陳育寧

[摘 要]上市公司募集資金的投向及其運(yùn)用效果，頗受人們關(guān)注.尤其是資金的運(yùn)用效果，更是引人注目，因?yàn)榭赡苤苯踊蜷g接影響現(xiàn)時(shí)或潛在投資者的直接收益。然而近年來，我國(guó)上市公司頻繁變更募集資金投向的現(xiàn)象日益突出，己經(jīng)引起學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注。上市公司隨意地變更募集資金投向，不僅對(duì)證券市場(chǎng)的誠(chéng)信建設(shè)產(chǎn)生較大的負(fù)面影響即直接影響證券市場(chǎng)的資源配置功能的有效發(fā)揮，而且還對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)的健康穩(wěn)定發(fā)展產(chǎn)生了負(fù)面影響。因此，開展上市公司募集資金投向變更問題研究，對(duì)規(guī)范上市公司投資行為等方面具有深遠(yuǎn)意義。

[關(guān)鍵詞]上市公司 募集資金 投向變更

一、上市公司募集資金投向變更的動(dòng)因

影響上市公司募集資金投向變更的因素眾多，本文主要從內(nèi)外兩個(gè)方面來深入的探討影響資金投向變更的動(dòng)因。

1.內(nèi)部原因

(1)融資環(huán)境寬松，再融資成本低廉

一方面，從中國(guó)證券市場(chǎng)的制度安排來看，中國(guó)上市公司的《新股發(fā)行管理辦法》僅對(duì)公司大量閑置的資金, 或大量用于委托理財(cái)?shù)馁Y金予以重點(diǎn)關(guān)注。這些規(guī)定都是原則性的, 并無具體的衡量指標(biāo)、確認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)和操作手段，從而給上市公司再融資提供了寬松的環(huán)境。另一方面，從證券市場(chǎng)環(huán)境看，中國(guó)證券市場(chǎng)沒有強(qiáng)制性分紅要求，對(duì)募集資金使用效果的監(jiān)管并沒有相應(yīng)加強(qiáng)。因而降低了融資門檻，再融資資金的使用成本更加低廉。

(2)項(xiàng)目審批體制缺陷，審批時(shí)間過長(zhǎng)

目前，我國(guó)項(xiàng)目投資還是實(shí)行的審批制，不同層次的政府及其相關(guān)部門對(duì)項(xiàng)目投資額的審批權(quán)限存在差異，地方審批權(quán)限相對(duì)較小，審批手續(xù)簡(jiǎn)便。于是上市公司就通過“將單個(gè)項(xiàng)目分拆成多個(gè)項(xiàng)目”、“將新建項(xiàng)目更名為技改項(xiàng)目”等手法來降低獲得批文的難度，也使得一些缺乏嚴(yán)格可行性論證的項(xiàng)目紛紛過關(guān)。即使事中央級(jí)的立項(xiàng)項(xiàng)目，雖然審批時(shí)較為嚴(yán)肅認(rèn)真，但由于缺乏跟蹤制度和懲罰制度也難以監(jiān)督項(xiàng)目的進(jìn)度、收益、是否變更等。

另外，在項(xiàng)目審批過程中，又分為幾個(gè)程序，一是項(xiàng)目可行性研究審批，二是項(xiàng)目立項(xiàng)審批。一個(gè)項(xiàng)目，除去企業(yè)內(nèi)部從機(jī)會(huì)研究到項(xiàng)目決定的時(shí)間，僅計(jì)算由可行性研究審批到立項(xiàng)審批，都需要一個(gè)相當(dāng)漫長(zhǎng)的時(shí)間。而且，項(xiàng)目的可行性研究和立項(xiàng)批準(zhǔn)后，并不存在有效期的限制。

(3)項(xiàng)目咨詢機(jī)構(gòu)存在問題

不少項(xiàng)目的可行性研究報(bào)告由上市公司委托中介（咨詢）機(jī)構(gòu)完成。但顯示中不少中介機(jī)構(gòu)為不失去客戶，存在迎合上市公司的問題；同時(shí)部分中介機(jī)構(gòu)上是政府部門的下屬咨詢機(jī)構(gòu)，其與審批機(jī)構(gòu)有千絲萬縷的關(guān)系，部分中介機(jī)構(gòu)人員甚至曾就職于項(xiàng)目的審批機(jī)構(gòu)。另外，項(xiàng)目咨詢與可行性研究報(bào)告的編制失準(zhǔn)，目前暫無具體的監(jiān)管與處罰措施，造假不易引起關(guān)注，風(fēng)險(xiǎn)較小。

