王天珍

摘要：融資管理是企業(yè)財務管理的基本職能之一，中小企業(yè)的風險特征和傳統(tǒng)資本市場風險管理原則。導致中小企業(yè)融資瓶頸的客觀存在，然而中小企業(yè)的發(fā)展決定了其外源融資的必然性，而在遵循資本市場風險原則基礎上，選用適合中小企業(yè)風險特征的融資模式，可以最大的滿足中小企業(yè)的融資需求。本文試圖通過探討研究中小企業(yè)的資產(chǎn)風險特征與資本市場現(xiàn)有不同融資方式的適應性，明確適合中小企業(yè)最優(yōu)融資模式的要點，從而探討實現(xiàn)中小企業(yè)資產(chǎn)效用價值最大化的途徑。

關(guān)鍵詞：權(quán)益融資 債務融資 風險投資

一、企業(yè)融資對資本結(jié)構(gòu)的影響分析

中小企業(yè)要根據(jù)自身融資需求，在融資之前認真考慮如何選擇自己需要和適合自己發(fā)展階段的融資方式、確定合適的融資規(guī)模以及制定最佳融資期限等問題。要解決這些問題，需要企業(yè)制定適當?shù)娜谫Y策略，以作出最優(yōu)化的融資決策

（一）企業(yè)融資活動實施的變化影響

融資是企業(yè)為保障正常運營和發(fā)展的需要，以其自有資產(chǎn)的增值能力或增值潛力價值為擔保，通過參與資本市場的金融交易，獲取一定資金的資本經(jīng)營行為。融資是現(xiàn)代企業(yè)財務管理的基本職能之一。所謂融資管理是在滿足企業(yè)資金需求的前提下，為實現(xiàn)融入資金的成本與風險的雙重控制，企業(yè)通過風險分析選定可行的融資戰(zhàn)略和選擇相適應的融資模式，從而建立更有彈性的資本結(jié)構(gòu)。一般具體而言，企業(yè)融資需求的直接誘因有：一是滿足企業(yè)日常生產(chǎn)經(jīng)營活動的資金短缺需求和未來生產(chǎn)經(jīng)營擴張的資金需求；二是滿足在資本市場上并購或資產(chǎn)重組等資本運作活動的需要。企業(yè)融資活動實施能直接導致其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的變化，從而影響企業(yè)的控制權(quán)、資產(chǎn)風險水平和利潤分紅政策。基于融資對企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的深化影響，必然引發(fā)對融資所誘發(fā)的企業(yè)權(quán)益關(guān)系和資產(chǎn)價值的變化的疑問。根據(jù)MM定理，在無稅和完善的資本市場假設條件下，由于資本市場上套利機制的作用，企業(yè)價值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。換言之，對于同類風險公司而言，即使負債率由零增至100%，企業(yè)的綜合資本成本及企業(yè)的價值不會因此而變動。所以，企業(yè)選擇不同的融資方式的財務管理活動，從本質(zhì)上講是企業(yè)對其資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整。這種調(diào)整可以實現(xiàn)降低企業(yè)資金成本，規(guī)避一定資產(chǎn)風險的目的，但并不能改變企業(yè)的資產(chǎn)價值一資產(chǎn)的增資能力。

（二）企業(yè)融資活動在資本市場中的劣、優(yōu)勢比較分析

中小企業(yè)在傳統(tǒng)的資本市場上處于相對弱勢。其弱點導致在融資上與大企業(yè)相比有明顯的差距，主要表現(xiàn)在：首先，中小企業(yè)處在資本市場的不對稱信息的弱端。中小企業(yè)一般處于初創(chuàng)階段和發(fā)展階段，規(guī)模小、資金實力有限，市場認知度較低，導致資本市場對其未來的判斷不確定性較高，投資風險大。其次，中小企業(yè)大都處在發(fā)展初期，自身資產(chǎn)的杠桿價值較低，導致無法滿足傳統(tǒng)間接投資市場對其資產(chǎn)擔保的要求，從而獲得銀行貸款或其它借貸資本的投入。最后，中小企業(yè)的初創(chuàng)特性決定其參與直接投資資本市場可能性極低。特別是由于缺乏規(guī)范的財務管理制度和有效的公司治理體系，它們很難像大企業(yè)通過公開的資本市場獲得直接投資。盡管如此，但卻倍受新興風險投資市場的青睞，這主要是因為中小企業(yè)正處在高速發(fā)展擴張時期，其發(fā)展前景廣闊；中小企業(yè)是當今技術(shù)創(chuàng)新的主要生力軍；另外中小企業(yè)的市場開拓和企業(yè)規(guī)模擴張都需要巨額資金的支持。目前我國中小企業(yè)資本投入的主要來源有：企業(yè)創(chuàng)業(yè)者的投資；企業(yè)自身盈利的滾動再投入，利用企業(yè)自有財產(chǎn)抵押的高息短期借貸。以上幾種投資的資金來源和方式?jīng)Q定了可供資金規(guī)模有限，所以，我國中小企業(yè)所遇到的融資問題主要是融資結(jié)構(gòu)存在缺陷。傳統(tǒng)中小企業(yè)初創(chuàng)資金主要依靠內(nèi)源融資，即個人和家庭投入的創(chuàng)建資金和企業(yè)所得的再投入。隨著現(xiàn)代資本市場的發(fā)展，企業(yè)創(chuàng)建初期的外源融資方式逐漸增加，有權(quán)益融資、債務融資和吸收風險投資資。企業(yè)通過外源融資所能獲取所需資金的時間和數(shù)額是傳統(tǒng)內(nèi)源融資所不能相比的。但由于每個企業(yè)有其自身的創(chuàng)業(yè)發(fā)展特點，不是各種外源融資方式都適合各種中小企業(yè)。

