摘 要：隨著資本市場的發(fā)展，國家政策大力扶持，多維度推動企業(yè)轉(zhuǎn)型升級，以獲取先進技術(shù)和市場渠道等資源。各地也紛紛響應(yīng)，鼓勵開展產(chǎn)業(yè)并購重組，資本市場上并購重組整體趨勢升溫?，F(xiàn)如今，我國并購呈復(fù)雜態(tài)勢，商譽減值風(fēng)險問題逐漸凸顯，成為市場關(guān)注的焦點。本文以納思達為例，深入研究大額商譽減值的原因及其存在的風(fēng)險，思考我國企業(yè)并購中控制商譽減值風(fēng)險的防范措施，為企業(yè)的并購決策和后續(xù)管理提供參考。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購；商譽減值；風(fēng)險防范措施；納思達；利盟國際有限公司中圖分類號：F842.6；F832；F49 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2025）10-0130-04

近年來，企業(yè)并購在全球范圍內(nèi)持續(xù)活躍，尤其是在中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級和資本市場深化改革進程中，并購作為優(yōu)化資源配置、提升產(chǎn)業(yè)競爭力的重要手段，其規(guī)模和復(fù)雜性不斷攀升，是經(jīng)濟政策及經(jīng)濟格局演變的大勢所趨。然而，并購產(chǎn)生的商譽減值風(fēng)險成為資本市場關(guān)注的焦點。商譽作為企業(yè)并購中形成的潛在經(jīng)濟價值，其本質(zhì)是收購方對被收購方未來超額收益的預(yù)期。隨著商譽在企業(yè)資產(chǎn)中的占比不斷攀升，其重要性不言而喻。但受高溢價并購、被并購方業(yè)績未達預(yù)期、市場環(huán)境變化等因素的影響，商譽減值現(xiàn)象頻繁發(fā)生。企業(yè)需定期對商譽進行減值測試，一旦商譽的可收回金額低于其賬面價值，就需計提商譽減值準備。這不僅會對企業(yè)財務(wù)報表產(chǎn)生重大沖擊，還可能引發(fā)投資者的信任危機，擾亂資本市場的秩序。

如今資本市場中涌現(xiàn)出的大規(guī)模商譽減值現(xiàn)象更凸顯了這一問題的緊迫性，許多上市公司計提巨額商譽減值，引發(fā)了市場的廣泛關(guān)注和監(jiān)管部門的高度重視。納思達并購美國利盟國際就是一個典型案例：2016年，納思達為滿足“成為打印行業(yè)領(lǐng)先的科技服務(wù)型企業(yè)，打造全球知名品牌”的愿景，決定收購利盟。2023年，納思達以81.59億元的商譽減值損失居A 股首位[1]。因此，本文以納思達為例，旨在通過分析其商譽減值的成因和影響，為企業(yè)并購決策提供實踐參考，實現(xiàn)長期可持續(xù)發(fā)展。

一、納思達并購案例介紹

為深入剖析并購商譽減值，將聚焦納思達并購利盟這一典型案例。以下是對并購事件的具體介紹。

（一）并購雙方概況

納思達股份有限公司，原名珠海艾派克科技股份有限公司，創(chuàng)立于 2000 年，目前已成為全球第四的激光打印機廠商。2014 年，公司在深交所上市（股票代碼：002180），連續(xù) 6 年上榜中國上市公司 500 強。公司主營激光打印機、集成電路芯片、通用耗材及核心部件三大板塊，業(yè)務(wù)遍及全球150 多個國家和地區(qū)[2]。

利盟國際有限公司（簡稱“利盟”）于 1991 年成立，同年 11 月 15 日，在紐約證券交易所上市（股票代碼：LXK）。它是一個快速成長的集研發(fā)、制造、營銷、服務(wù)于一體的國際知名企業(yè)，是全球激光打印機龍頭企業(yè)。2008 年至 2012 年，利盟進一步加大在華投資，將公司名稱變更為利盟信息技術(shù)（中國）有限公司[3]。

