呂軍麗 孫海青

作者簡(jiǎn)介：呂軍麗（1989-），女，漢族，山東省煙臺(tái)市人，金融學(xué)碩士，中央財(cái)經(jīng)大學(xué)。

孫海青（1990-），女，漢族，山東省菏澤市人，金融學(xué)碩士，中央財(cái)經(jīng)大學(xué)。

摘要：本文回顧了資產(chǎn)擔(dān)保債券的歷史與現(xiàn)狀，并與資產(chǎn)證券化產(chǎn)品ABS相比較，總結(jié)二者的差異之處，并提出了對(duì)資產(chǎn)擔(dān)保債券的前景展望和對(duì)中國(guó)的啟示。

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)擔(dān)保債券；ABS

資產(chǎn)擔(dān)保債券與資產(chǎn)證券化的比較

資產(chǎn)證券化一般流程是：發(fā)起人將缺乏流動(dòng)性、但具有可預(yù)期現(xiàn)金流的資產(chǎn)出售給SPV，或者SPV主動(dòng)購(gòu)買可證券化資產(chǎn)，SPV將資產(chǎn)匯集成資產(chǎn)池并進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重組與信用增級(jí)，然后以該資產(chǎn)池未來(lái)現(xiàn)金流為支撐發(fā)行有價(jià)證券。

比較兩者的定義可以發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)擔(dān)保證券與資產(chǎn)證券化的本質(zhì)都是以某特定的資產(chǎn)或資產(chǎn)組合為擔(dān)保進(jìn)行融資。兩者之間的差異歸納如下：

（1）最根本的差別在于是否實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)池的真實(shí)出售

資產(chǎn)證券化的目的是將流動(dòng)性差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榫哂辛鲃?dòng)性的資產(chǎn)，并實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)和收益的完全隔離。發(fā)起人將資產(chǎn)真實(shí)出售給特殊目的機(jī)構(gòu)，該資產(chǎn)不再在發(fā)起人資產(chǎn)負(fù)債表中列示。而資產(chǎn)擔(dān)保債券是以發(fā)起人的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)組成的資產(chǎn)池為擔(dān)保，發(fā)行高信用等級(jí)、高流動(dòng)性、低成本的債券。資產(chǎn)池為資產(chǎn)擔(dān)保債券提供全額的、可信的擔(dān)保，但相關(guān)資產(chǎn)仍然保留在發(fā)起人資產(chǎn)負(fù)債表中，除非發(fā)行人違約或者處于破產(chǎn)狀態(tài)。

（2）對(duì)證券持有人保護(hù)程度有所不同

由于資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)池的真實(shí)出售，投資者對(duì)發(fā)起人一般不具有追索權(quán)，這意味著資產(chǎn)證券化的投資者會(huì)承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)，特別是低檔證券化產(chǎn)品的投資者。而對(duì)于資產(chǎn)擔(dān)保債券而言，不僅有資產(chǎn)池為其提供全額的、可信的擔(dān)保，投資者對(duì)其中的資產(chǎn)享有優(yōu)先求償權(quán)，同時(shí)投資者還對(duì)發(fā)行人有追索權(quán)，這種雙重信用保障可以有效地分散投資風(fēng)險(xiǎn)。

（3）信用增級(jí)原理不同

對(duì)資產(chǎn)證券化中的資產(chǎn)池，一般實(shí)施的是靜態(tài)的管理，不允許替換其中的資產(chǎn)，投資者承擔(dān)一定資產(chǎn)貶值風(fēng)險(xiǎn)，為此，證券化過(guò)程中會(huì)對(duì)資產(chǎn)池進(jìn)行多種信用增級(jí)。比如內(nèi)部信用增級(jí)：包括但不限于設(shè)立儲(chǔ)備賬戶、多級(jí)分檔設(shè)計(jì)、超額抵押和利差賬戶等方式；外部信用增級(jí)：包括但不限于備用信用證、擔(dān)保和保險(xiǎn)等方式。對(duì)于資產(chǎn)擔(dān)保債券而言，對(duì)資產(chǎn)池實(shí)施的是動(dòng)態(tài)管理，定期對(duì)資產(chǎn)池進(jìn)行覆蓋測(cè)試以保障資產(chǎn)池對(duì)擔(dān)保債券的全覆蓋。如果在產(chǎn)池中的資產(chǎn)不再滿足法定條件或者約定條款，其將會(huì)被替換，以保障資產(chǎn)池質(zhì)量；如果發(fā)起人不能對(duì)資產(chǎn)池中不再滿足條件資產(chǎn)進(jìn)行替換，資產(chǎn)擔(dān)保債券將會(huì)提前到期。