二、企業(yè)融資方式的特征及適用性分析

權(quán)益融資方式的特點和適用性分析權(quán)益融資是企業(yè)通過出讓部分所有控制權(quán)來換取外部投資者資金投入的一種融資方式。對融資者而言，是通過出讓部分企業(yè)所有權(quán)或控制權(quán)來獲得外部投資者的資金投入，體現(xiàn)的是一種產(chǎn)權(quán)交易關(guān)系。通過權(quán)益融資獲得的資金，企業(yè)既不用償還本金，也不用支付固定的利息，故該方式不存在到期不能償付從而引發(fā)破產(chǎn)的財務風險壓力，但存在融資成本較高和可能引起最終喪失企業(yè)控制權(quán)的風險。權(quán)益融資包括上市股票融資和非上市股票融資，企業(yè)進行上市股票融資主要以公開上市的形式通過向公眾投資者發(fā)行新股或增資募股獲得權(quán)益資金，非上市股票融資主要在場外交易市場通過私下協(xié)商方式或定向募集方式發(fā)行股票，其發(fā)行對象往往是各類特定投資者，如金融機構(gòu)、投資公司和保險公司等。

上市股票融資。上市股票融資屬于標準化的市場行為，具有以下特點：首先，上市股票融資的融資對象不僅包括實力雄厚的機構(gòu)投資者，還有廣大的個人投資者，融資范圍廣，獲得的資金量大。其次，上市股票融資的門檻高，對企業(yè)經(jīng)營的連續(xù)性、凈資本以及股票發(fā)行規(guī)模等因素有嚴格要求，而且必須進行公開的信息披露，接受交易所和證券監(jiān)督管理機構(gòu)的監(jiān)管，這些要求對企業(yè)治理結(jié)構(gòu)中不盡合理、財務管理不規(guī)范的中小企業(yè)來講是一個很大的限制。

三 再融資過程中應注意的幾個事項

1、進行融資收益與成本的比較

中小企業(yè)在進行融資之前，先不要把目光直接對著各式各樣令人心動的融資方式，更不要草率地作出融資決策。首先應該考慮企業(yè)是不是必須融資、融資后的收益如何等問題。因為融資則意味著需要成本，融資成本既有資金的利息成本，還有可能是昂貴的融資費用和不確定的風險成本。因此，只有經(jīng)過深入分析，對融資的收益與成本進行仔細地比較，確信利用資金所預期的總收益要大于融資的總成本時，才有必要考慮如何融資。這是企業(yè)進行融資決策的首要前提。

2、選擇適合企業(yè)不同發(fā)展階段的融資方式

在對融資收益與成本進行比較之后，認為確有必要融資時，就需要考慮選擇什么樣的融資方式。在中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)初期，其融資方式基本上選擇的都是股權(quán)融資，因為創(chuàng)業(yè)初期，風險很大，很少有金融機構(gòu)等債權(quán)人來為你融資。而在股權(quán)融資中，企業(yè)主與其朋友和家庭成員的資金占了絕大多數(shù)。這部分融資實際上是屬于“內(nèi)部人融資”或“內(nèi)部融資”，也叫企業(yè)“自己投資”。但是，內(nèi)部人融資是企業(yè)吸引外部人融資的關(guān)鍵，只有具有相當?shù)膬?nèi)部人資金，外部人才愿意進行投資。真正獲得第一筆外部股權(quán)融資的可能是出于戰(zhàn)略發(fā)展目的又非常熟悉該投資行業(yè)的個人或企業(yè)的“天使”資金——風險投資的早期資金。在此基礎上，可以尋求其他創(chuàng)業(yè)投資公司等機構(gòu)的股權(quán)融資。到中小企業(yè)發(fā)展到一定時期和規(guī)模以后，就可以選擇債權(quán)融資。債權(quán)融資主要來自金融機構(gòu)，包括商業(yè)銀行和財務公司等。對中小企業(yè)融資的商業(yè)銀行不是大的商業(yè)銀行，而主要是一些社區(qū)銀行或地方性銀行，大的銀行只有在信用評級制度發(fā)展之后（或者說中小企業(yè)具備了信用等級之后）才開始介入中小企業(yè)的融資業(yè)務。財務公司提供中小企業(yè)貸款的主要形式是汽車貸款、設備貸款與資本性租賃。它們的抵押品就是有關(guān)汽車與設備。