除了這些外部原因之外，還有其他的外部原因。例如：市場(chǎng)突變（主要是不可預(yù)測(cè)的市場(chǎng)突變）、地方政府干預(yù)、關(guān)鍵性技術(shù)變故、合作方變故等因素。

2.內(nèi)部原因

(1)上市公司以“圈錢”作為融資首要目標(biāo)，影響項(xiàng)目可行性

首先，證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)本身及信息的不對(duì)稱性決定了上市公司在證券市場(chǎng)群體中處于強(qiáng)勢(shì)群體的角色，這就為上市公司過度“圈錢”行為提供了有利的條件。其次，目前我國(guó)的股票市場(chǎng)相關(guān)政策和規(guī)則不健全也為上市公司過度“圈錢”鉆到了空子。在以上條件的作用下，不少上市公司將“圈錢”作為首要目標(biāo)，所關(guān)心的時(shí)怎樣融入更多的資金，誰能為自己融入最多的資金，而自身是否有合適的項(xiàng)目反而不是關(guān)鍵問題，而且不少證券商還會(huì)為企業(yè)去尋找一些項(xiàng)目，以擴(kuò)大上市公司的融資能力從而獲得更多的傭金收入。更有的部分公司甚至是“圈錢”在先、項(xiàng)目在后。先確定投資項(xiàng)目是新老上市公司申請(qǐng)發(fā)行股票或增發(fā)、配股的前提條件，而投資項(xiàng)目的產(chǎn)業(yè)方向、規(guī)模和回報(bào)周期等因素，將影響上市公司募集資金的多寡。

(2)上市公司投資項(xiàng)目決策缺乏規(guī)范性和科學(xué)性

公司對(duì)項(xiàng)目的選擇不夠謹(jǐn)慎，少數(shù)企業(yè)為了滿足自身再融資條件、為找項(xiàng)目而找項(xiàng)目,等資金到位后再順勢(shì)而為,變更投向。項(xiàng)目可行性研究報(bào)告只被看作募集資金的手段,而非公司發(fā)展的關(guān)鍵所在。部分上市公司為尋找新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)或?yàn)榱擞鲜袌?chǎng),選擇項(xiàng)目盲目追逐“市場(chǎng)熱點(diǎn)”,導(dǎo)致部分項(xiàng)目上市公司的業(yè)務(wù)跨度較大例如投資證券、房地產(chǎn)、信息網(wǎng)絡(luò)、生物科技等新興行業(yè),在認(rèn)識(shí)不夠成熟的情況下,就貿(mào)然進(jìn)入陌生的行業(yè)和領(lǐng)域,增加了經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),結(jié)果導(dǎo)致配股或增發(fā)募集資金所建項(xiàng)目無法形成新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn),甚至使企業(yè)盈利下降。違背了融資行為應(yīng)以企業(yè)利益最大化、股東權(quán)益最大化為出發(fā)點(diǎn)的原則。

(3)上市公司治理結(jié)構(gòu)不完善

上市公司治理結(jié)構(gòu)不完善，表現(xiàn)出很大的隨意性，我們分析認(rèn)為這與我國(guó)上市公司股權(quán)構(gòu)不合理有著密切關(guān)系。目前在我國(guó)上市公司中普遍存在控股股東,“一股獨(dú)大”現(xiàn)象嚴(yán)重,而且控股股東又都為國(guó)有股股東,從而出現(xiàn)“代理風(fēng)險(xiǎn)”或“內(nèi)部人控制問題”，上市公司募集資金及其變更使用決策權(quán)完全掌握在大股東手中，以其意志為轉(zhuǎn)移。而一些小投資者則因占有權(quán)利比例過小而顯得微不足到。另外，我國(guó)中小投資者行使股東權(quán)利的意識(shí)不夠，再加上股東大會(huì)的委托制度沒有形成，中小股東參與股東大會(huì)缺乏有效便利的途徑，必然導(dǎo)致上市公司通過發(fā)行而獲得的資金，被公司經(jīng)營(yíng)著出于其他的目的而任意的濫用，致使上市公司資金不能形成有效的約束。