（二）納思達并購利盟的動機

納思達并購利盟，不僅包含對業(yè)務(wù)拓展的迫切需求，也有對技術(shù)、市場等核心資源整合的長遠考量，這些原因共同推動并購交易的達成。

1.拓展業(yè)務(wù)版圖，滿足市場需求

并購前，納思達的業(yè)務(wù)集中于打印機耗材領(lǐng)域，主要為中低端市場提供產(chǎn)品，在中高端打印機制造方面存在短板。而利盟在中高端激光打印機領(lǐng)域?qū)嵙^強，在技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)品設(shè)計及品牌影響力上優(yōu)勢顯著。納思達憑借此次并購，能順利填補自身在中高端產(chǎn)品線的空缺，成功擴展業(yè)務(wù)領(lǐng)域，覆蓋更為廣泛的客戶群體。

2.獲取技術(shù)資源，實現(xiàn)供應(yīng)鏈整合

利盟在打印機技術(shù)研發(fā)方面擁有豐富的經(jīng)驗和先進的技術(shù)，處于世界領(lǐng)先水平。納思達并購利盟，可以提升自身技術(shù)實力，實現(xiàn)供應(yīng)鏈整合[4]，在采購、生產(chǎn)、運輸?shù)拳h(huán)節(jié)降低成本，提升運營效率，增強公司的盈利能力，促進全方位的優(yōu)化提升。

3.提升市場地位，實現(xiàn)協(xié)同發(fā)展

在激光打印機的中高端市場，利盟處于世界領(lǐng)先水平，品牌知名度高，擁有廣泛的銷售渠道和客戶群體。通過并購，納思達可以提升自身在全球打印機行業(yè)的知名度，擴大市場占有率，進一步打開全球市場，為企業(yè)的長期發(fā)展奠定基礎(chǔ)。

（三）并購過程及商譽

根據(jù)2016年納思達披露的重大資產(chǎn)購買報告書[5]，納思達擬收購利盟" 股權(quán)，利盟每股交易價格為40.5 美元 / 股，本次交易股東全體股份金額約 27 億美元，最終交易對價高達 39 億美元（并購過程如圖 1）。此后，納思達從一家年收入 20 億元的通用耗材廠家，搖身一變成為年收入規(guī)模超 200 億元、世界排名第四的打印機龍頭企業(yè)。根據(jù)納思達 2016 年年報[6]，并購利盟的合并成本為 186.42 億元，采用現(xiàn)金支付方式。取得的可辨認凈資產(chǎn)公允價值份額約為 0.19 億，確認商譽 186.23 億元，按照報表日匯率折算，最終確認了187.59 億元巨額商譽，商譽占收購成本" 。2023年，公司經(jīng)營管理層聘請第三方評估機構(gòu)進行評估，商譽的資產(chǎn)可回收金額小于其資產(chǎn)組賬面價值，計提商譽減值準備 78.84 億元，占公司總體商譽減值比重 。

二、納思達并購商譽減值分析

本部分從納思達并購商譽減值的原因和巨額商譽減值對并購方的影響兩方面展開。

（一）商譽減值的原因

納思達以 39 億美元完成對利盟的收購，這一“蛇吞象”式的并購給之后的巨額商譽減值埋下“隱患”，具體原因分析如下。

1.企業(yè)自身經(jīng)營管理因素

在納思達并購利盟時，由于納思達看中利盟的品牌影響力、高技術(shù)水平等優(yōu)勢，對未來的發(fā)展前景寄予很高的預(yù)期，支付了較高溢價，形成巨額商譽。然而，后續(xù)經(jīng)營中利盟的經(jīng)營狀況不佳，其實際價值未能達到并購時的估值水平，從而引起商譽發(fā)生減值。