（4）抵押合格資產(chǎn)的范圍有所不同

資產(chǎn)證券化目的在于將流動(dòng)性差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為證券以獲得流動(dòng)性，對(duì)合格的抵押資產(chǎn)要求相對(duì)比較寬松，不一定要是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，甚至可以是不良資產(chǎn)組合。

在歐洲，各國(guó)都對(duì)資產(chǎn)擔(dān)保債券的抵押資產(chǎn)的合格性標(biāo)準(zhǔn)、資產(chǎn)池的動(dòng)態(tài)維護(hù)與監(jiān)管等方面作了規(guī)定。比如在德國(guó)，只有抵押貸款、公共部門貸款和船舶抵押貸款才能作為合格的抵押資產(chǎn)進(jìn)入資產(chǎn)池。

（5）投資者不同

相對(duì)于證券化產(chǎn)品的投資者，資產(chǎn)擔(dān)保債券的投資者大多為策略保守型，以銀行機(jī)構(gòu)為主，然后是保險(xiǎn)公司、社?；鸬龋欢C券化產(chǎn)品投資者主要是證券投資基金。

前景展望與對(duì)我國(guó)的啟示

銀監(jiān)會(huì)已于2014年11月20日下發(fā)《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化備案登記工作流程的通知》，信貸資產(chǎn)證券化就此正式由審批制轉(zhuǎn)為備案制，根據(jù)該通知，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)開展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)應(yīng)向銀監(jiān)會(huì)提出申請(qǐng)相關(guān)業(yè)務(wù)資格，已發(fā)行過(guò)信貸資產(chǎn)支持證券的銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)可以豁免資格審批，但需履行相應(yīng)手續(xù)。

發(fā)展多層次、有效率的金融市場(chǎng)體系是擺在我們面前的重要任務(wù)，在豐富資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)產(chǎn)品的同時(shí)，將資產(chǎn)擔(dān)保債券納入發(fā)展的考慮范圍，不僅僅是因?yàn)槠涫且环N新的融資渠道。第一，資產(chǎn)池的動(dòng)態(tài)調(diào)整壓力促使金融機(jī)構(gòu)審慎放貸，有助于減輕發(fā)行人的道德風(fēng)險(xiǎn)問題。這正是ABS缺陷之處，只要將基礎(chǔ)資產(chǎn)打包出售，ABS發(fā)起人就算成功，這容易對(duì)投資者權(quán)益造成損害；第二，將資產(chǎn)池中資產(chǎn)保留在發(fā)起人資產(chǎn)負(fù)債表中，監(jiān)管機(jī)構(gòu)能夠?qū)Πl(fā)行人的擔(dān)保資產(chǎn)實(shí)施有效監(jiān)管；第三，過(guò)度的ABS可能導(dǎo)致銀行體系資本充足率虛高，也不利于銀行體系穩(wěn)定。SPV通常由信貸機(jī)構(gòu)自己設(shè)立，與母體有著緊密聯(lián)系，或者SPV的持續(xù)運(yùn)營(yíng)需要母體機(jī)構(gòu)的貸款或者銀行間市場(chǎng)發(fā)行票據(jù)融資，因此，信貸機(jī)構(gòu)將貸款出售給SPV在一定程度上也不能徹底隔絕風(fēng)險(xiǎn)。

總體上來(lái)說(shuō)，要結(jié)合資產(chǎn)證券化與資產(chǎn)擔(dān)保債券兩者的長(zhǎng)處，為我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供更加靈活的資金支持，同時(shí)，要避免某一單一方式的過(guò)度泛濫對(duì)金融體系，乃至實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成潛在威脅。（作者單位：中央財(cái)經(jīng)大學(xué)）

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