二、募集資金投向變更對(duì)資本市場(chǎng)的影響

1.不利于公司長(zhǎng)遠(yuǎn)穩(wěn)定發(fā)展

在現(xiàn)如今日益激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)條件下，部分上市公司為了維持其持續(xù)穩(wěn)定的發(fā)展，并沒有遵守先前的承諾，在某些利益的驅(qū)動(dòng)下，頻繁地改變其投資方向，由一個(gè)產(chǎn)業(yè)跨度到另一個(gè)產(chǎn)業(yè)，導(dǎo)致投資行為呈現(xiàn)出不確定性和短期化的傾向。而這種隨意變更募集資金投向的行為將會(huì)不利于上市公司長(zhǎng)遠(yuǎn)穩(wěn)定的發(fā)展，資金投向的不斷變化會(huì)使上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)有淡化的趨勢(shì)，變更后的資金有相當(dāng)部分的投向與原先的主營(yíng)業(yè)務(wù)是呈現(xiàn)出極大不相關(guān)性。在缺乏長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃、沒有經(jīng)過深思熟慮的論證和缺乏相應(yīng)人才的情況下，盲目介入一些對(duì)自身來說并不熟知的領(lǐng)域，例如生物工程、基因工程、納米技術(shù)、證券市場(chǎng)等，而隨著股票二級(jí)市場(chǎng)大幅走低，其必然會(huì)給上市公司帶來極大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)公司的健康發(fā)展產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的負(fù)面影響，最終導(dǎo)致不利于上市公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)穩(wěn)定發(fā)展。

2.易導(dǎo)致投資實(shí)體虛擬化

由于上市公司募集資金不能按承諾投資，因而會(huì)出現(xiàn)的大量資金閑置，部分上市公司將會(huì)把該部分資金進(jìn)行委托理財(cái)，有的甚至是直接投放于證券市場(chǎng)，這種做法不僅與公司初期承諾相差巨大，而且由于過多的擬投向?qū)嶓w的資金流入股票市場(chǎng)，導(dǎo)致實(shí)體虛擬化，從而導(dǎo)致加深了證券市場(chǎng)的“泡沫化”。如果上市公司變更募集資金情形得不到有效遏制，將會(huì)持續(xù)的導(dǎo)致更多的泡沫產(chǎn)生，給社會(huì)經(jīng)濟(jì)帶來極其不利的影響。同時(shí)一些上市公司受短期利益的驅(qū)使，不愿意經(jīng)營(yíng)那些投資回收期較長(zhǎng)，投資收益率相對(duì)來說較低的傳統(tǒng)實(shí)業(yè)項(xiàng)目，放棄原來的投資打算，而不斷的去追求市場(chǎng)投資熱點(diǎn)，將募集資金變更投向一些完全陌生的、與其主業(yè)相關(guān)性不大的行業(yè)。

3.違背證券市場(chǎng)誠(chéng)信原則

在證券市場(chǎng)上，誠(chéng)信機(jī)制的存在將會(huì)使企業(yè)的行為表現(xiàn)出高度的自我約束性，包括對(duì)投資者做出不隨意更改資金用途的承諾并嚴(yán)格履行這種承諾。但在我國(guó)，由于證券市場(chǎng)還很不成熟，證券市場(chǎng)的制度建設(shè)也不夠完善，給資本市場(chǎng)帶來了深遠(yuǎn)的影響，導(dǎo)致上市公司誠(chéng)信約束機(jī)制缺失。具體表現(xiàn)在：相當(dāng)一部分上市公司在募集資金前就把投資項(xiàng)目描述得無限美好，利益巨大。而一旦募集資金到手后，又找出各種各樣的理由說原來的項(xiàng)目不可行了，另外的項(xiàng)目更好，在變更原因的披露上則簡(jiǎn)單地說是由于市場(chǎng)行情變化、外部競(jìng)爭(zhēng)程度加大、合作方變故、關(guān)鍵性技術(shù)變故等，這不符合投資項(xiàng)目可行性研究的邏輯。如果原可行性研究報(bào)告是科學(xué)的、充分的，就不可能再存在以上這些變更理由，因?yàn)檫@些理由都應(yīng)己在投資項(xiàng)目可行性研究報(bào)告中充分論證。其實(shí)相當(dāng)一部分變更項(xiàng)目的可行性研究報(bào)告是為圈錢而制作的，或?yàn)榍笈鷾?zhǔn)而制作的形式主義的項(xiàng)目可行性研究報(bào)告。上市公司頻繁變更募集資金投向，難以體現(xiàn)公司管理層的誠(chéng)信。

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