并購后納思達和利盟在供應(yīng)鏈管理、銷售渠道整合等方面沒有達到預(yù)期效果，導(dǎo)致利盟的運營效率變低，成本增加，利潤下降，業(yè)績下滑。從表 1 可以看出，利盟的營收及凈利潤整體下滑，2023 年營業(yè)收入約為146.55 億元，同比減少" ，凈利潤大幅虧損約89.44 億元，同比減少" ，遠低于并購時預(yù)期，使納思達對其計提大額商譽減值。此外，納思達還存在存貸雙高的情況，2023年利息支出為9.36億，而利息收入僅為1.55 億，凈利息支出達到7.8億[8]243。公司盈利能力不足以覆蓋高額的債務(wù)成本，財務(wù)壓力較大，影響了對利盟業(yè)務(wù)的拓展支持，對利盟業(yè)績有所影響。根據(jù)2024 年公司發(fā)布的重大仲裁報告可知[9]，太盟投資主張納思達未能按約完成賣出權(quán)益的收購，納思達面臨6.89億美元的仲裁申請。這一潛在風(fēng)險可能會給納思達帶來經(jīng)濟損失，影響利盟的市場價值。

2.市場變化與行業(yè)競爭因素

在全球打印機市場上，隨著電子文檔的普及和辦公無紙化趨勢的加強，市場受到一定沖擊，利盟國際的業(yè)務(wù)發(fā)展受到限制，業(yè)績下滑。就目前來看，市場空間有限，打印機行業(yè)競爭十分激烈。利盟面臨來自惠普、佳能等傳統(tǒng)巨頭的挑戰(zhàn)，競爭對手憑借強大的研發(fā)實力、品牌影響力和廣泛的銷售渠道，通過創(chuàng)新產(chǎn)品、價格戰(zhàn)等手段爭奪市場。利盟在競爭中未能突出自身優(yōu)勢，市場份額被擠壓，未能達到預(yù)期，導(dǎo)致商譽減值。

3.宏觀經(jīng)濟環(huán)境因素

近年來，全球經(jīng)濟充滿不確定性，貿(mào)易摩擦、地緣政治等因素導(dǎo)致經(jīng)濟增長放緩。在這種背景下，企業(yè)和消費者對辦公設(shè)備等固定資產(chǎn)的投資更加謹慎。由于利盟的業(yè)務(wù)遍布全球，不可避免地會受到宏觀經(jīng)濟的沖擊，市場需求萎縮使其經(jīng)營業(yè)績下滑。此外，公司大部分營業(yè)收入來自海外，匯率波動對跨國經(jīng)營的利盟影響顯著。受美聯(lián)儲持續(xù)加息的影響，美元貸款利率不斷抬升，利盟 2023 年銀行貸款利息支出同比增 0.34 億美元[8]17-18。當(dāng)匯率發(fā)生大幅波動時，既會影響其銷售收入的換算金額，又會增加采購成本，壓縮利潤。匯率不穩(wěn)定增加了利盟經(jīng)營現(xiàn)金流量的不確定性，成為商譽減值的誘因之一。

（二）巨額商譽減值對并購方的影響

2023 年納思達對利盟計提的大額商譽減值，對自身產(chǎn)生了不利影響，將從以下幾個維度進行分析。

1.對財務(wù)狀況的影響

從表2 可以看出，2023年，納思達實現(xiàn)營業(yè)總收入240.62 億元，較上年同期下滑" ，歸母凈利潤虧損

61.85 億元，較去年同期下滑" ，由盈轉(zhuǎn)虧。這主要是因為利盟業(yè)務(wù)拓展及供應(yīng)鏈持續(xù)受到負面影響，業(yè)績下滑、流動性下降，計提了 78.84 億元商譽減值損失[8]222-223。由于商譽作為一項資產(chǎn)，大額減值導(dǎo)致非流動資產(chǎn)縮水、總資產(chǎn)下降，影響企業(yè)資產(chǎn)的流動性和穩(wěn)定性。此外，2021 年至 2023 年負債不斷增多，使資產(chǎn)負債率連年上升，使公司承受現(xiàn)金壓力，償債風(fēng)險增加。債權(quán)人可能會對企業(yè)的信用評級產(chǎn)生擔(dān)憂，可能通過提高貸款利率或減少貸款額度等方式提高融資成本，對公司的持續(xù)運營產(chǎn)生不利影響。

