就越多，進(jìn)而企業(yè)盈余被操縱的程度就越小?？刂谱兞糠矫?，股權(quán)集中度起到一定的約束作用，但該作用比較微弱，薪酬水平也并未觸發(fā)管理層實(shí)施盈余管理，這在一定程度上說(shuō)明，我國(guó)上市公司薪酬激勵(lì)的失效。公司特征中的規(guī)模會(huì)顯著影響管理層的盈余管理行為，而債務(wù)融資契約則表現(xiàn)出一定的“軟約束”；公司治理方面，董事會(huì)結(jié)構(gòu)和獨(dú)立董事比例都未能起到相應(yīng)的監(jiān)督作用，第一大股東持股比例對(duì)管理層利用權(quán)力實(shí)施盈余管理更多表現(xiàn)為放任，而不是約束。企業(yè)不同的所有權(quán)性質(zhì)表現(xiàn)出明顯的差異性，當(dāng)最終控制人為國(guó)有時(shí)，管理層利用權(quán)力實(shí)施盈余管理的效應(yīng)更強(qiáng)，在一定程度上印證了我國(guó)國(guó)有企業(yè)“所有者缺位，內(nèi)部人控制，管理層受到的監(jiān)督力量不強(qiáng)”的特殊制度背景。

基于以上分析，本文嘗試從宏觀環(huán)境層面和微觀企業(yè)層面分別提出一些可供參考的政策建議。

（1）完善外部市場(chǎng)環(huán)境，強(qiáng)化職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)的建設(shè)。我國(guó)正處于轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)的特殊時(shí)期，與投資者法律保護(hù)相關(guān)的法律法規(guī)的建設(shè)還處于初創(chuàng)階段，發(fā)展很不健全。職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)作為公司治理中一種重要的外部治理機(jī)制，發(fā)展很不完善，聲譽(yù)機(jī)制并未對(duì)職業(yè)經(jīng)理人的履約行為形成良好的制約，這也導(dǎo)致了相當(dāng)一部分職業(yè)經(jīng)理人未能合理履行受托責(zé)任，為最大化個(gè)人私有收益逆股東的意志而行，從而為追逐控制權(quán)私利而進(jìn)行盈余管理的行為時(shí)有發(fā)生。因此，未來(lái)我國(guó)應(yīng)進(jìn)一步完善外部市場(chǎng)環(huán)境，加強(qiáng)經(jīng)理人市場(chǎng)的建設(shè)，為我國(guó)家族企業(yè)的健康發(fā)展和成功轉(zhuǎn)型創(chuàng)造良好的監(jiān)管環(huán)境。

（2）加快法制建設(shè)，加強(qiáng)執(zhí)法力度。市場(chǎng)的有效運(yùn)轉(zhuǎn)離不開(kāi)健全法律的維護(hù)。尤其是在公司治理上，健全的法律能有效地保護(hù)各方利益相關(guān)者，保證公平，避免任何一方因私有收益等原因侵占其他利益相關(guān)者的利益。然而殘酷的現(xiàn)實(shí)是盡管我國(guó)已出臺(tái)眾多法律法規(guī)，但法律制度仍滯后于我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，再加上監(jiān)管機(jī)構(gòu)的執(zhí)法力度不強(qiáng)，管理層鋌而走險(xiǎn)違法違規(guī)的成本和收益不對(duì)稱，使得法律對(duì)我國(guó)企業(yè)管理層未能實(shí)現(xiàn)有效的監(jiān)管，從而難以全面有效地保護(hù)中小股東、債權(quán)人等相關(guān)方的利益。因此，我國(guó)應(yīng)進(jìn)一步加快推進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)和金融資本市場(chǎng)等方面的法律法規(guī)的建設(shè)，強(qiáng)化法律法規(guī)的執(zhí)行力度。

（3）健全企業(yè)的激勵(lì)機(jī)制，增進(jìn)對(duì)管理層的信任。由于所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，股東與經(jīng)理層之間存在委托代理關(guān)系。但信息不對(duì)稱和管理者的機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)的存在，使其日常的經(jīng)營(yíng)決策很可能出于自利的需要而與股東的目標(biāo)函數(shù)并不一致。為了有效地解決該問(wèn)題，企業(yè)需要健全對(duì)經(jīng)理人的激勵(lì)機(jī)制，增進(jìn)對(duì)職業(yè)經(jīng)理人的信任，給予其必要的決策權(quán)，并通過(guò)薪酬與業(yè)績(jī)掛鉤、獎(jiǎng)金、管理層持股、股票期權(quán)等一系列激勵(lì)措施使職業(yè)經(jīng)理人的目標(biāo)與創(chuàng)始人股東的目標(biāo)趨于一致，從而減少企業(yè)的代理成本，保障企業(yè)價(jià)值的最大化和公司戰(zhàn)略目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

（4）優(yōu)化企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)控制權(quán)的有效配置。本文的研究結(jié)果表明，管理層的權(quán)力越大，企業(yè)出現(xiàn)盈余操縱的可能性也越大。而管理層權(quán)力的大小在很大程度上受到企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的影響，如果內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)合理，董事會(huì)對(duì)管理層的監(jiān)督與管理能起到切實(shí)有效的作用，管理層的權(quán)力將在較大程度上受到約束，其出于私有收益而進(jìn)行盈余操縱的行為也將得到有效的抑制，反之亦然。股權(quán)結(jié)構(gòu)方面，可以考慮鼓勵(lì)機(jī)構(gòu)投資者的加入，因機(jī)構(gòu)投資者與其他中小股東相比在信息、專業(yè)等方面擁有明顯的優(yōu)勢(shì)，而且機(jī)構(gòu)投資者的持股數(shù)一般較大，其自身也有足夠的動(dòng)力去監(jiān)督企業(yè)管理層，防止管理層濫用權(quán)力實(shí)施盈余操縱行為。因此，加強(qiáng)企業(yè)治理結(jié)構(gòu)對(duì)優(yōu)化企業(yè)控制權(quán)的合理配置至關(guān)重要。

受限于筆者自身研究能力及一些客觀條件的不足，本文仍然存在一些明顯的缺陷，例如：（1）市場(chǎng)化進(jìn)程、法律環(huán)境指標(biāo)的不足，本文假定2009年以后的數(shù)據(jù)等同于2009年難免會(huì)對(duì)本文結(jié)論帶來(lái)偏差；（2）未考慮非正式制度，如文化、政治關(guān)系等因素的影響；（3）管理層的界定比較單一。本文對(duì)管理層考察范圍僅限于CEO，但事實(shí)上，董事長(zhǎng)、董事會(huì)秘書(shū)等職位也應(yīng)算作管理層的范疇；（4）盈余管理方面，僅考慮了應(yīng)計(jì)盈余管理，未能將真實(shí)盈余管理納入到本文分析框架；（5）管理層盈余管理的動(dòng)機(jī)往往比較復(fù)雜，是多重因素交織在一起，本文對(duì)此并未作出有效的區(qū)分。以上問(wèn)題都是筆者未來(lái)進(jìn)一步研究和完善的方向。

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