3、合理確定融資規(guī)模

中小企業(yè)在籌集資金時，關(guān)鍵是要確定企業(yè)的融資規(guī)模?；I資過多，或者可能造成資金閑置浪費，增加融資成本；或者可能導致企業(yè)負債過多，使其無法承受，償還困難，增加經(jīng)營風險。而籌資不足，又會影響企業(yè)投融資計劃及其它業(yè)務的正常發(fā)展。因此，中小企業(yè)在進行融資決策時，要根據(jù)企業(yè)對資金的需要、企業(yè)自身的實際條件以及融資的難易程度和成本情況，量力而行來確定企業(yè)合理的融資規(guī)模。企業(yè)所需要的融資規(guī)模可以通過定性或定量的方法來預測或測算。定性預測法主要是利用直觀的材料，依靠個人經(jīng)驗的主觀判斷和分析能力，對融資的需要量做出預測。這種方法一般是在企業(yè)缺乏完備、準確的歷史資料的情況下采用的。其預測過程是：首先由熟悉財務情況和生產(chǎn)經(jīng)營情況的專家，根據(jù)過去所積累的經(jīng)驗，進行分析判斷，提出預測的初步意見；然后再通過召開座談會或發(fā)表格等形式，對上述預測的初步意見進行修正補充。這樣經(jīng)過一次或幾次后，得出預測的最終結(jié)果。定性預測法雖然十分有用，但它不能揭示資金需求量與有關(guān)因素之間的數(shù)量關(guān)系。因此，一般企業(yè)都用定量測算法，即銷售百分比法。財務預測銷售百分比法是首先假設收入、費用、資產(chǎn)、負債與銷售收入存在穩(wěn)定的百分比關(guān)系，根據(jù)預計銷售額和相應的百分比預計資產(chǎn)、負債和所有者權(quán)益，然后利用會計等式確定融資需要量。

4、制定最佳融資期限

企業(yè)融資按照期限來劃分，可分為短期融資和長期融資。中小企業(yè)作融資決策，要充分考慮融資期限，要在短期融資與長期融資之間進行權(quán)衡比較，以制定最佳融資期限結(jié)構(gòu)。因為它直接影響到資金的成本，進而影響到企業(yè)的效益。當然，這主要取決于融資的用途和融資人的風險性偏好。從資金用途上來看，如果融資是用于企業(yè)流動資產(chǎn)，則根據(jù)流動資產(chǎn)具有周轉(zhuǎn)快、易于變現(xiàn)、經(jīng)營中所需補充數(shù)額較小及占用時間短等特點，宜于選擇各種短期融資方式，如商業(yè)信用、金融機構(gòu)短期貸款等。如果融資是用于長期投資或購置固定資產(chǎn)，則由于這類用途要求資金數(shù)額大、占用時間長，因而適宜選擇各種長期融資方式，如長期貸款、企業(yè)內(nèi)部積累、租賃融資、發(fā)行債券、發(fā)行股票等。從風險性偏好角度來看，在作融資期限決策時，可以根據(jù)融資人風險性偏好的不同，采取配合型、激進型、穩(wěn)健型等不同的融資策略。配合型融資策略是，對于臨時性流動資產(chǎn)，運用臨時性負債融資滿足其資金需要；對于永久性資產(chǎn)，運用長期負債、自發(fā)性負債和權(quán)益資本融資滿足其資金需要。激進型融資策略是，用臨時性負債不僅滿足于流動資產(chǎn)的資金需要，還解決部分永久性資產(chǎn)的資金需要。穩(wěn)健型融資策略是，企業(yè)不僅用長期資金滿足永久性資產(chǎn)，還用于解決一部分甚至全部流動性資產(chǎn)。在這三種融資策略中，配合型風險與成本、收益適中，激進型風險大、成本小、收益大，穩(wěn)健型風險小、成本大、收益小。

5、謹慎對待企業(yè)的控制權(quán)

中小企業(yè)在融資時，經(jīng)常會發(fā)生企業(yè)控制權(quán)與所有權(quán)的部分喪失。這不僅直接影響到企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的自主性、獨立性，而且還會引起企業(yè)利潤分流，使得原有股東的利益遭受巨大損失，甚至可能會影響到企業(yè)的近期效益與長遠發(fā)展。比如，債權(quán)融資和股票融資兩種方式相比較，新增股權(quán)會削弱原有股東對企業(yè)的控制權(quán)；而債權(quán)融資則只增加企業(yè)的債務，并不影響原有股東對企業(yè)的控制權(quán)。因此，在考慮融資的代價時，只考慮成本是不夠的。當然，在某些特殊情況下，也不能一味固守控制權(quán)不放。例如，對于一個急需資金的小型高科技企業(yè)，當它在面臨某風險投資公司較低成本的巨額投入，但要求較大比例控制權(quán)，而此時企業(yè)又面臨破產(chǎn)的兩難選擇時，一般來說，企業(yè)還是從長計議，在股權(quán)方面適當做出讓步。

參考文獻：

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