2.對市場表現(xiàn)的影響

對于市場地位而言，股價會受到大額商譽減值的沖擊。納思達2023 年商譽減值損失高居 A 股首位，引發(fā)市場廣泛關(guān)注，可能會使合作伙伴對公司的穩(wěn)定性和經(jīng)營能力產(chǎn)生疑慮，進而導(dǎo)致股價下跌、市值縮水。雖然負面消息會在短期內(nèi)吸引較多關(guān)注，但長期來看，持續(xù)的減值可能會使公司的市場形象和聲譽受損，影響行業(yè)地位。對于投資者而言，業(yè)績不佳和大額商譽減值使投資者信心受挫，引發(fā)投資者信任危機[10]，投資者會質(zhì)疑企業(yè)的并購決策是否合理，風(fēng)險管理是否有效。還可能導(dǎo)致部分投資者拋售股票，潛在的投資者望而數(shù)據(jù)來源：納思達2021、2022、2023年財務(wù)報告。卻步，使公司面臨更高的市場不確定性風(fēng)險。

3.對業(yè)務(wù)經(jīng)營的影響

2023 年末，收購利盟所產(chǎn)生的商譽賬面價值剩余47.83億元[11]，若利盟業(yè)績持續(xù)不佳，未來仍面臨商譽減值風(fēng)險，持續(xù)的商譽減值會導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)風(fēng)險指標惡化，影響公司業(yè)務(wù)發(fā)展。計提商譽減值也反映出并購后整合的效果不佳，納思達后續(xù)可能需要投入更多資源進行業(yè)務(wù)整合，在制定未來戰(zhàn)略規(guī)劃時會更加謹慎，原本基于利盟業(yè)務(wù)的一些擴張或創(chuàng)新戰(zhàn)略可能會因減值帶來的財務(wù)壓力和風(fēng)險而延遲、調(diào)整甚至放棄。公司可能需要重新考慮是否繼續(xù)加大對利盟的投入或進行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整。

三、納思達并購商譽減值的防范對策

基于對 2023 年納思達對利盟計提大額商譽減

值的分析，為后續(xù)研究企業(yè)并購的商譽減值風(fēng)險防范措施提供了思路。企業(yè)可以從以下幾個環(huán)節(jié)進行防范。

（一）并購環(huán)節(jié)

首先，明確并購戰(zhàn)略。企業(yè)應(yīng)結(jié)合市場環(huán)境和自身資源能力，制定合理的并購戰(zhàn)略，選擇與自身戰(zhàn)略規(guī)劃高度契合的目標公司，避免盲目跟風(fēng)并購[12]。其次，進行全面盡職調(diào)查。企業(yè)應(yīng)組建專業(yè)的調(diào)查團隊，除了財務(wù)、法律等常規(guī)調(diào)查，還需深入調(diào)查目標企業(yè)的研發(fā)能力、品牌價值、市場競爭力等[13]。這樣企業(yè)才能精準了解目標企業(yè)實際情況，規(guī)避因信息不對稱導(dǎo)致的盲目擴張，杜絕非理性的過度投資行為。在對目標企業(yè)有深入的了解之后，對其進行價值評估，要運用科學(xué)合理的估值方法確定目標企業(yè)的價值和潛在風(fēng)險，確保并購決策的合理性，避免因過度樂觀而高估目標企業(yè)價值，從而控制商譽的初始確認金額。

（二）業(yè)務(wù)經(jīng)營環(huán)節(jié)

并購后企業(yè)應(yīng)著重強化對被并購企業(yè)的全方位整合，從文化融合、業(yè)務(wù)優(yōu)化、管理提升等維度調(diào)整，使雙方在業(yè)務(wù)經(jīng)營、產(chǎn)品研發(fā)、銷售渠道、供應(yīng)鏈管理等方面實現(xiàn)資源共享和優(yōu)勢互補，發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，提升盈利能力，以支撐商譽價值[14]。同時，建立商譽減值測試體系。企業(yè)需定期有序開展商譽減值測試，綜合權(quán)衡市場環(huán)境的動態(tài)變化以及企業(yè)自身的經(jīng)營狀況，時刻關(guān)注市場供需變化、價格走勢、競爭對手動態(tài)等，及時發(fā)現(xiàn)商譽減值，提前布局市場。除此之外，企業(yè)也要積極開拓新興市場，持續(xù)創(chuàng)新投入，盡量避免因某個特定市場出現(xiàn)波動而對公司業(yè)績造成影響，降低商譽減值風(fēng)險。

（三）企業(yè)內(nèi)部管理和監(jiān)督環(huán)節(jié)

企業(yè)必須完善內(nèi)部管理機制，構(gòu)建一套全面的商譽管理內(nèi)部控制體系，清晰界定各部門在商譽初始確認到后續(xù)計量等一系列環(huán)節(jié)的具體職責(zé)，完善公司治理，確保業(yè)務(wù)流程合規(guī)。企業(yè)還可以設(shè)立專門的風(fēng)險管理部門，建立風(fēng)險預(yù)警機制，對企業(yè)各類風(fēng)險進行系統(tǒng)識別、深入評估、全程監(jiān)控。為了精細化管理風(fēng)險，可設(shè)置關(guān)鍵風(fēng)險指標，特別關(guān)注市場風(fēng)險、財務(wù)風(fēng)險等可能對商譽價值產(chǎn)生負面影響的風(fēng)險因素。此外，監(jiān)管部門也應(yīng)嚴格發(fā)揮監(jiān)管職能，建立健全違規(guī)處罰機制，加大處罰力度，肩負起督促企業(yè)披露商譽相關(guān)信息的職責(zé)，確保此類信息真實、完整[15]。同時，政府應(yīng)致力于完善相關(guān)法律法規(guī)，維護資本市場的平穩(wěn)有序運轉(zhuǎn)。

（四）企業(yè)外部溝通環(huán)節(jié)

企業(yè)應(yīng)加強信息披露和溝通，以高效且嚴謹?shù)膽B(tài)度，做到披露及時、數(shù)據(jù)精準、內(nèi)容完整。在此基礎(chǔ)上，企業(yè)應(yīng)著重強化與投資者以及利益相關(guān)方的交流[16]，加強與外部審計師和投資者的溝通，及時向?qū)徲嫀熖峁┫嚓P(guān)資料，積極配合工作，提高商譽管理的質(zhì)量。當(dāng)然，企業(yè)遵守相關(guān)法律法規(guī)和會計準則。企業(yè)應(yīng)保障財務(wù)報告符合規(guī)范要求，還需關(guān)注會計準則動態(tài)變化，及時對企業(yè)會計管理進行優(yōu)化，確保符合最新的標準。這有助于適應(yīng)外部環(huán)境變化，及時調(diào)整策略，避免因政策變動導(dǎo)致經(jīng)營受限和商譽減值。

四、結(jié)論

本文以納思達股份有限公司為例，深入探討了上市公司商譽減值的成因，不僅分析了宏觀經(jīng)濟、行業(yè)競爭等外部因素，還從企業(yè)并購決策、業(yè)績狀況等內(nèi)部因素進行分析，尤其重點關(guān)注商譽減值對企業(yè)的影響。此外，本研究還注重研究成果的實用性，面對巨額商譽減值存在的問題，本文提出并購前后各環(huán)節(jié)應(yīng)采取的商譽減值風(fēng)險防范措施，如并購前做好盡職調(diào)查、合理估值，并購后有效整合，嚴格實施內(nèi)部管控，及時進行信息披露等，做到環(huán)環(huán)相扣，充分實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)?；谏鲜雠e措，為上市公司在巨額商譽減值風(fēng)險的規(guī)避與防范方面提供借鑒。

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[責(zé)任編輯 孫美齊]